从国际收支生命周期理论看我国国际收支结构演变

文/王有鑫 丁可涵 龚怡 编辑/孙艳芳

目前我国依然处于第三阶段，但自2015年以来，国际收支结构已逐渐朝着第四阶段成熟的债权国演变。

近几年，随着人民币国际化推进和金融开放程度的加大，我国涉外经济得到快速发展，经济更加全面地融入全球化，国际收支结构也发生了根本性变化，金融账户在国际收支中的地位显著上升。国际收支平衡表作为国民经济四大统计账户之一，全面反映了一国经济对外交往情况，是评判国家国民经济健康状况、对外竞争力、防范涉外风险的重要依据。目前，全球经济不稳定、不确定因素明显增多，国际形势日益复杂严峻，货币政策和金融周期快速演变，我国所面对的跨境资本流动冲击和外部输入性风险随之加大。鉴此，进一步强化对我国国际收支所处阶段和演变趋势的研究分析，至关重要。

萨缪尔森国际收支生命周期理论内涵和演变阶段

国际收支是指在一定时期内一国居民与非居民全部对外经济往来系统的货币记录。国际收支平衡表中的一级账户包括经常账户、资本和金融账户以及净误差与遗漏项。经常账户下的二级账户包括货物和服务、初次收入、二次收入三个子账户；资本和金融账户下的二级账户包括资本账户、金融账户，后者又包括直接投资、证券投资、金融衍生工具、其他投资和储备资产五个子账户。在一定时期内，如果不存在统计误差和遗漏，则资本和金融账户差额与经常账户差额之和应为零。不过由于数据源和统计方法等方面的原因，在现实编制中，各项目差额不可避免地会出现偏差，由此产生了净误差和遗漏项，并以此实现国际收支平衡。

萨缪尔森国际收支四阶段生命周期理论的内涵。20世纪50年代，金德尔伯格和林德特提出了一国国际收支结构会随该国经济状况变化而形成不同发展阶段的理论观点。后来经过萨缪尔森和诺德豪斯等人的提炼和发展，归纳总结为国际收支四阶段生命周期理论。该理论认为，一国国际收支结构演变遵循一定的周期规律，四个发展阶段各有其特点（见附表）。

第一阶段是年轻的债务国。在该阶段，一国经济发展比较落后，需要依靠大量进口来刺激国内经济，由此形成的贸易逆差和对外支付需求往往通过吸引外资的方式来弥补。这一阶段的国际收支结构呈现“经常账户逆差，资本和金融账户顺差”的特点。

第二阶段是成熟的债务国。在该阶段，一国经济发展水平有所提升，出口开始大于进口，但由于出口多以劳动密集型产品和简单的工业制成品为主，出口产品技术含量和附加值较低，因而贸易顺差幅度不大。不过，由于之前该国对外借款数额较大，利息支出较多，初次收入账户仍为逆差，即贸易顺差额往往不足以抵消初次收入账户的逆差额。这一阶段，经常账户可能呈现小幅逆差或基本平衡状态。就资本和金融账户而言，在该阶段，跨境资本通常会保持净流入，但随着经济发展和资本积累，国内资本也开始寻求在全球配置资源，因而，资本和金融账户在这一阶段往往表现为小幅顺差或基本平衡状态。

第三阶段是新兴的债权国。在该阶段，一国经济发展有了长足进步，与发达国家在经济增长和工业生产之间的差距明显缩窄，出口显著大于进口，且出口多为技术含量、附加值较高的产品，形成大量贸易顺差和外汇储备，对外净资产头寸也由负转正，成为净资本输出国。国际收支结构呈现“经常账户顺差，资本和金融账户逆差”的特征。

不同国际收支阶段各分/子项顺逆差变化情况

第四阶段是成熟的债权国。在该阶段，一国经济发展水平达到更高层次，处于发达国家行列，产业结构得到优化升级，货物出口小于或与进口基本持平，国民经济结构中服务业占比大幅提升，信息技术、金融等高端服务业发展较为成熟，成为出口主力。对外投资数额较大，同时外资流入也较多，资本和金融账户略有逆差或基本平衡，投资形成的收入导致初次收入账户呈现顺差，投资收益全部或部分弥补了贸易赤字。所以在这一阶段，经常账户往往呈现为略有顺差或基本平衡状态。

