金融结构与制造业全球价值链分工地位

2022-03-05 09:39:14齐兰，王旦

求是学刊 2022年1期

齐兰，王旦

一、引言

在全球生产网络体系下，以生产工序为主的产品国际分工体系在全球迅速重构，全球价值链（Global value chain，GVC）成为当前国际分工的重要形式，更是我国参与国际循环的主要途径。长期以来，发达国家跨国公司凭借对研发设计和零部件制造等战略环节的关键技术掌握，在全球范围实施采购战略、构建营销网络和售后服务体系以获得高附加值，一直主导着“微笑曲线”的上下游，发展中国家的企业尽管能通过承担外包参与全球化生产，但大多数处于获利甚微的价值链低端制造环节。在此背景下，探究产业全球价值链分工体系、全球价值链治理体系形成影响因素成为热点。影响一国制造业参与全球价值链水平的主要因素来自对外经济开放外部因素和国内市场禀赋及体制内部因素两个方面，前者主要涉及外商投资进入程度、对外直接投资、贸易自由化等，后者主要涉及金融发展、要素禀赋、政策及制度环境等，以及由这些因素带来融资约束缓解、交易成本下降、技术进步和规模经济等效应。其中，新时代背景下，金融结构的优化，在提升一国制造业全球价值链分工地位和实现经济质量发展的作用日益凸显。

资本作为生产要素，其在全球范围内的流动和金融创新，为制造业生产活动提供了支持，对一国实体经济尤其是制造业发展尤为重要。当企业面临较强的融资约束时，会抑制其在研发创新和设备购买等固定资产投资方面的支出，迫使其选择加工贸易而非利润率更高的一般贸易出口方式，从而抑制了企业在全球价值链中的升级。我国“十四五”规划中明确指出，要“提高金融服务实体经济能力，健全实体经济中长期资金供给制度安排，创新直达实体经济的金融产品和服务，增强多层次资本市场融资功能”“深化金融供给侧结构性改革”，对金融提出新的发展要求。金融结构失衡，金融结构与经济发展不匹配不利于一国制造业全球价值链升级，尤其是发展中国家的制造业企业更容易受到外部融资约束和价值链科层治理模式制约，导致长期被锁定在低附加值、低收益环节。一般来说，金融市场发达的国家会吸引和承接更多高资金依赖与高附加值生产环节，从而促进该国产业全球价值链水平的提升。本文将银行和金融市场纳入金融结构分析框架，从不同金融结构的视角考察如下问题：何种金融结构更有利于提升一国制造业全球价值链分工地位和获利能力？这种影响具有何种异质性？影响背后的逻辑和内在机制是什么？

相比已有研究，本文可能的边际贡献在于：第一，试图从分工地位和获利能力两个维度探讨金融结构与制造业全球价值链分工地位的关系，为金融服务制造业及经济高质量发展的内在机制提供解释视角。第二，在国际层面数据分析基础上根据国家的不同收入水平和国家本身制造业所处的价值链位置等特征进行异质性考察，这些异质性结果体现了国家的外部条件、制度背景，以及发展阶段等会如何影响两者之间作用的发挥，便于制定差异化的金融支持制造业产业升级的政策。第三，理论分析并实证考察了金融结构与制造业全球价值链分工地位及获利能力的作用机制，深化金融结构与制造业全球价值链分工地位的相关研究。

二、文献综述与理论假说

自熊彼特后，金融对经济增长的重要性得到了经济学家的重视。国内外对金融支持制造业产业升级及制造业全球价值链提升的研究，大多包含于金融结构与经济增长之间的关系研究之中。研究者主要围绕探讨何种类型的金融结构更有利于经济增长。这些研究从理论上可被划分为：银行主导论、市场主导论、金融服务论和法律制度论。银行主导论者和市场主导论者分别强调银行主导型金融结构、市场主导型金融结构对经济增长更有优势，而金融服务论者和法律制度论者则不赞成二分法的金融结构观点，强调金融功能和法律制度对金融部门所产生的影响。代表性观点包括：

