产业投资基金能够激励企业技术创新吗？

摘   要：国家产业投资基金是支持企业创新发展的重要政策工具。本文以国家集成电路产业投资基金设立作为准自然实验，使用2010—2020年的沪深A股上市公司数据，考察国家产业投资基金对企业创新的影响和作用机制。实证分析得出：国家集成电路产业投资基金能够显著提升企业的创新质量，而且通过缓解企业的融资约束、推动企业开拓市场份额等渠道为企业技术创新奠定资金和市场需求基础。国家集成电路产业投资基金对年轻企业、小规模企业和处于环渤海、中西部地区的集成电路企业有显著的创新促进作用。进一步分析得出，国家集成电路产业投资基金能够提升企业的协同创新水平和效率，而且社会基金能够增强国家产业投资基金对企业创新的推动作用。本文为国家产业投资基金促进企业创新发展提供了经验证据，有利于实现突破性技术创新和提升集成电路产业链安全性。

关键词：国家产业投资基金；企业技术创新；双重差分模型；社会基金；协同创新

中图分类号：F830.91   文献标识码：A  文章编号：1674-2265（2024）01-0059-11

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2024.01.007

一、引言

集成电路行业是支撑国家战略安全的基础性行业，保障集成电路产业链安全可控和创新链稳定发展对建设制造强国具有重要意义。集成电路产业属于资本、技术知识密集型行业，其创新和规模化发展均需耗费大量资本，而以研发补贴或税收优惠为代表的传统产业政策具有资金支持力度不足的劣势。一方面，研发补贴容易引发企业的策略性创新和寻租行为（张杰等，2022）[1]，而且政府补贴在回报周期长、资本投入高的基础研究和基础性应用研究方面驱动力量十分有限。另一方面，以税收优惠为代表的产业政策是留存收益激励，并不能为企业筹集新资本，也难以补齐企业研发的资本缺口。而国家产业投资基金能够统筹产业发展的政策性目标和发挥市场机制合理配置资源的作用，有机结合政府与市场两种力量，将社会资本引入集成电路企业，并以资本入股的市场化运作形式参与企业运营（张果果和郑世林，2021）[2]，帮助企业渡过资本短缺难关。

部分学者从市场失灵角度对政府干预风险投资的必要性展开了研究，认为政府干预可以引导资本向目标企业流动（Alperovych等，2020）[3]。但也有文献指出风险资本可能会通过金融手段侵占被投资企业，窃取企业的创新想法。国家产业投资基金可规避此类风险，因为国家产业投资基金由中央政府设定，旨在提升我国行业创新能力，能够保护初创企业的创新成果。也有学者对政府干预风险投资和风险资本基金的作用持怀疑态度，认为风险基金和企业创新之间存在倒U形的非线性关系（Wen等，2018）[4]，政府很难掌控投资的最适宜区间。但本文研究的国家集成电路产业投资基金（以下简称大基金）与风险资本基金存在较大差异。一方面，大基金是在工信部和财政部的指导下，由国开金融、中国烟草等公司共同发起，并吸引大型企业、金融机构以及社会资金共同设立的产业基金。另一方面，大基金有明确的政策目标，通过重点投资集成电路芯片制造业，推动集成电路产业布局和规模化发展。所以，区别于风险资本基金，大基金的政策目标性和市场运作形式可能使得国家产业投资基金对企业创新呈现正向的影响特征。

我国学者已经运用双重差分方法对国家产业投资基金或政府引导基金设立的影响效应展开了研究。张果果和郑世林（2021）[2]以2014年大基金设立作为政策实施时间，利用上市公司数据，将集成电路企业作为处理组，集成电路所在行业的其他企业作为控制组，得出大基金能够激励企业创新，但是该方法扩大了大基金直接支持的企业范围，政策效果评估缺乏精准性；董建卫等（2018）[5]利用私募通数据库，搜索“产业投资基金”关键词，将得到政府产业投资的企业作为处理组，并根据接受投资时间、行业、发展阶段等因素构造控制组，发现政府引导基金对企业创新的促进作用优于私人创投基金，但文本搜索的方式容易遗漏受支持的集成电路企业，不能完全识别大基金的政策效果。

基于上述研究，本文综合考虑数据可得性和政策溢出效应，将集成电路行业上市企业作为处理组，将其他制造业企业和软件、信息技术服务业企业作为控制组进行基准回归分析，并使用大基金直接投资的企业作为处理组，其他集成电路企业作为控制组进行稳健性检验。结果发现，大基金能够显著提高集成电路企业的创新质量，并通过缓解受支持企业的融资约束、增强企业市场开拓效应等渠道提高企业创新水平。异质性分析发现，大基金对年轻企业、大规模企业和处于环渤海区域、中西部地区的集成电路企业的影响更显著。进一步分析得出，国家产业投资基金不仅能够提高企业的协同创新水平，而且可以协同社会基金合力促进企业创新。

