当代美国经济不平等的缘起——“新经济”和信息技术革命的漫长阴影

李 寅

自20世纪80年代以来日益加重的经济不平等，是塑造当代美国社会最重要的力量之一。经济学家皮凯蒂等人指出，当前美国已经进入了“镀金时代2.0”，出现了类似于19世纪末的种种经济不平等问题，包括中低层生活水平长期停滞乃至倒退，精英阶层对国家政权的俘获，以及难以消除的金融风险。[1]自2016年特朗普当选美国总统以来，这种不平等带来的社会割裂与政治反弹已在美国内政外交上留下深刻的印迹。

如何解释美国不断加剧的不平等，是认识当代美国最重要的课题之一。已有的解释大部分集中于新自由主义思潮、全球化进程、人口种族问题等角度。[2]以皮凯蒂的《21世纪资本论》为代表，这些研究都把不平等单纯地看成收入分配问题，而忽视了生产领域的变革，因此不能产生如马克思的《资本论》对19世纪不平等问题的深刻洞见。本文试从技术与产业组织变迁的角度，指出美国当代经济不平等的起源与20世纪80年代开始的“新经济”革命密切相关。随着美国传统制造业的“旧经济”在国际竞争中衰落，在信息技术革命中诞生的软件、芯片、互联网等新经济企业在20世纪末成为美国的主导部门。新经济革命在创造了巨大财富的同时，也促使技术范式从连续生产向平台生产变迁，引发新旧经济产业组织模式的变革。这些变化促成了美国大企业从管理资本主义到股东价值资本主义的转型，将企业配置资本的策略从再投资逻辑转变为股东分配逻辑，最终带来收入不平等激增、制造业空心化、基础设施凋零的恶果。

新经济的技术与产业组织革命

“新经济”一词源于20世纪90年代末的互联网泡沫时代，用来指当时新兴的软件、芯片、互联网等信息技术产业，以区别传统的大规模制造业经济。二十多年后的今天，新经济已不再新鲜，且已成为美国经济的主导部门。2001年，全世界市值最高的五个公司中除了微软，有四个来自旧经济（石油、制造、零售、银行）。到了2022年，全世界市值最高的五个公司有四个（苹果、微软、谷歌、亚马逊）是新经济企业。

那么，新经济究竟“新”在哪里，又带来了哪些永久性的变化？要理解新经济，须先理解被它取代的“旧经济”。旧经济其实并不古老，它起源于1850年左右出现的美国制造系统，以大规模制造为特征，在20世纪初从制造业扩散到零售、能源、交通、通信等产业，并逐渐成为第二次工业革命中工业化国家的主导经济模式。凭借大规模制造产生的巨大财富，美国得以取代在第一次工业革命的遗产中裹足不前的大英帝国成为世界第一强国。而日本则在战后通过精益生产对美式大规模制造的改进，一度对美国经济霸权发起挑战。[3]

旧经济中大规模生产的基础是连续生产（Flow Production）的技术范式，包括三个主要特征：一是分工过程中以流水线生产作为技术平台。流水线生产使用专用设备把复杂的生产流程简化为一连串简单而高效的动作，最大程度上利用劳动分工的收益，通过流水线上的大批量生产来实现规模经济。[4]以世界上最早大规模运用自动流水线的福特汽车高地公园工厂为例，该工厂在1913年就可以通过45个步骤、在93分钟内组装完成一部福特T型汽车。[5]要实现流水线的规模经济，就需要一支严守纪律的劳动力队伍，在规定时间内完成指定动作，保持流水线高速运转。因而大规模制造的第二个特征，就是在劳动过程中广泛采取科层制管理，以此控制去技能化的蓝领工人。当职业经理人管理的、以科层制为基础的大企业崛起后，大企业利用规模经济带来的竞争优势，必然极大提高产业进入门槛，从而带来大规模制造的第三个特征——寡头竞争。

