央行降准对大宗商品的影响

张小凯

降低存款准备金率与公告一周后的大宗商品价格变动有联系，但与其他时间的大宗商品价格变动并无明确关系。

中国人民银行决定于2021年12月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，此次降准共计释放长期资金约1.2万亿元。理论上来讲，央行降低存款准备金率对大宗商品价格起到支撑作用，主要原因是，一方面，短期内降低存款准备金率的消息作为利好信号，人们的预期抬升，做多大宗商品;另一方面，从供需层面来讲，长期存款准备金率的降低使得需求得到释放，对大宗商品价格起支撑作用。

理论上对大宗商品的影响

从理论上来看，笔者认为，能源方面，从短期来看，降准消息的发布能够推动中国能源需求的边际向好，从情绪上是利好消息。但原油和燃料油属于境外定价品种，更多的是关注全球经济形势以及对需求的影响。

有色金属方面，从短期来看，降准消息的发布对有色金属有利好信号。从长期来看，降准利于需求释放利好下游企业，但受疫情影响，消费端疲软的局面暂时难以扭转，未来行情仍震荡偏弱。

黑色商品方面，降准有利于基建投资以及制造业投资，但同时叠加对房地产收紧的政策，因此产生较为复杂的影响。对于钢材原材料整体有一定提振，但提振幅度较小。

农产品方面，降准对农产品的直接影响较小，农产品價格变动基于基本面。降准有提振消费的作用，从这方面看对农产品市场有边际利多作用。

贵金属方面，降准消息利好，但贵金属以美元计价，关注的是美国宏观经济情况的走势。

以上是从理论方面分析降准对五类大宗商品价格产生的影响。但实际上央行降低存款准备金率是否与大宗商品价格相关联呢？

降准公告日期与大宗商品价格

笔者选取的是央行降低存款准备金率的公告日期，而非降低存款准备金率的实施日期，原因是在消息发布的同时，该消息就会对大宗商品价格产生影响，共计20次。由于螺纹钢期货上市时间为2009年3月27日，因此螺纹钢期货经历16次降准。研究对象选取五类大宗商品中具有代表性的品种，包含沪铜、螺纹钢、原油（WTI原油）、黄金、美豆（CBOT大豆），选取收盘价的收益率进行研究，选取的收盘价收益率包含公告一天后的收盘价收益率、公告一周后的收盘价收益率、公告一个月后的收盘价收益率以及公告三个月后的收盘价收益率。

笔者研究发现，1.下调存款准备金率公告发出一天后，大宗商品期货价格收益率平均变动有限，并不超过1%，变动幅度较小且有正有负。2.下调存款准备金率公告发出一周后，大宗商品价格收益率平均变动幅度有所增加，所有品种上涨概率均超过50%，螺纹钢、原油、黄金收益率的平均变化为正，说明降准公布一周后，大部分大宗商品价格有小幅上涨。3.下调存款准备金率公告发出一个月、三个月后，沪铜、原油收益率平均变动幅度有所增加，螺纹钢、黄金、美豆收益率平均变动幅度仍较小，但此时下调存款准备金率对大宗商品价格短期内影响消退，并不能说明下调存款准备金率和大宗商品价格的关系。4.上涨概率可以看到五类品种基本都在50%左右浮动，也说明了下调存款准备金率与大宗商品关联度并不明确。

综上所述，理论上存款准备金率的下调对大宗商品价格有支撑作用，从数据上看，下调存款准备金率与公告一周后的大宗商品收盘价收益率有关联，大宗商品显示出上涨的概率比较大，且大部分大宗商品收益率的平均变动为正。但下调存款准备金率与公告一天后、一个月后以及三个月后的大宗商品收益率并不存在明确的关系。

CPI的加入与大宗商品价格的关系

笔者基于美林投资时钟理论的基本框架，对大宗商品合适的投资时机进行进一步分析。在框架中已有存款准备金率变动的前提下，本文如果引入通货膨胀这个影响因素呢？CPI是通货膨胀的衡量指标，是反映与居民生活有关的商品及劳务价格统计出来的物价变动指标。主要反映消费者商品和劳务的价格变化情况，是市场经济活动与政府货币政策的一个重要参考指标。那么，基于CPI与商品之间的联系，是否能够进一步明确降准与大宗商品价格变动之间的关系呢？该部分意在探讨央行存款准备金率变动的公告日期和CPI的共同作用与大宗商品价格变动之间的联系。

该部分选取的研究对象为央行存款准备金率变动公告发出后一个月大宗商品收盘价收益率。CPI在本文定义为环比CPI，即上月=100的同比情况，当月CPI大于100为通货膨胀即扩张，小于100为通货紧缩即紧缩。

研究发现，1.在2010-2011年我国面临较为严重的通货膨胀，在这样的情况下，央行为了维稳，多次上调存款准备金率，沪铜价格整体向上趋势。2.当通胀紧缩时，同样的央行一般会下调存款准备金率，沪铜价格上涨与下降的概率相差并不大，但沪铜价格下跌幅度较大。3.按照存款准备金率变动和通货膨胀的不同搭配，本文得到四种情况。在这四种情况中，“上调存款准备金率、通货膨胀”时，沪铜上涨的概率大于50%，但平均变动为负;“上调存款准备金率、通货紧缩”时，沪铜上涨的概率小于50%，且平均变动为负;“下调存款准备金率、通货膨胀”时，沪铜上涨的概率大于50%，且平均变动为正;“下调存款准备金率、通货紧缩”时，沪铜上涨的概率大于50%，但平均变动为负，且幅度较大。

因此，笔者研究后得到结论为，降低存款准备金率与公告一周后的大宗商品价格变动有联系，但与其他时间的大宗商品价格变动并无明确关系。基于美林投资时钟理论，考虑到CPI后本文发现存款准备金率变动与大宗商品价格变动有联系：“下调存款准备金率、通货膨胀”时，沪铜上涨的概率大于50%，且平均变动为正。因为当存款准备金率下调时，通常对应较为宽松的货币政策，叠加通货膨胀的影响，大宗商品走强，同样通过统计分析再一次验证了美林投资时钟理论。但值得说明的是，本文结论基于理论分析与统计分析，但在实际交易过程中并不能作为策略建议进行使用。