“一带一路”沿线直接投资对外汇储备波动的影响

田萌萌

（新疆财经大学 金融学院，新疆 乌鲁木齐 830012）

1 引言

外汇储备是维持和保障一国金融稳定的关键，其波动一直是各界关注及研究的重点。一直以来，对于我国持续累积的外汇储备规模，不少学者提出“外汇储备并非多多益善”的观点。尤其在2014年，我国外汇储备达近4万亿美元峰值，引发了学者们对巨额外汇储备的激烈讨论。但2014年之后，外汇储备结束了一直以来的增长态势，出现逆转趋势，仅两年时间，规模就从38430.18亿美元骤降至30105.17亿美元，2017年初更是跌破3万亿美元降至29982.04亿美元，两年累计减少近1万亿美元。这是我国第一次在短时间内出现外汇储备大幅下降的情况，不免引起社会各界的担忧，学者们开始探究影响这次外汇储备骤降的主要因素。有学者认为“一带一路”倡议为我国巨额外汇储备的投资与管理贡献了新的方案。那么，因“一带一路”倡议而激增的对外直接投资是否与此次外汇储备下降有关。为此，本文首先研究分析了近几年我国对“一带一路”沿线直接投资现状、外汇储备现状，再采用VAR模型实证检验前者对后者的影响，最后结合研究结果为我国外汇储备管理以及“一带一路”建设提出相应的建议。

2 文献综述

目前，国内学者多基于理论层面研究中国直接投资对外汇储备的影响。王凯（2017）通过理论分析指出外汇储备下降的原因有估值因素、资本管制宽松以及“一带一路”建设，并指出随着“一带一路”倡议的持续推进，未来外汇储备仍有进一步下降的可能。赵霞（2017）提出此次外汇储备下降与人民币贬值关系较大，国家利用大量外汇储备以稳定汇率，使外汇储备规模承受着下行压力，与此同时，“一带一路”建设中的对外直接投资给外汇储备带来了进一步的下降压力。秦卫波（2020）研究发现外汇储备供给在短期内决定着我国对“一带一路”沿线直接投资的流量变化，但伴随着“一带一路”建设的推进，对沿线国家的直接投资将逐渐摆脱对外汇储备的依赖。张原（2020）通过VAR模型实证研究我国在“一带一路”地区的贸易投资、“藏汇于民”以及人民币汇率与外汇储备波动的关系。研究发现，对“一带一路”地区的投资会显著影响外汇储备规模，是外汇储备下降的关键因素，而对非“一带一路”地区的投资则不会引起我国外汇储备的波动。

3 对“一带一路”沿线直接投资的现状分析

截止2021年1月，中国已经同140个国家和31个国际组织签署了205份共建“一带一路”合作文件。《中国全球投资追踪》2021年最新公布的数据显示，2013-2020年中国企业与全球共达成对外投资合作协议2497份，其中与“一带一路”沿线签署的协议为1623份，另外有191份问题协议处于停止或取消状态。

3.1 投资行业分布

在1623份对“一带一路”沿线直接投资协议中，涉及金融、能源、农业等近20类行业，其中对能源、运输、房地产、金属四大行业的总投资额位于前四。图1描绘了2013-2020年中国企业在“一带一路”沿线对上述四类行业直接投资额的变化情况。“一带一路”建设的首要内容是实现基础设施的互联互通，根据数据可见，凭借我国在技术以及资金上的优势，我国始终保持着对“一带一路”沿线能源基础设施以及交通基础设施的投资力度。

图1 对“一带一路”沿线直接投资的行业分布情况

3.2 投资空间分布

此外，中国对“一带一路”沿线直接投资在空间分布上存在明显差异，图2描绘了2013-2020年中国企业在“一带一路”沿线不同地区的投资情况。显然，投资项目多集中于东亚、西亚以及撒哈拉以南非洲地区。其中，在东亚地区的投资项目中，与新加坡、印度尼西亚、马来西亚的合作居多，主要涉及房地产项目的投资；在西亚地区的投资项目中，与巴基斯坦的在能源基础设施项目方面合作较多，与孟加拉国的在交通基础设施项目方面合作较多。在撒哈拉以南非洲地区，我国已同33个国家签署了共建“一带一路”合作文件，其中与埃塞俄比亚的投资合作项目达42项，投资金额达近150亿美元，多为基础设施投资。

