省属国企混合所有制改革与员工持股探析

文/邓雨鸥

（江西省旅游集团股份有限公司）

随着2015年以来国企改革“1+N”顶层设计文件——《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》出台，混合所有制改革成为国有企业未来发展的重要方向。混合所有制改革企业通过建立股权多元，体制机制创新，公司治理优化，整体效率提升的现代企业制度，促进国有企业持续健康发展，实现国有资产保值增值。

国有企业混改后，通过整合各方资金与资源，建立现代企业制度，一是构建多方有效制衡的现代公司治理结构，完善法人治理与相应的分权授权机制，明确党委会、股东会、董事会、监事会、经理层的职责边界。二是建立灵活高效的市场化经营机制，在选人用人上，建立岗位“能上能下”职业通道，薪酬“能增能减”的考核机制，人员“能进能出”的市场化用人体系，使企业与市场接轨，改变员工靠等要等传统思维，具备危机意识。三是建立员工中长期激励机制，通过员工持股、虚拟股份、项目跟投等机制创新，使员工与企业结成利益共同体，形成长期激励机制。

一、混合所有制改革的主要操作路径

混合所有制改革通常可采用产权转让、增资扩股、出资新设、员工持股等多种方式进行，实现国有资本与非国有资本协同发展，使企业股权多元化，形成相互制衡、相互促进、战略协同等。

（一）产权转让

在不改变混改企业注册资本的基础上，通过将部分股权进行对外转让，以达到股权多元化的目的，实现企业混改。根据《企业国有资产交易监督管理办法》以及《企业国有资产法》、32令等规定，产权转让原则上不得对受让方设定资格条件，最终以价高者得为主要依据。在国有企业产权转让过程中，进场交易往往成为必备路径，一是制定好企业国有产权转让方案，根据企业发展战略做好相关可行性研究，充分论证；二是履行好内部决策程序，国有独资公司，应当由总经理办公会审议，有董事会的，由董事会审议；三是根据出资企业监管权限，做好审核、审批程序；四是在产权转让事项经批准后，聘请相应的会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所等中介机构，对公司进行审计、评估，并出具法律意见书。其中资产评估方面，做好相应评估结果的核准与备案。

（二）增资扩股

增资扩股，是指公司为扩大生产经营规模，进一步优化股权比例与股东结构，以提高公司资信和竞争力，主要通过设定投资者资格条件并开展综合评议或竞争性谈判的方式遴选最切合自身发展需求的投资者。目前，国有企业混改主要采用的是增资扩股模式。主要关注：一是在可行性研究方面，企业增资应当有利于国有经济的布局与结构的调整优化，有利于提高企业核心竞争力，有利于促进企业的长远发展；二是在制定增资方案时，主要内容包括募集资金金额、资金用途、投资方应具备的条件、选择标准与遴选方式等内容；三是做好内部决策，各国有股东方代表要严格依据32号令的规定及委派单位指示发表意见；四是国资监管机构做好审核批准工作；五是做好资产的审计、评估工作，出具相应的法律意见书。

（三）员工持股

员工持股是国有企业进行混合所有制改革的重要路径之一，通过开展员工持股，使企业与员工绑定，形成共同体，减少人员流失率，提高优秀人才粘合力，同时，可以作为激励手段，增加员工工作主动性，改变过去干好干坏一个样的局面。员工持股往往与增资扩股结合使用，通常采用公司制、有限合伙、资管计划等方式持股员工股权，主要存在的问题是，员工退出路径设计存在部分障碍，在应对员工离职时，没有足够的资金予以回购。

二、混合所有制改革的主要风险及防范

（一）国有资产流失风险

一是混改前的混改决策风险，对混改前期的可行性研究不详细，内部决策审批讨论不充分，对混改方式的选择不合规等，均会造成国有资产流失。盲目混改，为改而改，对混改的目的不理解，认识不清，使国有资产的保值、增值得不到保障。

