如何底部布局

戴康

布局春季躁动，择优供需格局优化的成长复苏资产。

经过了连续调整，当前市场位置已接近2022年10月的底部，整体已经比较便宜。在这个位置上，我们认为“底部找机会”相对更为重要。借鉴历史历轮“市场底”的经验，寻找进攻方向。

那么，市场见底之后什么样的品种会占优？我们借鉴历史上2008年、2012年、2018年、2022年四轮典型底部，从行业风格、占优因子两个维度来进行探讨——

行业风格来看，如果政策力度审慎、政策对市场没有显著的定价权（2012年/2018年底部），行情演绎分作三阶段，价值股短期占优，但行情仅在月度级别，此后便会切向成长，再往后取决于产业趋势和增量资金环境。

复盘历史上四轮底部，我们发现行业风格表现分为两种情形——

一是强政策刺激的底部（2008年/2022年），价值股持续占优。2008年四万亿刺激下，周期股持续占优；2022年地产三支箭/疫情影响缓和，地产链占优。

二是弱政策刺激的底部（2012年/2018年），行情演绎分作三阶段，价值股短期占优，但行情仅在月度级别，此后便会切向成长，再往后取决于产业趋势和增量资金环境。从2012年/2018年两轮底部来看，行情分为三个阶段——短期（月度维度）来看，价值股会占优，如2012年的金融地产/建材建筑、2019年的金融/煤炭建材。但中期（季度维度）来看，成长股的胜率更优。统计显示，市场触底一个季度内，成长行业大多转为领涨。再往后看，行情取决于产业趋势和增量资金环境。2013年移动互联网浪潮、成长股表现更优；2019年消费升级/外资定价权抬升，核心资产（消费）表现更强。

本轮来看，重现强政策刺激的2008年/2022年的概率偏低，市场演绎更可能落在2012年/2018年的情境下。在这种情况下，成长股的战略配置价值更高，其也是2024年产业趋势的重要方向（智能化/出海）。

从因子来看，市场底之后的占优因子聚集在“小盘”、“低估值”和“反转”之上。

考察了历史上四轮市场底之后的占优因子——

一是业绩因子并不显著，无论是“G”、“预测G”还是“ROE”。这可能和四季度/一季度初的业绩真空期有关，也和市场触底向上时“估值和交易因素”更强有关；

二是更为显著的因子是“小盘”、“低估值”和“反转”。即小市值、低PB分位数、前期熊市期间下跌较多或是涨幅不大。这几个因子的占优，在市场底后一个季度、一年内均较稳定。

2023年我们提出A股新投资范式：美债利率higher for longer，中債利率lower for longer，长期来看，“杠铃策略”成为应对不确定性的反脆弱投资策略。我们定位2024年为新范式“回眸期”，中美利差短周期收敛将带来中资股启航。 参考历史上类似的“回眸”小周期内资产表现：2024年中资股有望上行，港股更优，人民币汇率升值，区间风格偏向成长/小盘。两大重磅会议后政策不确定性落地，“以进促稳、先立后破”有望引导市场预期边际改善，叠加中美政策底共振，布局A股春季躁动行情。历史市场底之后的配置思路来看，小盘、低估值、反转因子更优，稳增长定力较强的背景下成长股战略配置价值更高，其也是2024年产业趋势的重要方向（智能化/出海），继续看好成长复苏类资产。

建议沿着三个“供给侧”线索来观察需求的边际改善，配置：供给出清+需求边际回暖的成长复苏品种；中国优势制造+美国预期补库提振外需；泛AI+华为”新一轮技术供给创造需求。