当然，现实宏观经济金融环境远比理论复杂，上述四种情况可能无法穷尽各国的所有情况，各分/子项顺逆差符号可能在个别年份会由于各种经济和非经济因素的发生而偏离趋势值。但无论一国国际收支结构如何，大部分都会按照上述四个阶段演变。

我国国际收支结构演变历史和未来的发展趋势

我国国际收支演变也基本遵循了上述规律。随着经济结构转型升级和资本账户开放程度的加大，目前，我国正逐渐从年轻的债务国向成熟的债权国转变。特别是在确立双循环新发展格局后，将会进一步推动我国的国际收支结构更趋平衡，向更高级阶段演变。

注：资本和金融账户含储备资产，不包括错误和遗漏项。我国国际收支结构演变趋势（单位：亿美元）数据来源：Wind

1985—1989年，我国处于第一阶段，是年轻的债务国，经常账户逆差，资本和金融账户顺差（见附图）。此时我国正处于改革开放初期，一方面，国内生产力尚不能满足人民需求，进口需求强烈；另一方面，国内的资金、技术和设备也不足以支撑本国经济发展，对引进外资需求强烈。这就导致经常账户逆差和资本金融账户顺差并存。在该阶段，我国经常账户中的货物贸易逆差额一直高于经常账户逆差额，货物贸易逆差是经常账户逆差的最主要原因；而非储备性质的金融账户中直接投资、证券投资和其他投资均处于顺差状态。

1990—2004年，我国处于第二阶段，转为成熟的债务国，经常账户开始顺差，资本和金融账户保持顺差或基本平衡（见附图）。此阶段，经常账户中货物贸易逆差局面逐渐扭转，货物贸易差额由1989年的-72.2亿美元增长到2004年的513.9亿美元，服务贸易则由顺差转为略有逆差，货物贸易顺差成为经常账户顺差的最主要来源。金融账户中，直接投资顺差增长较快，15年间增长近23倍，而证券投资和其他投资差额则波动明显，直接投资顺差成为决定非储备性质金融账户顺差的主要因素。货物贸易高额顺差主要得益于货物出口大幅增长：20世纪90年代初期，我国持续深化改革开放，不断优化营商环境，采取一系列政策鼓励企业出口创汇，依靠劳动力和原材料成本优势积极承接发达国家劳动密集型产业转移，使我国逐渐发展为“世界工厂”，外商直接投资顺差不断增大。

2005—2014年，我国处于第三阶段，逐渐转型为新兴的债权国，经常账户顺差加大，外汇储备快速积累，资本和金融账户逆差快速扩大（见附图）。2001年我国加入WTO后，更加积极地融入世界市场和全球产业价值链，对外贸易快速增长，货物贸易顺差持续扩大。2005年，经常账户顺差首超1000亿美元达到1323.8亿美元，之后常年保持在千亿美元以上。非储备性质的金融账户中，直接投资顺差继续扩大，但增速放缓，10年间顺差额仅增长1.6倍。随着QFII、RQFII等政策的出台，境外投资者投资境内证券市场渠道增加。2005年汇改后，人民币进入连续十年的升值周期，人民币资产吸引力提升，证券投资逐渐由逆差转为顺差。在经常账户和非储备性质金融账户双顺差的带动下，我国外汇储备快速增长，外储余额从2005年的8188.7亿美元增至2014年的38430.2亿美元，我国逐渐超越日本成为美债第一大持有国，并依靠储备资产对外投资，逐渐转变为新兴的债权国。

目前我国依然处于第三阶段，但自2015年以来，国际收支结构已逐渐朝着第四阶段成熟的债权国演变。在此过渡阶段，随着我国供给侧结构性改革的推进，产业结构逐渐调整升级，产业链逐渐由低端转向中高端，原本由加工贸易出口驱动的经常账户顺差逐渐收窄，外汇储备余额下降并逐渐在3万亿美元附近收敛。另一方面，我国企业的核心竞争力不断提升，纷纷“走出去”开拓全球市场，在全球重组和配置生产环节；我国对外直接投资规模因此不断扩大，并逐渐接近甚至在个别年份超过外商直接投资规模。此阶段，我国对外债权与之前阶段驱动因素存在明显不同：之前主要是由外汇储备或者说国家层面的对外投资驱动；而目前，已逐渐转变为以市场化机构或以企业、金融机构对外投资为主，对外债权主体更加多元化，投资收益更高。与此同时，2015年以来，我国人民币国际化和金融账户开放程度不断扩大。特别是随着沪深港通、中港基金互认、债券通等双向互联互通机制的开通，非储备性质的金融账户波动幅度明显增大，顺逆差开始交替出现，账户差额规模收窄。

