老调重弹人民币升值，不必理会

曹红辉

汇率水平并非宏观经济政策优先考虑的目标。以扩大汇率浮动区间来追求货币政策独立性显然是饮鸩止渴。

最近，一度消停的人民币汇率问题再度在国内外喧嚣起来。所谓年内将人民币升值的说法变得更为有鼻子有眼，连升值幅度、时间都具体而明确。香港的人民币非交割一年期汇价急升至4200点，港币汇价也调头走强。外汇管理局发言人旋即发言澄清并无此事。

在2003年，人民币汇率问题经历了一场从论辩、观望到坚守的风波，但目前看来，问题并未得到彻底解决，一俟时机来临，传言立即四起，真可谓树欲静而风不止。实际上，与2003年相比，人民币目前面临的贸易及投资环境并无大的变化。

所有关于人民币汇率问题的讨论可以最终归结为三大问题，一是汇率水平本身，二是汇率的形成机制，三是汇率的稳定。如果我们把这三个问题的实质看明白了话，就不必再去理会那些风言风语。

汇率水平并非宏观经济政策优先考虑的目标

关于汇率水平，说它被低估，应该升值，理由无非是中国GDP、出口高速增长云云。然而，汇率水平不能仅仅从GDP和出口总额的高速增长来看，更不能光凭与美国的贸易顺差来评判，即便是购买力平价理论也并非决定汇率的惟一依据。

其实，中国出口高速增长的同时，进口也在快速增长，巨额的国际收支顺差主要源于资本项目下的净流入，而非来自贸易顺差。资本流入虽然包括部分投机性资本，但主要还是直接投资的结果。2003年，外贸增长和外商投资共有1200亿美元流入。

从某种意义上说，汇率水平并非宏观经济政策优先考虑的目标。美国从来就是重点观察宏观经济指标甚至是股市状况，欧盟也对汇率实行“善意的忽略”。倒是“贸易立国”的日本自1985年“广场协议”以来一直过于关注日元汇率，频繁干预外汇市场，结果陷入了经济停滞的泥沼。

笔者很高兴地看到，去年以来，为了保持人民币汇率的稳定，中国政府采取降低出口退税等措施缓解升值压力，中国的国际贸易条件发生了一些变化，出口高速增长的态势出现减缓的迹象。这是在扭转一味地损耗国内资源、盲目扩大投资、牺牲内部平衡来满足外部平衡的路径，改变以往完全以创汇为对外经贸工作重点的思路，而代之以综合考虑宏观经济发展与平衡国内外市场需要的思路。

那些分析人民币升值的好处能超过坏处的人，不是自以为是，就是别有用心。

由于实行资本项目管制，人民币对外币升值并不意味着一定会发生对内升值，从而为央行调控货币供应量、灵活制定货币政策腾出更大空间。

中国的汇率政策首先应当考虑的是在国际经济关系中掌握主动权，追求利益的最大化。既然是国际间博弈，压力就是相互的，中国出口消费品价格的上涨与调整外汇储备的投资对于博弈对手的巨大深远影响，恐怕也是任何人不可忽略的。

全球化的影响不仅仅是针对发展中国家的，对发达国家也同样存在。观察各种人民币升值或扩大其汇率波动范围的建议，都隐含着加快人民币自由兑换与放宽资本管制的内容，以促进人民币升值为主要目标，同时敦促加快金融自由化进程，但这些建议显然有违中国长期以来循序渐进的改革经验。

汇率机制的缺陷成为把柄

尽管如此，我们应该看到，人民币之所以再三成为国际间讨论的话题，其实根子并非是汇率水平的高低，也不是中国获得了对美贸易的巨额顺差，而是自1994年以来一直实行的单一地钉住美元的汇率制度。

人民币汇率形成机制的明显缺陷表现在，自1997年亚洲金融危机以来，由于缩小浮动范围，几乎成为固定汇率，既不能全面反映国际资本在中国的流动状况，也不能准确及时地反映中国对欧盟与日本乃至东南亚之间的巨大贸易逆差，反而成为美国因财政政策失误、经济复苏缓慢而推卸责任的政治借口。

在推动人民币升值的各种力量中，美国最为积极，因为中国40%的出口产品销往美国，出口高度依赖美国，对外贸易顺差也主要来自于对美贸易，对其他地区则为贸易逆差。

美国的经济复苏是依赖国外资本带动的消费需求支撑的，而工业增长不到一个百分点，缺乏实物经济的增长。虽然经济增长强劲，但美元却持续贬值。

美元大幅贬值会损害美国经济，因此美国希望其他国家分担美元贬值的压力，使其他货币升值来缓解美元贬值的压力。由于中国高速增长的经济与良好的外汇储备，人民币就成为其主要的选择对象。

由此可见，美国不调整其国内经济政策，而是利用其在国际政治、经济与金融领域的战略优势，通过弱势美元的政策，来调整国际经济利益格局。改革人民币汇率形成机制，调整大国间国际收支状态，加强汇率政策的合作与协调，避免或者降低第三次美元危机的发生，成为中国在日益融入国际经济进程中不可回避的课题。

实际上，无论是固定汇率制、浮动汇率制还是有管理的浮动汇率制，没有一种适合于所有的经济体，因而不存在最佳的汇率制度。因此，相当长的时期内，所谓人民币改单一钉美元为钉一揽子货币只能作为过渡性的制度存在。只有随着金融体系的完善与全面开放，改革人民币汇率形成机制，逐步解除资本项目管制，实现人民币自由兑换，才能消除对国际上对人民币升值的口实。

切莫饮鸩止渴

任何改革人民币汇率形成机制或调整汇率水平的方案都不应忽视一个基本的政策目标，即保持人民币汇率的基本稳定，避免无序的剧烈波动，毕竟汇率稳定是经济增长与金融稳定的重要条件。

市场存在人民币升值预期的条件下，以国际贸易条件恶化为由，调高人民币汇率，不仅无法真正改善贸易条件，而且可能造成严重后果。如美国等进一步加强人民币升值的压力，强化市场对人民币升值的预期，中国就可能陷入更大的被动。

现在有一种折衷的方案是：向上小幅调整，然后再固守。香港经济学者张五常坚决反对，因为一旦调整，就会给市场传达再次调整的信息，令投资者举棋不定，引起混乱。

人民币汇率形成机制的改革应在汇率水平基本稳定、完善现有外汇市场的基础上展开。即使人民币有朝一日需要升值，如事先张扬，也会引发大量游资流入，冲击金融市场，一旦发生这种情况，妄谈稳定汇率水平！

毋庸讳言，长达一年多的升值预期已使大量国外资本通过预收贸易货款、外商直接投资、QFII等合法或非法的形式进入中国市场，对国内不动产市场、股票市场和债券市场价格以及生产资料价格造成了极大影响，给基础货币的供应带来了压力，成为影响稳定的人民币汇率水平的重要因素。

在货币政策的独立性、汇率稳定和资本自由流动三大国际经济政策目标中，中国应暂不急于推动资本的自由流动，甚至不能以资本项目的开放作为主要目标，毕竟开放与稳定都是为发展服务的。

那种以扩大汇率浮动，来追求货币政策独立性的建议虽然最为专业，但若真被付诸实施，则显然是饮鸠止渴。

（作者系中国社会科学院金融研究所国际金融室主任）