新规落地，科创板公募配置有新意

易强

4月30日，中国证监会公布的《关于修改<科创属性评价指引（试行）>的决定》对拟申报科创板上市企业提出了更高要求。上交所同日发布的《上海证券交易所科创板股票上市规则（2024年4月修订）》则进一步完善了退市指标及风险警示制度。

截至4月底，科创板上市企业有571家，来自17个行业（申万一级行业分类），A股市值合计5.33万亿元，流通市值合计3.65万亿元。

从财务数据上看，2021年至2023年，科创板上市企业合计营业收入连续三年正增长，合计归母净利润则除2023年同比下降之外，其余两年皆为正增长。但在市场表现上，科创50指数已连跌2年，5月6日收盘点数为777.66点，相较于指数基点（1000点），跌幅为22.23%，自指数发布之日起跌幅为48.06%。

前期估值过高是导致指数走弱的主要原因之一。2020年7月23日科创50指数发布时，PE（TTM）超过80倍，2021年一度超过100倍，随后进入下降通道，2021年至2023年底依次为65.41倍、40.97倍和45.29倍。

在此期间，公募基金一直在增配科创板。2020年底，科创板在公募所持A股资产中所占权重是4.01%，2023年底已升至14.68%。但就整体来说，科创板资产并未给主题基金持有人创造可观的收益。

从最新持仓数据来看，公募已有减配迹象。截至一季度末，公募重仓持有的科创板标的市值环比下降16.65%，同期科创50指数涨幅为-10.48%。在公募重仓持有的A股资产中，科创板所占权重环比下降1.95个百分点，为最近5个季度首次。

在科创板行业配置上看，家电、电子及汽车行业一季度公募增配明显，电力设备、机械设备及国防军工等行业则被减配。

对于科创板的投资机会，公募持牌机构的判断也不尽相同。头部机构中，尽管一季度有所减配的不在少数，但仍有一些机构在增持，比如易方达。中小机构中，既有持仓市值增长5倍以上者，也不乏清仓式减持者。

新规落地

下面先看科创板相关政策有所修改或修订的部分。

根据证监会4月30日发布的文件，《科创属性评价指引（试行）》（下称“《指引》”）被修改的部分主要有以下两项。

按照修改后的《指引》，申报科创板上市的企业必须同时符合4项指标：其一是最近三年研发投入占营业收入比例5%以上，或最近三年研发投入金额累计在8000万元以上；其二是研发人员占当年员工总数的比例不低于10%；其三是应用于公司主营业务并能够产业化的发明专利7项以上，其四是最近三年营业收入复合增长率达到25%，或最近一年营业收入金额达到3亿元。

根据东方财富Choice数据，已上市的571家科创板上市公司中，过去三年（2021年至2023年）研发投入金额超过8000万元的有533家，研发投入占营业收入比例超过5%的有503家，营收收入复合增长率达到25%的有191家。2023年营收超过3亿元的有494家，年底研发人员占员工总数的比例达到10%的有557家。

综合起来看，不考虑专利上的要求，现有571家科创板上市企业中，达到修改后《指引》规定的其他三项上市条件（同时达到研发投入、研发人员数量及营收增速等标准）的有488家，占比85.46%。

未达标企业多数是因为过去三年营业收入复合增长率低于25%，或者最近一年营收不足3亿元。数据显示，2023年有62家科创板上市企业营业收入不足3亿元，且过去三年营业收入复合增长率低于25%。

此外，修订后的《科创板上市规则》释放了“零容忍”的鲜明信号，进一步完善了重大违法类、财务类和规范类三类强制退市指标，具体内容包括三个方面，其一是大幅降低财务造假重大违法退市标准，其二是新增三项规范类退市情绪，其三是完善组合类财务退市指标。

除此之外，还新增“其他风险警示”部分，明确在上市公司出现控股股东资金占用或违规担保未及时整改等9项情形时，对公司股票实施其他风险警示。还将现金分红指标以及不触及重大违法强制退市的财务造假行为等纳入其他风险警示情形。

