从银行“资本新规”看证券资本监管优化方向

戴豫升　邓惠峰

近期，原银保监会和人民银行联合发布《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》（以下简称“资本新规”或“征求意见稿”），拟于2024年1月起正式实施。作为“中国版巴Ⅲ”理念的集大成者，征求意见稿系统反映了国内银行业变化情况和国际监管改革最新成果，也从监管理念、监管体系、监管框架和方法工具等方面为证券公司资本监管优化路径提供了借鉴与参考。

党的二十大以来，金融行业最重大的变动莫过于金融监管体系改革，伴随着中央金融委及其办公室和国家金融监督管理总局的设立，“两委一行一局一会”的中国特色金融监管框架正式搭建，审慎监管和行为监管的“双峰”模式更加清晰，以商业银行为代表的金融中介和以资本市场为代表的金融市场将在更广范围、更大程度发挥资源配置作用。与之相伴的是，试行十年之久的《商业银行资本管理办法》近期迎来了重大修订，新的征求意见稿进一步夯实巴塞尔协议三大支柱的基础，对于风险加权资产计量规则、监督检查规定、信息披露标准与内容均有较大程度的调整，既对商业银行和金融市场产生深远影响，又为优化证券公司资本监管路径提供了可资借鉴的经验与参考。

征求意见稿的主要变化

相较于2012年的试行版，新的征求意见稿根据国内银行业变化情况和国际监管改革最新成果，主要修订完善了以下三个方面内容：

健全差异化资本监管体系

征求意见稿根据调整后表内外资产余额、境外债权债务情况，将商业银行划分为三个档次，不同档次的商业银行适用于不同的资本监管规定。其中，表内外资产余额超过5000亿元（含）或境外债权债务余额及占比满足一定标准的划分为第一档次，其资本监管规则全面对标巴塞尔协议Ⅲ最终方案，信用风险适用新权重法或新内评法，市场风险适用新标准法或新内部模型法，操作风险适用新标准法。商业银行表内外资产余额超过100亿元（含），或不满足以上标准但存在境外债权债务的，划分为第二档次，其资本监管规则相较于第一档次有所简化，其中信用风险适用相比第一档银行有所差异且简化的权重法，市场风险适用简化标准法，操作风险沿用现行规定适用基本指标法。商业银行表内外资产余额小于100亿元且不存在境外债权债务的，划分为第三档次，适用于单独的《第三档商业银行资本监管规定》。差异化资本监管体系有利于在控制银行业总体风险水平的前提下，促进不同银行在业务布局和经营策略上的主动性，以提升经营效率。

完善风险加权资产计量

征求意见稿对风险加权资产计量规则和相关要求进行了优化，其核心目标是进一步提升计量结果的风险敏感性，并有效防范资本监管套利风险。具体包括：一是信用风险方面，重点细化权重法下的风险暴露分类标准（如新增房地产风险暴露、已违约风险暴露，细化公司风险暴露、零售风险暴露等），引入风险驱动因子，弱化外部评级依赖，强化银行账簿资管产品与资产证券化穿透管理，提高权重法与内评法的逻辑一致性；限制内评法使用范围，例如对于金融机构风险暴露、企业年营收超过30亿元的一般公司风险暴露不得采用高级内评法计量信用风险加权资产。二是市场风险方面，新标准法不再基于头寸和资本计提比例计算监管资本，而是结合风险因子、敏感度指标进行确定；为有效评估极端情况下的市场风险，优化内部模型法，使用预期尾部损失（ES）替代风险价值（VaR）。三是操作风险方面，新标准法以业务指标为基础，引入内部损失乘数作为资本要求的调整因子。

强化二、三支柱监督约束

征求意见稿进一步强化了对第二、第三支柱的要求。第二支柱方面，主要体现为完善监督检查内容，加强制度衔接和落实。具体包括：设置风险加权资产永久底线、完善储备资本达标分红比例限制、完善第二支柱下银行账簿利率风险及流动性风险评估标准、强化全面风险管理要求等。第三支柱方面，征求意见稿建立了一套全面的差异化信息披露体系，提升了风险信息透明度和市场约束力。其中，第一档银行必须披露全套报表70张，内容涵盖风险管理、关键审慎监管指标和风险加权资产概览、不同资本计量方法下的风险加权资产对比等17个大项。第二档银行适用简化的披露要求，披露风险加权资产、资本构成、资本充足率、杠杆率等8张报表。第三档银行仅须披露资本充足率、资本构成等2张报表。