当前我国经常账户和金融账户均更趋于平衡，未来在双循环新发展格局下，该趋势将会进一步得到强化。一方面，贸易摩擦和大国博弈背景下，传统国际循环遭受冲击，各国均更加重视本国产业链的安全、弹性和稳定性，我国贸易顺差继续大幅增长的基础弱化。为降低少数关键核心产业的生产链和供应链断裂的风险，我国将更加重视科技创新发展，着重提升产业链的现代化水平和安全性，力争在重要产业实现产业链供应链的闭环发展。因此，未来商品贸易和经常账户差额将逐渐收敛。另一方面，随着金融账户开放程度进一步扩大，利率汇率市场化程度提高，金融账户下的双向波动将更加频繁，市场价格机制对国际收支的调节和传导作用将更加顺畅。与此同时，人民币在跨境结算中的使用程度也将逐渐提升，外汇储备出现大幅波动的可能性下降，资本和金融账户将在市场力量带动下逐渐朝均衡化方向发展。

多措并举应对未来金融市场波动风险

在双循环新发展格局下，虽然我国国际收支整体将更趋于平衡，但经常账户在国际收支中的重要性将下降，金融账户将成为主导国际收支变化的关键因素。考虑到证券投资项下的资本流入大多数是以短期的投机资本为主，未来，随着国际国内货币政策和金融市场环境发生变化，短期资本可能会集中以更快的速度流出，给我国的金融稳定带来严重冲击。从另一个角度看，近年来随着跨境人民币政策的放开，人民币可能成为跨境资金流动的重要表现形式，从而会加大监测和管理跨境资本流动的难度。参考历史上的货币金融危机经验，我国应采取更加积极的举措，以更好地应对未来金融市场的波动风险。

一是推动经济高质量发展，稳定国内产业价值链，提升抵御风险的能力。在IMF提出的跨境资本流动管理措施有效的三个关键条件中，最重要的是要拥有良好的经济基本面。从世界各国金融开放的历史经验看，只有确保经济高质量发展，才能有效应对内部与外部不确定性的冲击。我国应继续坚定不移地推进供给侧结构性改革，加速推进经济转型和结构调整，提升产业链的自主性、安全性和稳定性，确保经济保持中高速增长。良好的经济增长势头有利于稳定市场预期，避免股市、债市以及房地产市场出现恐慌性的资本外流。

二是完善金融风险处置机制，解决局部风险隐患。要认真贯彻落实“六稳”“六保”政策，加强预期引导。强化投资者教育，避免出现金融市场恐慌性的抛售行为和引发“羊群效应”；要积极引导社保、养老、企业年金等中长期资金进入股市，增加机构投资者的比重，强化“压舱石”的作用；要坚持汇率市场化改革方向，进一步完善人民币汇率管理框架，提升汇率波动弹性，避免汇率大幅波动冲击实体经济；要加快完善系统性金融风险监测、评估和预警体系，加强对各类金融风险的监测和排查，完善应对预案；要着力解决影子银行、地方政府债务平台、房地产泡沫、民间借贷等国内潜在的风险隐患，避免内外部风险交织叠加。

三是加强形势分析判断，设计并完善逆周期调控框架。密切关注国际国内经济金融走势和环境的新变化，加强形势预判和前瞻性分析，保持对风险的敏感度，降低输入型风险的冲击；要建立和完善涉及多部门、多币种的宏观审慎监管框架和应急协调机制，加强对货币市场、资本市场、外汇市场和保险市场跨境资本流动和跨境交易的统一监控；要健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，加强逆周期调控管理；还要加强与其他国家宏观经济政策的协调，尽量降低外部冲击对我国短期跨境资本流动的外溢影响。