ESG 投资如何影响商业银行绩效？——兼论外部压力的调节作用

■ 王武笛 杨 熠

一、引言

近年来全球环境问题频发，极端气候问题给各国经济带来了严峻的挑战，促使国际社会愈发重视环境问题，绿色发展以及可持续发展理念成为广泛共识。近年来，我国经济逐步向高质量发展阶段转变，追求实现高质量、高水平、高持续性的发展，强调“绿水青山就是金山银山”的发展理念，党的二十大报告着重提出了“推动绿色发展，促进人与自然和谐共生”。而ESG 投资作为一种将环境治理（Environment）、社会责任（Social）与公司治理（Governance ）三者相结合的投资理念和评价体系，能够从多个角度衡量企业表现，有助于促进我国企业兼顾经济、环境和社会效益，加快绿色转型，从而推动经济高质量可持续发展和“双碳”目标的实现。

商业银行作为我国金融体系的重要组成部分，肩负着为市场提供资金融通的重任。随着ESG 概念兴起，各上市银行高度重视对自身ESG 信息的披露，同时积极践行社会责任，服务经济社会绿色低碳高质量发展。随着2021 年人民银行印发《银行业金融机构绿色金融评价方案》（银发〔2021〕142 号），2022 年银保监会发布《银行业保险业绿色金融指引》（银保监发〔2022〕15 号），我国ESG 评价体系与监管框架不断完善，社会各界更加关注和重视商业银行的ESG 投资情况。商业银行ESG 投资对环境治理的影响区别于一般企业ESG 投资，其主要通过对企业信贷的筛选，即减少对“两高一剩”企业的信贷资源，增加对环保企业的贷款支持，从而实现环境治理。商业银行ESG 投资一方面使资金流向安全、有效、环保的企业，优化银行自身资产结构，降低不良贷款率；另一方面提高了自身声誉，有利于其经营环境的改善。在此背景下，研究ESG 投资对商业银行绩效的影响，可以引导商业银行更好地发挥对实体经济的支持作用，使银行切实承担社会责任，实现绿色和可持续发展。

二、文献综述

（一）企业ESG 投资动机研究

企业进行ESG 投资的动机有两类：第一类是积极承担社会责任，通过一系列ESG 实践实现化解融资约束、创造价值的目标。梅亚丽和张倩（2023）基于企业债务融资成本角度，发现ESG 表现会通过提高分析师关注度和机构投资者关注度来降低企业债务融资成本。李志斌等（2022）基于异质性分析发现ESG 信息披露能显著缓解企业融资约束，这一融资约束缓解效应在非国有企业、处于成长期或成熟期的企业、新环保法实施后自愿披露社会责任的企业中表现得更加显著。Pereira Da Silva（2022）则基于2007—2019 年间全球公司样本进行实证研究，发现ESG 披露降低了管理人与外部投资者之间的不透明性和信息不对称性，从而降低了企业破产风险。李井林等（2021）以中国沪深交易所A 股主板上市公司为研究样本，实证检验了企业ESG 表现及其三个维度通过提升企业创新水平从而对企业绩效产生促进作用。席龙胜和赵辉（2022）重点关注了企业盈余持续性，通过数据检验发现良好的ESG 表现可以通过缓解融资约束、降低企业风险、促进绿色创新等路径助力企业盈余持续性的实现。

第二类则是“漂绿”动机。“漂绿”（Greenwashing）行为指企业和金融机构夸大了其在环保议题方面的付出与成效的行为，在ESG 报告或可持续发展报告中对环境保护和资源利用做出言过其实的承诺和披露。黄世忠（2022）认为，ESG 报告“漂绿”行为的外因包括利用制度安排缺陷、迎合评级机构偏好、满足绿色融资需要、改善企业环保形象等四个方面，内因则包括治理机制不够健全、内部控制不够完善、数据基础不够扎实和组织伦理氛围不够浓厚等四个方面。“漂绿”行为不仅扰乱ESG 投资市场秩序，造成资源巨大浪费，使企业面临消费者与投资者的信任危机（张丹等，2023），也使得商业银行浪费信贷资金，影响自身贷款质量。