与证券公司监管体系的差异

作为抵御风险的最后一道防线，资本在金融机构持续经营过程中起着举足轻重的作用，并受到外部监管的严格约束。为防范系统性风险，我国商业银行和证券公司均建立起宏观和微观审慎框架，形成了较为完备的资本监管体系，但两者在演化路径、基本思路和具体内容方面存在着一定差异：

监管演化路径的差异

我国商业银行资本监管演化绕不开巴塞尔协议的变迁。1992年，人民银行深圳经济特区分行颁布出台《深圳市银行业资产风险监管暂行规定》，首次借鉴“巴塞尔协议Ⅰ”的计量方法，建立起资本监管与巴塞尔协议的初步联系。2004年，银监会颁布《商业银行资本充足率管理办法》，大幅吸收借鉴“巴赛尔协议Ⅱ”的阶段性共识，搭建起“三大支柱”体系框架。2009年，我国正式成为巴塞尔银行监督管理委员会会员，商业银行资本监管與巴塞尔协议的联系更加紧密。2012年，银监会发布《商业银行资本管理办法（试行）》，充分吸收金融危机后“巴塞尔协议Ⅲ”的改革经验，系统性重构风险加权资产计量框架，重点解决原标准法过度依赖外部评级、风险敏感性不足、与内部评级法逻辑不一致等缺陷，并于2023年修订完成《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》，形成了中国版巴Ⅲ最新方案。

相较而言，我国证券公司资本监管结合了国际证监会组织（IOSCO）经验和国内资本市场特点，并兼顾巴塞尔协议的相关理念（巴曙松等，2004）。中国证监会于1995年加入IOSCO成为正式会员，并于次年发布《证券经营机构股票承销业务管理办法》，首次引入“净资本”监管理念。2001年，证监会公布《证券公司管理办法》，在参考IOSCO证券监管目标和原则的基础上首次提出总量监管要求，规定综合类、经纪类证券公司净资本分别不得低于两亿元、两千万元，且证券公司净资本不得低于对外负债的8%。2006年，证监会在借鉴巴塞尔协议Ⅱ的基础上发布《证券公司风险控制指标管理办法》，引入“风险资本准备”的概念，提出比例监管要求，明确了资本与各项风险准备之和的比例、净资本与负债的比例等监管指标。2016年，证监会对《证券公司风险控制指标管理办法》进行重大修订，完善风险覆盖率指标定义，增加资本杠杆率、流动性覆盖率、净稳定资金率三项监管指标，正式确立以净资本和流动性为核心的风险控制指标体系，但在资本分类方式上仍然沿用巴塞尔协议Ⅱ的框架。总体上看，证券业资本监管同样受巴塞尔协议理念的影响，但影响相对间接和滞后。

监管基本思路的差异

在监管基本思路上，银行业和证券业因发展阶段、资产规模、业务结构、资本充足水平的差异而有所区别。银行业强调微观审慎和宏观审慎相协调，在设定适度的资本监管底线标准基础上，通过系统性重要机构监管、逆周期调节等宏观审慎工具防范系统性风险（周小川，2011；范小云、王道平，2012）。证券业侧重于微观审慎监管，通过设定更为审慎的资本监管底线标准强化单个机构的风险管控，对于宏观审慎尤其是逆周期调节和系统重要性券商的关注相对有限（王春玲，2011；李清政、宋坤，2013）。

第一，资本监管底线标准差异

商业银行资本监管核心指标较为聚焦，主要是资主要是杠杆率和资本充足率。从具体指标来看：杠杆率指标方面，商业银行的杠杆率底線要求为不低于4%，即1单位一级资本净额最大可撬动25单位表内外资产。资本充足率指标方面，虽然商业银行的最低资本充足率为8%，经计算口径差异调整后，与证券公司风险覆盖率最低要求一致，但从主要可比业务看，商业银行所需资本计算标准相对较低。例如，针对资产管理业务，商业银行直接开展理财业务原则上无须计算风险加权资产；对于已设立独立理财子公司的商业银行，按照《商业银行理财子公司净资本管理办法（试行）》，理财资金投资固定收益类证券、股票等标准化资产无须计算风险资本。从运行效果来看，我国商业银行资本利用效率整体较高，截至2022年末，商业银行平均财务杠杆高达12.53倍，与国际大型投资银行杠杆水平接近。

