疫情冲击后经济复苏中

张学庆

不确定性的另一面意味着一旦疫情缓解，企业与家庭的不作为边界将收窄，经济活动可能反弹较快。而且人类的学习效应也有助于对冲疫情的负面冲击，因此不必太担忧后续经济复苏的斜率。

随着国内疫情的不断好转，疫情对中国经济的冲击也有所缓和。

从高频数据看，整车货运流量指数正逐步向历史同期水平回归，5月开工率指标也多数回暖。中国经济的“至暗时刻”大概率已过。往后看，财政政策的大力度落实，房地产监管政策的因城施策、边际调整，以汽车为主要抓手的促消费政策落地，都将支撑中国经济筑底、企稳。

动能显现

“随着4月中旬以来疫情冲击有所缓解，5月统计局制造业PMI上升2.2个百分点，同时服务业PMI反弹7.1个百分点。5月经济数据显示大部分经济活动有所改善，但整体动能仍比较疲弱。”瑞银首席中国经济学家汪涛表示。

瑞银中国消费及服务业指数亦有所改善，从4月的同比下跌33%收窄至5月同比下降30%，表明消费者活动仍然疲弱。5月18城地铁客运量和30城房地产销售依然同比大幅下跌。整体而言，瑞银中国经济活动指数跌幅有所收窄，从同比下滑27%收窄至同比下滑22%。

中金公司首席宏观分析师张文朗认为，与2020年初那轮疫情相比，本轮疫情对实体经济的当期物理冲击相对较小，但不确定性相对上升，企业与家庭“观望”的边界或走阔，实体经济短期受到的冲击被放大。但不确定性的另一面意味着一旦疫情缓解，企业与家庭的不作为边界将收窄，经济活动可能反弹较快。而且人类的学习效应也有助于对冲疫情的负面冲击，因此不必太担忧后续经济复苏的斜率。

从金融房地产来看，目前房地产需求端的支持力度跟2020年同期相若，但供给端面临的制约大于彼时，在房住不炒的大背景下，楼市可能呈现“量稳价升”的态势。

复苏均衡

谈及政策操作，张文朗认为，除了要降低与疫情有关的不确定性之外，宏观政策中财政政策的重要性将继续提升。财政政策将继续加大保主体力度，但需求端发力的必要性也有所上升。

与2020年不同的是，今年下半年信用扩张可能比较慢，而财政扩张对货币增速的贡献将继续上升。结果是金融与实体复苏相对比较均衡，而2020年信用扩张较快，金融复苏明显快于实体，虚实分化比较显著。

张文朗认为，今年下半年经济增速有望反弹至5.5%左右，但不确定性上升意味着预测区间走阔。如果把今年下半年和明年上半年放在一起考虑，4个季度GDP合计同比增速将可能达到6.5%左右，远高于今年日历年度5.5%左右的增长目标。

汪涛认为，政策支持加码，但不足以完全缓解经济下行压力。近期政府已经加大政策支持力度。瑞银预计未来有望继续加码，包括增加留抵退税等税费优惠政策规模，通过加快发行政府专项债和放松地方政府融资平台融资来支撑基建投资，以及更明确地进一步放松房地产政策。

然而，迄今为止宣布的政策支持仍比较温和，且防疫政策约束可能限制宏观宽松政策的有效性。

“我们认为，目前计划出台的政策支持应不足以完全缓解经济下行压力。我们近期将中国2022年GDP增长预测从此前4.2%下调至3%，预计二季度整体GDP环比大幅下跌（环比折年下跌8%，同比增长1.4%），同时下半年的反弹力度和速度明显弱于2020年。”汪涛称。

趋稳回升

在当前疫情下，北京、上海、广州、深圳4个一线城市的财政形势也引人关注。

粤开证券首席经济学家罗志恒、宏观研究员徐凯舟撰文分析认为，在当前阶段，疫情冲击一线城市经济，各地大力落实减税降费退税，一线城市的财政压力高于以往时期。往后看，既要看到紧平衡态势将是中长期的大概率事件，也要看到疫情后推动生产生活秩序恢复、改善营商环境、激发市场活力等措施能够缓解部分压力、实现经济复苏，做到有为、善为，而非无可作为。

财政收入方面，北京和广州收入增速高于全国平均，上海和深圳表现较弱。受到留抵退税带来的政策性减收影响，4月份全国各地财政收入普遍出现负增长。按自然口径计算，北上广深一般公共预算收入当月同比下降25.8%、48.2%、12.8%和44.2%。其中，北京和廣州好于全国（-41.3%）和地方级（-40.3%）收入增速，上海和深圳则偏弱。若考虑扣除留抵退税因素后的增速，北京、广州扣除留抵退税因素后分别为同比下降0.5%、增长1.9%，表现同样好于全国（-4.9%）和地方级收入（-5.8%）。

财政支出方面，北京、深圳等全市财政支出增长较快。4月份，北京、深圳、广州一般公共预算支出同比分别增长17.5%、33.3%和减少7.3%，其中北京和深圳高于全国（-2.1%）、地方（-3.3%）支出增速。

疫情形势差异导致经济形势和税基差异，影响了财政收入的分化。财政形势如何很大程度上要看税收形势，增值税、企业所得税、个人所得税三大主体税往往占地方财政收入的六成，具体到各地则受省以下财政体制和经济结构差异影响而有差异。随着留抵退税进程过半，且伴随疫情控制，生产生活秩序恢复，经济逐步回暖，企业逐步扩大销售再缴纳税收，留抵退税的短期冲击主要集中在4～5月份，预计在6月后经济形势将成为财政收入的主导。

粤开证券认为，一线城市不仅要贯彻落实“动态清零”总方针，也要注意克服一刀切、单打一等思想，尽量防止疫情防控对生产生活秩序的冲击，尤其是要防止生产、物流等领域关键企业停摆，稳定全国产业链和供应链。