钢铁行业投资价值大解析

王伟力　吴满鑫

简历：

郑东，男， 44岁，中国人民大学金融学硕士、高级工程师

国信证券经济研究所钢铁有色金属行业首席分析师

包钢钢联股份有限责任公司独立董事、莱钢股份有限责任公司独立董事

从去年二季度开始，巿场由于投资者在对周期性的恐慌必理造成钢铁行业价格大幅下跌，国内钢材行业平均市盈率一度只有10倍左右，动态市盈率仅为6-8倍，而国际上平均市盈率为27倍，即便成熟巿场的主要代表美国的平均市盈率也有12倍。从估值方面来讲，钢铁企业是国内仅有几个已经与国际接轨，并低于国际估值水平的行业之一，投资价值在恐慌杀跌中凸现。

从本质上讲，钢铁行业是一个周期性的行业，但我国由于正处在重工业化和城镇化的历史进程中，钢材需求量相当大，加上国内经济长期持续增长的必然，整个行业的周期性是在向上的大趋势下螺旋上升意义下的周期性。从行业收益来看目前虽然暂时由于宏观调控和经济增长放缓，行业收益曲线可能放缓或回落，但长期前景十分看好。

近来市场触底向上，五朵金花有重新绽放之势，国际评级机构标普也调高了钢材行业的评级，国内对行业重新评估的呼声又起，为了给投资者更好理解行业态势，把握好长期看好和具体投资操作的平衡，本刊特采访了钢铁行业顶尖分析师郑东，早在2002年～2003年他就坚定地看好钢铁行业，并准确地预测到了2004年的走势，这让他在业界获得了很高的评价。

基本分析策略

新财经：您什么时候开始从事证券分析业的？您的主要分析思路是什么？

郑东：从98年开始，到现在一共有六年从业经历了。随着证券市场的发展和成熟，市场发生了很大的变化，机构投资者作为投资的主流，对行业、公司基本面的分析和研究工作也越来越重视了。

我的投资逻辑基本上是：正确把握行业的发展趋势是投资决策的关键，宏观政策---行业状况----公司的差异化选择三个层面进行。

我的分析思路一般从宏观面入手较多，把握好国民经济和宏观经济的需求，除了宏观经济外，其他就是对行业和公司熟悉把握一下就好了。重点考虑一下品种结构、成本结构、原料结构等。生产条件和产能规模都是决定一个企业效益的关键因素。

宏 观

新财经：今年宏观经济发展的放缓，对钢铁行业发展什么影响？对上市公司的业绩又有什么影响呢？

郑东：现在放慢发展速度，只是短时期影响行业盈利曲线增长趋势而已，长期来看没有太大影响。

对盈利肯定有影响，我分析一般是先看宏观经济，再看行业，行业完了才看公司本身。2005年行业仍然不错，但公司可能会出现分化，因为公司的品种结构和原料结构的不同都会导致发展的不同，最终导致公司的盈利水平有所不同。以后还是会出现强者恒强的局面，而小的企业可能因为成本太高、品种落后或土地资源和资金的制约等问题而业绩更差。国家政策的支持和扶持也是关键因素，大企业肯定得到的支持也会多一些。

新财经：如果人民币升值，对钢铁行业有何影响？

郑东：对钢铁企业的影响应该来讲敏感度并不大，受影响最大的还是那些贸易类企业冲击最大。币值上升对矿石进口有利，对钢材价格有压力，但现在的问题是国内的钢材比国际钢材的价格要低。国际市场上钢材价格猛涨的一个因素也是由于美元持续贬值，钢材的价格才会持续往上涨。国际的钢材价比国内要高出20～30个点，所以我们分析以后认为基本这个升值的因素对行业影响不大。

新财经：据统计我国年产钢规模从1999年的1.1亿吨上升到2004年的2.7亿吨，有观点认为由于我国人均用钢材100-200公斤，才及发达国家人均用钢的400-500公斤的一半左右。加上我国经济的持续增长，因此预测全国钢材需求每年将以8%的速度增长，到2010年前钢材消费将达3.4亿吨，您对此怎么看？

郑东：现在钢铁行业基本保持着每年20％的增长速度是没有问题的，每年产量的绝对数量是保持3000～4000万的增量。产能并不是一个规范和可统计的口径，我的分析当中是不参考产能数字的，产量却是有据可查的数据。去年的消费量就已经达到3亿吨了。已和规划的产能相近了，并不是产能严重过剩。另外一个我就是看开工率这个统计数字。应该说目前国内的情况达到70～80％的开工率就是比较正常的，90％的开工率表明行业处于非常良好的状态，国际上也是这样。

新财经：有观点认为今年三季度之前钢铁价格仍有上升空间，你如何看待今年的钢价走势？

郑东：整个从去年的投资策略讲，我们对钢价的定量角度判断是处于高位的。虽然高位运营但不会有什么大起大落或猛跌的情况出现。原因是：1、国民经济继续保持旺盛的增长势头，软着陆影响经济不大，呈现平稳运行态势；2、整个市场的成本结构还在继续攀升，煤炭、运输、铁矿、电力都是在不断上升的。成本推动钢价仍会高位运营。所以钢材价格大跌的因素很小，除非经济运营出现大的问题。

行 业

新财经：与世界同行相比，我国钢铁产业所处在什么位置，竞争力又如何？

郑东：国内目前的各行业中，我认为几个屈指可数具备竞争力的行业之一就是中国的钢铁企业。首先我国处于重工业化初期阶段，钢铁的需求是非常大的，国家从发展初期一直到现在对于钢铁行业的支持力度是相当大的，所以由于国家的重视和支持使得中国的钢铁的企业的设备和装备都是非常先进的。总体上来讲，中国钢铁企业的竞争力是很强的。当然从个别品种上来讲，可能还是有很大差距的。