证券公司资本监管指标体系相对宽泛，除了风险覆盖率、资本杠杆率两个核心监管指标，还须满足净资本/净资产、净资本/负债、相关业务品种资产规模占净资本比例、单一证券持仓规模占净资本比例等指标要求。从具体指标来看：杠杆率指标方面，证券公司的资本杠杆率底线要求为不低于8%，不考虑计算规则具体细节差异，较商业银行的杠杆率底线要求高出一倍。衡量资本充足指标方面，证券公司风险资本准备的计算标准更为审慎。以资产管理业务为例，证券公司须按照资产管理规模的0.3%～20%计算特定风险资本准备，显著高于商业银行资本监管要求。此外，证券公司信用债自营投资、融资融券、股票质押等业务风险资本准备计算标准也较高，暂未考虑抵质押物的信用风险缓释效果。从运行效果来看，我国证券公司资本利用效率偏低，截至2022年末，证券公司平均财务杠杆约3.3倍（剔除代理业务），远低于商业银行和国际大型投资银行。

第二，宏观审慎监管要求差异

2008年金融危机暴露出以微观审慎为核心的资本监管框架体系的缺陷和不足，为更有效应对“大而不倒”、银行“顺周期行为”等问题，巴塞尔协议Ⅲ从机构维度、时间维度分别引入了系统重要性银行监管、逆周期调节等宏观审慎工具，提升金融体系的稳定性和系统性风险抵御能力，国内资本监管同样遵循了这一理念。根据征求意见稿及相关规定，商业银行在满足8%的最低资本要求基础上，须计提2.5%的储备资本、0.25%～1.5%的系统重要性银行附加资本和一定比例的逆周期资本。具体来看：一是机构维度方面。2020年12月，人民银行、原银保监会发布《系统重要性银行评估办法》，针对系统重要程度分别提出附加资本要求。根据2022年最新评估结果，目前我国共有五组19家国内系统重要性银行，分别适用0.25%、0.5%、0.75%、1%和1.5%的附加资本要求。二是时间维度方面。2020年9月，人民银行、原银保监会发布《关于建立逆周期资本缓冲机制的通知》，根据当时系统性金融风险评估状况和疫情防控需要，逆周期资本缓冲比例初始设定为0，并定期评估和调整。此外，2016年起实施的宏观审慎评估体系（MPA）也引入了宏观审慎管理理念，其核心指标“宏观审慎资本充足率”主要由最低资本充足率、储备资本、系统重要性附加资本、逆周期缓冲资本构成。

相较而言，证券公司在宏观审慎监管方面与商业银行存在较大差异。具体来看：一是机构维度方面。当前证券业资本监管底线标准较高，暂未对系统重要性机构提出附加资本要求。事实上，与商业银行提高系统重要性机构资本要求不同，当前证券公司实施的分类评价体系，一定程度上造成了业务体量越大资本监管标准越低的效果。2008年，证监会修订《证券公司风险控制指标管理办法》，明确证监会可根据证券公司治理结构、内控水平和风险控制情况，动态调整不同类别证券公司的监管标准和计算要求。各类证券公司风险资本准备根据分类评价结果进行调整，评级越高、折算系数越低，其中连续三年A类AA级以上（含）的证券公司风险资本准备折算系数低至0.5。根据2019—2021年证券公司监管分类评价结果，分类为A类AA级的均为大型券商。二是时间维度方面。2016年，证监会再次修订《证券公司风险控制指标管理办法》，引入逆周期调节监管理念，明确证监会可以根据市场发展情况和审慎监管原则，对各项风控指标标准及计算要求进行动态调整。证券公司资本监管已初步建立逆周期调节机制，但由于目前尚未执行过逆周期调节措施，评估标准、逆周期缓冲资本比例等具体内容暂未确定。

计量规则及要求的差异

第一，计量规则差异

商业银行监管资本计量以权重法、标准法等初级方法为主，兼顾内部评级法、内部模型法等高级计量方法，计量规则相对完善。一方面，权重法、标准法下风险加权资产计算标准以业务实际风险暴露和风险驱动因子为基础，风险敏感性较强。以债券投资为例，根据业务模式不同划分为银行账簿和交易账簿两类，其中银行账簿债券投资风险系数设计侧重于反映信用风险，交易账簿债券投资监管资本计量规则侧重于反映市场风险。另一方面，允许符合验收条件的商业银行在一定标准内采取内部模型法等高级计量方法计算风险加权资产。2014年，工行、农行、中行、建行、交行和招行获准按照高级方法要求计算风险加权资产和资本充足率，有助于在精确反映风险承担水平的基础上实现资本节约。

