浅析公募基金开展转融通业务

吕鑫菲

摘  要：2010年3月，融资融券业务试点在A股启动，但从国内A股主板市场的两融业务发展来看，融资较高，而融券明显不足，其核心原因在于融资融券交易规则决定了证券公司可以融出的证券数量有限。随着我国证券市场转融通业务的出台，融券业务量显著提高。而由于公募基金拥有规模庞大的券种和数量，在转融通业务中备受关注。本文通过理论分析，从公募基金、证券公司和证券市场三个角度讨论了公募基金开展转融通业务的利弊，加深了对转融通业务的理解。

关键词：公募基金;转融通业务;证券市场

一、引言

经中国证监会批准，中国证券金融股份有限公司（以下简称“证券金融公司”）2012 年8月27日发布《转融通业务规则》（试行）和《融资融券业务统计与监控规则》，标志着转融通试点实质启动。2015年4月17日中国证券业协会和中国证券投资基金业协会联合发布了《基金参与融资融券及转融通证券出借业务指引》，支持公募基金依法参与融资融券、转融通业务，但后期这一事项并没有持续推进，此后几年公募基金也并没有参与过转融通证券出借业务。2019年6月21日，为配合科创板的顺利推出，规范公募基金参与转融通证券出借业务的行为，证监会又发布了《公开募集证券投资基金参与转融通证券出借业务指引（试行）》，明确规定四类基金可以参与出借业务，分别是处于封闭期的股票型基金和偏股混合型基金、开放式股票指数基金及相关联接基金、战略配售基金以及中国证监会认可的其他基金产品。

允许公募基金参与转融通业务是中国资本市场改革的一项重要举措，将显著增加融券品种与数量的供给，对我国投资者、金融机构以及资本市场的发展产生诸多影响，将转融通和融资融券业务推向高潮。本文将结合公募基金开展转融通业务的相关理论，分析该项举措的推出对市场不同参与主体的利好和利空方面，为公募基金更好地参与转融通业务提供参考。

二、转融通业务概述

（一）含义

转融通业务是指证券金融公司将自有或者依法筹集的资金和证券出借给证券公司，以供其办理融资融券业务的经营活动。简单来说，转融通就是证券公司、投资者、证券金融公司三者之间发生的借贷关系。

转融通业务又可分为转融资业务和转融券业务。转融资业务是指证券金融公司将自有或者依法筹集的资金出借给证券公司，供其办理融资业务的经营活动。转融券业务是指证券金融公司将自有或者融入的证券出借给证券公司，供其办理融券业务的经营活动。

公募基金参与出借业务是指基金以一定的费率通过证券交易所综合业务平台向中国证券金融股份有限公司出借证券，证券金融公司到期归还所借证券及相应权益补偿并支付费用的业务。

（二）参与方

1. 出借人。根据沪深交易所发布的相关办法，依法持有证券且符合相关条件的上市公司机构股东、科创板、创业板战略投资者以及公募基金、社保基金等专业投资机构，可以向证券金融公司出借证券。

2. 借入人。具有转融通业务资格的证券公司，可以向证券金融公司借入资金和证券。

3. 证券金融公司。证券金融公司在此过程中扮演了双重身份，既是出借人的借入方，也是借入人的出借方，相当于上述出借人和借入人沟通的桥梁。

（三）交易规则

证券金融公司根据融资融券标的及市场情况，确定转融通业务标的证券名单，并可根据市场需求和业务发展，分别设定不同档次的转融资业务、转融券业务的期限，证券金融公司可随时调整期限。

转融通业务费率由证券金融公司确定，以中国人民银行规定的金融机构半年期人民币贷款基准利率为参考，根据市场资金供求情况公布每一交易日转融资费率。证券金融公司按照不同期限档次设置相应的转融资、转融券费率，在每一交易日开市前公布，当日固定，次一交易日可以调整。

（四）业务模式

由于各国的经济发展水平、市场信用状况、市场完善程度不同，各国都探索出了适应本国发展的转融通模式，比如美国的分散授信模式、日本的集中授信模式、台湾的双轨授信模式。目前我国资本市场尚不成熟、信用制度和法律体系尚不完善，综合我国自身发展状况，我国选择了与日本相同的集中授信模式，，由国务院决定证券金融公司的设立与解散。《转融通业务监督管理试行办法（草案）》规定，证券金融公司不得以营利为目的，其主要职责有：向证券公司提供转融通服务，监控证券公司的融资融券活动，监测市场交易情况，防范风险等。