一是部分学者认为，以银行为代表的金融中介在调动储蓄、项目筛选决策、资本配置、风险监督方面更有优势：一方面，金融中介通过抵押和清算更能保护投资者的利益，克服信息不对称带来的逆向选择和道德风险。另一方面，以银行为代表的金融中介与企业拥有持久稳定的融资关系，有更强的动机去收集企业内部信息，监管企业运营与发展，提高金融资源配置效率。同时，银行主导型金融结构能在金融危机期间提供更具有保护性的金融缓冲，对传统产业发展更有利。国内学者研究认为金融中介是经济增长的“发动机”，金融中介的深化增加投资的流动性，提高金融资源的回报率，有助于生产率提高、技术进步和出口贸易升级。

二是部分学者指出，较之于银行主导型金融结构，市场主导型金融结构在储蓄转化、促进企业研发、行使公司控制权和风险管理方面占据主导地位，更有利于企业产品升级带动产业升级，尤其高新技术产业发展。往往金融业越发达的国家，金融市场尤其股票市场发展越好，越能克服道德风险和逆向选择问题，促进外部融资依赖程度较高和技术密集型的企业开展研发创新活动，促进企业创新和产业升级。国内学者研究发现，资本市场发展对第二产业升级尤其是制造业技术密集型行业升级作用显著为正，但信贷市场促进作用不显著甚至呈微弱的负作用。同时，相比较资本密集型或高附加值、高成长性行业，股票市场发展对高技术、创新型产业的促进作用更为明显。盛斌等、郑乐凯等认为，市场主导型金融结构更能显著提升一国全球价值链水平，其作用机制包括人力资本提升和研发创新激励及技术进步。

三是部分学者认为金融结构应与实体经济发展相适应，是动态调整的，不能直接对银行主导型和市场主导型金融结构的优劣一概而论，形成了两种观点。一是以Beck和Levine为代表的研究者认为只要法律体制高效运转、产权保护完善，银行和金融市场均能有效为项目融资，能促进资本配置效率提升和新产业发展，进而促进国内产业升级和贸易结构调整。因此，金融结构重要性不能被夸大，政策制定者应把重点放在促进金融中介、金融市场的改革和法律制度的效率改善上。二是以林毅夫等为代表的研究者认为不同经济发展阶段存在最优金融结构与实体经济相匹配。一般随着经济体不断发展，产业不断接近世界技术前沿，金融结构需要实现从“银行主导型”向“市场主导型”的转变。至此，金融结构是“金融体系内部各种不同的金融制度安排的比例和相对构成”这一概念被众多学者认可，学者们基本认同了银行主导型和市场主导型金融结构在推动一国经济发展过程中各具优势，最优金融结构并非绝对的市场主导型或银行主导型，而取决于一国实体经济的需求，并且金融结构的作用发挥还受国家契约环境、资源禀赋、制度质量等因素影响。

基于以上文献分析，本文认为金融结构会通过三个渠道影响制造业全球价值链的分工地位和获利能力。一是规模经济机制。金融的首要功能即提供资金支持和配置资金，金融市场越发达，制造业企业越容易从多元化的金融主体中获得资金用来购买先进设备、扩大生产经营等生产性活动，形成规模经济，进而提升制造业全球价值链水平。二是研发创新机制。一般来说，企业的研发创新往往具有高收益、高风险的特征，相比以银行为代表的金融中介，金融市场上的股权融资更适合为企业的研发创新提供融资、传递有效信息，极大地发挥了金融的信息传递和风险管控等功能，更有利于企业从事具有一定风险和周期的技术开发与产品研发，促进企业研发创新行为的持续化、稳定化，进而促进制造业全球价值链的提升。三是效率提升机制。制造业企业效率的提升是其占据行业全球价值链高端环节和高附加值的关键，金融市场发展为企业提供研发性和生产性投资资金，既降低企业长期生产成本和市场交易成本，又促使企业通过研发创新带动企业产品升级、工艺升级、功能升级和链条升级，提高了企业全要素生产率和可获得的价值链增加值，进而提升全球价值链水平。此外，金融市场的信息揭示功能有助于识别无效和低端供给、有效和高端供给，继而推动传统产业转型升级、新兴高技术产业可持续发展，提升制造业在全球价值链的分工地位和获利能力。影响渠道如图1所示。

