对我国国有企业股权激励实施效果评价——以中航沈飞为例

王予欣

（贵州财经大学，贵阳 550025）

0 引言

国有企业、国有控股公司作为我国国情和时代发展下的产物，是我国经济的重要来源。改革开放后，随着经济体制的改革和资本市场的变化，国有企业逐渐进行经营权和所有权相分离，委托代理产生的问题也随之引起广泛关注。国有企业正是在此过程中逐渐意识到对高管实施股权激励的必要性所在。作为国企改革的重中之重，激励机制改革正在提速，自2019 年初以来，央企控股上市公司实施股权激励有关部署开始明显加速，当年4 月，由国务院印发的《改革国有资本授权经营体制方案》明确提出，支持出资企业依法合规采用股票期权、股票增值权、限制性股票、分红权、员工持股以及其他方式开展股权激励，股权激励预期收益作为投资性收入，不与其薪酬总水平挂钩。2019 年下半年，国资委又发布了关于进一步做好中央企业控股上市公司股权激励工作有关事项的通知，标志着中央企业控股上市公司实施股权激励的政策体系已经基本定型。2020年5 月30 日，国资委官网正式发布《关于印发〈中央企业控股上市公司实施股权激励工作指引〉的通知》。不过，目前我国国企的中长期激励大都处于试点和探索阶段，还需要与薪酬分配、国资监管等多项制度改革协同推进，实现更大的授权和突破。国企改革冲锋号已经吹响，未来深化激励改革已成业内共识，这无疑将为我国国有企业的发展注入新动力，也将推动资本市场释放新的红利。

1 中航沈飞基本概况及股权激励计划介绍

1.1 公司基本概况

中航沈飞民用飞机有限责任公司（简称“沈飞民机”，英文名 称：AVIC SAC Commercial Aircraft Company Limited，SACC）成立于2007 年8 月，由沈飞公司、西飞国际、中航投资有限公司共同出资组建，以航空产品制造为主营业务的股份制公司，属于国有控股的合资企业。是中国民用飞机机体结构部件的骨干生产企业，主营业务为民机零部件的设计、试验、生产、销售，现有员工2000 余人。2017 年，航空工业沈阳飞机工业（集团）有限公司（简称：航空工业沈飞）100%股权注入中航沈飞，成为中航沈飞的唯一全资子公司，实现了核心军工资产整体上市，被誉为“中国战机第一股”。近年来，公司经营业绩和规模不断扩大，主要经济指标保持稳定增长，企业整体实力不断增强，为我国国防建设和地方经济发展做出了突出贡献。

1.2 股权激励计划介绍

2017 年，中航工业集团出台了中长期激励总体方案，印发了《中国航空工业集团公司中长期激励暂行办法》。股权激励作为其中一种激励方式，对调动员工工作积极性、提高公司盈利水平有促进作用。2018 年5 月16 日，中航沈飞发布股权激励计划相关方案一揽子公告，拟以22.53 元／股的价格，向92 名激励对象新发行407.274 1 万股，占发行前总股本的0.291 5%。该项股权激励计划有效期10 年，每期5 年，分两期进行，实施间隔期3 年，每期5 年之中，包括禁售期2 年（24 个月）和解锁期3 年（36 个月）。解锁期内，若达到方案规定的限制性股票解锁条件，激励对象在三个解锁日依次可申请解锁股票上限为该期激励计划获授股票数量的33.3%、33.3%与33.4%，实际可解锁数量应与激励对象上一年度绩效评价结果挂钩。若未达到限制性股票解锁条件，当年不予解锁。此次股权激励计划将净资产收益率、净利润增长率、经济增加值三个指标纳入解锁条件。授予条件要求授予前1 年净资产收益率不低于6.00%、净利润同比增长率不低于8.00%、EVA 达成集团指标。解锁条件要求解锁前1 年净资产收益率分别不低于6.5%、7.50%、8.50%，净利润复合增长率分别不低于10%、10.50%、11%，且不低于对标企业75 分位水平。公司2018 年11 月正式实施了股权激励，向80 名激励对象授予限制性股票共计317.1 万股，锁定期24 个月，于2020 年11 月首次解锁。

2 股权激励实施评价

2.1 财务业绩层面

此次股权激励计划实施后，公司利润表将逐渐向现金流量表靠拢，因此上调盈利预测，公司预测2018－2020 年归母净利润分别为8.58 亿元、11.07 亿元、12.94 亿元，每股收益为0.61元、0.79 元、0.93 元。同时，用自由现金流折现法计算出的公司合理市值为743 亿元，对应股价为53.21 元。

