零售平台：政策底部明确，业绩明显企稳

胡楠

2021年，在行业监管整顿、疫情扰动下的宏观环境不确定性以及地缘冲突的影响下，国内互联网行业股价表现极为疲弱，行业内代表性企业阿里巴巴、京东集团、拼多多均走出了单边下跌的行情。

不过，这种情况在2022年得到了明显的改善，上半年国内互联网行业利好政策频出，互联网头部企业通过提高经营效率、控制费用、收缩亏损业务，业绩得到明显企稳，行业或将持续复苏。

2022年上半年，互联网行业利好政策不断释放，三次重要会议讲话有助于消除恐慌情绪，市场关注点也从政策风险重回企业的基本面，行业估值或回归理性。

从时间线来看，3月16日，国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，强调有关部门要切实承担起自身职责，积极出台对市场有利的政策，慎重出台收缩性政策。4月29日，中共中央政治局召开会议，指出要促进平台经济健康发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监管，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施。

5月17日，全国政协召开“推动数字经济持续健康发展”专题协商会，指出要努力适应数字经济带来的全方位变革，打好关键核心技术攻坚战，支持平台经济、民营经济持续健康发展，处理好政府和市场关系，支持数字企业在国内外资本市场上市。

从监管举措看，平台监管主要集中在内容生态、信息安全、反垄断和不正当竞争三方面。根据4月29日中央政治局会议的表述，未来实施常态化监管，意味着监管政策是规范透明可预期的，由此看来互联网行业的政策底已经形成。

另外，外部环境的恶化也促使中概互联网龙头回港全面提速。2022年3月至今，随着HFCCA落地，以及年报披露而自动步入审计程序，微博、爱奇艺、百度、富途控股等中概互联网企业先后进入被识别清单，合规期限内无法满足审计要求的中概互联网企业将面临强制退市，SEC已公布的识别清单中，7批被识别的企业合计达到152家。

据华西证券研报，港交所已先后多次调整二次上市及双重主要上市门槛、ETF纳入互联互通正式启动，这将有助于化解中概股退市风险。

受益于此，2022年4月，知乎成为首家以双重主要上市方式回港的中概互联网公司，随即哔哩哔哩发布公告自愿转为双重主要上市，贝壳、涂鸦智能、金融壹账通、名创优品等先后实现双重主要上市;7月26日，行业风向标意义的阿里巴巴也发布公告，预计将于2022年年底前申请双重主要上市。

中概互联网龙头公司的回归具有标志性意义，通过双重上市保持现有上市地位，后续有望通过ADR转换等方式平稳化解退市风险，中概互联网海外监管压力将持续降低。

据东吴证券研报，2021年第四季度，互联网公司单季度新增用户环比已经出现了增长乏力的迹象，获客成本持续攀升，意味着依托早期互联网红利或用户裂变模式的低成本获客时代已结束，如京东集团的获客成本自2016年的141.9元攀升至2021年的386.14元，流量红利的见顶进一步降低互联网公司拉新意愿，其业务重心将转为挖掘存量客户价值。

2022年第一季度，头部互联网企业在政策监管放松以及行业增速放缓的背景下，通过控制销售费用，提高运营效率以及持续性亏损的创新业务，业绩明显企稳。

据Choice数据，2022年第二季度，阿里巴巴多项业务亏损明显收窄。分业务来看，本地生活服务业务实现收入106.32亿元，同比增长5%;经调整EBITA为-30.44亿元，上年同期为-47.70亿元，其数据转好的原因在于饿了么单位经济效益的增长，尤其是6月，饿了么单位经济效益为正值;云业务实现收入176.85亿元，同比增长10%，经调整EBITA为2.47亿元，已实现持续性盈利，但云业务的外部环境并不乐观，因非产品相关要求，公司停止了部分海外企业的云服务业务，在线教育客户收入的减少也在一定程度上影响了其云业务的增长，在此背景下，阿里巴巴云业务能够持续增长且盈利，意味着该业务大概率已经进入规模报酬递增阶段。

