基于财务管理视角的中小企业上市策略探究——以R公司为例

金吉洋

（北京中电瑞铠科技有限公司，北京 100015）

一、研究背景

资金是企业经济活动的首要保障。能否够获得稳定的资金来源、及时地筹集生产所需要的资金，是企业经营和发展的关键因素。根据资料显示，当前中小企业数量占全国企业总数的99.7%，其中，小微企业占97.3%，创造近60%的国内生产总值。然而，中小企业从银行得到的贷款，尚不足银行贷款总量的2%；通过发行股票融资的民营企业在我国证券市场的上市公司中占9%左右。R公司是一家科技型中小企业，以研发生产信息安全产品为主，本文从财务状况及运营能力等角度进行了相关数据分析，以企业融资生存周期理论为依据，结合R公司历次的融资经历，提出上市需求；选择代表性的境内上市板块，主要以深交所主板、中小板、创业板以及新三板为主，进行了特征及相关数据分析，以期为R公司选择一个合适的上市板块。

二、R公司财务概况及融资现状

（一）公司财务状况及运营能力分析

1.公司近三年的财务状况

公司的总资产、业务收入和净利润基本体现出相同的增长态势。近几年，工控安全市场成为国家、行业政策重点支持的领域，国家网络安全法、公安部网络安全等级保护条例、能源行业安全政策等落实到位，为企业的发展提供了外部环境保障。但由于整体经济的低迷，使得行业发展受限，目前，并没有出现独角兽的企业，这对R公司来说是机遇更是挑战。市场正在等待突破的机会，为企业发展带来重大转折。

表1 R公司成长性指标表 单位：元

受行业整体大环境的影响，R公司收益呈上升趋势。由于公司在成本控制方面管理到位，公司营业利润率没有下滑；公司资产负债率适中且逐年小幅降低，处于较为稳健水平；公司流动比率保持较好的水平，公司短期偿债能力较强，资产流动性较好，所面临的流动性风险较低。

2.公司经营业绩成长性分析

表2 R公司未来3年销售预测 单位：元

行业上市公司平均销售增长率为15%，从R公司的销售增长率来看，R公司高于平均值，保守估计未来三年的销售增长率为20%。

（二）R公司融资需求及融资现状分析

1.公司资金需求分析

R公司计划未来5年内在全国各地设立分公司，未来新增主营业务——开办网络安全学院，并将与“和利时”、航天“云网”等大型工控厂商达成战略合作，产品规划上整合行业资源，建立工控安全智能一体化解决方案，同时与国内知名企业共同搭建工控安全实验室。综上所述，随着R公司的发展和壮大，未来几年，可能在以下几个方面存在资金缺口。

（1）企业运营资金缺口

R公司浙江分公司在2018年成立，成立至今，年销售额平均为1500万，运营成本每年1000万左右。随着目前工控安全行业的发展态势，未来几年，全国销售额将持续增加，因此，公司决定在全国各地成立至少10家分公司，进行区域性业务划分。根据浙江分公司的情况，R公司成立分公司在运营资金部分存在的缺口约1亿。

（2）固定资产投入资金缺口

预计未来五年是工控行业的爆发期，为了加大生产力度，保证供货质量与生产效率，R公司拟建设厂房，搭建两条生产线，同时购买新设备，因此，在固定资产投入上花费较多，保守估计6000万。

2.公司资金取得方式

随着企业的发展和扩大，小规模的融资方式无法满足企业的生存和发展需要，因此，出现了风险资本融资（VC）。风险投资是私人股权投资的一种形式，风投公司的资金大多用于投资新创事业或是未上市企业。R公司债务性融资以银行借款为主，股权融资以向个人投资者进行融资，并没有机构介入。

（1）股东投资

R公司成立之初，注册资本500万，由实控人及核心员工共同出资，3年后实控人将注册资本追加到2000万元，如数实缴；随后经过A轮、B轮、C轮的股权融资，目前注册资本为2511万元。

（2）股权融资

R公司在2016—2020年期间因发展需要，进行了3轮股权融资，共计融资金额约5000万人民币。但是，股权融资风险较大，R公司和投资人签署了“对赌协议”，如果无法达到投资人规定的业绩要求，则公司就有直接破产清算的风险。

（3）银行贷款

R公司缴税金额较大、信用记录良好，因此，从银行贷款取得比较容易。R公司是中关村管理委员会的会员单位，所以，享受贷款绿色通道及利息相应补贴。在R公司资金比重中，银行贷款占比最大，一旦出现政策收紧，贷款金额不足，可能危及企业资金链危机。

（4）财政性补助

R公司有相关软件产品，可以享受增值税减免优惠政策。同时，R公司在2014年成为国家高新技术企业，可申报相应的北京市科委创新创业基金补助。

综上所述，可以看出，R公司在获得资金方面存在较多问题。例如，融资渠道狭窄，过度依赖股权融资和银行贷款；融资结构不合理，银行贷款结构占比较大。对于拥有高新技术企业资质的公司，政府补助不是长久的策略，虽然针对企业前期发展阶段会有一定的扶持，依靠政府补助而维持企业长期发展终究不是长远之计。所以，企业必须寻得一套适合自己的、融资成本、融资风险相对较低的资本运营方法。