图2 对“一带一路”地区OFDI的空间分布情况

3.3 外汇储备波动情况

对“一带一路”沿线的基础设施进行投资能为我国缓解产能过剩提供便利，也能为日后与各国合作交流提供支持。但大规模的基础设施投资需要耗费大量资金，外汇通过亚投行、政策性银行、丝路基金等金融机构流向市场，为企业在“一带一路”沿线的投融资提供了巨额资金支持。仅丝路基金成立初期规模就达400亿美元，该基金组织是由中国外汇储备、中国投资有限公司、中国进出口银行、国家开发银行共同出资成立，其中外汇储备占出资总额的65%。截至2020年10月，丝路基金已同30余个“一带一路”国家及区域投资者建立工作联络，共签订47个项目，承诺投资额达178亿美元。此外，在新冠疫情期间，亚投行专门为成员国设立100亿美元的恢复基金，以支持受疫情影响的基础设施投资项目，助力成员国抗击疫情冲击，目前已惠及11个国家。可见，建设前期外汇储备对“一带一路”倡议的推进贡献颇多，若缺乏我国政府的资金支持，许多项目也难以开展。基础设施投资本身收益率较低且投资期限长的特点，造成投入的巨额资金在短时期内无法回本，这无疑给外汇储备规模带来了一定的压力。图3是2013—2020年我国外汇储备波动情况。可以看到，2014年外汇储备规模出现大幅度的下降态势，直至2017年下半年才趋于平稳，并一直保持在3万亿美元左右。

图3 中国外汇储备的规模变化情况

4 实证分析

4.1 数据与模型选取

本文主要研究对“一带一路”沿线直接投资与外汇储备波动的关系，为此本文的2个变量分别为：对“一带一路”沿线直接投资额，记为X；外汇储备变化量，记为Y，采用2013年至2020年的月度数据。其中，外汇储备数据来自中国外汇管理局官网；对“一带一路”沿线直接投资数据来自《中国全球投资追踪》。本文根据研究目的选择向量自回归模型（VAR模型）进行实证分析，以下为该模型的一般表达式：

本文实证分析采用EVIEWS7.2软件完成。

4.2 单位根检验

单位根检验是防止实证存在伪回归的关键环节，若检验结果显示不存在单位根，说明采用的时间序列是平稳的，根据此数据开展的实证研究才具有可靠性。根据单位根检验结果表1可知，变量为平稳序列，可直接进行下一步分析。

表1 单位根检验

4.3 滞后期选择

本文选择运用广泛的赤池信息准则施瓦茨准则来确定最优滞后阶数，即AIC、SC越小越好。根据表2结果，本文选用滞后一阶最佳。

表2 滞后阶选择

4.4 模型平稳性检验

根据结果图4，AR根均处在单位圆内，说明本文建立的VAR模型通过了平稳性检验，可继续下一步分析。

图4 模型平稳性检验

4.5 格兰杰因果检验

格兰杰因果关系检验能够预测“格兰杰因果性”，但这种预测仅是基于统计层面，还需要结合现实情况才能有效解释经济现象。根据表3的检验结果，X与Y互为因果关系，即X是引起Y变化的原因，Y也是引起X变化的原因。验证了本文的猜想，对“一带一路”沿线直接投资是影响此次外汇储备波动的一个因素。

表3 格兰杰因果检验

4.6 脉冲响应函数分析

图5脉冲响应结果表明，对“一带一路”沿线直接投资会对外汇储备产生反向作用。面对“一带一路”沿线直接投资的正向冲击，外汇储备在前2期受到的负向影响较大，之后影响逐渐减弱，在第6期之后影响逐渐消失。

图5 脉冲响应图

4.7 实证结果分析

以上实证分析表明，对“一带一路”沿线直接投资是近期外汇储备波动的重要原因，对“一带一路”沿线的直接投资一定程度会消耗外汇储备，但其对外汇储备规模的反向影响是短期的，中长期来看并没有显著影响。也就是说，对“一带一路”沿线直接投资可能造成短期内外汇储备的下降，但影响有限。“一带一路”建设推进初期，政府通过注入资金激发企业活力，通过企业积极推进与各国的互联互通，对外直接投资对外汇储备依赖性较强；但长期来看，在完善的投融资机制下，外汇储备便不再是约束对外直接投资的关键。

5 政策建议

分析结果表明对“一带一路”沿线直接投资与外汇储备波动的关系密切，是近期外汇储备大幅下降的原因之一。鉴于此，本着优化外汇储备管理与稳妥推进“一带一路”建设的初衷，本文提出以下政策建议：一是加强投资项目评估。“一带一路”建设的广泛性也决定了企业投资的复杂性。目前，“一带一路”建设的投资项目中出现不少问题项目，尽管投资期内避免不了意外情况的发生，但是全面的、综合的前期项目评估对降低这类情况发生起到关键作用。因为我国对“一带一路”地区的投资多集中在基础设施方面，涉及金额较大，因而，接下来的投资前必须进行全方位的项目评估，应综合考察投资项目的投资效益、经济环境以及政治环境等因素，尽量降低投资项目中途停止或者取消的发生概率，提高投资效率，减少不必要的投资损耗。二是推进人民币计价与结算。“一带一路”建设是推进人民币国际化的重大机遇。现阶段，我国与“一带一路”地区在基础设施方面的互联互通正在稳步推进，距离真正实现“五通”的愿景更近了一步，应充分利用互联互通带来的便利，先推动人民币区域化，提升沿线国家对人民币的认可，提高人民币在“一带一路”地区的计价、结算功能，降低合作过程中对美元的依赖，以减少投资活动对外汇储备的影响。