家电：地产竣工和外需推动致预期转好

袁京力

2023年4月17-18日，家电板块受业绩利好预告推动刺激上涨，其中小熊电器、海信家电两个交易日均涨停，长虹美菱4月17日涨停。在这之前，三家上市公司均发布了一季报的业绩预告，其中小熊电器增长在45%至65%，其余两家同比增幅也分别在100%及1900%以上。

自2022年三季度以来，家电企业的上游大宗原材料开始出现回调，再加上芯片下跌，成本端出现改善，而这种改善有望持续到2023年二季度，这为家电企业的短期盈利修复提供支撑；再加上3月开始的家电出口变好，家电企业短期的盈利改善可期。

此外，巨大存量“保交楼”或将持续两三年，在政策支持和房地产企业自身降杠杆、降负债情况下，房地产竣工有望重回10亿平方米以上，再加上二手房交易回暖及“带押过户”的推进，二手房的成交量或将得以维持，这为家电消费提供了空间。

在行业环境及家电消费政策加持下，家电行业销售和成本的改善值得期待，从一季度业绩预告看，以空调为代表的白电、小家电和厨电开始受益，其盈利存在超预期的可能。

进一步分析如下。

超预期的业绩VS低估值

一季报的业绩预告掀开了家电股业绩超预期的可能。

主营小家电的小熊电器公告称，凭借创新的产品研发、优质的产品品质和良好的产品体验，公司一季度营收较上年同期增长25%至30%，盈利为1.51亿元至1.72亿元，较上年同期的1.04亿元增长45%至65%。

而海信家电和长虹美菱属于大家电的白色家电赛道。长虹美菱主营为冰箱、空调、洗衣机及厨卫小家电等，该公司2023年一季度实现盈利1.05亿元至1.35亿元，同比增长1940%至2500%。

另一白电公司海信家电一季度盈利为5.33亿元至6.25亿元，比2022年同期增长100%至135%，主要受益于渠道、产品结构改善、优化供应链等。

据中金公司统计，家电股的估值与地产周期密切相关，2009年以来家电板块经历了5次地产调整周期；本次调整自2021年开始，时间周期较长，2021年第二季度开始，伴随地产销售大幅下滑、部分民营企业债务违约，家电板块估值明显下移；2021年，申万家电板块指数下跌19.54%，2022年下跌10.44%，两年的跌幅接近30%，这是非常罕见的。

相对于白酒、啤酒等食品饮料行业龙头上市公司常见的30倍市盈率估值，多数家电龙头公司的市盈率不足15倍；从PEG角度看，上述食品饮料龙头常在2以上，而多数家电龙头尚在1附近。

受2022年年底的疫情管控措施优化、地产政策呵护、外资回补等因素刺激，家电板块在2022年10月见底后逐步反弹，涨幅主要集中在2022年11月和2023年1月。

光大证券认为，以10年为周期，截至2022年4月14日，家电板块PE（TTM）处于27%分位，风险溢价处于86%分位，后续的上涨催化剂包含一季报业绩和经济复苏超预期。

短线逻辑：外需稳定和成本下降

凭借完善的供应链、先进的生产技术及快速迭代产品的能力，中国家电在全球市场的份额有韧性。

2023年一季度的海外出口超预期或许是一个反映。海关总署数据显示，2023年3月，中国出口总值（美元）同比增加14.8%，Wind一致预期为-5%。其中2023年3月，家用电器出口量为3.21亿台，同比增长24%（1-3月同比-2.8%）；出口额为570亿元（人民币），同比增20%（1-3月累计同比+3.2%）。家电出口量及出口额自2021年11月以来在同比增长。

根据欧睿数据，2021年中国家电在全球制造份额已达40%以上，而自主品牌（含收购）份额不足20%，在欧美成熟市场及新兴市场份额提升空间均很大。

一季度，家用电器出口金额为1412亿元，同比增加3.2%，高于锂电池和光伏的出口额。

而在2022年，家电出口金额同比出现逐月下滑的态势，这种趋势在2023年得以逆转。

成本下降是家电盈利修复的另一推手。家电产品中，空调、冰箱主要由铜、注塑件和不锈钢组成，洗衣机主要由不锈钢和ABS组成，小家电主要由塑料、五金制品和玻璃组成。过去半年多时间以来，诸如冷轧板、铜、铝等家用电器的核心原材料价格自2022年6月开始回落。

