绿色金融发展应遵循长期主义

邓宇

虽然应对气候变化愈发紧迫，但行动不能过于“理想化”。绿色低碳发展同样应遵循长期主义，绿色金融发展绝非短期政策或收益驱动。宏观层面，绿色低碳对传统经济增长以及贸易、投资和市场都将带来持久而深远的影响；中微观层面，早期的绿色低碳发展多以高碳行业转型为主，新兴的绿色低碳发展则要求具备更高效能的投融资服务，这就要求构建新的绿色投资框架，将重塑金融机构的资产负债表，颠覆传统的资产定价体系。

研究估算，2021—2060年中国绿色投资平均缺口的区间值在2.5万亿元至3.5万亿元之间。近年来，中国加大绿色投资，特别是新能源投资增长明显加快。中国国家能源局统计显示，2023年中国国内新能源投资完成投资额同比增长超过34%，其中太阳能发电完成投资额超过67亿元。赫尔辛基智库能源与清洁空气研究中心（CREA）研究报告显示，2023年清洁能源占中国经济增长的40%，带来超过11万亿元的GDP，比上年增长30%，太阳能发电、电池板制造、电动汽车和电池是主要投资驱动力。可见，中国的“双碳”目标进程加快，未来绿色投资的增长前景将十分广阔。

面对大规模的绿色低碳转型，需要考虑两个现实议题：其一，不同国家和地区在经济增长模式上存在巨大差异，具体产业类型、能源结构、对外依存度等，全球应对气候变化行动的一致性与区域差异的不一致性存在冲突。据世界银行统计，1980年高收入和中等收入国家的化石燃料占能耗总量的比重分别为94.43%、44.2%，到2015年的比重分别为79.08%、88.96%（图1）。全球绿色低碳转型以及投资需要考虑宏观经济增长范式的异质性，这将涉及绿色低碳投资的国际责任分配和金融资源配置。

其二，绿色转型涉及的领域比较广，几乎是工业时代生产生活方式的颠覆，涉及能源、交通、化工、建筑等諸多门类，从高能耗、高污染到低能耗、清洁生产的转型不大可能一蹴而就，约束条件包括政策、资金、技术以及市场等，高能耗产业以及高碳企业将遭遇“阵痛期”，特别是中小企业的绿色低碳转型面临的压力更大，因此，更加需要有比较友好、宽松的投融资环境，围绕中小企业绿色低碳发展、中小金融机构绿色转型提供政策呵护，从而实现“双碳”目标的正向循环。

一、绿色投资的长期主义与短期效应

从国际来看，德国、法国在促进绿色低碳金融方面拥有一些可取的经验。

德国政府与德国复兴信贷银行（KFW）合作，向其提供贴息补贴，再向商业银行提供长期低息资金，用于支持绿色低碳项目。据统计，2012—2016年该行支持能源转型的资金规模超过1000亿欧元。法国围绕绿色产业进行立法，提供制度规范。2023年10月，法国通过“绿色产业法案”便提出“通过动员公共和私人资金为绿色产业融资”的优先事项，一是“绿色产业投资”税收抵免，将给电池、风能、热泵、光伏4个产业的投资提供相当于总投资额20%至45%的税务抵免；二是支持现有产业脱碳，发放23亿欧元的特定“绿色产业”贷款来支持企业转型，该援助包括贷款担保、针对各种规模企业5 万至1000万欧元的“绿色”贷款，以及针对中小企业和中型企业的脱碳补贴。国际经验表明，发展绿色低碳久久为功，“政策激励+市场协同”更有助于拓宽绿色投资渠道。