（二）ESG 投资与商业银行关系研究

作为经济运行的血液和资金融通的载体，商业银行参与资本市场运作，直接连接着各类经济活动主体，而商业银行ESG 投资可以引导资金流向环保类企业，优化信贷资源配置，从而助力经济绿色、低碳与高质量发展。但目前仅有少量文献关注银行ESG 投资行为对其经营活动的影响。一部分研究认为，树立良好的社会责任形象有利于银行形成差异化战略，赋予银行吸引高质量客户的能力，从而帮助银行改善资产质量，达到更高的绩效水平（Wu 和Shen，2013）。宋科等（2022）运用中介效应检验，发现ESG 投资通过盈利和风险渠道为商业银行创造流动性。于鑫和蒋抒航（2023）则关注银行系统性风险，实证检验发现银行系统性风险随着ESG 表现的提高而降低。也有部分研究持不同观点，例如蒋海等（2023）提出ESG 投资行为会压缩商业银行盈利空间，限制银行流动性，从而提高银行风险承担。

（三）外部压力对ESG 投资的调节作用

ESG 投资对绩效的改善作用往往会受到外部压力的影响，外部压力主要来自政治团体、债权人、管制机构、媒体以及外部经济环境等。伊凌雪等（2022）基于外部压力视角，发现市场竞争可以显著提升ESG 实践的价值效应，而机构投资者和媒体监督会削弱ESG 实践对企业价值的影响。袁业虎和熊笑涵（2021）基于非平衡面板模型进行探讨，认为媒体关注度的增加在ESG 对企业绩效的影响关系中有促进作用。陈琪和刘卓琦（2023）从经济政策不确定性角度出发，得出良好的ESG 表现在经济政策不确定性较高时能够提高企业绩效的结论。赵琼（2023）探讨了私募股权投资对中小企业ESG 价值创造的影响，发现在中小企业中，私募股权持股比例高的企业，其ESG 价值创造效应更为突出，有利于创造互利共赢和良性循环的良好局面。以上有关外部压力的研究多关注单一压力来源，未能对综合的外部压力进行探讨。

（四）文献述评

首先，围绕ESG 投资的研究主要集中于非金融企业，对于商业银行ESG 投资的关注较少。其次，有关银行业ESG 投资的实证研究多关注银行流动性创造、银行风险等，关于银行绩效方面的研究较少且不详尽。最后，有关外部压力对于ESG 投资价值创造的调节效应的研究多从媒体关注、市场竞争以及经济政策不确定性方面进行讨论，往往关注单一压力来源。基于此，本文从ESG 三个维度来分析其对银行绩效的影响及影响机制，并构建整体外部压力指标探讨其对ESG 投资作用的调节效应。

本文使用2011—2022 年我国37 家上市银行的非平衡面板数据，探讨ESG 投资对商业银行绩效的影响及其影响机制。本文的边际贡献主要有以下两点：第一，较为系统地阐述了ESG 投资对商业银行绩效影响的理论逻辑并进行了实证研究，同时从风险承担角度探讨了ESG 投资对银行绩效的影响机制，拓展了ESG 投资与商业银行间关系的研究；第二，本文基于市场竞争、媒体关注度、经济政策不确定性三方面构建了综合外部压力指标，分析了外部压力对ESG 投资绩效改善的调节作用，丰富了相关文献。

三、理论分析与研究假说

（一）ESG 投资对商业银行绩效的影响

一方面，ESG 投资能够帮助银行优化资源投入，提升运营质效。基于利益相关者理论，商业银行进行ESG 投资能够降低其与利益相关者的信息不对称程度，有助于银行与关键利益相关者之间建立长期稳定的联系，降低企业的交易成本和代理成本，提高运营效率（常莹莹和裴红梅，2020；Anwar 和Malik，2020）。同时，利益相关者也能够为商业银行提供关键战略资源，帮助其打造竞争优势。另一方面，良好的ESG 表现有助于银行获得政府税收、补助等优惠政策支持，为商业银行的发展营造良好的政策环境（Zeng，2019），从而改善银行绩效。基于此，本文提出假设1。

假设1：ESG投资对商业银行绩效具有促进作用。

（二）ESG 投资对商业银行绩效的影响机制

商业银行ESG 投资主要通过降低风险承担水平提高绩效水平。商业银行进行ESG 投资会使其贷款结构得到改善，违约概率等各种风险降低，贷款到期后损失减少，从而提高绩效水平。具体而言，一方面，商业银行ESG 投资一般要求银行实行更全面的风险管理，制定更高的合规标准，从而有效减少相关法律风险以及信贷风险。因此，进行ESG 投资的银行往往采取更为严格的项目筛选机制，减少对“两高一剩”企业的投资，压缩授信范围，提高银行贷款质量，从而有利于银行绩效的提升。另一方面，良好的ESG 表现可以帮助商业银行积累道德和声誉资本，在面临外部不利冲击时发挥其声誉保险作用，通过增强对银行经营前景的乐观预期，获得利益相关者的支持，提高银行风险容忍度（宋科等，2022），而更高的风险容忍度允许银行从事收益更高的业务，从而有利于银行绩效的改善。基于此，本文提出假设2。