图1 金融结构对制造业全球价值链分工地位与获利能力的影响作用机制

综上所述，本文提出理论假说H1。

H1：金融结构市场化程度增加更能促进一国（地区）制造业全球价值链分工地位提升。具体表现为通过规模经济、研发创新和效率提升三个渠道提升制造业全球价值链的分工地位。

经济发展初期阶段需要以银行为主导的金融体系，因为银行在实施信贷监管、保障贷款人权益方面更具有优势。随着经济不断发展，金融结构则要转向以金融市场为主导，发挥金融市场在信息传递、分散风险、缓解融资约束等方面优势，促进企业创新活动展开与产业发展可持续。因此，处于不同收入阶段的经济体由于发展基础和发展目标不一致，与其制造业发展相匹配的金融结构也有所差异。此外，金融结构对制造业全球价值链水平的作用还受该国制造业本身所处全球价值链分工地位的影响。随着一国制造业全球价值链水平的提升，制造业更专注于研发设计、品牌销售等核心技术以获得高附加值，迫切需要发达的金融市场发挥好资金融通、信息传递和风险管理等功能，为其长期抢占高附加值环节保驾护航。同时，提供直接融资的机构投资者会加强对被投企业监督，激励被投企业开展高效率的生产和研发性活动，进一步提升其全球价值链水平。可当全球价值链水平已处于较高地位时，金融市场面临更严格的金融监管，这一促进作用可能会有所削减。由此提出理论假说H2。

H2：金融结构市场化程度增加对制造业全球价值链分工地位提升作用在不同收入水平的国家存在异质性。此外，一国本身制造业在全球价值链分工地位的高低决定金融结构对其的影响程度。

三、研究设计与数据来源

（一）模型设计

金融结构对不同国家制造业全球价值链分工地位的影响有所不同，同时考虑到金融结构对制造业全球价值链分工地位的影响具有滞后性，本文借鉴Rajan 和Zingales 和Hsu 等的做法，构建如下计量分析模型：

公式（1）中的下标和分别表示国家和年份。是核心被解释变量制造业全球价值链分工地位。fstr表示国家年度的金融结构，X表示国家层面的控制变量。u、δ分别表示国家效应和时间效应，ε表示随机扰动项。

（二）变量说明与数据来源

1.全球价值链分工地位指标测度（）。Koopman 等提出“全球价值链分工地位”指数来衡量行业的全球价值链分工地位；Johnson 等利用出口国内增加值率来衡量一国（地区）参与全球价值链分工的强度和盈利能力。为全面反映一国制造业全球价值链的分工地位，本文从分工位置和获利能力两个维度综合考察，说明如下：

①全球价值链分工地位指数（）：采用基于贸易增加值分解框架构建全球价值链分工地位指数为代理指标，该指标值越大反映该行业越靠近有利的上游位置。公式如下：

公式（2）中，表示制造业全球价值链分工地位指数，表示制造业的间接增加值出口，即用于进口国生产第三国所需一国出口中间产品所含的国内增加值；表示制造业出口最终产品中包含的国外增加值，表示制造业以增加值核算的总出口。

②出口国内增加值率（）。各国参与全球价值链分工的根本动因是获取预期经济利益，出口所创造的国内增加值可反映其在全球价值链中获得的经济利益。以出口国内增加值率衡量各国制造业在全球价值链中的价值创造和获利能力，值越大表明价值创造和获利能力越强。公式如下：