从中国地方实践来看，因地制宜开展绿色低碳投融资服务创新具有探索价值。

长三角地区积极探索一体化推进绿色投融资体制机制改革，政府及金融管理部门陆续发布《金融助力长三角地区达成“双碳”目标合作备忘录》《长三角生态绿色一体化发展示范区绿色金融发展实施方案》等，共同探索构建绿色金融体系，推进长三角区域绿色金融改革创新，打造长三角绿色金融样本。重庆市、广东省深圳市陆续推出绿色金融的具体举措。2023年1月，重庆市政府发布的《关于印发重庆市建设绿色金融改革创新试验区实施细则的通知》提出，引导社会资本以政府和社会资本合作（PPP）形式或股权合作形式参与绿色投资，支持符合条件的绿色产业企业上市融资。同年10月，深圳市金融管理部门印发《深圳市绿色投资评估指引》强调要加强绿色投资前评估，包括环境影响、环境风险及环境效益，以及环境风险管控能力评价，并要求做好投资后管理。

近年来比较流行的“PPP+EOD”模式在服务支持绿色低碳方面具备比较大的潜力，主要有两方面的特征：一是多项目集群管理，至少包括生态环境治理项目（“依托项目”）和关联产业两大类型；二是收益关联，包括区域收益（通过生态环境项目带来的关联收益）和项目收益（生态价值）。但是，从现实观察来看，公共部门、市场和机构参与绿色低碳仍面临不少难题，例如，新能源领域的“投资热”、新型基础设施建设的盲目投资等，不但有违绿色低碳转型的初衷，而且造成资源错配和资金浪费。客观上，绿色低碳行业虽有增长潜力，但前期投入往往周期长、回报率可能并不高，而且存在“洗绿”“漂绿”等潜在风险，需要从法律法规监督、市场纠错和机构评估几个方面进行综合治理，防范“绿天鹅”风险。

二、发展绿色金融的风险收益测算

绿色低碳投融资须关注两个问题：一是绿色低碳项目评估机制。传统的高碳行业绿色低碳项目以及新兴的绿色低碳项目评估涉及非常专业的技术、财务和投资风险知识，而且各个行业项目需求多样，单靠公共部门或者金融机构很难匹配，需要专业机构提供服务支持。二是绿色低碳项目的资金利用效率。过去的PPP（Public—Private—Partnership）模式存在机制不成熟、投资风险回报不均衡等问题，绿色低碳PPP发展应考虑最大化利用稀缺的财政资源，发挥社会资本效率。2020年中国设立的首个国家绿色发展基金规模885亿元，市场机构预测将撬动社会资本超过4000亿元。面对巨大的绿色投资缺口，将有限的资金用于绿色低碳项目，实现生态收益、财务收益的均衡发展才能可持续。

从金融机构发展绿色金融的风险和收益综合来看，中国商业银行绿色信贷占比最高，大中型银行是绝对的主力。

因绿色信贷筛选标准较高，绿色低碳行业本身的早期前景较好，资产质量相对较好，当前绿色信贷的不良率维持在较低水平，资产质量优于其他类型的对公贷款。根据中金公司研究部的统计，2013年至今中国商业银行的绿色贷款不良率基本维持在0.5%以下，2020年末绿色贷款不良率仅为0.3%，同期对公贷款平均不良率约2.1%，绿色贷款资产质量明显优于其他类型的对公贷款。以兴业银行绿色信贷的收益测算，中信建投金融组估计2021年兴业银行绿色贷款收益率达4.63%，较非绿色一般对公贷款高出38个基点，风险调整后回报的绿色金融业务提升净息差2.4个基点，提升净利润1.5个百分比。但是，随着“双碳”目标“1+N”政策体系深入推进，绿色低碳转型进程加快。现阶段，绿色信贷和绿色债券的增长较快，但占比仍有较大提升空间。

中国逐渐形成绿色投融资谱系，涵盖绿色贷款绿色债券、绿色基金、险资绿色投资等不同类别。笔者统计，2022年新增本外币绿色贷款6.01万亿元，境内外贴标债券发行规模累计达到3.3万亿元，绿色、可持续、ESG等方向的公私募基金规模合计7900多亿元，保险资金参与绿色投资达到1.2万亿元（图2）。