新财经：总的来看，您觉得我国钢铁上市企业的投资价值怎样？

郑东：我觉得钢铁是很具备投资价值的，具体来讲，中国的经济是一个向上的发展势头。首先来看宏观经济没有问题。钢铁企业基本保持了每年20%以上的增长速度，基本也是不错的。

从去年下半年开始大家对周期性行业的一种恐慌心理造成价格大幅下跌，所以现在价位很低，市盈率也不高，因而可以说风险还是比较低的了，我认为市场价格和企业价值相比是存在严重低估现象的。这只是一个整体上的看法，但具体的投资价值还是要落实到公司基本面上。

钢铁行业的投资价值主要体现在以下几个方面：1、资源型的企业，也就是原料有保证的钢铁企业，2、产品结构好的公司；3、股本发生变化的企业，比如具有整体上市计划的公司。以上都是具备投资价值的公司类型。

新财经：印度米塔尔钢铁公司对华菱管线股权的收购，对我国钢铁行业有什么影响和启示？

郑东：现在从钢铁的总体市场来看，最大的市场在亚洲，亚洲最大的市场是在中国的。国外钢铁复苏的增长率现在只维持在2～3％的水平上，国外钢铁巨头也正是看中了中国工业化、城镇化的市场大机遇，也想在中国的市场上占有一席之地，原来的合作方式是进行某条生产线的合作，现在的趋势是变为企业对企业的一对一的合作关系了。而且国内也的确是存在着这种合作的需要的。

与国外的合作可以形成很多方面的互补：国外有技术、有销售渠道、有矿石，这是我国企业和国外企业合作的动力之一。还有先进管理思想的灌输，最典型的就是中国的家电企业和国外巨头的强强联合之后，管理水平也是提高非常快的。

国内钢铁行业之间并购的可能性从体制角度上讲我认为是不存在并购的动力的。未来原料紧张却可能是促成国内兼并的关键因素，一些小的公司也许只有和大的公司合并才能保证原料供应等问题，才能谈到发展，这个时候并购的动力也就产生了。所以我的判断是未来国内企业之间的合并可能性还是很小的，但是国际钢厂来兼并收购中国钢铁企业还是会成为一种趋势的。

公司

新财经：如果原材料价格上涨，对行业内的重点企业，比如重点企业宝钢、武钢、鞍钢等会有什么影响？

郑东：这个情况，因为公司的特点不同，这几个公司各有各的优势，所以影响也是不尽相同的。原料上涨，他们的铁矿资源也各有各的优势。比如宝钢是那种与国外几大矿山和矿业公司结成战略联盟关系，铁矿石100％全进口的，而且合同一签就是好几年，可以以比较稳定的价格拿到铁矿资源。自有矿鞍钢多一点，自供能力在85%左右，新钢钒也不错。单纯看矿石涨价30％，如果再加上运输、煤炭等的涨价因素，最后叠加到企业中就附加成了涨价60～70％，对于中小企业来讲，原材料涨价的压力就比较大，而对于大公司来讲，在铁矿采购环节中，价格稳定就具有很强的优势。

新财经：目前国内钢铁行业的主要公司都有什么特点？各个公司的优势分别在哪里？

郑东：这个行业中有投资价值的公司，用我们分析的术语称作周期性行业中仍然具备成长性的公司，或者称之为抗风险能力较强的公司。鞍钢、宝钢最具有抗风险能力。宝钢的品种结构和管理水平都是比较突出的，比如销售渠道、服务水平都是比较高的；武钢这些年发展了它的特色产品，电工钢也就是硅钢片，基本上是市场上的垄断产品；鞍钢的品种比较齐全，恰逢振兴东北老工业基地的机遇，另外就是它的矿石资源自有，成本相当低。进口矿石的涨价趋势还是有的，当其他企业矿石进口都特别困难的时候，鞍钢的自有矿优势就会完全显现出来。

目前按照投资性价比来讲最具投资价值的还是武钢，宝钢的价值是在增发之后，鞍钢有公告说也要整体上市，但是今年还是不好说的。

如果按照投资价值排序，从2005年的形势来看的话，我认为顺序是：鞍钢、武钢、宝钢。但如果从2006年开始比较的话，顺序则是宝钢、鞍钢、武钢。

2005年钢铁行业投资策略

投资的逻辑判断：

正确把握行业的发展趋势是投资决策的关键。宏观政策---行业状况----公司的差异化选择

投资策略上，目前的股价已充分反映了对钢铁行业增速放缓的预期。钢铁板块一些重点上市公司的平均市盈率仅为11倍，远低于国际市场估值和A股加权平均21倍的市盈率水平，市场对钢铁板块存在较大程度的矫枉过正。此外，2005年上市公司业绩增长率尽管放缓，但相比钢铁板块股价的跌幅，其明年重点上市公司20％的业绩增长仍将对估值产生正面影响。

钢铁板块的主要买点：

收购资产整体上市，业绩具有持续增长能力：武钢股份、鞍钢新轧、宝钢股份、华菱管线

板管材类公司机会大于长材类公司：南钢股份、太钢不锈、新钢钒

周期性导致反映过激，估值偏低：钢联股份、唐钢股份、马钢股份

钢铁板块分红率、股息率较高：莱钢股份、济南钢铁

（以上内容节选自郑东的2005钢铁行业投资策略报告）