产业链视域下的中国有色金属期货市场建设研究

张乃欣｜文

聚焦我国有色金属期货市场的发展现状，厘清问题，分析期货市场助力有色金属产业发展的内在机理，不断完善我国商品期货市场建设，对推动我国有色金属产业高质量发展具有重要而深远的现实意义。

近年来，受益于我国经济结构转型升级和国家产业政策的支持，我国期货市场取得长足发展。特别是有色金属期货市场在服务实体经济方面成绩显著。但在取得成绩的同时，也面临一些较为突出的问题和挑战。

我国有色金属期货市场发展面临的主要问题

当前，我国有色金属商品期货市场总体运行平稳，发展势头良好。据中国期货业协会发布的《2022年度期货市场发展概述》显示，截至2022年年底，国内（不包括中国港澳台地区）上市的期货期权品种数量达到110个，其中有色金属期货6个，分别是：铜、铝、锌、铅、镍、锡；上期所和广期所共推出铜、铝、锌和工业硅4个期权，服务实体经济的能力进一步增强。

然而我国大宗商品期货市场发展历程短，仍有诸多不完善之处。

一是与大宗商品交易市场密切相关的配套性市场还不成熟，以服务于场内交易为核心的支持配套体系还不健全。例如在产品交割、物流仓储、信息透明度、供应链金融等方面仍存在若干“堵点”尚未打通。类似“青岛港有色金属事件”“铝锭重复质押”等风险事件的爆发，表明与有色金属期货市场相配套的支持体系尚不完善，从而导致同一批存货开具多个仓单、在多家银行重复质押融资，而银行之间相互并不知情；由于大宗物资批次多、批量大的特点，进一步导致涉案金额大，直到出现“无法交割”、甚至“交割挤兑”以及企业不能按期归还贷款时才暴露风险。配套机制的完善跟不上期货市场发展的要求，进而导致市场运行效率提升缓慢。

二是有色金属期货合约品种设计与推出，尚不能满足来自企业、机构和自然人的多样化投资需求。从物质对象来看，当前身处第四次产业革命浪潮下的制造业，对产业链上游的金属矿产提出了全方位要求，从勘探、开发、冶炼、深度利用等方面对传统矿业形成了“倒逼效应”，迫使并推动着现代金属矿业全方位进步。产业的发展对期货合约的设计也提出了更高、更精确的要求。其中最典型的代表性细分行业即新能源产业，其中下游扩张带动上游行业景气度高涨并引发对“小金属”的需求增长和价格走强。从而要求期货合约产品细分以及相应期权的适时适当推出，并需要进一步丰富国际化品种的产品线。例如，在通常设计期货合约时，更多注重价格波幅、交易量、是否容易形成资源垄断等因素，进一步扩展到产业结构、技术创新、绿色发展、质量效益等多个方面。

三是我国期货市场的国际化步伐仍需加快。当前，与国际各大代表性期货交易所相比，我国期货交易所的国际化程度仍不足，突出表现在总交易量占全球比重低、价格影响力有限、期货公司“走出去”进度缓慢等方面。据中国期货业协会发布的数据显示，2022年，国内期货成交量仍表现为商品类期货和期权成交量比重高，而在全部期货期权总成交量中，国内期货市场成交量仅占同期全球总成交量的8.07%。与伦敦金属交易所在世界主要金属矿种定价权上的主导地位相比，中国期货交易所在铁矿石、铜等定价权上的全球影响力仍不足。此外，据公开数据显示，在期货公司“走出去”参与全球布局上，我国正常展业的149家期货公司中，共有23家期货公司在境外设立了26家一级子公司和30家二级子公司，但境外分支机构大多集中在中国香港地区，能有效辐射、带动全球的产业布局尚未形成。

为了进一步厘清问题产生的原因，进而有针对性地提出应对之策，需要从期货市场服务于实体经济的内在逻辑为起点，对期货市场助力产业发展的内在机理作以简要分析。

有色金属商品期货市场助力产业发展的内在机理

作为全球第二大经济体和第一制造业大国，中国正成为国际大宗矿产资源类商品中起举足轻重作用的交易市场。金属矿种是产业链生态圈、供应链生态圈不可或缺的物质基础。推动完善我国有色金属期货、期权市场及矿业资本市场的高质量发展，其内在逻辑在于：充分发挥期货市场价格发现、规避风险和资产配置的作用，带动形成以矿产资源为初级产品和产业链起点的全产业链经济，构建集矿业经济、中低端加工制造以及高端装备、先进材料研发制造于一体的现代化、立体式产业链体系，并以此为起点，培育具有超强国际竞争力的世界一流企业，打造形成利用国内国外“两种资源”“两个市场”更加协同高效的“双循环”发展新格局。