假设2:ESG 投资通过风险承担渠道影响商业银行绩效。

（三）外部压力的调节效应分析

目前学术界普遍认为媒体、政府以及机构等外部压力可以作为一种外部治理机制，对企业行为起到外部监督作用。随着社会公众对环境问题认识的不断深入，ESG 投资也愈发受到各方的重视，媒体、政府以及机构等外部压力也会对企业ESG 投资产生各种影响。在媒体关注度方面，根据信息传递理论，媒体作为信息传递的有效途径，能够增加利益相关者对商业银行ESG 投资的了解程度，从而降低信息不对称程度，有利于商业银行获得长期稳定的客户基础。在市场竞争方面，根据有效市场理论，各利益相关者能够“看穿”银行的行为，并通过市场做出相应的反应。在面临激烈的市场竞争时，为形成差异化战略、获得竞争优势，商业银行会更倾向于披露更多信息，更加积极地承担社会责任，以降低信息不对称程度，便于客户客观地评价其ESG 表现。在经济政策不确定性方面，在经济政策频繁变动、不确定性加剧的情况下，商业银行良好的ESG 表现能够发挥声誉保险作用，增强投资者对其未来经营状况的乐观预期，保证经营的稳健性。

综上，外部压力能够在一定程度上转化为治理机制，助力商业银行ESG 投资充分发挥其积极效用，提高经营稳定性，改善银行绩效，但当面临过多的外部压力时，商业银行会因为外部压力进一步增加ESG 方面的投资，导致其成为财务负担，降低获利空间，从而影响ESG 投资的价值创造效应。

假设3:外部压力在ESG 投资与商业银行绩效之间具有调节作用。

四、研究设计

（一）数据来源

考虑到数据的可得性与连续性，本文使用2011—2022 年我国37 家上市银行的非平衡面板数据作为研究样本，包含6 家国有大型商业银行、9家股份制商业银行、19 家城市商业银行和3 家农村商业银行，具有较强的代表性。上市银行特征数据主要来源于国泰安数据库，宏观变量GDP 数据来源于国家统计局官网，媒体报道数量则使用Python 爬虫技术对中国搜索引擎爬取获得。

（二）变量设置

1.被解释变量：商业银行绩效（ROA）

本文选择总资产收益率作为衡量商业银行绩效的代理变量。总资产收益率是业界应用最为广泛的衡量整体运营效率状况的指标，该指标越高，说明资产的收益越高,获利能力越大。

2.核心解释变量：ESG 投资（ESG）

本文选取华证ESG 评分数据来衡量商业银行ESG 投资（ESG），评分越高说明商业银行的ESG 投资表现越好。本文为进一步探究其三个维度对银行绩效的影响，设定三个子指标，分别为：环境治理（E_rating）、社会责任（S_rating）和内部治理（G_rating）。华证ESG 评级指标在借鉴国外主流ESG 发展经验的基础上，结合国内市场特点，融入了更多贴合国情的指标，如信息披露质量、证监会处罚、精准扶贫等。在数据更新方面，华证ESG 评级按季度以定期评价和动态跟踪结合的方式进行数据调整，具有较强的时效性和代表性。

3.中介变量：不良贷款率（NPL）

目前，用于衡量银行风险承担水平的代理变量主要有Z 指数、风险加权资产比率以及不良贷款率。考虑到我国存在政府隐性担保的特殊背景，不存在破产风险，Z 指数不能很好地反映我国银行的风险承担水平，同时由于风险加权资产数据缺失严重，本文选择不良贷款率，即不良贷款余额占贷款总额的比重，作为银行风险承担水平的代理指标。

4.调节变量：外部压力（Outside）

本文从市场竞争、媒体关注度与经济政策不确定性三个方面构建外部压力指标。采用赫芬达尔指数（HHI）表示市场竞争程度，用企业当期所在行业与行业总收入或总资产之比的平方和进行衡量。对于媒体关注度（Media），本文采用中国搜索引擎中银行新闻的出现次数来衡量，媒体报道数量越多，媒体关注度越高。经济政策不确定性则使用Davis 等（2019）编制的经济政策不确定性指数（EPU）衡量。本文运用主成分分析法，首先将以上三个指标进行标准化处理，Bartlett 球形度检验的显著性值为0, KMO 值为0.705，表明可以进行主成分分析；然后根据累计贡献率不小于85%选择主成分，本文保留前两个主成分，累计贡献度达到86.77%，各主成分权重分别为0.708 9 与0.158 8；最后根据权重构建本文的外部压力指标。