本文的边际贡献主要有以下几个方面：首先，本文为精准识别国家产业投资基金对企业创新的影响，采取了两种分组方法，一是考虑国家产业投资基金对整个集成电路行业的溢出影响，将集成电路企业作为处理组，二是为提高政策识别的精准度，将大基金直接入股支持的集成电路企业作为处理组。其次，已有研究从委托代理关系角度分析大基金影响企业创新的机制（张果果和郑世林，2021）[2]，而本文鉴于大基金扶持集成电路产业链重点龙头企业和壮大行业规模的目标，提出了市场开拓机制，即大基金能够通过壮大集成电路市场规模，提升企业价值，从而提高企业创新水平。相比高铁、航天等行业，集成电路行业具有终端用户分散的特点，不利于形成市场需求牵引企业创新的作用机制。并且集成电路行业需要迭代式创新和持续的技术积累，政府和市场双侧发力才能够实现技术追赶。最后，考虑到大基金具有较强的政策信号作用，本文将国家产业投资基金和社会基金置于统一分析框架，研究大基金与社会基金的互动关系对企业创新的影响。本文在推进国家产业投资基金政策实施、促进集成电路企业创新发展以及保障产业链安全稳定等方面具有一定的理论和实践指导意义。

二、政策背景和理论机制

（一）政策背景

当前，我国集成电路产业链发展面临多重制约因素。一方面，美国等国家对我国产业链进行封锁和打压，企图将我国集成电路产业链锁定在低端环节。另一方面，在过去较长时间内，由于对集成电路产业发展的基本规律和战略性认识不到位，我国对集成电路产业的扶持力度不够，资本投入和研发强度不足，导致目前集成电路企业在国际竞争中处于不利地位（李传志，2020）[6]。为推进集成电路产业布局和规模化发展，2014年，《国家集成电路产业发展推进纲要》（以下简称纲要）正式公布，纲要明确了集成电路行业是“支撑经济社会发展和保障国家安全的战略性、基础性和先导性产业”，并确立了集成电路产业发展的三阶段目标、主要任务和发展重点。同年，大基金设立。

大基金的一期基金主要投资芯片制造领域，并兼顾芯片设计、封装测试、设备和材料等产业，不仅支持骨干企业突破关键核心技术，还要求保障资金的安全性和获取资本收益。大基金的支持方式主要有两种，一种是直接股权投资，包括协议转让、跨境并购、合资等多种方式；另一种是与地方资本联动，参股子基金。国开金融、中国烟草、亦庄国投、中国移动等8家国有企业是大基金的发起人，此后中国电信、中国联通、大唐电信等7家机构也参与增资扩股，最终共有15家企业成为大基金的发起者。大基金总规模约1387.2亿元，投资对象既有上市企业也有非上市企业。为避免形成产能过剩和保障资本收益，第一期大基金在2019年有序退出。第二期大基金由中国电信、联通资本、紫光通信和福建三安等机构于2019年10月注册成立，2020年开始陆续投资。第一期大基金有效撬动了社会资金，在集成电路全产业链投资项目中发挥了重要的引资作用，突破了产业发展初期的投融资瓶颈，提振了集成电路行业的发展信心。