要充分发挥连续生产范式的竞争优势，旧经济大企业就必须调节企业内外的社会关系，以维持单位时间内的大批量生产。美国在20世纪80年代以前的旧经济模式，正是充分适应了连续生产的产业组织形式。在战略上，美国的旧经济大企业将连续生产的逻辑进一步延伸到企业间关系，通过垂直一体化的战略整合上游供应链和下游分销网络，利用管理控制来取代市场交易，以消除生产与销售中的瓶颈。在组织上，一体化大企业为了维持连续生产的稳定性，需要一个相对稳定的劳动力队伍，这就迫使职业经理人在企业内部建立一个内部劳动力市场，通过不断的激励与培训维持资深员工的忠诚。在融资上，连续生产需要不断对昂贵的专用设备和劳动技能进行投资，因而需要将利润保留在企业内部，使之成为受到职业经理人控制的产业资本。在战后的黄金年代，正是由于旧经济中的大企业大量生产了质优价廉的商品，提供了稳定高薪的就业，抑制了金融资本的活动，美国才实现了长期的繁荣与收入分配公平。[6]

“新经济”一词源于20世纪90年代末的互联网泡沫时代

新经济之所以“新”，是因为它颠覆了旧经济连续生产的技术范式，永久地改变了美国的产业组织模式。在信息技术进步的推动下，新经济中诞生了围绕平台生产（Platform Production）的新技术范式。首先，在分工过程中，模块化平台取代了流水线生产成为新的技术平台，构建起基于标准化模块与接口的分工方式。[7]最早的模块化平台，是1981年IBM公司率先在计算机产业中引入的开放式架构。这一架构使IBM能够在短时间建立起一个模块化的个人电脑（PC）生产体系。因为在IBM制定的标准下，零部件产商通过兼容接口参与生产体系乃至进行技术更新迭代，而品牌终端厂商只需根据标准组装零部件就可以生产出兼容机。凭借模块化生产的产能与价格优势，IBM的PC和兼容机很快击溃了传统纵向一体化的微型计算机厂商，成为个人电脑的主流。

模块化平台要获得相对于连续生产体系的优势，需要满足两个条件：一是接口标准化让过去连续生产的步骤可以分割到不同的组织中完成，使得生产流程可以模块化与碎片化；二是碎片化的产业链必须比垂直一体化的生产有更高的效率，能更快适应变化。这两点的实现都依赖于信息技术的进步。信息技术可将过去生产所依赖的、存在于现场工程师头脑中的缄默知识编码在标准接口中，整合在一个通用的平台上，使得企业间的信息流动与协作不逊于一体化企业中职业经理人的管理控制。因此，80年代以来，随着芯片的运算能力按照摩尔定律快速提升，模块化平台在工业生产中逐步扩散。

随着互联网的诞生，开源软件社区的兴起带来了新的劳动分工方式

得益于模块化生产带来的产业碎片化机遇，美国高科技企业有机会在其具有比较优势的设计与软件开发领域进一步专业化。但进一步专业化的前提是在软件开发过程中引入规模经济与大范围分工。传统的软件开发模式是高度集中的，由少数紧密合作的精英程序员主导，开发过程常常带有强烈的个人主义与手工色彩。例如，程序员曾经普遍认为：“编写最重要的软件……必须像修建精美的教堂一样，由单个大法师或者一小群术士在纯粹的隔离中用心打造”。[8]

而随着互联网的诞生，以Linux操作系统为代表的开源软件社区的兴起带来了新的劳动分工方式。开源软件打破了用户和开发者之间的界限，让用户也可以参与软件开发，以自下而上的方式将大型软件工程分解成无数开源项目和模块，从而突破了自上而下的管理控制在面对复杂代码时的分工难题。90年代末，以谷歌为代表的新兴互联网平台开始大量采用开源软件开发模式，将大型软件开发和系统集成建立在开源代码的基础上，使软件开发最终成为大规模的、独立的产业活动。至此，为推动软件开发模块化生产而产生的，以用户开发者一体为特征的劳动过程，成为新经济革命的第二个技术特征。

