化债落地影响贷款增速房地产贷款增速渐回升

虽然2024年贷款增速延续回落但降幅收窄，对公贷款仍是金融机构主要的资源倾斜方向。随着地方化债、地产融资协调机制以及“白名单”项目政策效果的逐渐显现，未来仍需关注地产投资及房产出售的恢复情况。

2024年年末，金融机构人民币各项贷款余额为255.68万亿元，同比增长7.6%，全年人民币贷款增加18.09万亿元。截至2024年四季度末，金融机构各项人民币贷款同比增速较三季度末下降0.5个百分点至7.6%，增速虽延续回落但降幅收窄，增速回落主要受到地方债化债政策落地的影响，政府债发行明显增加，对银行对公贷款形成拖累，贷款增速稍显乏力。

从结构上看，对公贷款仍是金融机构主要的资源倾斜方向，以本外币工业中长期贷款为例，2024年四季度末同比增长12.6%（前三季度为15.1%），基础设施类中长期贷款同比增长8.9%（前三季度为10.8%），两者增速水平虽环比滑落，但仍明显高于各项贷款整体增速水平。

在地产方面，2024年四季度末，房地产业中长期贷款余额同比增长7.1%（前三季度为5.5%），增速较三季度末上升1.6个百分点，随着地方化债、地产融资协调机制以及“白名单”项目政策效果的逐渐显现，地产贷款小幅回暖，未来仍需关注地产投资以及房产出售的恢复情况。

与此同时，普惠小微服务持续深化，三农领域贡献提升。截至2024年四季度末，人民币普惠小微贷款同比增长14.6%（前三季度为14.5%），增速水平高于金融机构人民币各项贷款增速7个百分点，整体增速保持平稳。

此外，2024年四季度末，农户生产经营贷余额同比增长12.3%（前三季度为12.6%），农村贷款余额同比增长10.0%（前三季度为+10.6%），三农领域贷款增速同样维持较高水平，下沉领域市场贡献度略有提升。

截至2024年四季度末，住户贷款同比增长3.4%（前三季度为3.1%），其中，个人经营贷同比增长9.0%（前三季度为9.9%），消费贷款同比增长6.2%（前三季度为5.8%）。在按揭贷款方面，四季度末按揭贷款同比增速为-1.3%（前三季度为-2.3%），按揭贷款提前还款减少，按揭贷款增速较三季度末明显企稳。尽管按揭贷款下滑速度收敛，但未来仍需关注“两重”“两新”等促消费政策落地效果以及实际需求的恢复情况。

在利率方面，2024年第四季度，贷款加权平均利率随基准如期下行。2024年四季度货币政策执行报告公布的数据显示，新发放贷款加权平均利率继续下降39个基点至3.28%。其变化趋势与贷款市场报价利率（LPR）及国债收益率等基准利率保持一致，但降幅大于10月LPR的25个基点，这与当时需求端的弱势状况相符。

具体来看，企业贷款、票据贴现、个人住房贷款利率较2024年第三季度下降17个基点、33个基点、22个基点，分别降至3.34%、1.02%、3.09%。由于存款端利率同步调降，对于银行息差不必过于悲观。根据开源证券的测算，结果显示，在当前利率条件下，存款端降息的效果将明显显现，2025年息差下行压力明显低于2024年。

2024年12月，国债收益率大幅下行，提前反映了市场对降息降准的预期，银行板块股息率优势再度凸显，国有大行股价续创历史新高。2025年以来，出于防范汇率风险和资金空转风险的考虑，降准降息预期相继落空，资金面趋紧。加之近期权益市场情绪高涨、宏观经济弱复苏、社融超预期、汇率约束依然较强等因素，导致债市波动加大。在这种情况下，银行板块股息行情可能阶段性降温。

从更长远的视角来看，在宏观经济再通胀诉求下，货币与财政政策仍将保持支持性立场，消费与投资的修复将缓解银行业零售风险上升、存款定期化加剧等问题。在这种情形下，复苏逻辑占据优势，可重点关注稳定分红与复苏潜力的投资主线。

在预期改善推动估值修复的背景下，银行股息配置价值仍凸显。若以2023年分红额以及2月14日市值计算来看的话，银行板块平均股息率达到4.61%，相对以10年期国债收益率衡量的无风险利率的溢价水平仍处于历史高位，且仍在继续走阔，股息吸引力持续提升。

（作者为专业投资人士）