（二）理论机制

1. 大基金促进企业创新的总效应分析。大基金的设立向社会释放了积极的政策信号，降低了市场的信息不对称程度，并缓解了资本追求利益最大化与实现政策目标之间的冲突（刘玉斌等，2023）[7]。首先，我国集成电路产业起步晚，总体规模较小，而且自主创新能力不足，单纯依靠财税政策很难撬动市场资本力量，不能满足集成电路产业长期的融资需求。但是追求利益最大化的社会资本很难主动向回报周期长、研发不确定性高的行业流动。已有研究也证明，后发国家完全依靠市场机制提升社会技术水平是一个挑战，国家政策不可缺少（Tong和Wan，2023）[8]。因此，大基金设立顺应了后发国家技术进步的政策需求，不仅有效地将国有资本和社会资本引流到集成电路行业，而且释放了积极的政策信号，能够给各类资本投资信心，帮助企业跨越融资难关。其次，大基金设立有利于缓解金融市场资源错配现象。以集成电路为代表的高科技产业具有“轻资产”的特点，很难提供像“铁公基”类的“重资产”，所以在获取抵押担保贷款方面存在劣势。而大基金是金融创新的重要举措，丰富了以贷款融资为主的金融资源配置方式，吸纳并引导闲置金融资源向成长性高、社会效益高的集成电路行业流动，促进了金融资源的流动，为企业创新发展提供资本支持。最后，大基金通过明确政策目标和加强基金监督管理等，缓解基金管理运作过程中可能出现的委托代理问题，协调了政策目标和资本收益的冲突。参与发起大基金的资本类型既有国有资本又有非国有资本，国有企业是负有社会使命并以经济效率（市场竞争力）支持社会使命的企业，而非国有资本以追求经济利益最大化为目标，尽管也负有社会责任，但至少在企业运行机制上，其价值取向和经营严格遵守经济理性原则（金碚，2022）[9]。所以大基金将两种资本有效组织起来，既能发挥国有资本的社会性和逐利性，又能引导非国有资本承担社会责任和发挥经济理性。在具体实施过程中，政府将具体政策目标、基金运作和风险控制等内容写入《政府投资基金暂行管理办法》，为资本设置“红线”，并细化基金的监督管理细则和增强信息披露，一定程度上能够化解潜在的委托代理风险，提高基金支持企业的创新效率。根据上述分析，提出假设1：

假设1：国家集成电路产业投资基金显著促进了企业创新。

2. 大基金促进企业创新的内在机制。本文结合大基金设立目标、集成电路行业创新特点等，从融资约束效应和市场开拓效应维度进行分析。

一是融资约束效应。融资约束是制约集成电路企业创新发展的重要问题。我国金融市场仍以贷款作为主要的融资手段。与设备投资相比，当企业项目涉及大量研发投资时，银行和其他债权人通常不愿意放贷，他们更喜欢以实物资产作为信贷抵押物的企业，所以对于新进入企业、初创公司和创新公司来说，获取银行信贷更加困难（Bechlioulis等，2023）[10]。而大基金的设立为集成电路企业融资提供了渠道。一方面，大基金总投资规模较大，直接股权投资能够缓解企业融资约束，发挥大企业创新示范带动作用，而且大基金支持的企业覆盖芯片设计、封装测试、设备和关键材料等全产业链环节，能够协同解决产业链上下游的融资问题，更有助于发挥产业链、资金链与创新链的融通作用。另一方面，大基金释放的政策支持信号降低了信贷市场的信息不对称，有利于引导信贷资源向集成电路行业流动。与一般研发补贴、税收优惠政策相比，国有资本直接支持集成电路企业发展，具有更强的针对性和集中性，会降低政策不确定性，向社会资本表明集成电路是国家重点支持行业，有利于吸纳大量闲置社会资本，形成规模大、持续性的资本支持。而长期稳定的资金支持能够帮助企业深耕“卡脖子”技术的基础研究和应用研究领域，形成体系化的研究布局，增强集成电路行业的整体研发实力。

二是市场开拓效应。我国集成电路产业起步较晚，资金投入长期不足，产业规模偏小，市场占有率低。大基金可引导集成电路企业通过开拓国内外市场，扩大市场占有率，充分利用我国超大市场规模优势，形成市场需求倒逼企业创新的作用机制。一方面，大基金能够影响集成电路企业的资源投入决策。Piazza等（2023）[11]提出风险投资会影响被投资企业的资源投入意愿，并对初创公司的技术创新产生影响。大基金的政策导向性会矫正企业的短视投资行为，促使企业着眼于长期创新投入。集成电路产业关键核心技术联动性强，需要复杂流程型技术（刘建丽，2023）[12]，仅凭市场经济理性和自发决策很难形成系统化的技术攻关体系。所以大基金牵头联结集成电路产业链的各龙头企业，有利于整合行业资源，形成合理的创新投入规模和布局，更有利于夯实创新的长期发展基础。另一方面，大基金能够影响集成电路产业组织结构，提高潜在企业市场进入率。根据信号理论（Spence，1974）[13]，大基金释放的政策利好信号能够降低政策不确定性导致的各种成本，帮助企业跨越市场进入门槛，减轻企业的制度性交易成本。随着国内集成电路市场规模扩大，行业竞争程度提高，企业采取“逃离竞争效应”的动机会更强烈（Aghion等，2005）[14]，会通过增加研发支出获取竞争优势地位，从而推动行业创新发展。 另外，大基金能够推动企业兼并重组，拓展全球参与度。企业通过“走出去”，学习国外先进技术和生产经验，通过对外学习与自主创新加快关键核心技术攻关。事实证明，“十三五”时期我国集成电路产业通过海外并购进一步提升了全球产业链和价值链的参与度（李先军和刘建丽，2021）[15]。结合上述分析，本文提出如下假设：

