创业板上市公司研发投入与企业绩效关系研究

季玲娜，张英明

（江苏师范大学 商学院，江苏 徐州 221100）

一、引言

随着经济全球化的到来，各个国家间的竞争日益激烈，科技已成为推动我国经济和社会发展的重要力量，而创新也变成了国际竞争乃至综合国力竞争的关键所在。企业作为市场参与主体，增强其创新能力，是推动经济发展的必然选择。自2009 年我国创业板市场推出以来，许多高技术性、高成长性的中小企业有了合理融资的渠道，对促进中小企业自主创新能力提升、科技成果的转化等产生了重大作用。研发投入是提高创新能力的重要前提，必须持续不断地进行研究以确保创新活动的顺利实施，从而达到预期的创新效果，增强企业整体实力，赢得更大市场份额，最终实现企业利润的增加。

“人”的参与是研究开发活动的前提，企业高管正是这样的“人”。高管把握着企业的核心资源，对企业的研发投入强度有着很大的决策权。在委托代理关系中，股东拥有对企业的所有权，重视企业的长远发展，希望使企业的价值最大化；而高管更多的是谋求自身利益，追求个人利益最大化，倾向于保守决策且在短期内获取收益。由此导致了股东与管理者之间的利益冲突，当双方的利益冲突达到一定程度时，就会产生更高的委托代理费用。而且，由于信息不对称的存在，管理者很有可能出于自身利益，采取不利于股东的行为，利用公司的资源来谋取自己的“钱图”。因此，股东会采取适当的薪酬激励措施来降低代理成本，将高管利益与企业发展捆绑在一起，培养他们的预见能力，促使他们投身于企业的创新活动，继而提升企业绩效。

就已有文献而言，在探讨研发投入对企业绩效影响时，学者们大多以我国A 股上市公司或某一具体行业为样本，对创业板上市公司的关注相对较少，且在对研发投入、企业绩效、高管激励三者关系进行研究时，更多研究关注的是研发投入的中介效应。基于此，本文以2017—2021 年我国创业板上市公司为研究对象，从研发投入如何影响企业绩效这一角度出发，探讨了高管激励在二者关系间的调节效应，希望研究成果能对提高创业板公司的治理水平、促进我国创业板上市公司的高质量发展有所贡献。

二、文献综述与研究假设

（一）文献综述

1.研发投入对企业绩效的影响。在经济社会不断发展、市场竞争越发激烈的今天，创新已成为企业生存与发展的基本驱动力。市场是瞬息万变的，企业要想长远发展，就必须持续不断地进行创新。创新理论的提出使国内外许多学者都开始关注和探究研发投入对企业绩效的影响，国内外多数学者认为研发投入对企业绩效具有促进作用，但也有少数学者提出了不同观点。

Pathak S 等（2019）[1]基于对163 家重点企业与其供应基地构成的跨行业数据集的研究，发现重点企业研发投入强度超过行业平均水平的，可以获得更高绩效。方靖美（2021）[2]选取江苏省2012—2016年上市公司数据作为研究样本，发现增加研发投入可以有效提高企业绩效水平。

此外，部分学者认为研发投入与企业绩效呈负相关或存在滞后效应。钟雅菁和李冬姝（2017）[3]研究发现，汽车制造业上市公司研发投入与企业绩效之间存在明显的累积效应和滞后效应。周菲和杨栋旭（2019）[4]通过研究发现，高新技术企业加大研发投入力度会使当期绩效水平显著降低，但能推动滞后一期企业绩效水平的提高。杨冬梅等（2021）[5]通过研究发现，研发投入对企业绩效的影响存在明显的滞后、累积作用，当滞后两年和累积两年时作用最为明显。

2.高管激励的调节效应。研发活动对企业绩效的提高有着举足轻重的作用，但由于其高风险性、委托代理过程中存在的信息不对称问题，使得高管人员可能会因为风险偏好和投资意愿等因素不愿意加大研究投入、进而影响企业发展。因此把研发投入、企业绩效和高管激励放在同一框架下研究就显得格外重要。

Abdoh H 和Liu Y（2020）[6]通过研究发现：高薪酬组合有可能导致高管过度投资，从而不利于企业经营绩效的提高。国内学者尹美群等（2018）[7]通过研究发现，高管薪酬激励强化了创新投入对公司绩效的作用，但股权激励机制没有表现出显著的调节作用。李书锋等（2020）[8]研究发现，高管薪酬激励正向调节研发投入与企业绩效的关系，但股权激励并未表现出明显的调节作用。李怀建和耿晓晗（2021）[9]以我国2015—2019 年A 股上市公司为样本进行研究，发现薪酬激励对企业创新投入和公司绩效关系具有强化作用，股权激励则削弱了二者的关系。