二是对混改的退出机制设计不合理。对投资的募投管退链条把握不清，一旦混改企业发生效率不高的时候，无法及时退出，进而影响整个混改效果。

三是充分混改过程中的风险。一方面是资产评估的风险，具体体现在评估基准不规范，对无形资产特别是商誉、专利等评估价值虚高，引进的社会资本存在关联关系、利益输送等；另一方面存在民企挂靠国企风险。部分新设企业中，国企只是名义上的股东，不承担经营管理上的责任，每年享受固定回报，而民企则利用国企的外衣，在市场上承接业务，存在名股实债与国资声誉等风险。

四是存在被收购企业逃废债风险，主要是在国企并购过程中，对方企业转移有效资产，仅留下管理人员及部分办公资产，使国企背上沉重的壳负担。

五是混改后的风险。主要存在以下几个方面：

（1）内部控制的风险。在国企混改后，企业股权多样化，公司治理向股东会、董事会、经理层等多层次治理转变。在这个过程中，因为引入的社会资本大多以未来公司资产证券化形式退出为目标，不大干涉企业管理，而国有股东则因为混改而赋予管理层更大的自主权，在信息不对称的情况下，极容易形成管理层对公司的控制，从而造成战略失误、决策失误、投资失败等国有资产流失风险。

（2）国有股东一股独大的道德风险。在企业混改后，大多数情况下，依然保留对国有企业的控股权，而社会化股东大多以退出为目的，在各项考核压力的催动下，国有股东容易利用关联交易、违规担保、费用分摊、有效资产转移等方式，给混改企业造成道德风险。在前不久的华晨宝马与山西永煤事件中，就表现得比较明显。

（3）认识上的风险。主要是国有企业的领导人员，对混改的认识不深。认为企业混改后，甚至在员工持股的基础上，认为自己就是企业的老板，从而把企业当成自家的自留地，引发各种大幅增加薪酬、随意发放福利等现象。

（二）财务上的风险

一是对集团整体混改而言，企业混改后，随着社会资本的引入，很多过去纯国有时期可以通过政府无偿划转的资源，需要通过市场化手段获取，增加了企业并购难度，使资金吃紧。以及以前可以通过政府指定服务的业务，可能在混改后将不能再指定，而需要通过市场竞争的方式，可能使业务萎缩。在资金获取方面，混改之前，因为有政府的背书，使企业获取资金较为容易，融资成本也比较低，在混改后，资金成本与融资额度可能都会受限。

二是对于下属子公司混改而言，在子公司混改后，因为社会股东的加入，使子公司的财务管理机制与母公司不同，主要体现在会计政策的运用以及资金的统一管理上，存在着不一致的地方。特别需要关注的是子公司在融资性贸易、资质挂靠、内控管理不严格等方面对集团公司造成的影响。

三、江西省旅游集团的混改与员工持股实践

（一）混改背景

江西省旅游集团成立于2014年11月30日，成立之初，就确立了混改的大方向，以混改为突破口，以资源为依托，整合省内旅游资源；以资产为纽带，逐步与省内重点旅游资源建立权属与业务上的强联系；以资本运作为手段，加强各子公司权属关系，以集团整体上市实现省内旅游资源的证券化，从而带动省内旅游产业发展，打造省内旅游航母，实现旅游强省的目标。

（二）混改的主要过程

（1）根据省委省政府指示，成立混改专项小组，并聘请了专业的券商投行机构作为财务顾问，梳理股权关系，做好混改的顶层设计，在混改之初就按照上市标准进行准备，做好混改方案，论证混改的可行性以及对省内旅游资源的整合效益和对江西省旅游市场的发展。

（2）混改方案做好后，上报国资监管机构审批后，即开展增资扩股，并进入江西省产权交易所挂牌交易，引进战略投资人。战略投资人要高度看好和深刻理解旅游产业，高度认可江西旅游资源与市场，高度认可省委省政府发展旅游产业的决心与魄力，高度认可省旅游集团的经营运作能力。

引进的战略投资人任何一方或同一控制下的相关多方控股不能超过34%，使国有股东能够形成相对控股，保持企业国有属性不变，旅游强省的使命不变。

（3）审计和评估相关资产。聘请会计师事务所和资产评估事务所，独立、客观、公正地对企业资产进行全面、细致的评估，形成审计与评估报告，并以评估价格作为引进战略投资人价格。