新经济革命的第三个技术特征是用平台竞争取代寡头产品竞争。在平台生产中，单个企业的竞争优势不仅取决于自身的技术与管理，更取决于其所在平台生态的整体水平。经典的例子是诺基亚在智能机市场上的溃败，其原因并不是诺基亚的生产制造水平不足，而是垂直一体化的开发模式使其无法与苹果和谷歌构建的软件生态系统在多样性与功能性上展开竞争。

技术范式变迁必然要求产业组织模式做出相应调整。伴随着美国新经济企业的兴起，新的产业组织模式也获取了经济中的主导地位。在战略上，垂直一体化的价值降低，产业链变得碎片化，控制平台生产所依赖的共同规则与共享资源，成为企业竞争优势的新来源。以计算机芯片产业为例，在70年代，以垂直一体化方式生产计算机的IBM仅仅凭借生产自用的芯片，就足以成为全世界最大的芯片厂商。但到了90年代，专门从事芯片设计制造的英特尔通过为碎片化的PC产业提供核心器件与制定标准，成为新的产业领导者。随后，台积电引入纯代工晶圆厂模式，将芯片设计与制造进一步分离，且近年来在制造技术与规模上超越英特尔，成为碎片化芯片产业的重要节点。[9]总而言之，不同于一体化的旧经济大企业，新经济龙头企业往往在平台生产的“卡脖子”节点上高度专业化，通过提供核心器件与技术标准等平台公共产品，成为整个生产网络的领导者。

在组织上，旧经济中的科层制受到挑战，新经济企业中用户开发者一体的劳动过程将对技能的控制下沉到了基层的程序员与工程师，使得扁平化的组织比科层管理更有效率。新经济企业依赖的开源开发模式还造成技能的企业专用性下降，使得员工更易跳槽。随着产业碎片化与国际供应链的发展，旧经济大企业逐步在产业链上收缩，退出失去竞争力的领域。最终，旧经济中稳定的企业内部劳动力市场瓦解，取而代之的是一个高度流动、广泛跳槽的硅谷式就业体制。

在融资上，随着连续生产范式的衰落，维持对昂贵专用设备与稳定劳动队伍的不断投资便不再是理所当然的要求，资本开始逐步从职业经理人的控制中挣脱。从80年代起，新兴的新经济企业多为高风险的初创公司，它们集聚在软件互联网等轻资产部门，依赖风险投资作为早期资本来源，且常常利用股票期权的方式吸引高度流动的高级员工。这些企业的成功使得它们的投资者和企业高管在股票市场上获得了丰厚回报。此消彼长之下，旧经济大企业中的职业经理人也越来越受到股东的压力，不得不将资本从企业中抽取出来重新分配。这样，企业治理的中心任务便由旧经济中的职业经理人控制下的不断投资，转变为了新经济中的股东价值最大化。于是，一个以碎片化的生产网络、高度流动的就业体制、金融市场主导的资本配置为特征的新经济产业组织模式，成为美国21世纪经济的主导模式（表1）。

表1 新经济革命的技术范式变迁与产业组织变革

股东价值资本主义的兴起与后果

新经济革命彻底改造了美国经济的生产力基础。然而，从旧经济到新经济的转型伴随着巨大的阵痛，并深刻地改变了主导美国经济的资本主义意识形态。在旧经济中，基于管理权与所有权分离的理念，职业经理人通过内部人控制，掌握着大企业中资源配置的权力，这种管理至上的意识形态被称为“管理资本主义”。[10]到了70年代末，美国旧经济大企业遭遇前所未有的挑战，这些挑战来自三个方面：一是国际竞争，尤其是日本、德国企业的崛起使得美国企业在汽车、电子、机床等传统优势产业丢失大量市场份额，乃至失去整个消费电子市场。二是70年代的缓慢经济增长，大规模制造企业失去竞争优势，股价低迷。三是高通胀，美联储为抗击通胀实行的高利率政策推高了国债的收益率，打击了大企业传统的股息政策对投资者的吸引力。这些变化使得职业经理人在与金融机构和股票市场争夺大企业控制权的斗争中越来越处于劣势，管理资本主义逐步让位于股东价值资本主义（Shareholder Value Capitalism）。[11]

