山西汾酒：年报及一季报高增长超预期高端化、全国化推动品牌复兴目标加速实现

4月28日，清香型白酒龙头山西汾酒（600809.SH）发布了2022年年报和2023年一季报。财报显示，2022年公司实现营业收入262.14亿元，同比增长31.26%；实现归母净利润80.96亿元，同比增长52.36%。2023年一季度，公司实现营业收入、归母净利润分别为126.82亿元、48.19亿元，同比分别增长20.44%、29.89%。

由于年报和一季报均超市场预期，同时汾酒“高端化”、“全国化”的成果持续兑现，发展势能不减，财报发布后，多家券商研究所纷纷调高公司盈利预测，并给出较高评价和买入评级。

“高端化”、“全国化”是汾酒近年来一以贯之的清晰战略，通过得力措施的持续推进，公司以业绩高速成长不断兑现承诺，让市场越来越认同汾酒的增长逻辑。

2022年，汾酒、竹叶青酒、杏花村酒三大品牌战略协同、市场协同和资源协同进一步增强，全国化市场拓展大步前进，中高端销售占比持续上升，品牌高端化实现突破。

青花系列高歌猛进产品结构持续优化

2022年，汾酒着力于向上提升品牌整体形象，市场结构和产品结构进一步优化，品牌知名度和美誉度稳步提升，为公司持续高质量发展打下了坚实基础。

总量来看，2022年，汾酒销售达到17.69万千升，同比增17.0%；平均价14.72万元/千升，同比增12.38%，实现了量价齐升。

从产品结构来看，2022年中高价酒（130元以上）、其他酒收入分别为189.33、71.07亿元，同比增长分别为39.45%、14.05%。其中，中高价酒收入占比达72.71%，同比提升4.17pct。

量价拆分来看，中高价酒销量5.39万千升，同比增长31.55%，平均价格35.14万元/千升，同比增长6.01%；其他酒销量12.31万千升，同比增长11.56%，平均价格5.78万元/千升，同比增长2.23%。中高价酒在量价两方面均实现较高增长，产品结构进一步高端化的趋势明显。

分品牌来看，2022年，青花系列继续高歌猛进，销售放量突破百亿，同比增长60%，在营收中占比接近40%，成为公司最大品牌和营收增长的主要推动力。

单品方面，汾酒大单品打造成效凸显，青花20、青花30成为拉动销量和单价上涨的重要大单品，产品结构持续上移。

在青花系列延续高增态势的同时，巴拿马系列持续深耕环山西市场，献礼版玻汾积极铺市，产品提价趋势明显，多个品牌共同拉动高端销售占比的上升，实现品牌高端化的突破。

财报显示，2023年一季度，中高价酒实现营收94.96亿元， 收入占比进一步提升至75.22%，产品结构持续优化。

汾酒表示，2023年，公司将全面优化产品结构，打造全方位产品矩阵，推进青花系列品牌发展。一是以青花20汾酒为发展基准线，向上提升青花30、青花40产品的档次和规模，推动青花汾酒全系列产品市场占有率的重大突破；二是以玻汾为发展基准线，扩大清香消费群体，拉动老白汾等腰部产品的全面发展。

产能方面，为提升原酒产能和储能，公司投资建设汾酒2030技改原酒产储能扩建项目（一期），建设期为三年，预算投资额合计91.02亿元。项目达成后，预计可实现年产原酒量总计5.1万吨，原酒储能总计13.44万吨，截至2022年期末，共投入资金7.26亿元。

结构升级推升毛利盈利能力再创新高

受到产品结构优化和费用率压降超预期两大因素的影响，汾酒盈利能力再创新高。

随着产品结构不断改善，2022年，公司实现销售毛利率75.36%，同比提升0.45pcts，其中中高价酒的毛利率达到83.98%，同比轻微上升；2023年一季度，公司实现销售毛利率75.56%，同比提升0.81pcts。

费用率变化方面，汾酒以改革赋能，以管理驱动，持续开展提质增效专项行动，费用率压降超预期，从而释放国企改革红利。2022年公司銷售费用率、管理费用率、净利率分别为12.98%、4.63%、31.12%，同比分别-2.84pct、-1.21pct、+4.13pct；2023年第一季度销售费用率、管理费用率、 净利率分别为7.95%、2.08%、38.11%，同比分别-3.20pct、-0.48pct、+2.71pct。