5.控制变量

本文参考宋科等（2022）以及刘闽浙（2017）的相关研究，选取以下控制变量：（1）贷款资产比（LA）：用银行总贷款与总资产的比值来衡量。随着贷款资产比的提高，银行的利息收入相应提高，对银行绩效产生影响。（2）资本充足率（CAR）：用银行的资本总额与风险加权资产的比率来衡量。资本充足率可以影响商业银行的盈利水平，从而影响银行绩效。（3）存贷比（LR）：用商业银行贷款总额与存款总额之比来衡量。存贷比用于反映银行流动性状况，是衡量银行资产配置的主要指标。（4）所有者权益比（ETA）：用商业银行所有者权益资产总额与资产总额之比来衡量。该指标反映了银行的财务风险水平，其变动会对商业银行绩效产生影响。（5）GDP 增长率（RGDP）:我国年度GDP 增速，用于衡量宏观经济状况。

（三）模型构建

本文采用非平衡面板数据进行回归，根据Hausman 检验结果，应当采用固定效应模型进行回归。基准回归模型设定如下：

其中，被解释变量yi,t表示商业银行i在t年的绩效，核心解释变量为样本银行的ESG 投资表现，Controls为商业银行个体层面和宏观经济层面的控制变量，α1是模型截距项，θt是年度固定效应，εi,t是随机误差项。采取滞后一期解释变量与控制变量以缓解内生性问题。

为检验ESG 投资对银行绩效的影响机制，本文借鉴Baron 和 Kenny（1986）提出的中介效应构建如下模型：

其中，NPLi,t为本文选取的中介变量。

为分析外部压力在ESG 投资与银行绩效之间的调节效应，本文在基准模型中引入外部压力与ESG 投资的交互项，具体模型设定如下：

五、实证结果与分析

（一）描述性统计

表1 为变量描述性统计结果。商业银行总资产收益率均值为0.915，标准差为0.227，总体相差较大，说明不同商业银行绩效存在一定差异。ESG投资的平均值为5.507，标准差为0.789，整体来看各商业银行ESG 表现较好。此外，控制变量的相关系数基本都在0.5 以下，VIF 值均小于10，因此模型中多重共线性问题较小。

表1 主要变量描述性统计结果

（二）基准回归结果

表2 为ESG 投资对商业银行绩效的回归结果。列（1）是ESG 整体评分的回归结果，可以发现ESG 投资对银行绩效的整体影响显著为正，即ESG投资有利于改善商业银行绩效。基于ESG 投资分项的回归结果可知，环境治理（E_rating）、社会责任（S_rating）、内部治理（G_rating）均存在显著的正向影响，且社会责任投资对商业银行绩效的促进作用最大，其原因可能是社会责任方面的投资更易受到利益相关者的关注，从而帮助银行获得良好的声誉形象，改善银行绩效。假设1 得到验证。

表2 基准回归结果

（三）内生性检验

为减少可能存在的内生性问题对本文研究结果的影响，采用工具变量法进行检验。参考宋科等（2022）的方法，将同一年度其他上市银行ESG 评级的算术平均作为工具变量（L.ESG_mean），采用两阶段最小二乘估计法（2SLS）进行回归，结果如表3 所示。LM 值与CD Wald F 值均大于10，拒绝工具变量为弱工具变量的假设，Sargan 统计量p 值为0，拒绝工具变量过度识别假设，工具变量法有效。表3 的回归结果表明，ESG 投资对商业银行绩效的正向影响关系依旧显著。

表3 内生性检验估计结果

（四）稳健性检验

本文通过分割样本时间、替换被解释变量的方法进行稳健性检验。表4 列（1）、（2）为分割样本时间的检验结果。2016 年中国证监会要求所有上市公司必须在年报中披露环境信息，这一规定的发布不仅促使更多的企业开始重视环境问题，也使得投资者能够更好地理解和评估企业的环保行为，是我国ESG 发展的一个重大突破。因此本文将样本分为2011—2016 年以及2017—2022 年两个时间段。回归结果显示，在2011—2016 年期间，ESG 投资对银行绩效的回归系数不显著，原因可能是ESG 投资发展时间较短，对银行绩效的促进作用还未显现。2017—2022 年期间，ESG 投资对银行绩效的回归系数显著，说明经过一段时间的发展，我国ESG 评价体系与监管框架不断完善，企业和投资者也更加重视ESG 投资，其声誉效应逐渐显现。表4 列（3）、（4）为替换被解释变量的检验结果，分别采用净营业收益率（NetBOM）和净资产收益率（ROE）作为替代变量。回归结果显示，商业银行ESG 投资有利于绩效水平的提升,可以认为回归结果稳健。