2018 年公司实现营业收入201.51 亿元，实现净利润7.45亿元，每股收益为0.53 元；2019 年公司实现营业收入237.61亿元，同比增长17.91%，实现归母净利润8.78 亿元，同比增长18.1%，2019 年公司销售毛利率为8.9%，同比下降0.19%；销售、管理、研发、财务费用率分别为0.04%、2.25%、0.64%、－0.16%，其中管理费用率下降较多，同比下降1.02%，其他费用率变动较小，每股收益为0.63 元，EVA 指标为6.49 亿。从业绩上看，公司2019 年经营稳健，业绩持续增长。2020 一季度公司实现营业收入57 亿元，同比增长12.11%，归母净利润5.98 亿元，同比增长202%，2020 一季度业绩大幅增长，一方面是订单和产品交付增长，另一方面公司确认了大笔政府补助。2020 二季 度 实 现 营 业 收 入115.87 亿 元，净 利 润8.49 亿 元，增 长96.1%，每股收益0.61 元，2020 年第三季度营业收入达到189.1亿，净利润11.62 亿元，每股收益0.83 元。

综上情况，在中航沈飞实施股权激励前后，企业的营业收入、净利润以及相关业绩均有不同幅度的增长和提高，结合预测数据来看，企业2020 年可以达到预测利润。根据企业股权激励计划解锁条件，锁定期内各年度净利润均不得低于授予日前最近三个会计年度的平均水平且不得为负，可解锁日前一个会计年度的EVA 指标达到集团考核目标5.54 亿，且EVA 变化量大于0，2020 年11 月进行首次解锁，2018 和2019 年处于锁定期，均达到解锁条件，实现解锁。

2.2 个人绩效层面

中航沈飞在股权激励计划考核管理办法中指出，将被授予对象评价分为A、B、C、D 四个等级，公司人力资源部、财务部等相关部门在董事会薪酬与考核委员会的指导下负责具体的考核工作，负责激励对象考核分数的计算、考核结果的材料汇总，并在此基础上形成绩效考核报告；公司人力资源部、财务部等相关部门将对上市公司经营业绩和持续发展有直接影响的管理和技术骨干的绩效考核报告提交公司薪酬委员会审议，并由其做出决议。在授予时，激励对象实际可授予数量与其在公司的绩效评价结果挂钩，绩效评价结果为D 等级的人员不予授予。根据《中航沈飞股份有限公司A 股限制性股票激励计划实施考核管理办法（修订稿）》，经综合评定80 名激励对象2019年度个人绩效综合评价结果均达到90 分及以上，对应当年解锁比例为100%。

中航沈飞在股权激励计划的个人绩效层面制定了专门的考核办法和管理体系，对于被激励对象也有范围划分，主要包括董事长、总经理、副总经理及对上市公司经营业绩和持续发展有直接影响的管理和技术骨干。中航沈飞实施股权激励的核心人员除了企业管理层外，还有技术人员，说明企业实施股权激励主要考虑了技术进步和未来发展。

3 研究结论与启示

本文通过对中航沈飞的案例研究总结出了以下结论。中航沈飞股权激励政策正式出台前经过多方修改讨论，采用限制性股权解锁方式，对解锁比例、业绩指标、解锁期限等方面都有明确规定。实施股权激励计划后对企业的财务也产生了一定积极影响，在2020 年首个解锁期内，被激励对象均完成考核绩效，达成解锁条件。企业得以成功实施股权激励计划，不仅需要一套合理积极的考核标准，还要制定科学的业绩指标政策，同时配置激励股票数量要与企业规模、企业实际情况相结合配比，并出台一套完整的激励计划方案。一直以来，国家政策和集团层面是否支持都是制约军工国企上市公司实施股权激励的原因，军工国企筹备和实施激励面临较多困难。中航沈飞是军工总装上市公司中第一家发布股权激励计划的公司，具有标杆性意义，无论从上市资产完整性、军工产业链地位还是员工激励方面来看，中航沈飞都是军工行业的标杆和龙头公司，可以更好地推进我国国有企业股权激励制度改革，对我国国有企业根据自身状况科学制定并实施一套较为完整的激励计划，让激励制度更加积极的促进企业发展有一定参考意义。