1.价格发现功能引导并见证了产业变迁的历程

有色金属商品期货市场的发展是推动我国有色金属相关产业结构调整和转型升级的重要力量。通过期货市场的价格发现和资源配置功能，有色金属期货市场通过场内交易的集中竞价与场外市场的自行匹配，实现了对不同品种金属矿产资源的市场定价，形成了具有充分代表性的市场价格，有效提高了从资源端到材料端以及在产业链中下游的资源配置效率。

期货市场的价格发现功能不仅充分参与了商品的定价过程，而且也是产业变迁的见证者。在以数字化和低碳化为引领的第四次工业革命浪潮中，战略性新兴产业的快速崛起，带动形成了一批方兴未艾的新兴产业。其中，新交易品种的上市正是传统产业向新兴产业转型升级的生动写照。例如在汽车产业领域，已告别传统燃油车“一统天下”的格局，新能源汽车以不可逆转之势确立了其“江湖地位”。与此相对应的是，对新型材料和新能源动力的需求应运而生，并赋予有色金属矿业新的产业价值。而怎样的市场或机制才能如实反映这一价值？无疑，商品期货市场正是确定这一价格最公平、最透明、最权威的场所。以锂、镍、钴为代表的“新能源金属”矿种之所以成为当前国际资本追逐的“顶流”，是因为“锂盐”的价格直接决定了汽车动力电池的生产成本，因此，在产业转型和能源转型的双重驱动下，投资者的关注点已从只关注油价转变为“盯住”以锂矿为代表的一系列“新能源金属”的价格。商品期货市场上与锂、镍相关的期货合约价格成为现货市场上定价的基本依据。除了时代的烙印，其中产业变迁的足迹清晰可见，而期货市场正是这一变迁的参与者和见证者。

2.价格调节功能是价值链稳定的保障

期货市场的价格发现功能还体现在价格调节机制上，有色金属期货市场为有色金属行业现货市场和相关制造业提供了一个反应灵敏、快捷高效的定价体系，使行业成本和利润能够在正常区间内上下浮动，从而实现价值链的稳定。有色金属期货市场的健康运行有利于通过市场交投双方的博弈，达到平滑价差、引导价格向中枢回归，从而实现价格在合理区间波动、并为初级矿产品进入下一环节奠定合理的成本和利润基础。实体经济运行中，频繁的价格变动和超过正常区间的价格波动时常对产业经济造成极其负面的影响。例如2021 年有色金属在期货市场的带动下全线上涨，推高了产业链中下游各环节的生产成本，并挤占了正常的利润空间；而2022 年下半年以来，受价格见顶、“冲高回落”的惯性，同时叠加宏观经济复苏疲软以及外围市场受国际地缘政治冲突影响等多重因素，大部分有色金属价格开启“下跌模式”，使有色金属期货、现货市场的“景气度”下行。

3.期货品种的设计和上市与实体经济的发展相辅相成

期货产品的开发过程正是对人类发展生产、认识自然、改造自然过程中认知领域的不断拓展，以及自然界的矿物价值被不断发现过程的生动写照。只有立足实体经济发展的需要，期货市场才能有坚实的产业基础；只有期货市场特有的功能介入，产业经济领域的价格发现、风险对冲和资产配置才能真正实现。从20世纪90年代初上市的铜、铝期货，到21世纪前20年陆续上市的锌、锡、镍、铅期货及部分期权，也同样体现了产业结构转型升级的足迹。在传统用能结构向新能源转型的今天，光伏、风电等新能源产业的飞速发展和能源转型趋势的确立，拉动了市场对铝、多晶硅等的需求，我国于2022年12月推出工业硅期货和期权。此外，基于动力电池产业对能量动力来源和储能领域的重要地位，国际市场上与“锂盐”相关的期货合约也应运而生。芝加哥商品交易所和伦敦金属交易所分别在2021年5月和7月上市了锂期货合约，这两家交易所的锂期货为氢氧化锂期货；新加坡交易所则在2022年9月上市了两种锂期货合约——碳酸锂期货和氢氧化锂期货。据公开信息显示，国内的碳酸锂期货也即将登录广州期货交易所。以上已推出或即将上市的期货、期权产品，是相关产业链上下游相辅相成、相互作用的充分体现，不仅丰富了市场参与者的风险管理工具，更重要的是能培育形成相应的价值链体系，从而带动提升我国有色金属企业的国际竞争力和产品议价能力。

