合理估值规避风险

张会一

本刊编辑部：欧莱新材本周上市，该如何合理估值呢？

邱诤：欧莱新材主营业务为高性能溅射靶材的研发、生产和销售，主要产品包括多种尺寸和各类形态的铜靶、铝靶、钼及钼合金靶和ITO靶（氧化铟锡）等。溅射是指带有几十电子伏以上动能的粒子或粒子束轰击固体表面，靠近固体表面的原子会获得入射粒子所带能量的一部分进而向真空中射出，这种现象称为溅射。而靶材就是高速荷能粒子轰击的目标材料，高性能溅射靶材行业的发展与下游平面显示、半导体集成电路、新能源电池、太阳能电池等产业的发展密切相关。

2021年至2023年，欧莱新材应用于平面显示领域的主营业务收入金额分别为2.62亿元、2.54亿元和2.63亿元，占当期主营业务收入的比例分别为78.47%、71.26%和69.58%，是公司产品最主要的下游应用领域。2022年和2023年，公司在太阳能电池领域的主营业务收入分别为48.58万元和116.12万元，在集成电路封装领域的主营业务收入分别为127.17万元和210.90万元，在新能源电池领域的主营业务收入为117.15万元和419.07万元。上述数据可以看出，平面显示领域产品是公司最主要的下游应用领域，而其他领域的收入较低。

从产品类型来看，2023年铜靶占欧莱新材营业收入的45.06%，残靶占公司营业收入的21.64%（实际使用中的溅射靶材往往只能利用其表面的部分靶坯，剩余部分仍有较高的回收价值，剩余的靶坯及其承载物统称为“残靶”），铝靶占公司营业收入的10.98%，上述产品是公司最主要的收入来源。与欧莱新材主营业务最接近的上市公司是江丰电子，与欧莱新材不同的是，江丰电子为国内行业龙头，产品主要应用于超大规模集成电路芯片、平板显示器、太阳能电池制造的物理气相沉积（PVD）工艺，其中晶圆制造溅射靶材市场份额全球排名第二，并已建立以超高纯金属溅射靶材为核心，半导体精密零部件、第三代半导体关键材料共同发展的多元产品体系与业务主线。

2023年欧莱新材和江丰电子的靶材产品毛利率分别约为22.46%和28.45%，研发费用分别为0.27亿元和1.72亿元，营业收入分别为4.76亿元和26.02亿元，净利润分别为0.49亿元和2.20亿元。上述数据显示，江丰电子明显领先于欧莱新材，其2023年营业收入、净利润和研发费用分别约为欧莱新材的5.47倍、4.49倍和6.37倍，因此欧莱新材合理估值约为江丰电子总市值的20%-25%左右较为合理。

本刊编辑部：山东一家主营铝板复合型防伪印刷和防伪瓶盖的生产和园林规划设计的一家公司拟向特定对象发行募集资金8.30亿元，募集资金净额拟全部用于偿还有息负债。截至2023年末，公司短期借款和长期借款分别为2.38亿元和6.28亿元，合计8.66亿元，但公司的财务费用仅为1378.90万元，这是为何？

邱诤：2023年该公司的利息支出虽然高达1.12亿元，但公司的利息收入同样高达1.07亿元，因此相抵消后公司的财务费用并不高。公司利息收入較高的原因还要从十年前说起，2014年12月公司完成了对一家园林公司的收购，在合并报表后，公司的应收账款开始大幅增长，同时公司的利息收入也开始大幅增长，公司称主要原因是园林公司长期应收款利息收入增加较多所致。

在完成对园林公司收购后不久，园林行业的盈利能力开始急转直下，应收款项和坏账急剧攀升，从行业龙头东方园林目前股价较最高时跌幅已达96%左右这点，不难看出园林行业的艰难。2021年至2023年，公司受前期园林生态业务回款艰难影响，按照相关政策计提资产减值损失，导致公司分别亏损6.62亿元、6.87亿元和1.61亿元。2023年公司的营业收入为7.11亿元，而截至2023年末，公司应收账款净额15.60亿元，长期应收款7.86亿元，以及转入“一年内到期的非流动资产”科目核算的长期应收款金额1.87亿元，合计高达25.33亿元，占同期公司总资产的67.84%。

目前公司的营业收入及利润主要来自包装科技业务（防伪瓶盖等），2023年该项业务实现收入6.40亿元，相对应净利润2284.42万元，盈利能力并不高。此次定增由公司的控股股东全额认购8.30亿元募集资金，全部用于偿还有息负债，虽然这将降低公司资产负债率，减少公司利息支出，提升偿债能力，同时有利于包装制造业务的发展，但如此之多的应收款项仍存在巨大的坏账风险。

（文中所提基金仅为举例，不作为买入推荐。）