1980年里根当选总统以后，出台了一系列新自由主义经济政策，大大放松了反垄断管制，直接促成了美国80年代的兼并收购浪潮。此时，金融机构意识到旧经济大企业的市值已经低于其资产的潜在市场价值，于是机构投资者便利用垃圾债券等金融创新手段拉动杠杆，对大企业展开恶意收购。1981～1986年间，美国平均每年进行2900次兼并收购。[12]这些收购重组往往伴随着资产剥离和大量裁员，以牺牲消费者、供应商、工人的利益为代价，为作为股东的机构投资者攫取大量财富。

与此同时，新自由主义金融经济学家詹森（Michael Jensen）与麦克林（William Meckling）将代理理论引入企业理论。代理理论把企业抽象为股东与管理层、企业与员工、企业与供应商、企业与顾客之间一系列契约的集合，并认为在这些契约中唯有股东没有事前约定收益，因而股东承担了企业经营的风险，应当享有对企业的剩余索取权。因而，企业的目的便被抽象化为一个代理问题，即股东为其代理人（职业经理人）提供激励约束，以促使后者采取最大化股东利益的企业治理措施，包括将企业内的“自由现金流”抽取出来分配给股东。[13]利用代理理论提供的理论基础和话语体系，金融机构、企业高管与商学院一起推动股东价值论成为美国社会主流的意识形态。[14]

尽管股东价值论的拥护者鼓吹其方案可以提高美国企业的竞争力，但股东价值论的盛行实际上加速了美国旧经济的崩溃，美企在与德日竞争中丢失的消费电子、汽车、精密机床等产业的市场份额从未恢复。而90年代崛起的新经济大企业从一开始就充分拥抱了股东价值资本主义，它们将股价作为评价职业经理人的最重要标准，并通过股票期权这种激励方式将高管的收入与企业股市表现紧密挂钩。

随着新经济大企业成为美国经济的主导部门，股东价值资本主义大行其道，与股东合作的职业经理人越来越多地主动通过股市分配企业利润。这种分配一般通过两种途径进行：一是分红，即依据股票持有的份额将部分利润作为红利分配给股东，分红在美国大企业的利润分配中占比一般在30%～50%之间。二是回购股票，即企业通过在公开市场购回流通中的股票，缩小市场上的股票供应，推高每股盈余（EPS）[15]、拉升股价，提高股东手中股票的价值。1982年11月17日，美国证券交易委员会颁布第10b-18号法令，为股票回购提供安全港规则，规定只要公司每日回购量低于前四周平均日交易量的25%，则无须披露，也可免受操纵股价的指控。此后，美国上市公司股票回购支出占利润分配的比例从1981～1983年间的4.4%，跃升至21世纪的40%～60%。根据公开披露数据，在2010～2019年，美国上市公司在股票回购上支出了高达6.3万亿美元，其中来自信息技术行业的新经济大企业更是股票回购的主力军（表2）。[16]苹果公司是世界上股票回购支出最高的公司，在这十年间共回购3200亿美元股票，将几乎所有（97%）的净利润通过分红和回购分配给了股东。新经济中最重要的无线通信技术与芯片公司高通向股东分配的资金达到净利润的192%，这就意味着高通必须通过借债或者出售资产来维持对股东的资金分配。而作为旧经济代表的通用电器，竟在十年间将313%的净利润分配给了股东，并在2018年创造了高达220亿美元的亏损。

表2 股票回购支出最高的美国企业（2010～2019）

股东价值资本主义的兴起带来了经济不平等的恶果。一方面，从股东价值资本主义中获益的主要是富人、企业高管和金融机构。美国收入前10%的家庭持有上市公司85%的股权，这部分富人是分红和回购的主要受益者。[17]随着金融市场成为收入分配的重要途径，金融机构占美国企业总利润的比率从1950年的10%左右急剧上升到2000年的45%。[18]与股东合作的企业高管也获得巨大好处，因为股票回购可以推高每股盈余，使高管更容易达到华尔街设定的季度目标，从而获得丰厚奖金。此外，越来越多的高管薪资以股权形式发放，不断拉升的股价因此同时大幅提高了高管的薪资。根据标准普尔高管薪酬数据库（S&P ExecuComp）的信息，美国收入最高500名高管的平均收入从2009年金融危机后低点的1590万美元上升到2020年的4090万美元，其中以股票期权形式（包括既得股票奖励和股票期权行权）获得的收入占比从60%上升到超过80%。