公式（3）中，GVCD表示国家制造业在年度参与全球价值链分工的出口国内增加值率，DVA表示制造业出口所创造的国内增加值，Esr表示出口额。

2.金融结构（fstr）。关于金融结构测算代表性的做法是从以银行为主导和以金融市场为主导两方面来考察，涉及的测度指标包括：一是使用一国银行部门的规模与金融市场（含股票市场和债券市场）的规模比例来代表该国的金融结构；二是以Levine 为代表，将金融结构市场化程度增加定义为股票市场相对于银行部门的较快发展，分别从股票市场和银行的相对活力、相对规模和相对效率三个维度考察一国的金融结构，并以每年这三个维度指标的第一主成分作为一国金融结构的综合指标。本文借鉴该研究，将金融结构细分为一个总指标和三个子指标，即fstr=（fs,fsactiv,fssize,fseff）。其中，即相对活力，衡量股票市场相对银行的活跃程度，等于股票市场总交易额与银行私人信贷的比值；即相对规模，衡量股票市场规模相对银行信贷规模的大小，等于股票市场规模与银行私人信贷的比值；即相对效率，衡量股票市场相对银行的效率高低，等于股票市场交易额占GDP 的比例乘以银行总资产管理费用；则是利用以上三个维度对一国金融结构的综合度量，即按照年份对三个维度指标采用主成分分析方法取第一主成分构成得到的一国金融结构综合指数。以上四个指标值越大，表明一国金融结构市场化程度越强，金融结构越倾向于市场主导型，反之则越倾向于银行主导型。本文在后续研究中采用金融结构综合指数作为一国金融结构的代理变量，同时为保证结论的稳健性，分别采用金融结构三个子指标进行回归。

3.控制变量（）。利用影响制造业全球价值链分工地位的因素来筛选控制变量。鉴于数据可得性，本文从两方面选取：一是从对外经济开放视角选取外商直接投资、对外直接投资、贸易开放度等变量指标；二是从国家内部禀赋和体制视角选取国家资本禀赋、互联网水平、税收水平、金融发展水平、制度质量和人力资本水平等变量指标。

4.中介变量（）。与规模经济效应、研发创新效应和效率提升效应三个渠道密切相关的变量，包括制造业前向关联的增加值、专利申请量和全要素生产率。其中全要素生产率（），借鉴林志帆和龙晓旋的做法，利用佩恩世界表（PWT9.1）中各国横向可比的全要素生产率（，即以美国为1 基准）与美国全要素生产率纵向可比数据（）乘积来表示。变量相关说明见表1。

表1 模型变量选取与计算

5.数据来源。制造业全球价值链测算原始数据来自世界投入产出表（WIOD2016）、UIBE 全球价值链指数数据库等，样本包括42 个经济体，时间跨度为2000—2014 年。金融结构原始数据来自世界银行的全球金融发展与结构数据库（FDS），部分数据利用世界银行等数据库数据填充。国家资本禀赋和全要素生产率等指标原始数据来自格罗宁根增长和发展中心的佩恩世界表（PWT9.1）与美国联邦储备委员会经济数据。世界治理指数来自世界治理指标数据库。专利申请量数据来自美国专利局（USPTO）统计的各国所有制造业在美国专利申请数量。其他数据来自世界银行世界发展指标数据库（WDI）、联合国贸易与发展组织数据库（UNCTAD Statistics）、经济合作发展组织数据库（OECD Databases）、联合国教科文组织数据库等。为消除价格影响，采用以2011 年不变美元计价数据，考虑数据可得性，选取42 个经济体2000—2014 年的数据作为研究样本，同时，为消除不同单位差异，在实证分析中对fdi、ofdi、kin、tax、hr、msva和pata等单位不统一指标取对数处理。变量描述性统计见下页表2。