于金融机构而言，中国“双碳”目标具有政策引领示范效应，金融机构须做好充分准备，既需要建立健全一整套的绿色金融框架（核心是公司治理体系），也要有相适应的风险模型、项目评价机制和资产负债表的转型（业务方向调整）。

随着绿色低碳实践的深化，存量的投资包括信贷、债券等将需要调整，如何平稳促进期限、结构和利率转换关系到金融机构发展绿色金融的可持续性，因此绿色金融的政策导向与市场评价需要兼容。从两个维度来看：其一，利率市场化改革和同业竞争对于绿色信贷、绿色债券的综合定价提出更高要求，伴随国家核证自愿减排量（CCER）启动，亟待绿色金融产品和服务创新；其二，通过绿色金融促進绿色低碳发展不可避免地会造成挤出效应，绿色转型的前期投入可能较大，缺乏有效转型路径或对中小企业生存构成挑战，市场淘汰或出清有可能降低资产质量，因此需要密切关注绿色低碳转型对金融机构资产质量可能带来的负面影响。

三、绿色低碳的多维金融参与及探索实践

一是全球主权投资深度介入绿色低碳转型。全球主要主权投资机构加快探索绿色低碳转型，加大为绿色低碳行业提供长期投资的力度。

国际可再生能源机构（IRENA）调研报告显示，截至2022年6月，全球主权财富基金中，26%以基金方式、8%以直投方式参与了可再生能源投资，占比显著高于全球机构投资者整体的20%、1%，成为目前机构投资者参与可再生能源投资的主力军。2015年起新西兰养老基金（NZSF）每年编制碳足迹（Carbon Footprint）报告，2017年起针对股票复制型组合，NZSF首先通过制定碳减排策略基准指数，剔除多达427只个股，使能源、公用事业、原材料等高碳行业在组合中的占比大幅下降。2021年11月，中国投资有限责任公司（CIC）制定发布《可持续投资政策》，提出“投资全流程嵌入ESG考量”——从投资项目评估选择、尽职调查、投资决策到投后管理、项目退出，全面纳入 ESG 分析与评价；2022年6月，淡马锡控股宣布将拨款50亿新加坡元成立绿色投资公司，专门推动节能减排企业的发展；2023年5月，沙特阿拉伯公共投资基金（PIF）参与宝钢股份与沙特阿拉伯国家石油公司共同在沙特阿拉伯建设全球首家绿色低碳全流程厚板工厂，合作成立合资公司，其中宝钢股份持股50%，沙特阿美和PIF分别持股25%。

二是国际多边机构倡导推进绿色低碳实践。以世界银行（WB）、亚洲开发银行（ADB）、亚洲基础设施投资银行（AIIB）、金砖新开发银行（NDB）为代表的国际多边机构纷纷制定绿色低碳发展中长期计划，通过联合股权投资、项目贷款和绿色低碳基金等形式提供多元化的绿色投融资服务，支持中国“双碳”发展。

2021年6月，WB批准给中国提供2亿美元贷款，用于支持建立一个绿色低碳投资基金，为绿色股权资本提供公共种子资金，实施最佳实践绿色投资标准，从而帮助中国新兴绿色私募股权市场建立一个基准；同年12月，财政部与AIIB正式签署辽宁绿色智慧公交示范项目贷款协定，该项目贷款金额1.3亿欧元，贷款期限25年（含5年宽限期），支持该地区绿色智慧公交服务示范建设。

2023年4月，NDB首次发行以美元计价的绿色债券（规模为12.5亿美元的3年期绿色债券）所募集的资金将为符合条件的绿色项目提供融资或再融资支持；同年5月，NDB理事会批准第二个五年战略（2022—2026年），将为成员国提供300亿美元资金支持，其中有40%的资金将被用于减缓气候变暖的进程。同年10月，ADB批准一笔3亿美元等值的贷款，以支持山西省长治市加快包容性绿色转型，其中政府、受益方及其他来源将提供折合3.65亿美元的配套资金。