受到股东价值资本主义最大伤害的则是工人、制造业和纳税人。在战后管理资本主义时期，美国旧经济大企业中的职业经理人、工人与政府之间曾存在一个隐性契约：职业经理人通过对生产设备不断投资，提供稳定就业岗位，获得对大企业的内部控制；工人以与管理层合作为条件，分享企业成长的好处；政府通过高税收提供高福利，投资基础设施，为大规模制造创造市场。因此，在这一时期，工人的薪资与劳动生产率是同步增长的。1948～1979年，美国工人劳动生产率提高了118.4%，同期平均工资增长了107.5%。到了股东价值资本主义时期，这种同步增长被打破，劳动所得份额快速下降。1979～2020年，美国劳动生产率提高了61.8%，而同期工资只增长了17.5%。[19]

在股东价值论的指引下，经理人还经常通过裁员、消减福利、外包等方式降低企业运行成本，将原本流向工人的“自由现金流”转移给股东。在80年代以前，股市一般认为裁员是不好的信号，反映企业经营遇到了困难，会造成股价下跌。而从80年代后期起，裁员则被看作是有利于股东的信号，意味着股市可以对管理层施加压力，将裁员节省下来的资金回馈股东，因而不论企业的经营状况如何，裁员都能刺激股价上涨。[20]

股东价值论的压力同样造成了工人福利的消减。例如，1985年前的旧经济大企业中，大量美国工人从雇主处获得固定收入养老金，他们退休时可以按时拿到固定金额的养老金，这个金额由他们的工龄和退休时的薪水决定。到90年代末，这类养老金完全消失，被固定缴款养老金取代，即雇员和雇主每月向一个账户（“401K账户”）缴纳养老金存款，这个账户中的余额便是员工能领取的所有退休金。这些节省的福利支出又可以用于扩大利润、提升股价。

提高股东价值的另一个重要策略是外包。除了将非核心业务外包以节省工资与福利成本外，企业还将厂房、办公室、设备等设施外包。这样做的原因是，如果企业拥有这些设施的话，它们将在财务上被记为“资产”，进而在计算资产收益率（ROA）时拉大分母。[21]而如果企业将这些资产卖掉，再以租赁的方式使用这些设施，既对企业经营没有实质影响，又能大大提高资产收益率。这种对财务指标的追求，可以部分解释为何美企尤其青睐重资产制造业业务外包。随着碎片化全球生产网络的成熟，一些美企外包了全部的生产制造环节。例如，耐克曾是一个垂直一体化的制造业企业，但如今它的主要业务只保留了产品设计和营销，以维持极高的利润率和资产收益率。

最后，基于股票的收入分配方式使得富人更易避税。在美国现行的税法中，政府仅对资产（包括股票）出售时的增值部分课税，若资产持有时间少于一年按一般所得税率，若资产持有时间超过一年则征收最高税率不超过23.8%的资本利得税。然而，23.8%的资本利得税远远低于联邦个人所得税最高37%的边际税率。与中下层民众相比，富人与高管组成的强大利益集团更容易向政府施压，在税收上获得更多的让步。例如，在2017年特朗普政府对企业的大规模减税中，四分之三的减税金额被用于股票回购。这些都意味着中产阶级与工薪阶层承担了更多的税负，且政府更难维持社会福利、医疗教育、基础设施建设等公共服务的开支。