综上，梳理已有研究成果，不难发现，多数学者认为研究投入对企业绩效具有促进作用，少数学者认为研发投入与企业绩效呈负相关或存在滞后效应；关于高管激励对研发投入与企业绩效的调节作用，主要观点有两种：一种认为高管激励并无显著的调节作用；另一种认为高管薪酬激励可以强化二者的关系，而股权激励则削弱了二者关系或对其无明显调节作用。

（二）研究假设

技术创新理论表明，创新是推动经济发展的重要力量，企业必须不断地进行创新以迎接新的机遇，也唯有创新，才能让企业在瞬息万变的市场中，拥有“应万变”的适应能力。尤其是对于在创业板上市的中小企业而言，研发投入获得成功后，其所带来的专利、技术、新产品等成果可以使企业获得竞争优势，牢牢占据市场份额，提高企业绩效，进而奠定行业龙头的地位。此外，企业也可以通过研发活动发现新的生产方式，降低生产成本和生产费用，在同类型企业中取得成本优势。基于此，本文提出假设1：

H1：企业适当加大研发投入强度能够提高其绩效水平。

根据委托代理理论，所有者与管理者由于角色差异，想要达到的目标也不同，在进行决策时，企业高管有可能为了保护自身利益而牺牲公司利益。因此，如何减少所有者与管理者之间的目标差异，使他们趋于一致，避免管理者的短视行为，从而降低代理成本成了企业所有者需要考虑的问题。高管货币性薪酬激励作为公司治理中一项重要的制度安排，能够有效缓解所有者与管理者的利益冲突。根据马斯洛需求层次理论，给予高管足够的薪资之后，其需求将得到满足，利益将得到保障，从而最大限度地激发他们的工作热情，减少其“自私自利”的行为。且将高管薪酬与企业绩效挂钩后，高管会更加客观、理性地对待研发过程中存在的风险，从而更好地进行研发投入，优化研发资源配置，促使企业进一步发展。基于此，本文提出假设2：

H2：企业制定高管货币性薪酬激励制度能够强化研发投入对企业绩效的积极作用。

通过对高管进行股权激励，可以将其从管理者变为管理者和所有者，培养主人翁意识，增强风险承担能力，使其在企业经营过程中更加注重企业的整体利益和可持续发展。但不可否认的是，研发活动的周期性较长，很难在当期给企业带来收益，且研发失败，企业之前所有的投入都将变成沉没成本。此外，股权激励虽面向未来、但也可能会降低高管工作的积极性，使其等着分红而不作为，且我国关于股权激励的政策还在完善中，有可能会导致高管钻空子——利用股权套现等，我国的相关案例研究还发现企业在实施股权激励的过程中，高管薪酬与企业绩效的提高呈现出相反的趋势。基于此，本文提出假设3：

H3：企业进行高管股权激励削弱了研发投入对企业绩效的积极作用。

三、研究设计

（一）样本选取与数据来源

本文选取2017—2021 年我国创业板上市公司作为研究对象，并进行以下处理：（1）由于ST、ST*公司亏损严重，存在退市风险，因此剔除该类创业板上市公司；（2）对2017 年以前上市的公司进行筛选，剔除数据披露不全面或异常的公司，确保样本的一致；（3）剔除金融业上市公司。经过以上筛选，本文最终选取了532 家创业板上市公司作为研究样本。相关数据来源于CSMAR 数据库和RESSET数据库。

（二）变量设计

本文选取总资产收益率（ROA）作为被解释变量，研发投入（RD）作为解释变量，并引入高管激励作为调节变量，将其细分为高管货币性薪酬激励和高管股权激励两个方面，高管货币性薪酬激励主要包括高管的工资、奖金、津贴等，用企业前三名高管薪酬总和的自然对数（Pay）表示，高管股权激励则用高管持股比例（SM）表示。参照何羽潭等（2020）[10]学者研究，本文选用以下影响参数作为控制变量。对各类变量的具体解释，具体如表1 所示。

表1 变量说明

（三）模型构建

根据假设H1，本文构建了如下模型：

其中，i代表企业，t代表时间（即2017 年、2018年、2019 年、2020 年、2021 年），ROAit为企业i在第t年的企业绩效，RDit为企业i在第t年的研发支出占营业收入的比值，Controls为控制变量，μt为年度固定效应，θit为行业固定效应。

在此基础上，本文借鉴李玲等（2019）[11]的研究方法，将高管激励作为调节变量，构建了模型（2）与模型（3）。其中，Pay表示高管货币性薪酬，SM表示高管股权薪酬，从高管货币性薪酬角度出发，加入高管货币性薪酬与研发投入的交互项RDit×Payit，从高管股权薪酬角度出发，加入高管持股比例与研发投入的交互项RDit×SMit。此外，Controls为控制变量，μt为时间固定效应，θit为行业固定效应。