相比本地生活服务、云服务业务的好转，受疫情和淘菜菜投资的影响，阿里巴巴中国商业业务盈利能力有所下滑，国际业务则受到俄罗斯和乌克兰冲突所导致的物流和供应链中断和欧盟修订增值规则带来的持续影响，亏损的绝对额有所加大。

具体而言，2022年第二季度，阿里巴巴中国商业收入为1419.35亿元，略低于上年同期的1440.29亿元;而国际商业业务收入规模虽微增2%，但经调整EBITA却由-10.30亿元增至-15.67亿元。

与此同时，阿里巴巴还在对业务结构做减法，即关停持续性亏损的创新业务，这将有利于整体公司利润的释放。

据Choice数据，阿里连续关停多个业务板块，大部分为低价值业务。从时间线角度，2021年其先后关停虾米音乐、哈罗出行、Real如我、淘小铺、相互宝，2022年上半年又先后关闭阿里旺旺群聊服务、采源宝。

在疫情的影响下，本地服务、云、数字媒体等业务EBITA亏损同比实现收窄，多项业务走上减亏之路，在更注重效率和挖掘存量价值的背景下，阿里巴巴业绩有望持续性企稳。

无独有偶，另一家互联网巨头京东集团也同样通过降费增效的方式实现了业绩的企稳。

据Choice数据，2022年第一季度，京东集团实现收入2396.55亿元，同比增长17.95%;经营利润24.09亿元，而上年同期为16.60亿元。

从数据上看，除了收入的增长，京东集团业绩超预期的主要原因在于管理费用率、研发费用率以及履约费用率的下降。

据东吴证券研报，2022年第一季度，京东集团履约费用增至154.90亿元，同比增长12.20%，但履约费用率却降至6.50%;同期，管理费用率下降0.06个百分点至1.03%，研发费用率下降0.4个百分点至1.83%，销售费用率上升0.19个百分点至3.63%。需要注意的是，本季度销售费用的上升主要受春晚活动因素的影响，如果剔除这部分因素的影响，京东集团控费提效成果显著。

另外，京东集团从疫情开始时期获取了较多的流量红利，但短期伴随着拉新成本的提升，其用户增长速度也出现了明显的放缓。

2022年第一季度，京东集团活跃用户数为5.81亿，同比增长16.20%，新增活跃用户数为1080万。虽然活跃用户数量保持了两位数的增长，但依然不及彭博一致预期的1340万。

而被寄予厚望的京喜业务则出现了增长停滞的情况，2022年3月，京喜APP月活跃用户人数为1300万，排除疫情在不同月份的影响，月活跃人数较上年年末没有较大变化，甚至不及2021年11月的1400万，增长明显放缓。

据Choice数据，京喜业务长期处于亏损的状态。2021年第一季度，京喜业务收入约为51.54亿元，经营利润约为-22.81亿元;2022年第一季度，其收入虽增至57.56亿元，但经营利润却进一步下降至-23.86亿元。

对于新业务的亏损，京东集团CEO在2022年第一季度电话会议中提及，新业务在一季度进行了调整，公司对一些短期商业化发展不佳的业务关停并转。

从环比数据角度，京東集团新业务营业收入环比下降约30%，运营损失也减少约26%，由此看来，京东集团新业务的收缩将会进一步释放利润空间。

对于相对纯粹的平台型互联网企业拼多多来说，其业绩复苏最为显著。2022年第一季度，拼多多实现营业收入237.94亿元，同比增长7.34%;营业利润21.54亿元，上年同期为亏损41.4亿元。

从数据上看，拼多多利润超预期主要由于销售费用率的大幅下滑。2022年第一季度，其销售费用率仅47.15%，相较上年同期下降了约11个百分点，销售费用率的走低主要由于控制了促销和广告上的花费。

自2021年第二季度，拼多多的销售费用率就稳定在45%左右，一方面是互联网公司在流量红利走到尽头之后拉新意愿出现了进一步的降低，主要精力转而去耕耘现有客户进行更深入的挖掘，这与上述两家公司相一致。

总之，行业监管政策明确、用户增长见顶……互联网企业通过控费增效以收缩亏损业务促进业绩回暖，行业野蛮发展期已过，将进入有序平稳发展阶段。