“新经济”的政治反弹与长期影响

股东价值资本主义主导美国四十年来，美国出现了贫富差距拉大，制造业空心化，基础设施破旧不堪等问题。理解这一变化的历史过程，可以让我们认识到美国当前诸多问题的由来。例如，自2016年以来，美国连续选举了两位耄耋之年的老人为总统，特朗普更喊出了“让美国再次伟大”的口号，为什么美国人这么“怀旧”？部分原因是这反映了美国中下层对现状的不满，以及对管理资本主义黄金年代相对公平和安稳生活的向往。

然而，从技术变迁的角度来看，战后管理资本主义存在的技术条件和产业组织基础都已经不复存在，它所代表的辉煌也难以重现。碎片化的全球生产网络一旦建立，模块化分工就会对单个企业垂直一体化生产的模式产生巨大的竞争优势。随着劳动过程的改变，旧经济大企业中的科层制管理方式既无效率优势，也对新一代员工毫无吸引力。而新经济中的高技能程序员也很难会为了固定收入养老金而将自己的职业生涯与一家公司锁定，因为他们掌握的通用性技能在高度流动的劳动力市场上可以获得更高的回报。更何况股东价值资本主义对美国社会意识形态的掌控已经根深蒂固：随着大部分美国工人都通过养老金账户投资股市，越来越多的工人对股东价值产生认同，尽管他们从股市中获得的好处与真正的富人相比微不足道。

但是，美国社会对股东价值资本主义的反弹也在加剧。特朗普政府时期出台的关税与贸易战政策，打破了美国政府无条件支持自由贸易的神话，为产业政策的回归做了铺垫。从2021年底起，拜登政府出台了一系列政策，试图扭转四十年来的趋势。2021年11月15日，拜登签署价值1.2万亿美元的《基础设施投资与工作法案》，以支持美国在交通、环境、能源、通信、网络安全等方面的基础设施投资。2022年8月9日，拜登签署《芯片与科学法案》，标志着美国产业政策正式回归。该法案计划在十年内对芯片产业的制造与研发补贴527亿美元，以促进芯片产业回流美国。值得注意的是，该法案特别添加了补充条款，禁止企业将补贴挪用于分红和回购。8月15日，拜登又签署《通胀削减法案》，宣布美国政府将在削减医疗费用、补贴清洁能源的同时，提高对大企业利润的征税。

从股东价值资本主义中获益的主要是富人、企业高管和金融机构

显然，拜登希望通过这一连串的法规达到罗斯福新政的效果。就像罗斯福的基础设施投资和收入分配调节结束了美国镀金时代1.0一样，他也希望成为结束镀金时代2.0的总统。然而，如前所述，美国战后的繁荣依赖于管理资本主义下职业经理人、工人与国家之间的合作（表3）。拜登的政策刚刚触及股东价值资本主义的皮毛，甚至面对臭名昭著的10b-18号法令也无能为力，很难说未来能否构建新的社会同盟取代高管、股东与金融资本的合谋。实际上，《芯片与科学法案》的大量补贴本身就受到了追求股东价值的新经济大企业游说的影响。这些企业不愿投资的真正原因恐怕并不是缺乏补贴，而是股东价值。例如，在法案通过前不久的7月28日，英特尔在公布第二季度亏损4.54亿美元后，立即宣布拿出40亿美元分红来安抚股东。

表3 管理资本主义与股东价值资本主义

股东价值论主导美国的四十年，曾为中国的发展提供了一个窗口期。中国的改革开放与美企建立全球供应链的时机吻合，这使得中国可以利用自身已有的工业基础，迅速融入全球生产体系，实现全面工业化。部分美企在股东与高管的掠夺中失去竞争力，也为中国企业的赶超提供了机会。例如，华为在通信设备产业的崛起，一方面是由于自身坚持对技术创新不懈的投入，但另一方面也由于北美的电信设备巨头（如朗讯、北电、思科等）将大量现金浪费在股票回购上，错失新技术机会，以至于退出市场甚至破产。[22]美国大企业能否根本转变股东价值意识形态，将“自由现金流”重新留在企业当中并用于对创新和就业的投资，将是未来一段时间我国政府与企业需要密切关注的问题。

注释：

[1]Paul Krugman，“Why We’re in a New Gilded Age：Thomas Piketty’s Capital in the Twenty-First Century，”The New York Review，May 8，2014.