有券商认为，考虑到价格的基数效应，成本红利自2022年三季度开始体现在报表中，并可能延续至2023年年中。

此外，芯片价格的下降对家电股的业绩也有所帮助。

2020年之前，国内家电芯片市场规模约500亿元，而随着2020年下半年消费电子的繁荣，芯片价格大幅上涨，家电企业的芯片采购规模会继续扩大，以美的集团为例，其2021年芯片采购额达到70亿元。但此后由于消费电子低迷及扩产凶猛，芯片价格在2021年四季度开始出现颓势，并在2022年出现了较大幅度的下跌，这有助于削减家电企业的成本。

保交楼提供中期逻辑支撑

家电的国内需求与地产周期关系密切。

据天风证券统计，家电板块自2008年起有四轮投资收益周期，第一个周期为2008年6月至2011年3月，绝对收益为120%，超额收益为105%，主要受“三大政策”刺激大家电渗透率快速提升；第二次是2012年1月至2015年5月，雖然遭遇了刺激政策退出和地产调控减弱的双重冲击，但受益于行业集中度提升，家电股期间的绝对收益为259%，超额收益为153%；第三次为2016年3月至2018年1月，2016年开始的棚改政策推升地产销售，拉动大家电消费，绝对收益为124%，超额收益为76%；第四次为2019年1月至2021年1月，绝对收益是107%，超额收益为29%，在棚改政策退出后，行业集中度进一步提升，家电白马股行情出现。过去四次的超额正收益至少两次与地产周期相关。

据国家统计局数据，2023年一季度，中国房屋竣工面积为1.94亿平方米，较2022年同期增长14.7%，较1-2月的8%增速大幅加快。

2016年至2022年，全国住宅竣工面积分别为10.61亿平方米、10.15亿平方米、9.44亿平方米、9.59亿平方米、9.12亿平方米、10.14亿平方米和8.62亿平方米，2022年创下2011年来的12年新低之后，在“保交楼”的政策支持和资金推动下，再结合一季度的房地产竣工面积数据看，2023年的房屋竣工面积比2022年将会有大幅提升，有望恢复到10亿平方米以上。

在2016年之前，全国房地产销售面积与竣工面积差维持在2亿平方米左右，此后房地产商过度重视销售、忽视竣工，也不乏把预售资金用于拿地的行为，行业走向了高杠杆模式。自2016年至2021年，房地产销售面积出现了较大跃升，2016年为15.7亿平方米，2017年为16.9亿平方米，2018年至2021年维持在17亿平方米至18亿平方米，但同期的竣工却维持在9亿至10亿平方米，由此导致这些年销售与竣工之间的差量达到数亿平方米，这产生了巨大的存量“保交楼”。

为了降低杠杆，房地产公司必须降低预售面积与竣工面积的差，可以预见，在未来两三年内，房地产商未来将保持10亿平方米以上的竣工面积，这对地产后产业链的家电股業绩构成中长期的支撑。

2023年以来，受楼市小阳春的带动，北京、成都、上海等城市二手房成交量大幅攀升，仅成都市一季度二手房成交量就达到5.7万套，超过了2022年全年的成交量，近期监管层出台的“带押过户”或将进一步带动二手房的成交量，这同样会带动家电的消费。

目前的促销费政策也有助于家电等大宗消费品。2023年两会报告再次强调继续加大对汽车、家电等大宗消费的支持力度；2022年年底，深圳、武汉等地方政府发放了家电等产品的补贴，2023年4月湖北设立消费贷500亿元，首期安排300亿元，鼓励湖北省内消费者汽车购买、住房装修、家电家居耐用品等线下信贷消费。

事实上，与地产高度相关的白电、小家电和厨电均表现不错，比较具有代表性的就是空调。据产业在线最新发布，2023年3月，家用空调行业排产约1750.5万台，较2022年同期生产实际上涨8%，上游转子压缩机排产同比增3.4%。

此前的1-2月，中国家用空调产量为2453万台，同比增7.7%；销量2400万台，同比增4.3%，产量和销量均获得了正增长。