三、转融通业务的利弊

（一）公募基金开展转融通业务的好处

1. 对公募基金。转融通业务的开展为公募基金提供给了新的业务机会，获取额外收益。公募基金参与转融通出借业务，可以从证券金融公司获取一定比例的费率，其出借证券获取的收益归基金资产即基金持有人所有。因此基金通过出借证券可以在不影响基金运作和基本风险收益的情况下，达到增厚收益、覆盖部分基金运作成本的效果。这一利好面主要体现在指数型基金尤其是ETF产品上。

2. 对证券公司。转融通业务的推出，将为证券公司提供新的资金和证券供应渠道，一方面有利于证券公司丰富融资融券交易品种、扩大融资融券业务规模，提高证券公司收入。另一方面也有助于缓解当前证券行业单纯依靠佣金价格竞争的恶劣条件，从而优化行业竞争环境，推动行业创新发展。

3. 对证券市场。第一，转融通业务增加了资金和证券的供给，大大提高了证券市场流动性，尤其是提高了科创板股票的流动性，对科创板股票的价格发现和市场估值起到积极作用。第二，在股市低迷期起到注入资金、提振市场的作用。转融通业务本身具有融资做多的功能，在证券价格较低、市场估值处于低谷期时，融资做多是主流方向。此时转融通业务为融资提供了充足的资金，有助于提升市场信心。第三，促进融资融券业務发展。自融资融券业务推出以来，由于券源不足导致融券业务发展缓慢。公募基金参与转融通业务，为证券公司开展融资融券业务提供了丰富的券源，促进了融资融券业务的发展。

（二）公募基金开展转融通业务的风险

1. 对公募基金。第一，公募基金参与转融通业务所面临的最大风险因素集中在开放式指数基金。表现为参与融券出借业务时基金若发生巨额赎回，易产生流动性风险。虽然有关部门在文件中对ETF及其联接基金参与证券出借业务进行了特别的规定，如规定出借比例、出借期限等，在一定程度上降低了基金赎回时所面临的的流动性风险。但是此举仍不能排除开放式基金出现巨额赎回，导致出现流动性问题。第二，封闭式基金也存在风险，表现为封闭期到期后一些出借的证券因为停牌因素等不能够及时收回，从而导致股价预期波动较大，这些证券的公允价值会发生比较剧烈的变动，可能会对净值产生不利影响。第三，利空主动型基金。如果基金借出的股票遭遇做空导致价格下降，对指数型基金影响不大，而主动型基金可能会蒙受较大的损失，甚至得不偿失。

2. 对证券公司。加大了证券公司面临的业务风险。融资融券和转融通这类业务本身具有一定的杠杆交易特征，虽然引入创新型的业务机制可以丰富证券市场的投资品类，但是该类业务本身的交易特征决定了其必然伴随着较大的风险。因此证券公司在开展此类业务时应做好充分的风险防控，建立防火墙，有效防范风险。

3. 对证券市场。在市场高位容易引起抛压，加剧市场不稳定。市场高位时标的股票面临较大的抛售压力，股价下行压力较大。而此时证券公司多选择以融券做空为主，进一步加大了标的股票的股价下跌压力，甚至使其面临崩盘风险，在一定程度上会增加市场的投机性，加大市场价格的波动，并且容易出现操纵市场等损害其他投资者利益的行为，加剧了证券市场的不稳定，这就需要监管机构对市场加强监管。

四、结论

根据本文的分析，公募基金参与转融通业务对基金自身、证券公司和证券市场均各有利弊。利好方面主要表现在增厚收益、扩大业务范围、提高市场流动性和证券定价效率以及促进资本市场融资融券业务发展，利空方面主要表现在基金的流动性风险、证券价格波动给基金带来损失、加大市场风险和不稳定性。总体来说，公募基金参与转融通业务利大于弊，而针对相关业务存在的风险因素，国家有关部门也在积极探索，寻找有效的防控方法，在有效防控风险的前提下积极吸引公募基金开展转融通业务，将助力我国资本市场走向成熟。

关于如何应对公募基金开展转融通模式下所面临的各种风险，本文认为应从以下几个方面努力：首先，相关部门应继续探索转融通相关法律法规，完善明文细则，更好地保护投资者权益。其次，证券金融公司可尝试通过创建差别化的转融通业务保证金制度来加强对风险的防范能力和规避能力。最后，证券金融公司也可以针对转融通业务风险制定系统的风险管理制度和具体的防范措施，提高风险应对能力，让转融通业务更好地促进资本市场健康发展。

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