证券公司监管资本计量规则相对简化，但根据巴塞尔协议改革经验，权重法、标准法等初级方法下计量结果的风险敏感性难免不足（沈沛龙、任若恩，2002；王胜邦，2015）。一方面，部分业务的风险系数设计与商业银行存在明显差异。同样以债券投资为例，证券公司资本监管未根据业务模式差异划分不同账簿，风险系数设计侧重于体现债券的信用风险，即信用等级越低，风险系数越高。实际上，证券公司债券自营的业务模式主要为交易目的而持有，以市场风险为导向的风险系数设计思路更能反映实际风险暴露。另一方面，内部模型法等高级方法尚无明确应用标准。根据《证券公司风险控制指标管理办法》，证券公司可以采取内部模型法等风险计量高级方法计算风险资本准备，但截至目前监管部门尚未发布具体执行规定。

第二，计量要求差异

相较于证券公司，商业银行监管资本计量要求的一个重要差异是必须进行风险穿透。2014年，银监会发布《关于规范金融机构同业业务的通知》，要求金融机构同业投资应按照“实质重于形式”原则，根据所投资的基础资产的性质，准确计量风险并计提相应资本与拨备。此次征求意见稿专门配套了《资产管理产品风险加权资产计量规则》，规定银行应根据可获取信息的程度，采用穿透法、授权基础法计量资管产品风险加权资产。

证券公司监管资本计量以证券公司直接持有的金融资产为基础，未对底层资产进行穿透。根据《证券公司风险控制指标计算标准规定》，资管计划、信托计划等资管产品的风险系数为25%～50%。较高的风险系数设计虽然有利于引导证券公司足额计算资管产品的风险资本准备，避免风险穿透可能带来的合规成本过高和监管套利风险，但也在一定程度上弱化了计量结果的风险敏感性，不利于反映资管產品的真实风险暴露水平。

二、三支柱监管要求的差异

商业银行资本监管“三大支柱”实施以来，监督检查和市场约束的执行层面要求相对具体，可操作性较强。此次征求意见稿围绕构建差异化资本监管体系，对第二支柱内部资本充足评估程序、第三支柱信息披露标准和内容进行了详细规定，进一步夯实了“三大支柱”监管体系。具体而言，征求意见稿要求商业银行按照规定建立内部资本充足评估程序，根据评估结果确定额外的第二支柱资本要求；同时，商业银行须按照固定的模板详细披露第三支柱相关信息。

相较而言，当前证券公司资本监管体系更多侧重于第一支柱，对于第二、三支柱的执行层面要求相对宽泛。例如，《证券公司风险控制指标管理办法》及其配套规定明确了风险控制指标、资本监管标准、风险资本准备计量规则等内容，但对于指标编制和披露、监督管理等要求则相对较为简化。在自律监管层面，中国证券业协会于2014年发布《证券公司资本补充指引》，对于证券公司建立内部资本充足评估程序提出了原则性要求，但缺少关于治理结构、风险评估、资本规划、压力测试和监测报告的具体规定。

除了上述提及的四个主要方面区别，证券公司与商业银行资本监管在并表监管、风险暴露等方面也同样存在差异。比较而言，商业银行资本监管底线标准相对审慎适度、计量规则更为复杂，须结合系统重要性银行监管、逆周期调节、第二及第三支柱监管、穿透式计量等手段强化风险约束；证券公司资本监管底线标准更偏审慎、计量规则较为简化，为有效提升资本利用效率，通过分类评价等制度设计适度放宽对于风险管理能力较强的证券公司的资本约束。

证券公司资本监管优化建议

近年来，证券公司资产负债规模持续扩张，证券自营、信用交易、场外衍生品等业务加快发展，资本约束效应不断增强，迫切需要提升资金运用效率和资本管理精细化水平，强化资本市场服务实体经济功能（戴豫升，2020）。与此同时，证券公司强顺周期性的资产负债结构特征决定了其面对系统性风险时的天然脆弱性，客观上要求强化对证券公司的宏观与微观审慎监管（袁闯等，2012；孙国茂等，2021）。为此，我们在借鉴商业银行资本监管理念的基础上，提出优化证券公司资本监管的相关建议：