四、实证分析

（一）描述性统计

如表2 所示，不同企业的ROA存在明显的差距，其最大值为24.9%，而最小值却达到了-36.5%，说明样本企业的绩效水平有着很大的个体差异，但从均值和标准差来看，大部分企业处于盈利状态。在研发投入方面，创业板上市公司研发投入均值占企业营业收入的7.21%，大于一般认为的企业研发投入5%，是十分有竞争力的，但最大值35.6%和最小值0.27%之间差距较大，可见不同创业板上市公司的研发投入差异明显。在高管激励方面，货币性薪酬激励的最大值和最小值分别为16.09 和13.18，差距较小，说明不同企业之间前三名高管薪酬水平表现平稳。企业间的高管持股比例并不均衡，存在显著差异。某些企业高管持股比例达58.77%，某些企业却并未实施股权激励。在控制变量方面，样本企业规模的标准差达0.851，说明虽然创业板上市的企业大多为科技含量较高的中小型企业，但其规模也存在较大差异；样本企业资产负债率最大值和最小值差距较大，资本结构呈现出两极分化的特征，较高的资产负债率虽然体现了企业较强的融资能力，但也表明企业面临着巨大的还债压力，存在较大的经营负担；此外，样本企业总体成长性较好，但股权集中度存在显著差异；整体上对资产的利用率一般，管理水平有待加强。

表2 描述性统计结果

（二）相关性分析

为了了解变量间的共变趋势，检验变量间关系的密切程度，本文采用Pearson 相关系数对数据进行分析，结果如表3 所示。从表3 可知，大多数变量之间具有明显的联系。研发投入与企业绩效相关系数为正，且在5%的水平上显著，说明企业加大研发投入力度能够提高其绩效水平，假设H1 得到支持。在高管激励方面，高管货币性薪酬激励和高管股权激励都与企业绩效和研发投入呈显著正相关关系，初步表明我国创业板上市公司高管激励政策有助于提高企业绩效水平。

表3 相关性分析结果

（三）回归分析

本文采用Stata 17.0 统计软件，根据上文公式（1）、公式（2）、公式（3）进行回归分析，结果如表4所示。

表4 多元回归结果

由列（1）可知，研发投入对企业绩效起正向促进作用，并在1%的水平上显著，提高研发投入强度必然会增强企业的市场竞争力，从而促进企业绩效水平的提高，假设H1 得到验证。

由列（2）可知，研发投入系数为正，且在5%的水平上显著，高管货币性薪酬激励与研发投入的交互项（RD×Pay）系数为正，表明企业制定恰当的高管货币性薪酬激励制度能够强化研发投入对企业绩效的积极作用，假设H2 成立。

由列（3）可知，企业实施高管股权激励程度越高，反而削弱了研发投入对企业绩效的积极影响，假设H3 成立。较高程度的股权激励虽然使高管转变了身份，获得了所有权，但也使其承担研发失败的风险增加，因此，在很大程度上高管会倾向于保守决策，放弃加大企业研发投入强度。

五、稳健性检验

本文采用替代变量法来检验模型与结论的可靠性，用净资产收益率（ROE）代替总资产收益率（ROA）来衡量企业绩效，结果如表5 所示。从表5可知，检验结果和前文得出的结论基本吻合，因此，上述模型与结论可靠性增强。

表5 替代变量法稳健性检验

六、结论与建议

本文基于2017—2021 年532 家创业板上市公司的非平衡面板数据，从研发投入如何影响企业绩效这一角度出发，探讨了高管激励在二者关系间的调节效应。研究结果表明：（1）企业合理增加研发投入强度能够促进企业绩效水平的提高；（2）企业制定恰当的高管货币性薪酬激励制度能够强化研发投入对企业绩效的正向影响。完善的货币性薪酬激励体系能够增强高管研发、创新的热情，增强企业自主创新的能力，进而提升企业绩效水平；（3）企业对高管进行股权激励一定程度上会抑制研发投入对企业绩效的积极作用。拥有过多股份的高管会对工作失去激情，守功待业，坐等分红，而且企业股权分散容易导致经营目标的不一致，从而降低企业绩效，影响其可持续发展能力。

为了促进创业板上市公司高质量发展，结合上述研究结论，本文提出如下建议：（1）创业板企业要高度重视创新。需强化创新意识，加大研发投入强度，引进研发人才，提高企业竞争能力和绩效水平，进而推动企业可持续成长。（2）要完善高管激励制度。企业应根据自身实际，综合运用高管货币性薪酬激励和股权激励，充分发挥协同作用，增强高管的预见能力，重视并加强研发投入，推动企业长足发展。（3）要不断完善创业类企业的发展环境。政府应鼓励创业板上市公司提高研发能力，不仅在政策上给予扶持，还可以提供财政上的帮助。此外还应落实一些金融政策，减少企业融资压力，帮助企业拓宽融资渠道，提供良好的融资环境。