表2 描述性统计

四、检验结果及分析

（一）基准回归

1.金融结构对参与全球价值链分工地位指数（）的影响

基于公式（1），以全球价值链分工地位指数（）为解释变量，采用双向固定效应模型检验，结果见下页表3。表3分别报告了未加控制变量和加入控制变量，同时控制国家固定效应和时间固定效应的回归结果，回归结果没有发生本质变化，将第（5）—（8）列视为基准回归结果。

表3 金融结构对制造业全球价值链分工地位指数（GVC_positon）的影响

注：括号里为聚类标准误；*、**、***分别表示10%、5%、1%的显著性水平；固定效应包括国家固定效应和时间固定效应，下同。

结果显示：①由第（5）列可知，金融结构综合指数回归系数在1%显著性水平下显著为正，说明金融结构市场化程度增加显著提升了制造业全球价值链分工地位，验证了假说1。②第（6）（7）（8）列考察金融结构三个维度（相对活力、相对规模和相对效率）对制造业全球价值链分工地位指数的影响，结果显示金融结构市场化的相对规模、相对活力和相对效率的上升均显著提升了制造业全球价值链的地位，证实上述结论的稳健性。③控制变量中，外商直接投资（ln）、人力资本水平（ln）的回归系数显著为正，说明外商投资进入程度、人力资本水平的提升对制造业全球价值链分工地位有显著的促进作用，其中人力资本水平的贡献尤为重要，表明人力资本水平提升带来的积累与流动效应有助于制造业企业产品创新、工艺升级等，进而提升了制造业全球价值链分工地位。而外商投资进入带来的融资约束缓解、技术溢出等有助于东道国制造业全球价值链水平提升。市场开放度（）对制造业全球价值链分工地位有显著的负向影响，这意味着单纯依靠贸易规模的扩大并不能提升贸易出口国制造业全球价值链分工地位，反而可能会使制造业陷入“低端锁定”的风险。对外直接投资（ln）对制造业全球价值链分工地位指数影响为负但数值很小，这与刘斌等研究发现能通过“逆向技术溢出”促进母国企业在全球价值链体系的分工地位结论相反，可能的原因在于对外直接投资规模的扩大抢占了本国产业发展需求的资金支持，甚至形成与国内产业产品竞争等局面，从而不利于母国企业产品升级和功能升级。

2.金融结构对参与全球价值链分工的出口国内增加值率（）的影响

基于公式（1），以出口国内增加值率（）作为被解释变量，得到实证结果如下页表4 所示。表4 分别报告了未加控制变量和加入控制变量，同时控制国家固定效应和时间固定效应的回归结果，回归结果没有发生本质变化。将表4（见下页）的第（5）—（8）列结果视为基准回归结果。结果显示：①由第（5）列可知，金融结构综合指数的回归系数在5%显著性水平下显著为正，说明金融结构市场化程度增加显著提升了一国制造业在全球价值链的获利能力，验证了假说H1。②第（6）（7）（8）列得出金融结构市场化的相对活力和相对效率的上升均显著提升制造业在全球价值链的获利能力，证实上述结论的稳健性。

表4 金融结构对制造业出口国内增加值率（GVCD）的影响

（二）稳健性检验

1.变换核心解释变量

考虑金融结构容易受到短期经济周期性波动的影响，采用三年平均值的方式对金融结构的相对活动、相对规模和相对效率三个维度的原始数据进行处理，然后利用主成分分析方法求出三年平均值处理金融结构综合指标（）来衡量金融结构市场化程度，检验结果见下页表5。

下页表5分别报告替换解释变量，加入控制变量和不加入控制变量，同时控制国家固定效应和时间固定效应的回归结果。结果显示，采用三年平均值处理的金融结构综合指标（）与全球价值链的分工地位指数（）和出口国内增加值率（）都存在显著的正相关，检验了上述结论的稳健性。