适度放宽监管底线标准，提高行业资本利用能力

在推动资本市场高质量发展的战略背景下，证券公司资本利用效率不仅直接决定了自身发展和经营效益，且存在较强的外部性。证券公司以自有资金参与首次公开募股（IPO）跟投促进直接融资发展、成立资管计划支持民营企业纾困、满足投资者信用交易及风险对冲需求、开展自营做市交易提升市场流动性，其资本利用效率高低对资本市场运行效果具有重要影响。建议在有效防范风险的前提下，适当放宽对证券行业的整体资本约束，缩小证券公司和商业银行的资本监管差异，释放证券公司资本利用效率增长潜力。例如，进一步简化资本监管指标体系，有序放宽净资本/净资产、持有一种权益类证券或非权益类证券占净资本比例等指标限制；适当下调8%的最低资本杠杆率要求；降低证券公司资产管理业务投资标准化资产的风险系数；参考商业银行住房贷款引入贷款价值比、考虑合格抵质押物风险缓释等处理规则，进一步优化融资融券、约定购回等存在抵质押物的风险暴露的风险资本准备计量等。

完善宏观审慎管理体系，强化精准、相机调控

参考巴塞尔协议Ⅲ和商业银行资本监管，在整体放宽证券行业资本监管底线标准的前提下，进一步完善证券公司资本监管的宏观审慎管理体系，通过对机构维度、时间维度的灵活动态调节，强化政策精准调控、相机调控。一是机构维度方面，加强系统重要性证券公司资本监管，合理设定系统重要性券商的附加监管要求。根据人民银行、原银保监会和证监会联合印发的《关于完善系统重要性金融机构的指导意见》，尽快制定针对证券公司的系统重要性金融机构评估框架体系，完善相应的评估指标、评估流程、评估方法、附加监管要求、特别处置机制等。二是时间维度方面，根据证券行业强顺周期特点，适时出台逆周期调节的具体措施。建议在当前逆周期调节原则性规定的基础上，尽快明确证券公司资本监管逆周期调节的具体规则和标准，细化一般性要求和特殊要求，有效引导证券公司资产负债配置行为，进一步提升系统性风险抵御能力。

优化风险资本准备计量规则，提升风险敏感性

一方面，优化初级法下风险系数设计，提高风险敏感性。例如，根据不同业务模式制定差异化的债券投资监管资本计量规则。其中，分类为银行账簿的债券主要面临债务人违约带来的信用风险，针对银行账簿下债券投资的资本要求，可以继续沿用当前的计量规则，即信用等级越低，风险系数越高。分类为交易账簿的债券主要面临利率波动产生的市场风险，针对交易账簿债券投资的资本要求，应从市场风险监管角度出发，根据债券投资的利率敏感性进行风险系数设计，利率敏感性越高，风险系数越高。另一方面，适时推进内部模型法等高级计量方法。目前证券行业不少机构已建立或部分建立风险计量高级方法，可按照《证券公司风险控制指标管理办法》，尽快制定专门的制度规定，明确采取高级方法计算风险资本准备的具体执行标准，并有序试点推广。

完善资本计量穿透管理，准确反映业务风险实质

在资管新规和行业转型推动下，近年来我国资管业务的专业化、特色化程度不断提高，金融机构间业务合作逐步加深，有必要进一步强化对资管产品的风险监管。建议参考商业银行资本监管以及保险行业“偿二代”二期改革经验，进一步完善证券行业风险穿透管理，按照证券公司持有资管产品的底层资产计算风险资本准备，准确反映资管产品的风险实质，还原资管产品的真实风险水平和监管资本占用。具体而言，证券公司可根据管理人提供的底层资产清单进行风险资本准备计算，并根据资管产品杠杆水平进行调整，风险系数根据不同基础资产的类别进行确定。

强化二、三支柱监督约束，完善资本监管框架

在当前第一支柱资本监管基础上，进一步强化第二、第三支柱约束，健全证券公司资本监管框架体系。一方面，规范内部资本充足评估程序运行机制，强化第二支柱约束。结合《证券公司资本补充指引》，参考征求意见稿，进一步细化证券公司资本管理的一般规定、治理结构、风险评估、资本规划等要求，并明确资本充足监督检查的内容及程序、第二支柱资本要求、监管措施。另一方面，完善信息披露规则，强化第三支柱约束。进一步细化《证券公司风险控制指标管理办法》中关于信息披露的要求，明确具体的披露内容、披露频率及相关要求，要求证券公司在年度报告中详细说明资本管理和计量情况，或者披露专门的资本充足情况报告，充分发挥第三方机构和投资者的监督作用，强化外部市场约束。

（戴豫升为特华博士后科研工作站博士后，邓惠峰为华创证券资金运营部研究员。本文系作者个人观点，不代表供职单位意见。本文编辑/王茅）