表4 稳健性检验估计结果

（五）进一步研究

1.影响机制检验

为了验证ESG 投资影响商业银行绩效的风险承担渠道，本文选取不良贷款率为中介变量，检验结果如表5 列（1）、（2）所示，可知ESG 投资通过降低银行不良贷款率改善银行绩效。鉴于ESG 投资对不良贷款率的估计系数在统计学意义上不显著，本文进一步借鉴温忠麟和叶宝娟（2014）的研究，使用Sobel 检验验证中介效应是否存在。检验结果显示z 值为3.037，通过1%水平的显著性检验。因此，本文认为风险承担渠道的中介效应存在，假设2 得到验证。

表5 中介效应与调节效应检验结果

2.调节效应检验

为验证外部压力在ESG 投资和银行绩效之间的调节作用，本文使用前文构建的外部压力指标作为调节变量，检验结果见表5 列（3）。交互项系数在5%的水平下显著为负，表明外部压力对ESG 投资的绩效改善作用产生了负的调节作用。这可能是由于在外部压力较大的情况下，银行过度的ESG 投资反而会增加自身财务负担，影响银行策略的执行，效果却相反影响了绩效水平的提升，由此验证了假设3。

3.异质性检验

性质不同的商业银行在资金、规模以及市场地位等方面存在差异，ESG 投资的开展方式和重视程度亦有所不同，因而其绩效水平受ESG 投资的影响可能存在异质性。本文按照商业银行国有与非国有性质进行分组回归。结果显示（表6），ESG投资对非国有商业银行绩效的回归系数显著为正，而对国有商业银行绩效的回归系数为负且不显著，说明非国有商业银行能够更大程度地从ESG 投资中受益，进而对绩效水平产生更为明显的促进作用。原因可能在于，与非国有商业银行相比，国有商业银行履行ESG 责任、实施绿色信贷承担着更高的试错成本，承担更多的社会责任也会增加银行的经营成本，挤占银行一定的资源，从而对银行绩效产生一定影响。此外，与国有商业银行相比，非国有商业银行往往内部管理结构不够规范，当加大内部治理投资时，可以进一步改善公司的治理结构，从而提高管理效率，改善自身绩效。

表6 异质性检验结果

六、结论与建议

随着可持续发展理念成为广泛共识，ESG 投资情况逐渐为社会各界所重视。在此背景下，本文通过ESG 投资这一视角考察绿色金融发展对银行绩效的影响，利用37 家上市银行2011—2022年的非平衡面板数据进行实证，得到的主要结论如下：第一，ESG 投资整体上对商业银行绩效具有促进作用。具体而言，社会责任投资的促进作用最大，内部治理投资次之，环境治理投资的促进作用最小。第二，本文基于风险承担视角，发现ESG 投资能够通过降低商业银行不良贷款率促进银行绩效的提升。第三，本文基于市场竞争、媒体关注度、经济政策不确定性三方面，运用主成分分析法构建了综合外部压力指标，通过实证验证了外部压力对于ESG 投资的绩效改善效应具有负的调节作用，即外部压力过大会影响商业银行ESG 投资策略的执行，从而产生负向影响。

基于研究结论，本文提出以下建议：第一，商业银行应当重视ESG 投资对银行绩效的影响。在环境保护方面，商业银行应当秉持可持续发展理念，建立完善绿色信贷审批机制，减少对高污染企业的贷款；在社会责任方面，应当重视员工福利，兼顾利益相关者合法权益，充分履行自身社会责任；在内部治理方面，应当继续完善自身内部治理结构,缓解股东与管理层之间的代理冲突，提高内部管理效率。第二，不同性质的商业银行的ESG投资存在较大的差异，政府部门应当实行差异化管理，通过制定有利政策，鼓励支持国有商业银行的ESG 投资活动，帮助其不断提高自身核心竞争力与品牌影响力，以实现长期可持续的ESG 投资；持续引导非国有商业银行加强 ESG 信息披露，承担社会责任，进一步发挥ESG 投资的绩效改善作用。第三，为了缓解外部压力的负向调节作用，监管部门应当鼓励银行业在社会性贷款领域开展有序竞争，防止大型银行业务过度下沉对中小银行业务产生挤占；媒体应当保持自身的客观独立性，加强对银行ESG 信息披露和环境治理问题的监督，从而引导外部压力转化为良好的外部治理机制。