三是商业银行绿色金融发展与治理进程加快。过去三年，中国金融管理部门陆续完善绿色金融标准、信息披露机制，引导商业银行加大支持绿色金融。

目前，中国的商业银行已经初步搭建较为完善的绿色金融框架，涵盖绿色金融公司治理、绿色金融政策、绿色金融产品以及风险管理等具体内容。反映出中国六大国有银行绿色信贷余额增速均超过30%，绿色信贷占比均超过10%，中国工商银行、中国农业银行、中国建设银行绿色信贷占比均超过13%（图3）。

以中国工商银行为例，主要体现在三个维度：其一，明确绿色金融发展战略。2022年印发“十四五”时期发展战略规划，明确提出做境内“践行绿色发展的领先银行”，正式发布绿色金融品牌“工银绿色银行+”；其二，将绿色金融提升至公司治理高度。2020年总行管理层设立绿色金融委员会。2022年在总行层面设立绿色金融（ESG与可持续金融）委员会，印发《绿色金融（ESG与可持续金融）委员会工作规则（2022年版）》；其三，健全绿色投融资政策。2021年印发《中国工商银行投融资绿色指南（试行）》，作为绿色金融专项政策，是本行绿色投融资政策体系的基础性文件，聚焦绿色发展和ESG导向，指导全行绿色投融资业务。

四、绿色投融资面临的主要难点及解决思路

按照目前的财政收支结构、地方债务约束条件，实现“双碳”目标需要长期资金支持，需要探索政府、市场和机构的协同。

主要面临三个方面的难点：其一，存量投资绿色转型，即传统的能源、建筑、交通等行业的绿色低碳转型投资需要技术和资金支持，具有存量投資规模大、转型周期较长等典型特征，同样需要持续投入资金、技术和人才，转型期间将不可避免地面临“阵痛”，甚至市场淘汰等挑战，特别是中小企业的绿色转型压力更大，如何实现成功转型尚且需要企业、公共部门和市场一起思考。

其二，增量绿色产业投资，绿色产业包括节能环保产业、清洁生产产业、清洁能源产业、生态环境产业、基础设施绿色升级、绿色服务等六大类，涉及面广、细分领域多，需要平衡好投资、回报以及潜在风险的关系，公共部门、政策性机构以及多边金融机构如何联动商业银行、保险、证券投资等实现协同也是一大关键。

其三，金融机构的资产负债表中传统行业的信贷占比仍较高，绿色金融提升空间较大，但利率市场化改革和同业竞争环境导致绿色金融发展同样面临可持续性问题，一方面是信贷资金投入产出不平衡，另一方面是风险收益不平衡。

绿色低碳转型将是一项投入大且周期长的工程，虽然政府公共部门担负更多绿色低碳发展的任务，但归根结底离不开有为政府和有效市场的联动，而且更需要国际投资的参与。

建议从四个方面着手：第一，考虑在亚太地区单独设立类似央行与监管机构绿色金融网络（NGFS），建立完善亚太地区的绿色低碳行业目录以及PPP绿色低碳项目库，充分利用上海、香港、东京等国际金融中心的优势，为高碳行业绿色低碳转型提供资金、技术支持，为绿色低碳新兴产业提供上市融资便利，推动开展PPP绿色低碳项目的区域合作。

第二，绿色投资联席工作小组或日常办事机构须加强公共部门、金融管理部门与金融机构、企业、院校智库等的协作，充分借鉴大中型商业银行绿色金融发展经验，积极帮助地方中小银行搭建绿色金融架构，补齐专业短板。

第三，公共部门、行业组织应加大与联合国气候专门委员会、环境规划署以及世界银行、亚洲开发银行等多边机构开展合作，探索创设跨境绿色金融投融资工具，着力加大对中小企业绿色低碳转型的支持力度。

第四，依托金融管理部门政策研究部门、金融机构研究部门以及院校智库等，加强ESG和可持续投资的金融资产负债表研究，协同推进绿色低碳产学研体系建设，创新绿色低碳投融资产品。