4.期货合约的标准化既是牵引力也是推动力，对产业转型升级具有重要的引导和推动作用

期货市场最大的特点就是标准化。通过标准化合约，明确了产品交割的价格、数量、质量、型号等多项标准化、规范化指标，对于市场用量大、生产厂家众多、又未形成统一标准的商品具有重要的规范化作用。期货市场发展形成了包括价格、交易量、持仓量、交易所库存、升贴水、远期价格曲线等一整套指标体系，蕴含了丰富且具有先行性的宏观、产业和市场信息，可以多角度研判产业基本面，提高准确性。期货交易所对交割产品质量、品级的标准化要求成为现货交割的硬要求，从而带动全行业标杆和行业标准的提升，并作为“硬约束”倒逼全行业生产企业对产品质量的提升和改进，对构建良性循环的产业生态圈发挥出重要的推动作用。且其实物交割标准也是引导有色金属行业质量达标、质量提升的标杆和尺度。期货市场对包括有色金属矿产品在内的初级产品的交易活动，也进一步成为国家产业政策制定和出台的重要依据。

5.以风险管理为目的实现资源在全球高效配置

期货市场运行的基础是现货市场。从国际经验看，具备全球影响力的大宗商品市场通常都具备实力雄厚的现货市场，并且期货市场和现货市场作为大宗商品交易的“天平”两端，具有同等重要的地位。因此，期货市场可以通过期货与现货的套期保值功能，以实现风险对冲、达到降低和规避风险的目的，从而成为机构和个人投资者风险管理的重要工具。首先，交易主体通过在期货与现货、期货与期货、期货与期权等跨品种、跨市场、跨时期交易的操作，实现了资本在不同资产形态间的切换，进而达到分散风险、对冲风险、规避风险的效果，助力实体企业和贸易公司以及金融机构对冲原材料成本上升、库存积压、产品销售收入下滑、金融资产价格波动等风险，发挥着市场“稳定器”的功能。其次，通过不同交易主体以及做市商制度的引入，使不同来源渠道的资本得以深度参与，既能协助境内投资者利用国际市场配置资产、获取资源，又能服务于国内国际资本和资源的双向流动，成为构建“走出去”和“引进来”的“双循环”新发展格局的有力抓手。

完善商品期货市场 助力有色金属工业发展的对策建议

当前，世界经济正处于工业化和再工业化同步发展阶段。随着低端产能的外迁，中国正在构建迈向尖端制造的产业链体系。可以预见的是，全世界对金属矿种的需求在未来中长期内仍将维持高位。制造业的发展速度和速度背后对庞大资源的调度和协调能力，才是考验未来中国制造业的关键，也是中国制造业最核心的竞争力。这些都需要一个高度发达的商品期货市场与之相匹配，并提供可靠的配套服务。因此，中国有色金属期货市场仍需在以下方面付出努力。

一是立足国情，与时俱进，做好产品创新研发。期货合约品种是期货市场的核心。有色金属矿产资源作为工业的物质基础，在制造业产业链条中发挥着至关重要的作用，其上下游产业链纵深长、范围经济效应强，尤其是与金属材料的加工制造紧密相关。我国完整的工业门类、齐全的产业链条，都为期货市场探索中间产品期货奠定了坚实基础和市场需求。坚持以市场需求为导向，加强有色金属类中间产品期货的研发力度，特别是我国具有比较优势的部分“小金属”期货品种的研发，打造中国期货产品的国际竞争优势，提升中国期货市场的国际竞争力。

二是加强我国期货市场与国际市场对接，践行制度和规则开放。一方面，随着中国期货市场对外开放步伐加快，中国规则与国际规则对接正在持续推进。曾轰动全球的“伦镍逼空”事件暴露出LME的规则漏洞，进一步反衬出中国期货市场在规则制定和风险控制上的优势，为完善国际大宗商品期货市场的制度规则提供了可供参考的中国样本。下一步，应增强我国商品期货市场对国际期货市场价格的引导效应；持续加强中国期货交易所与国际各大期货交易所伙伴关系的构建，在确保风险可控的前提下，不断完善，对接国际、国内期货市场交易规则和实施细则；在放开QFII和RQFII参与国内特定品种交易的基础上，引入更多国际产业客户和机构客户，为进一步吸引外资注入新动能。

三是加强期货市场风险管理，健全期货市场配套体系。高标准建设我国的有色金属期货市场，进一步完善期货市场配套基础设施体系；在有效控制市场风险的前提下，推动场外有色金属大宗商品交易市场发展，优化与之配套的仓储物流配套服务体系；合理规范期货中介机构开展业务，深化期货业与其他金融业协同发展，打造高效协同的期货市场生态环境，更好地推动有色金属产业高质量发展。

四是警惕外部风险向内部风险传导以及不同金融板块间的“风险传导”而发生“风险轮动”。今年一季度爆发的“硅谷银行事件”已成为引爆美欧银行业危机的导火索。随着银行业危机逐步蔓延，引发全球金融市场震荡并进一步推升避险需求，推高贵金属价格的同时使权益市场风险偏好“降温”，以上多米诺骨牌效应就是不同金融板块间的轮动行情和风险传导路径的生动体现。为此，无论是市场交易主体，还是监管部门，都应警惕风险传导而引发的系统性风险，强化预警监测，做到未雨绸缪。