以分紅指标为例，根据东方财富Choice数据，2019年上市的70家科创板企业中，2020年至2022年连续3年（2023年分红尚未实施完毕，故未有统计数据）未分红的有4家，3年累计分红低于3000万元的有5家，累计分红低于3年年均净利润30%的有8家。

公开资料显示，自科创板开市以来，退市企业仅有紫晶存储（688086.SH）和泽达易盛（688555.SH）等两家，时间是2023年7月，原因都是“存在欺诈发行、信息披露违法、擅自公开或变相公开发行证券等行为”。

四年累计收益为负

从公募持仓来看，其对科创板的持股比例在2022年达到开市以来的最高水平，然后有所下降，至2023年底，已经回到2020年的水平。

历史数据显示，2022年底公募所持科创板标的市值合计5944亿元，占到科创板流通市值的21.57%，比2020年及2021年同期分别提高1.84个和1.65个百分点。

2023年底，公募所持科创板标的市值合计7607亿元，同比增长27.98%，超出科创50指数同期涨幅39.22个百分点，但是，其对科创板的持股比例却降至19.60%，同比下降1.97个百分点。

公募持股比例不升反降的原因之一在于科创板的扩容。

数据显示，2023年有67家企业在科创板上市，因此，尽管当年行情不佳（科创50指数下跌11.24%），叠加此前上市企业限售股解禁等因素，科创板流通市值仍由年初的2.76万亿元增至年底的3.89万亿元，增长40.84%。

整体而言，截至2024年一季度末，科创板并未给公募基金持有人带来可观的收益。

事实上，若站在公募所持A股资产的角度来看，最近三年科创板标的所占权重一直在上升，超配程度也一路走高。根据东方财富Choice数据，2020年至2023年底，公募所持A股市值依次为4.85万亿元、6.43万亿元、5.54万亿元和5.18万亿元，其中，科创板标的所占权重依次为4.01%、6.97%、10.73%和14.68%。同期，在A股流通市值中，科创板权重依次为1.53%、3.00%、4.16%和5.77%。也就是说，在公募所持A股资产中，科创板分别超配了2.48个、3.97个、6.57个及8.91个百分点。

不过，就整体而言，截至2024年一季度末，科创板并未给公募基金持有人带来可观的收益。

以科创板指数基金为例。截至一季度末，这类基金有36只，其中ETF基金29只（不含联接基金，不含双创ETF），规模合计1533亿元，跟踪的指数有科创50、科创100、科创信息等7类指数。

2020年及2021年，科创板指数基金分别给持有人创造了1.04亿元和18.34亿元的收益，但是，2022年及2023年给持有人创造的收益分别为-178.17亿元和-167.98亿元，2024年一季度创造的收益为-210.80亿元，即2020年以来给持有人创造的收益合计为-537.57亿元。

之所以2022年至今给持有人创造的损失大幅攀升，主要原因在于上述基金大多成立于2022年及2023年，也正是在这段时间，科创板行情从高位急转直下。以科创50指数为例，2020年其涨幅高达39.30%，2021年冲高回落，年度涨幅为0.37%，然后在2022年及2023年分别下跌了31.35%和11.24%，2024年一季度跌幅为10.48%。

从成立时间来看，36只科创板指数基金中，2020年及2021年分别成立了4只，2022年成立了9只，2023年成立了14只，2024年成立了5只。

主动管理型科创板基金（名称含“科创板”或“科创主题”）的表现则相对更好。截至一季度末，这类基金有19只（其中17只成立于2022年以前），规模合计110.67亿元。2020年及2021年，其给持有人创造的收益累计113.57亿元，但是，经过2022年以来的回撤，至一季度末，累计收益只剩下12.15亿元。

一季度增配电子家电

从一季报持仓数据来看，公募基金小幅减配了科创板资产，期末重仓持有的科创板市值合计2677亿元，环比下降16.65%，超过同期科创50指数跌幅（10.48%）。

在公募重仓持有的A股资产中，科创板所占权重也由上季末的12.52%降至10.57%，下降了1.95个百分点。从历史数据看，这是2023年一季度以来首次下降。2023年一至四季度末，科创板在公募重仓A股资产中的权重依次为9.24%、10.19%、10.25%和12.52%。