假设2：国家集成电路产业投资基金通过缓解企业融资约束和推动企业开拓市场促进企业创新。

三、研究设计与变量说明

（一）变量测量

1. 被解释变量：企业技术创新质量。已有研究使用研发经费投入、专利数量、专利引用数量等变量衡量企业的技术创新水平（林志帆等，2022）[16]。发明专利、实用新型专利和外观设计专利三种类型中，发明专利的创新质量较高，专利授权难度较大，所以本文选择发明专利授权量（Patent_Award3）衡量企业的技术创新质量。同时，使用外观设计专利授权量（Patent_Award4）作为企业低质量创新的代理变量。

2. 解释变量：第一期大基金政策实施（Did），Did = Treat×Post。2014年9月大基金成立，考虑到政策作用时滞等因素，本文将2015年作为政策实施时间，即当样本年份为2015年及以后时，Post取值为1，否则为0。针对处理组和控制组的分组选择，本文考虑到政策溢出效应的影响，采取了两种策略。一是将主营产品为集成电路的上市企业纳入处理组（即Treat=1）。具体而言，根据大基金投资内容，使用如晶圆制造、芯片设计、封装测试、集成电路等关键词在上市企业的主营产品目录内容中进行搜索，之后再根据上市企业行业代码，剔除不属于集成电路行业的企业。借鉴张果果和郑世林（2021）[2]的做法，将包括通用设备制造业、专用设备制造业、计算机、通信设备和其他电子设备制造业以及软件和信息技术服务业的上市企业作为控制组。上述策略考虑了大基金支持集成电路企业的政策溢出效应，但是处理组选择相对宽泛。为此，本文补充了策略二，将集成电路行业中直接受到大基金资金支持的上市企业作为处理组，其他集成电路上市企业作为控制组。此种分组能够直接度量大基金对上市企业创新的影响，但是样本数据偏少，所以仅将此分组作为对照补充，用于稳健性检验。

3. 控制变量。为了控制遗漏变量对回归结果的影响，本文控制了企业规模、企业年龄、企业净资产收益率等变量，具体变量及含义见表 1。

（二）模型设定

为了研究国家大基金对企业技术创新的作用，本文构建如下双重差分模型：

[Patent_Awardi，t=β0+β1Didi，t+γControls+θt+μi+εi，t]       （1）

被解释变量[Patent_Awardi，t]为第[i]家企业在第[t]年的技术创新水平；[Didi，t]为政策虚拟变量，为[Treat]和[Post]的乘积，若企业[i]位于处理组（Treat）且政策实施时间（Post）在2015年及以后，则取值为1，否则为0；[Controls]为一系列控制变量。[θt]、[μi]表示年份、企业固定效应，分别用以控制每个年份不随个体变化的影响因素，以及企业层面不随时间变化的影响因素。为避免多重共线性，模型不包含[Treat]和[Post]两项变量。

（三）数据来源

本文主要使用2010—2020年沪深A股制造业、软件和信息技术服务业的上市企业的相关数据，并将样本期内非正常上市交易的公司和存在缺失值的样本剔除。第一期大基金到2019年逐渐退出，2020年开始第二期。考虑到政策滞后性，基准回归仍保留了2020年的相关数据，最后共获得22215个数据。其中，专利数据来源于中国专利数据库，企业控制变量数据来自国泰安数据库，大基金政策数据根据政府网站公布信息手动整理获得，机制变量数据主要来自中国研究数据服务平台。

四、实证分析

（一）基准回归

如表2所示，列（1）是不加入控制变量的回归结果，系数在1%的条件下显著为正，同时加入控制变量和固定效应后，系数为0.2037，并且在1%的水平下显著为正，说明与未受到国家大基金支持的企业相比，国家产业投资基金能够显著促进受支持企业的技术创新。同时，列（3）为以企业低质量技术创新为被解释变量的回归结果，Did系数为负，说明大基金不仅能够促进企业技术创新，还能够压缩企业的低质量创新产出。由此可回应假设1，即大基金能够显著促进企业技术创新。

（二）稳健性检验

1.平行趋势检验。本文分别以发明专利授权量和外观设计专利授权量作为被解释变量，绘制了政策的逐期动态效应图。为了消除政策的预期效应，本文剔除了政策前一期。如图1所示，在政策实施当期之前，置信区间均包含0，说明政策实施前处理组和控制组的创新质量不存在显著差异。在以发明专利授权量为因变量的左图，政策当期表现出显著的正向影响，并波动持续，每期系数均显著为正，说明大基金对企业技术创新的促进作用十分明显。在以外观设计专利授权量为因变量的右图，能够发现政策实施之前，处理组和控制组的低质量技术创新水平也无显著差异。政策实施后，企业低质量创新水平下降，在第二年比较显著。