[2]Brink Lindsey & Steven Michael Teles，The Captured Economy：How the Powerful Enrich Themselves，Slow Down Growth，and Increase Inequality，Oxford University Press，2017.

[3]William Lazonick，Competitive Advantage on the Shop Floor，Harvard University Press，1990.

[4]由于流水线生产的规模经济来自单位时间内生产的商品数量多，从而有效分摊昂贵设备投资的成本，因而美国著名企业史学家钱德勒也将其称为“速度经济”（economies of speed）。参见小艾尔弗雷德·D. 钱德勒：《看得见的手——美国企业的管理革命》，重武译，商务出版社2014年版。

[5]Henry Ford & Samuel Crowther，My Life and Work，Garden City，1922.

[6]William Lazonick，Sustainable Prosperity in the New Economy?：Business Organization and High-tech Employment in the United States，WE Upjohn Institute，2009，pp. 81～114.

[7]Carliss Y. Baldwin & Kim B. Clark，Design Rules：The Power of Modularity，Vol. 1. MIT press，2000.

[8]原文是“the most important software… needed to be built like cathedrals，carefully crafted by individual wizards or small bands of mages working in splendid isolation.”见Eric S.Raymond，The Cathedral and the Bazaar，Sebastopol，CA：O’Reilly & Associates，Inc.，1999，p. 21。

[9]李寅：《重塑技术创新优势？——美国半导体产业政策回归的历史逻辑》，载《文化纵横》2021年第4期。

[10]Alfred D. Chandler，Scale and Scope：The Dynamics of Industrial Capitalism，Belknap Press，1994.

[11]Neil Fligstein & Adam Goldstein，“The Legacy of Shareholder Value Capitalism，”Annual Review of Sociology，Vol. 48，2022，pp. 7.1～7.19.

[12]David J. Ravenscraft，“The 1980s Merger Wave：An Industrial Organization Perspective，”Conference Series Proceedings Federal Reserve Bank of Boston，Vol. 31，1987，pp. 17～51.

[13]自由现金流（Free Cashflow）是指企业经营中获得的现金流减去各项税负和资本支出后，可供经营者自由支配的现金。历史上，旧经济企业恰恰是把这部分经营中的留存收益用于不断投资、扩大生产、研发新技术而成长为大型企业。代理理论则认为自由现金流应属于股东，留在企业中只会被代理人浪费，因而职业经理人所应做的是将自由现金流从企业中抽取出来，分配给股东。

[14]William Lazonick & Mary O’Sullivan，“Maximizing Shareholder Value：A New Ideology for Corporate Governance，”Economy and Society，Vol. 29，No. 1，2000，pp. 13～35.

[15]每股盈余即一段时间内企业利润除以股票市场上流通的股票数得到的平均数，是金融市场衡量企业盈利水平的一个主要指标。股票回购可以使企业操纵每股盈余，因而在大部分股票市场上都受到一定程度的管制。

[16]美国上市公司需在提交给SEC的10-K与10-Q表中公开披露分红和股票回购信息。

[17]Edward N. Wolff，“Household Wealth Trends in the United States，1962 to 2019：Median Wealth Rebounds…But Not Enough，”Working Paper no. 28383，NBER Working Paper Series，National Bureau of Economic Research，2021.

[18]Greta R. Krippner，“The Financialization of the American Economy，”Socio-Economic Review，Vol. 3，No. 2，2005，pp. 173～208.

[19]“The Productivity-Pay Gap，”Economic Policy Institute，August，2021.

[20]Jiwook Jung，“Shareholder Value and Workforce Downsizing，1981-2006，”Social Forces，Vol. 93，No. 4，2015，pp. 1335～68.

[21]资产收益率的计算方法是一段时间内的利润除以企业拥有的平均资产总额。

[22]Yin Li，China’s Drive for the Technology Frontier：Indigenous Innovation in the High-Tech Industry，Routledge，2022.