在产品结构升级和费用率优化释放业绩的作用下，公司净利率提升逻辑持续兑现。2022年，公司净利率同比提升4.13pct至31.12%；2023年一季度净利率同比提升+2.71pct至38.11%，为历史同期最高。

开源证券研报认为，“结构优化带来毛利率持续提升，规模效应和费用精细化管理下，期间费用率下降，净利率提升会是长期趋势。”

财务方面，2022年公司经营性现金流净流入103.10亿元，同比增长34.86%；合同负债69.08 亿元，表现优秀。

全国化市场布局深入推进渠道由提量向提质转变

2022年，汾酒向内深化营销体系改革，向外加速全球化市场布局。公司深入推进“1357+10”全国化市场布局，精耕大基地、华东、华南“三大市场”。

分区域来看，2022年省内实现营收100.36亿元，首次超过百亿，同比增长24.35%，其中量价分别贡献5.56%和17.80%；省外实现营收160.04亿元，同比增长36.35%，其中量价分别贡献23.72%和10.21%。省外收入占比提升2.20pct至61.46%。

随着清香消费群体的不断扩大，汾酒全国化深入推进。2022年，汾酒省外增长超过省内，尤其长江以南市场实现稳步突破，同比增长超过50%。海通国际研报称，“经调研，公司已有29个省份规模过亿，渠道和区域调节具备空间，有望为公司提供多元化增量来源。”

2022年，汾酒渠道精细化管理程度不断加深。截至年末，省内经销商768家，同比净增加40 家；省外经销商2869家，同比净增加73家，招商节奏平稳。

同时，渠道由提量向提质转变，经销商结构进一步优化，单个经销商贡献收入规模增加。2022年，省外单个经销商平均贡献同比增长32.88%至558万元；省内单个经销商平均贡献同比增长17.88%。

汾酒以2022年为管理现代化基础年，推进数智化系统建设、深化预算管理，提升运营效率。省内深耕下沉市场，省外推进“1357+10”布局，全国可掌控终端数量突破112万家，同比增加7万家左右，省内外持续贡献规模增量。

2023年一季度，汾酒“三大市场”持续拓展，全国化势头不减。一季度，省内市场营收50.22亿元，同比增加30.30%；省外市场营收为76.01亿元，同比增加14.71%。期末经销商数量达到3647家，单个经销商平均贡献346.13万元，同比增长19.45%。

海外市场方面，汾酒持续巩固拓宽全球销售网络，以汾酒文化、工艺、品牌国际史为主要内容，持续进行海外市场消费者培育，海外市场建设稳步推进，覆盖50多个国家和地区。

分销售渠道看，2022年汾酒直销、批发代理、电商营收分别为1.56亿元、241.68亿元、17.16亿元，其中电商渠道增速较高，达到80.11%，占比扩大至6%；2023年一季度，直销、批发代理、电商营收分别为2.04亿元、119.28亿元、4.92亿元。

业绩超预期彰显经营韧性券商研报看好公司表现

进入2023年，汾酒稳扎稳打，做到了库存、动销、批价、回款的有效平衡，实现开门红，验证了公司良好的发展势能。

2023年，汾酒整体战略延续，仍以高质量发展为主线，围绕汾酒复兴八大纲领，在“一体两翼”品牌发展战略下实现公司目标营业收入同比增长20%左右。

对此，多家券商研报看好公司表现。其中，国海证券研报认为，“公司开门红回款进展良好，奠定全年穩增长基 础，2022年Q2因疫情影响基数较低，叠加聚饮等消费场景恢复，预计Q2业绩增长加速。”

国金证券研报称，“公司成长性在板块仍首屈一指，在省外持续渗透提升清香氛围配合需求回暖带动结构升级的逻辑清晰，Q2低基数下渠道管控、价格梳理等措施可期，批价上行具备确定性。”

开源证券研报表示，“汾酒产品势能仍在持续，高端化、精细化、全国化等多方面潜力仍未被充分挖掘。”

国海证券研报认为，“公司是为数不多的能够同时在次高端、中高端和百元以下光瓶酒等各个价位均形成较大体量的酒企，同时汾酒是清香龙头，品牌底蕴深厚。继续看好公司在行业趋势红利和在自身经营改善下的高质量成长。”

中泰证券研报写道，“全年展望来看，我们认为随着疫情影响逐步消退，宏观经济持续向好，宴席、商务宴请等消费场景持续催化下，公司全价格带优势将持续凸显，看好公司全年目标超额完成。”