2. 安慰剂检验。本文采取随机抽取处理组的方式进行安慰剂检验，如果虚假的实验组回归系数仍然显著，说明基准回归存在偏误。随机抽取处理组并重复500次之后，系数主要分布在0附近，和真实系数0.2037差距较大，而且P值大部分位于y=0.05的虚线以上，说明系数在5%的水平下不显著。这证明基准回归具有稳健性。

3. 内生性处理。大基金政策和企业技术创新之间可能存在反向因果问题，本身具有较强自主创新能力的企业更有可能获得大基金的资助，而且样本自选择性也会引起内生性问题。所以本文采取PSM—DID方法，以控制变量为匹配依据，采取1对2的近邻匹配方法，为实验组匹配Logit得分最相近的两个观测值，取其均值作为对应的控制组个体，并选择共同区间范围内的样本进行双重差分估计。由于样本量较为丰富，本文采取了更为精准的逐年匹配方法，结果如表 3所示，列（1）和列（2）分别是逐年的非频数加权估计和频数加权估计结果，系数均显著为正。另外，为了缓解样本自选择性导致的内生性，本文还采取了Heckman两阶段模型进行估计。结果如列（3）所示，系数仍然在1%的水平下显著为正，说明大基金政策仍能够显著促进企业技术创新。

4. 其他稳健性检验。第一，更换处理组。本文将集成电路上市企业分为两组，将直接受到大基金支持的企业纳入处理组，其余放入控制组，结果如表3列（4）所示，系数为0.5095且在1%的水平下显著为正，而且此系数大于基准回归系数，说明受到大基金直接资助的企业会有更高的创新产出水平。

第二，替换因变量。用企业研发投入强度（RD），即企业每年研发投入金额与企业总资产之比衡量企业创新投入水平，并用外观设计专利申请数（Patent4）衡量企业低质量创新。分别以企业创新投入和低质量创新为被解释变量的回归结果如表3列（5）和（6）所示，进一步说明了大基金能够促进企业创新投入，且降低低质量创新。

第三，控制其他影响企业技术创新的政策影响。企业技术创新受多重政策的影响，为了保证回归结果不受其他政策干扰，首先，排除了“中国制造2025”国家级示范区城市内的上市企业①。获得示范区政策支持的城市拥有更多政策资源，可能影响企业的研发投入水平。剔除示范区城市的上市企业后回归结果如表 4列（1）所示，系数有轻微下降，但仍显著为正。其次，本文剔除了具有高新技术企业资质的企业。地方政府通常会向具有高新技术企业资质的企业倾斜政策资源，引导信贷资源更多向该类企业流动。因此，为防止企业的高新技术资质混淆大基金政策效果，本文剔除具有高新技术资质的企业后回归，结果如列（2）所示，系数仍显著为正。最后，企业创新会受到政府补贴和税收优惠等政策影响，所以，本文进一步控制企业受到的政府补贴和税收优惠变量，结果如列（3）所示，系数有下降，但是仍然在1%的水平下显著为正。

第四，其他检验。由于专利授权存在时滞，本文综合考虑大基金政策时滞和专利授权时滞后，将发明专利授权量滞后一期（L.Patent_Award3）进行回归，结果如列（4）所示，核心解释变量系数显著为正。此外，缩短样本年限，将时间窗口定位为2013—2019年后再进行回归，结果如列（5）所示，核心解释变量系数仍在1%水平下显著为正。综合上述所有稳健性检验结果，可以得出大基金能够显著促进企业技术创新，基准回归结果具有稳健性。

（三）机制分析

大基金政策以直接入股方式缓解了企业的融资约束，并且第一期大基金着重完善集成电路产业链，提高各环节产业规模和有效布局产业链短板环节，不仅可以增强现有集成电路企业的市场价值，促使其开拓新的市场份额，还能够吸引更多新企业进入集成电路行业，壮大集成电路产业规模，倒逼企业创新。为此，本文从融资约束效应和市场开拓效应角度进行分析。参考江艇（2022）[17]对于机制分析的建议，重点识别大基金政策对机制变量的因果效应，构建如下模型，其中，[Medi，t]为机制变量，其余变量含义与基准模型一致。