表5 金融结构与制造业全球价值链分工地位：变换核心解释变量（fsp）

2.考虑内生性

上述研究的金融结构与制造业全球价值链分工地位的回归分析可能存在内生性问题，一方面，不论是银行主导型还是市场主导型金融结构的形成发展，都会受一国经济发展阶段、产业发展水平及产业的国际综合竞争实力等的影响，从而可能产生反向因果关系，导致回归结果由于存在内生性而被低估。另一方面，一国制造业的全球价值链分工地位受多重因素影响，尽管模型尽可能考察了影响因素的控制变量，但依然存在某些变量由于数据获取等原因无法捕捉到而遗漏，如一国实施产业和贸易政策等，这些影响因素对制造业全球价值链分工地位的作用在国际大环境下难以确定是正向还是负向，从而导致回归结果由于存在内生性而可能被低估。

为解决内生性问题，使用工具变量法对基本研究结果进行稳健性检验。工具变量需同时满足两个条件：（1）要与内生解释变量存在较强的相关性；（2）与回归模型的残差项不相关，即工具变量不通过金融结构以外的其他途径影响制造业全球价值链分工地位。参考Porta 等利用法源构建工具变量，具体构建方法为，将样本国家按照法源体系分为大陆法系和英美法系两组，一国的金融结构的工具变量为该国所在组的其他国家金融结构综合指数（）的平均值，用表示。该工具变量选取的思路在于：就相关性而言，法源会直接影响股东和债权人的权益及合约的履行，进而决定这一国资本市场尤其是证券市场发展程度和公司所有权结构。拥有法律传统和较为民主的政治制度国家，债权人、股东受到较高的保护，金融结构市场化程度更高，因此法源会影响金融结构。就外生性而言，法系源自占领者或殖民者的持续影响，在很早之前就已经确定，对一国制造业全球价值链分工地位不产生直接影响。同时，考虑法系渊源一般不随时间发生变化，为了控制时间效应，利用不同法源的国家金融结构综合指数的年度数据计算得到既满足条件又具有时间效应的工具变量。工具变量回归结果见下页表6。

表6 报告了加入控制变量的工具变量两阶段最小二乘法（2SLS）估计结果。结果显示金融结构变量回归系数的估计比OLS 估计有所增大，依然显著为正，工具变量回归结果进一步证实基准回归结论的稳健性。同时，第一阶段回归结果显示工具变量与金融结构显著相关，统计量超过10，反映出工具变量回归不存在弱工具变量问题；第二阶段结果显示金融结构的系数达0.0431 和0.0772，超过基准回归系数0.0097和0.0153，再次验证了假设H1。

表6 金融结构与制造业全球价值链分工地位：工具变量（IV）回归结果

（三）异质性分析

1.基于不同收入水平的国家异质性

根据前文理论分析可知，各个经济发展阶段存在最优金融结构与实体经济发展相适应。处于不同发展阶段的经济体，资源要素禀赋结构不一致，对金融服务的需求有所差异，一般表现为，随着经济体发展水平不断提升，金融市场规模扩大和结构不断优化促使各国在资本密集型和技术密集型产业发展方面形成比较优势，尤其缓解了附加值含量高、外部融资依赖程度高的资本密集型或技术密集型产业的融资约束，激励企业高附加值产品研发与出口，从而提升一国产业在全球价值链的分工地位和获利能力。那么，是否存在国家处于不同发展阶段，金融结构对制造业全球价值链分工地位和获利能力的影响在不同收入水平国家存在异质性？根据世界银行对国家按收入水平的划分，将数据分为两组——高收入和中等偏上收入国家、中等偏下和低收入国家，分别对两组国家回归，结果见下页表7。