（4）在混改的过程中，同步开展员工持股计划。随着国资发【2016】133号文的下发，国有企业混改开展员工持股有了制度上的依据，省旅游集团在开展混改过程中，参照该文件，聘请专业中介机构充分论证员工持股的可行性与实践性。认为员工持股有助于优化集团资本、人才结构，使员工与集团结成“利益共同体、命运共同体、价值共同体”，使大家“力出一孔，利出一孔”，共同为旅游强省的目标奋进，同时也有利于集团中长期激励机制的建立。

根据券商指导意见，员工持股平台采用有限合伙企业形式，一方面有利于防止双重征税，另一方面也有利于统一管理。

（三）混改的主要成果

一是建立了完善的现代企业治理机制。形成了党委会、股东会、董事会、监事会、经理层的议事规 则等公司制度，完善企业治理，提高了公司的决策质量与执行效率。

二是整体改制，改变了过去国有企业铁饭碗，让员工彻底走向市场，减轻了政府负担，特别是一些老酒店、老宾馆，由于资产得到了评估，获得了市场认可，重新焕发了新的活力。

在改制过程中，妥善解决了改制员工的遗留问题，采取了买断、赎买、提前退休等途径。 三是集团资产规模迅速扩大。集团混改后，通过引入战略投资人，使注册资本金快速变大，资产负债率快速下降，大幅提高了集团的融资能力，集团通过资本运作等方式，一方面通过并购重组等方式，收购了大量的有效资产，为以后集团的长期发展储备资源；另一方面通过收购上市公司，使集团资产整体证券化有了通道，也有利于战略投资人以及员工持股退出。

四是效率得到了提升。混改后，特别是员工持股计划的施行，员工的主人翁意识得到了加强。普遍重视成本、效益等问题，提高人效产出，从而在降低成本的同时，效益提升。

五是抗风险能力得到了加强。集团混改后，随着资产规模的不断扩大，迅速规划出“六加二”的业务板块，形成“东方不亮西方亮，黑了南方有北方”的局面，整体抗风险能力迅速增强。这一点在应对新冠疫情的时候表现特别明显。在疫情期间，集团的景区、酒店、旅行社等业务板块遭到巨大冲击，但是相应的旅游地产开发、跨境购服务等反而逆势而升，最终集团经受住了考验，在疫情期间，没有裁员一人，没有减薪一人，总体业绩不降反升。

（四）混改的主要问题

一是在资源整合上遭遇到了前所未有的困难。在混改前，集团整合资源更多的通过行政手段划转，成本较低，在混改后，因引入了社会化股东，为防止国有资产流失及利益输送等问题，在资源整合上，更多的是通过并购、重组等手段进行，使集团的资金压力陡增。特别是省内优质旅游资源无法有效导入，难以实现整合省内旅游资源的初衷。

二是对国资监管的问题。一方面是上级机构对旅游集团的监管，大多还停留在传统的“管人、管事、管资产”的思维层面上，没有转化到国家最新提出的“管资本”层面，使集团的各项经营、投资事项请示多、汇报多、签字多，影响决策效率。另一方面是在考核上，上级国资监管对集团的考核依然是以传统的国资体系考核为主，没有考虑到集团的成长、成型期的困难与劣势，造成集团的发展往往以短期效益为主。

三是战略投资人的退出机制问题。市场上的战略投资人大多以财务性投资为主，其最终目的都是以某种方式退出。在集团引入战略投资人时，是希望能够以集团整体上市作为最佳退出通道，但是随着国家证监会上市政策的不断变化，上市的路径也逐渐模糊，使上市的时间越来越漫长，从而影响战略投资人信心。若战略投资人退出后，又需要提前寻找新的战略投资人承接，使集团在优化股东层面的工作巨大。

四是员工持股平台的问题。员工持股在设计之初，强调的是利益共享、风险共担。但大部分员工对于资本市场则往往带有很大的盲目性。其盲目地加入集团员工持股计划，盲目地期待集团上市后的高回报，在经历过漫长的等待后，可能产生退股、离职等意向，并期待能够享受高于投资本金的回购金额。而员工持股平台在设计之初的回购机制，是以集团净评估的净资产为限，这就使员工有可能无法回收本金的局面出现。