[Medi，t=α0+α1Didi，t+ρControls+θt +μi +εi，t] （2）

融资约束机制方面，大基金是弥补企业创新正外部性和降低信贷市场信息不对称程度的有力工具。本文用集成电路企业的信用借款获取比例（CreditLoan）、企业融资约束指数（SA、FC）衡量企业融资约束情况。第一，信用借款获取比例=信用借款额/借款总额，如果大基金政策实施后，受支持企业的信用借款获取比例上升，说明大基金政策相当于为企业提供了一种“隐性担保”，能够有效降低信贷市场的信息不对称程度。结果如表 5列（1）所示，表明大基金政策能够显著提升被支持企业的信用借款比例，为企业创新提供资金。第二，本文借鉴Hadlock和Pierce（2010）[18]、鞠晓生等（2013）[19]关于融资约束指数的构造方法，使用FC指数衡量企业的相对融资约束水平。但FC指数包含现金股利、息税前利润等内生性变量，可能与企业融资存在互相决定的关系，所以本文进一步使用不包含内生变量的SA指数衡量企业融资约束程度②。SA指数和FC指数越大，说明企业融资约束程度越高。回归结果如列（2）和（3）所示，大基金政策能够显著降低企业的融资约束水平。

市场开拓机制方面，大基金能够影响企业的资源投入决策，吸引新企业进入集成电路行业，提高受支持企业的市场份额。为此，我们从三个方面衡量企业的市场开拓行为。首先，使用托宾Q值（（流通股市值+非流通股市值×每股净资产+负债账面值）/总资产）衡量企业的市场价值，托宾Q值越高，说明投资该企业的资本回报率越高。其次，使用每一年集成电路行业内新进入企业比例（Enter）来衡量集成电路行业变动情况，具体用每年新上市企业数量占行业二位码③内上市企业总数的比例表示。最后，用企业技术人员比例（technical）衡量企业在人力资本投入方面的扩张表现。实证结果如表 6所示，列（1）表示，大基金政策能够显著提高受支持企业的托宾Q值，说明大基金政策能够提升企业投资回报率，从而吸引更多社会资本投资集成电路企业，促使企业作出生产扩张决策。列（2）表示，大基金政策能够激励新企业进入集成电路行业，壮大集成电路产业规模。列（3）表示，大基金政策实施后，受基金支持的企业会增加技术人员的数量占比，侧面反映了大基金政策能够刺激企业进行高质量的人力资本投资，为企业开拓市场奠定人才基础。

综合融资约束机制和市场开拓机制的实证分析结果可得，大基金能够缓解受支持企业的融资约束水平、激励企业开拓市场并壮大集成电路产业规模，为企业技术创新提供资金、市场支持。因此，假设2得以验证。

（四）异质性分析

大基金的投资对象主要是集成电路产业链的龙头企业，既包含年轻企业，也有深耕集成电路市场多年的资深企业。并且我国集成电路行业的分布具有明显的区域集聚特征。为此，本文从企业年龄、企业规模和区域差异角度，分析大基金政策对企业技术创新影响的异质性。

第一，企业年龄。一般而言，年轻企业具有较高的创新活力，一些初创企业可凭借突出的技术创新水平成为小巨人企业，成为产业链的中坚力量。本文以企业年龄（Firmage）作为分组变量，将大于等于企业年龄中位数的企业划分为年龄大组，将小于企业年龄中位数的企业划分为年龄小组。回归结果如表 7所示，大基金对年龄小企业的技术创新激励作用更为显著。一方面，年轻企业组织管理灵活，管理成本要低于成熟企业。另一方面，相比成熟企业，年轻企业往往在融资获取方面存在劣势，所以对于大基金政策支持的反应更为敏感。

第二，企业规模。第一期大基金投资存在一定的选择倾向，主要是对产业链的龙头企业和骨干企业进行支持，这样既可以达成支持骨干企业突破关键核心技术的目标，也能够保证基金的安全性和收益，所以大基金可能会对规模较大的企业有显著的支持作用。为检验该假设，本文以企业资产规模（Size）作为分组变量，将大于等于企业规模中位数的企业划分为大规模企业组，其余为小规模企业组，回归结果显示，大基金对大规模企业有显著的创新激励作用，但是对小规模企业影响并不显著，说明大基金特定的投资目标会使大规模企业受益。