由表7 第（1）（2）列可知，在高收入和中等偏上收入国家，金融结构市场化程度增加其对制造业全球价值链分工地位指数和出口国内增加值率均有显著的提升作用，系数值分别为0.0094 和0.0157，说明经济发展水平好的国家，金融市场越发达越有利于其制造业全球价值链分工体系中获利能力的增强和分工地位的提升。由表7第（3）（4）列可知，在中等偏下和低收入国家，金融结构市场化程度增加，显著提升制造业全球价值链分工地位指数，但对其获利能力正向影响不显著。原因在于中等偏下和低收入国家金融市场发展有助于其获得促进规模扩大和效率提升的资金支持，为其参与全球价值链分工体系提供了机会。然而，在当前制造业全球价值链体系中，由于知识产权保护、“无工厂制造”存在，拥有高附加值的高端业务环节纷纷向中等偏上和高收入国家集中，而规模庞大的组装、代工等低端业务环节普遍向中等偏下和低收入国家转移，使得中等偏下和低收入国家获利甚微，导致金融结构市场化程度增加对制造业参与全球价值链获利能力的影响不显著。

表7 基于国家异质性分析：高收入和中等偏上收入国家、中等偏下和低收入国家

2.基于不同制造业价值链水平的国家异质性：分位数检验

随着国际分工体系日益深化，发达国家为最大化获取高附加值，利用跨国公司将非核心业务和低附加值业务环节离岸外包或转移到发展中国家，在本国国内从事研发设计、销售终端等高附加值环节，导致各参与国在全球产业价值链所处的分工地位和获得的经济利益存在差异，表现明显的“产业链固链”现象，即发达国家保持在全球价值链的高参与程度和高附加值环节的主导地位，而发展中国家和新兴市场国家尽管通过承接外包等业务提高产业生产效率和发展瓶颈产业，但始终被锁定在全球价值链的低端位置。这就使得金融结构对本身制造业处于不同全球价值链水平的国家影响存在异质性。采用分位数检验来检验这一特征，结果见表8。

表8 金融结构对制造业全球价值链分工地位的分位数检验

表8中各分位数上金融结构的估计系数是关注重点，结果显示：

（1）从金融结构对制造业全球价值链分工地位指数（）的影响来看，一方面，其在25%、50%、75%和90%分位数上回归系数显著为正，且整体呈逐渐递增趋势，说明随着一国制造业全球价值链分工地位的不断提升，金融市场不断发展带来全球价值链水平的进一步提升。另一方面，在10%分位数上，金融结构回归系数显著为正，但随后25%分位数系数显著下降，表明对于制造业全球价值链分工位置较低的发展中国家，经济发展水平和要素禀赋结构一定时，盲目发展金融市场，可能引发“金融-产业”互不协调，导致金融资本不为本国还不成熟的生产提供资金，而是流向发达国家追逐更高收益，金融资本甚至与产业资本相脱离，不利于制造业发展和全球价值链中水平提升。

（2）从金融结构对制造业出口国内增加值率（）的影响来看，金融结构的回归系数同样显著为正。整体来看，其在10%、25%、50%和75%分位数上回归系数呈现递增趋势，意味着随着金融市场的发展，企业在高附加值环节能以合理的融资成本增加投资，金融资本与产业资本协同耦合得以实现，与新技术相适应的金融创新得到普及，更进一步提升了产业在参与全球价值链分工的盈利能力。而在90%分位数上金融结构回归系数有所下降，说明随着金融市场的发展，当一国制造业产业和技术水平越来越接近世界技术前沿，其在全球价值链中的获利能力存在阈值，即当一国制造业在价值链上已拥有较强获利能力时，一方面，企业的技术创新和产品创新风险越来越高，投入成本越来越高，在全球价值链中可获利空间逐渐减少，资本的逐利性使得一国资金在全球范围内借助金融市场进行投资获利而不投入生产，导致其对制造业全球价值链的获利能力的提升作用有所减弱；另一方面，在制造业全球价值链水平较高的国家，金融市场往往需要执行更严格风险监管以预防风险，使得提升作用有所减弱。这也侧面印证了佩蕾丝的四阶段模型中的金融资本与产业资本的互动关系，即金融市场与制造业产业发展相耦合时，金融结构市场化程度增加更能促进制造业全球价值链分工地位提升和获利能力增强，反之这一促进作用将减弱。