科创板指数基金的赎回数据在某种程度上是公募减配的佐证。截至一季末，这类基金份额规模合计1979亿份，较年初减少118亿份。

至于一季度的减配是短期仓位调整还是一种趋势的开始，则尚待观察。截至5月6日的数据显示，科创板指数基金的份额规模为1989亿份，较一季末增长10亿份。

从财务数据上看，科创板的基本面也比较乐观。

5月2日，浙商证券发表的一篇题为《科创板盈利大幅改善》的策略报告写道：整体而言，2024年一季度A股盈利有所承压，全A和非金融全A净利润累计同比分别为-4.2%和-5.1%，但分板块看，“创业板和科创板较上年末盈利边际改善，特别是科创板归母净利润同比较2023Q4显著提升42个百分点”。

东方财富Choice数据也显示，2024年一季度，有可供比较数据的562家科创板上市企业（不含中芯国际、百济神州等几家未披露一季报的企业，以及其他几家未有历史数据的企业）营业收入及归母净利润分别合计2774亿元和176亿元，同比分别增长3.55%和-1.30%。这些企业2023年四季度营业收入及归母净利润同比分别增长1.39%和-43.08%。

另外，需要注意的是，尽管公募基金在一季度小幅减持了科创板资产，但这种调整具有结构性特征，仍有一些科创板行业（申万一级行业分类）获公募增持。

从数据上看，一季末公募重仓持有的科创板资产（重仓市值合计2677亿元）涵盖该板块17个行业中除社会服务行业之外的其余16个，权重排在前三的行业依次是电子、医药生物和计算机行业，占比分别为51.22%、17.93%和9.33%。其中，电子及医药生物行业的权重分别较上季末提高0.32个及1.79个百分点，计算机行业则略降0.40个百分点。

其余13个行业中，权重明显上升的主要有家用电器及汽车行业，一季末权重分别为3.13%和1.07%，环比分别提高1.88个和0.22个百分点，权重明显下降的主要有机械设备、电力设备及国防军工行业，一季度末权重分別为5.24%、7.34%和2.61%，环比分别下降1.51个、1.15个和1.00个百分点。其余8个行业变化不大。

从公募重仓持有的全部A股资产的角度来看，结果又稍有不同。

根据东方财富Choice数据，截至一季末，公募重仓持有的A股资产市值合计2.53万亿元，环比下降1.27%。行业配置上，权重排在前三的行业依次是食品饮料、电子及医药生物行业，占比分别为15.17%、12.04%和11.11%。在电子及医药生物行业中，来自科创板的标的占比分别为44.99%和17.07%，前者环比下降0.83个百分点，后者环比提高2.23个百分点。

同期，在公募重仓持有的计算机、家用电器及汽车行业资产中，科创板标的占比分别较上季末提高2.67个、3.19个及0.11个百分点。至于机械设备、电力设备及国防军工行业，科创板占比分别较上季末下降6.73个、3.54个及3.18个百分点。

上述数据说明，相较于上个季度，公募基金在2024年一季度更愿意持有科创板医药生物、计算机、家用电器及汽车行业标的，机械设备、电力设备及国防军工行业则相反。

业绩方面，科创板电子、计算机、家用电器、汽车、医药生物、机械设备、电力设备及国防军工行业一季度营业收入分别同比增长38.51%、8.27%、28.78%、39.99%、32.42%、2.69%、-16.93%及-0.25%，归母净利润分别同比增长160.13%、-1.67%、64.48%、354.94%、695.04%、-16.88%、-67.41%及-8.65%。

对于科创板的投资，公募持牌机构的态度也不尽相同。头部机构中，一季末易方达重仓持有的科创板标的市值环比增长0.24%，招商、中欧、博时、工银瑞信等公司则环比分别下降44.30%、34.65%、30.48%及29.41%，远超科创50指数同期跌幅（10.48%）。中小机构中，百嘉、红塔红土、九泰基金等公司一季末重仓持有的科创板市值环比分别增长5.57倍、3.15倍和2.99倍，路博迈、中泰证券（上海）资管公司、凯石基金等则几近清仓式减持。