第三，区域差异。我国集成电路产业主要分布在以上海为中心的长江三角洲地区、以北京为中心的环渤海地区、以深圳为中心的泛珠江三角洲地区和以武汉、成都为代表的中西部地区。其中，长江三角洲地区是我国集成电路产业链较为完善、产业基础最为扎实、技术最先进的地区；以北京为代表的环渤海地区在集成电路设计领域表现较为突出；珠三角地区在集成电路应用领域表现较为突出；而中西部地区处于产业赶超阶段，集成电路产业发展迅速。为此，本文分别以企业发明专利授权量和企业研发投入强度作为因变量，分析大基金对处于四大集成电路集聚区域内企业创新的影响，结果如表 8所示。大基金对环渤海地区和中西部地区的集成电路企业的技术创新激励作用显著，但是对长三角和珠三角地区企业的影响并不明显。可能是因为相比于其他地区，长三角地区金融市场发展水平高，集成电路产业发展的社会资本支持体系较完善，大基金所产生的融资支持作用不明显。而珠三角地区企业主要处于集成电路产业链的应用端领域，且社会资本支持也较完善，大基金激励作用可能并不突出。环渤海地区在集成电路设计领域集聚了大批企业，设计端是产生技术创新成果较多的环节，所以大基金政策能够带动环渤海地区的集成电路企业创新。中西部地区处于集成电路产业发展的追赶阶段，处于资金较为短缺的时期，所以大基金的资金支持能够增强中西部企业的追赶创新动力。

五、进一步分析

相比市场化的社会基金，国家产业投资基金具有政策支持的优势，能够为受支持企业提供隐性担保，引导企业从事高质量的研发创新活动。根据区别于社会基金的特征优势，我们先检验大基金政策对多主体协同创新的影响，然后进一步探讨在推动企业技术创新方面大基金与其他社会基金的关系，为协调各类基金合力促进企业技术创新提供经验支持。

（一）大基金的协同创新促进效应

国家产业投资基金入股受支持企业，相当于向市场发送该企业具有创新潜力的信号，有利于降低企业创新协作过程中的信息不对称程度，促进多主体协同创新。为此，本文采用企业与高校、科研机构、其他企业或个人合作的发明专利授权数（对数化处理，lianhe_Patent_Award3）衡量企业的协同创新水平，并用企业研发投入额与合作专利授权数之比（lianhe_InnoEff）衡量企业协同创新效率。回归结果如表9所示，系数均显著为正，说明大基金政策可以显著提升企业的协同创新水平和协同创新效率。

（二）国家产业投资基金与社会基金：挤占效应还是协同效应

大基金建立之初，指出要吸纳社会基金共同促进集成电路企业发展。因此，有必要从国家产业投资基金和社会基金协同的角度，分析各类基金的创新效应。部分研究发现风险投资基金与企业创新之间存在非线性的倒U形关系，所以我国社会基金与企业创新之间是否也存在非线性关系呢？为此，本文构建模型（3），[FCSR]为基金持股股数占流通A股比例，如果系数[φ2]显著为负，且极值点在社会基金样本值范围内，说明社会基金支持与企业创新之间存在倒U形关系。另外，为进一步分析大基金和社会基金在促进企业创新方面的关系，构建模型（4），如果系数[λ3]和[λ1]显著为正，则说明社会基金能够增强大基金的创新激励作用，两者能够产生创新协同作用；若系数[λ1]显著为负，则说明社会基金会抑制大基金创新作用的发挥。

[Patent_Award3i，t=φ0+φ1FCSR+φ2FCSR2+γControls+θt+μi+εi，t]  （3）

[Patent_Award3i，t=λ0+λ1Didi，t×FCSR+λ2FCSR+λ3Didi，t+γControls+θt+μi+εi，t] （4）

实证分析结果如表 10所示。列（1）表示，FCSR 系数显著为正，FCSR2系数显著为负，拐点在社会基金的取值范围内，并且回归结果通过了Lind和Mehlum（2010）[20]提出的倒U形检验，所以社会基金和企业创新之间存在倒U形的非线性关系。当社会基金规模较小时，其对企业创新的支持力度不足，不利于企业创新；当社会基金持股比例过多时，社会资本的逐利本质可能会影响企业的重大创新决策，阻碍具有正外部性、回报周期偏长的创新活动。列（2）表示，Did 和FCSR×Did的系数均显著为正，说明社会基金能够同大基金形成创新协同作用，增强大基金对创新的正向推动作用。

列（3）和（4）分别是FCSR替换为社会基金持股数（FCSRN）的回归结果，主要是分析社会基金来源多样化是否更有利于企业创新，并分析社会基金数量与大基金在推动企业创新方面的关系。实证结果显示，社会基金来源多样化与企业创新同样存在倒U形的非线性关系。社会基金单一化可能意味着单个社会基金持股比例偏高，会影响企业创新决策，而社会基金来源太多，可能会提高企业管理决策的协调成本。进一步地，由列（4）可知，FCSRN×Did系数显著为正，说明当前集成电路企业的社会基金来源多样化能够增强大基金的创新激励作用。