五、机制检验

由理论机制分析可知，金融结构通过规模经济、研发创新和效率提升三个渠道影响制造业全球价值链分工地位和获利能力。借鉴温忠麟等的研究，利用公式（1）（4）（5）中介效应模型考察金融结构综合指数（）是否通过这三个机制影响制造业全球价值链分工地位和获利能力，以及作用方向。

其中，代表中介机制变量，包括反映规模经济、研发创新和效率提升三个中介机制的代理变量，中介机制检验结果见下页表9和表10。

由表9 和表10 可知：①规模经济机制。由第（2）（3）列可知，当一国金融结构市场化程度增加时，制造业企业面临的融资约束得以缓解，有助于企业扩大经营，通过规模经济效应提升制造业全球价值链分工地位和获利能力。②研发创新机制。第（4）（5）列可知，金融市场不断发展激励企业做出研发投资决策并开展研发创新活动，促进国内企业创新，从而提高企业在全球价值链中的竞争优势、分工地位和获利能力。③效率提升机制。由第（6）（7）列可知，金融市场不断发展促使企业有更多融资选择和获取有效信息，得以增加有效的研发性和生产性投资，提升企业全要素生产率，促进制造业企业在全球价值链中实现功能和链条升级，进而占据产业高端环节、获得更多的价值链增加值，制造业全球价值链水平得以提升。

表9 金融结构与制造业全球价值链分工地位的机制检验：基于分工地位指数（GVC_position）

表10 金融结构与制造业全球价值链分工地位的机制检验：基于出口国内增加值率（GVCD）

六、结论与政策启示

本文基于世界投入产出数据库（WIOD）和全球金融发展数据库（GFDD），利用跨国数据，理论分析并实证考察了金融结构与制造业全球价值链分工地位之间的关系。主要结论如下：一是金融结构与制造业全球价值链分工地位之间存在显著的正相关关系，结论在替换核心解释变量和考虑内生性后依然显著。这一基本结论为“十四五”规划提出的“增强多层次资本市场融资功能”的任务要求提供了经验证据。二是基于国家异质性检验，得出在高收入和中等偏上收入国家，金融结构市场化程度增加，对制造业全球价值链分工地位和获利能力影响显著为正；但在中等偏下和低收入国家，金融结构市场化程度增加仅对制造业全球价值链分工地位影响为正，对获利能力影响不显著。三是通过分位数检验发现，金融结构对制造业全球价值链分工地位的影响程度与一国制造业本身所处的全球价值链分工地位密切相关，整体表现为当一国制造业全球价值链水平不断提升，金融市场作用更为重要。四是通过中介效应模型进行机制检验发现，金融结构通过规模经济、研发创新和效率提升三个渠道提升制造业全球价值链分工地位和获利能力。

以上结论对中国打造金融强国和产业强国有三方面启示。一是进一步深化我国金融体制改革，重视资本市场发展，提高直接融资比重以确保其与间接融资均衡合理，同时需注意防范金融风险。二是要确保金融结构实现持续调整。尤其是当前我国进入了由中等收入国家向高收入国家迈进、经济从高速增长向高质量发展转变的新发展阶段，构建与新发展阶段相适应的金融结构尤为重要，即要创造良好的金融生态环境，健全金融监管体系，防止金融业出现“发展过度”和“发展不足”的悖论。同时，在坚持以市场化改革为导向的同时，注重配合使用有效的金融资源分配政策，创新互联网金融、金融科技等新金融业态，发挥PE、VC 等金融业态在化解产能过剩，培育高端制造业、高科技产业和新兴战略产业等方面的优势，推动我国制造业向全球价值链中高端位置攀升。三是进一步发挥规模经济、研发创新、效率提升在制造业高质量发展方面的作用。一方面通过构建全方位、多元化的金融服务体系，为制造业生产规模扩大和研发创新提供资金支持、信息传递和风险监管等；另一方面，发挥制造业产业间的协同效应和技术溢出效应，提升制造业效率，最终实现制造业全球价值链分工地位的提升。