三、R公司上市策略选择

（一）上市策略的比较分析

1.上市发行条件

从盈利角度来说，主板和中小板要求最高。新三板则对于盈利没有要求。从资产要求来说，主板和中小板都要求最近一年末无形资产（不包括土地使用权、水面养殖权和采矿权等）占净资产的比例不高于20%，且不存在未弥补亏损；而创业板是最近两年连续盈利且利润累积不少于1000万元，最近一期末净资产不少于2000万元，且不存在未弥补亏损；新三板只要满足注册资本500万，缴足且不存在出资不实的问题。其他上市发行条件，就公司治理角度来说，四大板块要求差异不大。但总体来说，主板上市要求最高，大部分是盈利能力强、运作规范、稳定增长的大型企业；其次，中小板和创业板，与之匹配的是中小规模企业，盈利能力相对较弱，但前景广阔；新三板上市要求最低，适合一些初创小规模企业。

2.发行审核上市便利性

就发行审核上市的便利性来看，我国境内市场目前采用核准制，发行审核机关、审核时间、审核内容较为严格，不亚于实质审核。另外，发行审核时间短则半年长则两年，申请程序繁琐，拟上市企业无法确定能否顺利一次性通过核准。就上市时间而言，主板、中小板和创业板上市企业需经历多个步骤，排队等待时间较长，一到两年不等。而新三板则在这方面优势较为突出，企业虽需经历制定挂牌方案、有限公司股份制改造、律师、券商、会计师出具报告、申请新三板挂牌、办理股份登记、信息披露、挂牌等多个繁琐步骤，但排队时间较短，6个月后基本可以挂牌上市。

3.发行上市成本

从改制到发行上市的费用主要源于三个部分：中介机构的服务费用、交易所的官方费用和企业市场推广费用。这三项费用中，中介机构服务费是发行上市成本高低的关键因素，其金额直接决定上市成本的高低；其次为企业市场推广费；交易所官方费用在整个上市成本中所占的比例不大。

4.融资能力

中小板上市的新发企业市盈率最高；其次是主板、创业板、新三板。从投资分析的角度出发，市盈率与投资风险成正比，市盈率越高，每股净收益越小，代表股票的价值被高估，股票存在较大泡沫；但对企业即被投资方而言，市盈率高说明市场对企业的认可度较高，可以看作股民对企业未来发展前景预期较为乐观，有利于企业募集到更多的资金。所以就融资能力而言，中小板更能满足R公司的资金需求。

（二）上市策略选择结果

通过本文对上市发行条件的分析，结合R公司财务数据可知，R公司2021年总资产412853435.5元，2019-2021年实现收入合计558933544.99元，2019-2021年实现净利润合计86442063.43元，且最近一期不存在未弥补亏损。就此而言，从R公司的财务状况的盈利角度和资产角度来说，满足了主板、中小板、创业板和新三板的上市要求，R公司可以选择这四个板块中的任意一个进行IPO。

就审核便利性而言，新三板要求最低，所以挂牌最方便。但不容忽视的一点是，新三板流动性很差，推出时间短，各项制度法规都不完善，虽说服务中小企业，是场外市场，买卖股票有特定条件，但是目前处于资本寒冬期，企业盲目进入风险较大，且在科创板推出后，政策和资源倾向较为明显，新三板在资本市场的地位岌岌可危，所以新三板笔者建议不考虑。

根据主板、中小板、创业板的整体特征进行分析：主板是这四个板块中历史最长、体量最大的，在三个板块中占有的上市公司数量最多，其中绝大多数是规模大、市场占有率高、高收益、低风险、基础较好的大型优秀的国有企业；中小板倾向于为即将进入成熟期并具有较强盈利能力的中小型企业提供服务，但规模并不像主板那么大；创业板主要服务于自主创新且具有高成长性的企业，主要为“两高”“六新”企业，即高科技、高成长性，新经济、新服务、新农业、新能源、新材料、新商业模式企业。R公司成立于2008年，历时14年，目前有员工200余人，规模中等，拥有国家高新技术企业资质，主营业务为研发工业控制系统领域的信息安全产品及销售服务，拥有专利知识产权数十项，软件著作权30多个，且承担国家科技部、北京市科委的多个科技项目建设，是一家高速成长的科技创新型企业。从这一角度分析，结合R公司现在的实际情况，笔者排除主板，建议从中小板和创业板中择选其一。

R公司计划未来5年内在全国各地设立分公司，未来新增主营业务——开办网络安全学院，产品规划上整合行业资源，建立工控安全智能一体化解决方案。同时，与国内知名企业共同搭建工控安全实验室。如果要实现上述战略规划，需要资金约2亿元，而R公司在资金取得方面存在较多问题。从上市动机出发，R公司上市首要问题是解决企业发展资金，所以，选择的上市板块的融资能力是关键因素。融资能力指标从上市板块体量大小和市盈率角度出发，中小板上市企业922家，总市值74743.91亿元，为深市多层次市场中市值最大，平均市盈率24.09倍；创业板上市企业737家，总市值42839.30亿元，平均市盈率22.9倍。所以，中小板相较于创业板在融资能力上有明显优势。

四、研究结论和展望

（一）研究结论

本文以企业融资生命周期理论为基础，结合国内资本市场现状与特征分析，将R公司数次资金取得方式作为参考，从实际出发，提出R公司融资需求。从多层次资本市场中挑选深交所主板、中小板、创业板及新三板四大上市途径，选取上市发行条件、发行审核上市便利性、发行上市成本、融资能力几个方面，通过数据研究、对比分析等方式，最终为R公司确定一条合适的上市渠道——中小板IPO。

（二）研究不足和展望

每个企业所处的行业以及个性问题都不一样，本文只是针对工业控制系统信息安全这一领域中的一家创业型公司做的融资策略选择案例分析。目前，针对具体公司情况选择融资策略的研究很少，希望后续有更多的案例分析，将企业融资策略选择做进一步的研究和优化，在实际应用中不断完善，形成一套理论，为众多中小企业在资本运营层面提供依据，促进企业良性、稳健发展。