六、结论和建议

大基金是发挥政府引导作用和市场资源配置作用，推动集成电路企业发展的重要举措。本文以大基金为准自然实验，研究了国家产业投资基金对集成电路企业技术创新的影响，发现大基金能够显著促进企业技术创新，并降低企业低质量创新产出。机制分析发现，大基金能够缓解受支持企业的融资约束水平，并推动企业开拓市场，为企业创新奠定资金和需求规模基础。异质性分析得出，大基金对年轻企业、大规模企业、处于环渤海和中西部区域的集成电路企业的创新促进作用十分显著。大基金是兼顾政策导向和资本回报的产业基金，本文进一步分析发现，大基金能够提高企业的协同创新水平。将社会基金和大基金纳入统一分析框架得出，社会基金持股比例、社会基金来源多样化与企业创新之间存在倒U形的非线性关系，并且社会基金能够增强大基金对企业创新的激励作用，形成国家产业投资基金与社会基金合力促进集成电路企业创新的态势。

为增强国家产业投资基金对企业创新的支持作用，使国家产业投资基金更好联动社会基金，实现协同促进企业创新、提高集成电路产业链安全性的目标，本文提出如下政策建议：

第一，进一步明确政府产业基金的功能定位，增强其对产业创新发展的稳定支持作用。国家产业投资基金要协调好政策属性和资本逐利性之间的矛盾冲突，服务于集成电路产业链安全和创新发展。因此，国家产业投资基金要坚持政府引导与市场化运作的基本原则，投资于社会资本和风险资本不愿进入的高风险、长回报周期的创新领域。同时，国家产业投资基金主要以股权投资方式支持企业发展，但是股权投资风险较高，所以不能将国家产业投资基金作为产业发展的核心融资渠道，应明确国家产业投资基金辅助支持企业融资的角色定位。

第二，提高国家产业投资基金的针对性、科学性和可持续性。异质性分析发现大基金对不同特征、处于不同区域的企业的创新作用存在显著差异。因此，一方面，可以创新基金支持方式，通过设立专项企业扶持基金，帮助具有创新潜力的小规模企业渡过初创困难时期，利用专项基金识别发展速度较快的年轻企业，形成多样化的专项产业基金覆盖政策。另一方面，对于金融市场较发达的区域，国家产业投资基金的扶持作用可能较小，而金融市场欠发达的地区却存在着突出的融资约束问题，所以应合理安排国家产业投资基金资源的区域分布，积极引导国家产业投资基金投资创投市场发展相对滞后、但创新企业发展较快的中西部地区。另外，保证国家产业投资基金的科学性和可持续性是稳定支持企业创新发展的重要前提。中央层面要加强对国家产业投资基金使用全过程的法规审查，对于不同类型的政府产业投资基金要细化分类监管规则，对参与基金管理的公司建立资质评级和业绩激励机制，规范市场秩序。还要改变依赖上市渠道退出的现状，完善金融产权交易市场，形成多层次的退出机制。

第三，协调国家产业投资基金与社会基金的关系，完善国家产业投资基金多层次的融资机制。首先，国家产业投资基金在整个社会融资体系中占比有限，私募基金、天使基金和风险资本投资基金等各种市场化的社会基金在支持新兴产业发展中占据重要地位，要加强国家产业投资基金与市场化的社会基金之间的密切配合与良性互动。其次，通过完善基金配套政策，适度让利社会资本，提高产业基金对社会资本的吸引力，丰富国家产业投资基金的资金来源，形成国有资本、财政资金与社会资本合力支持企业发展的有序格局。最后，根据支持产业发展内容协调产业基金中政府资本与社会资本的出资比例，对于保密性较高、涉及重要产业链安全的产业项目可以适当降低社会资本比例，而对于靠近市场需求环节的项目，可以适当增加社会资本出资比例。

注：

①包括宁波、泉州、沈阳、长春、武汉、吴忠、青岛、成都、赣州、广州、合肥、湖州12个城市以及珠江西岸、长株潭衡、郑洛新和苏南五市4个城市群。

②SA =-0.737×Size+0.043×Size2-0.040×FirmAge。FC指数构造较为复杂，限于篇幅不再展示，作者备索。

③根据《上市公司行业分类指引》（2012年修订）中的行业代码计算。

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收稿日期：2023-10-05      修回日期：2024-01-06

基金项目：中国社会科学院国家高端智库基础研究项目“关键核心技术创新政策跟踪研究”（22ZKJC019）。

作者简介：刘冰冰，女，山东潍坊人，中国社会科学院大学应用经济学院，博士研究生，研究方向为产业组织与创新经济学。