中国资本市场需要一场科技泡沫

施旭健

“资本市场的博弈牵动着大国的博弈和兴衰。”这是写在《伟大的博弈》扉页的一句话，讲述了华尔街的崛起如何帮助美国在大国博弈中占得先机。

2018年贸易摩擦之后，我们不可避免地走到了大国博弈的历史拐点。大国博弈，靠什么博弈呢？靠科技！

科技已经成为大国博弈的必争之地！近几年的贸易摩擦中，美国对中国科技公司的不断打压，充分说明了这一点。而发展科技说得简单，真正能够取得进展、占领核心技术高地的国家少之又少。美国作为全球科技的龙头，它的经验总结起来就是一句话：一个国家的科技要想实现弯道超车，一个强大、繁荣的资本市场做支撑必不可少！

科技背后的资本支撑

科技企业要发展壮大，不可能依靠银行贷款。科技企业大多是轻资产模式，没有大量的固定资产做抵押，人才、技术又无法量化成为贷款的标准。况且科技企业竞争激烈，百舸争流，最终能够通过市场竞争活下来的是极少数，其中风险巨大。所以，银行一旦大量参与科技企业的融资，其中将蕴藏巨大的金融风险。

从历史经验看，股权融资是壮大科技企业最好的方式。天然具有高风险的VC/PE挑选、投资有前景的科技企业，然后科技企业发展到一定阶段后到二级市场去融资，具有竞争力的科技企业被市场看好，不断为社会创造价值，股价节节攀升，VC/ PE获得回报后继续投资下一家企业，形成良性循环。

这其中的逻辑，证监会原主席肖钢在媒体采访中也提到过。

2020年7月7日，肖钢在浦山讲坛第19期暨CF40·孙冶方悦读会上表示，“资本市场是一个桥梁、一个枢纽，是资本市场把产业发展和科技创新这两者连接起来。产业要发展，一定是要有科技的创新才有竞争能力，科技的创新就必须要有研发，而科技的创新始于技术，成于资本。但基于原创技术的创新要花大量的投入，且周期一般较长，靠银行信贷投资是不可能的。所谓最具创新的项目，可能也是最有风险的项目，只有资本市场的投资能够满足这种需求”。

“从理论上讲，资本市场为创新提供了风险分担和利益共享机制，这是银行信贷资金所不具备的。”肖钢称，“信贷资金一般要看有没有抵押物，银行发放贷款的时候会关注企业过往的业绩；但股权投资正好相反，看中的是未来的收益和成功。建设创新型国家，加快科技创新，必须要靠资本市场来承担这种责任，光靠银行信贷资金，拿储蓄的钱去投过多高风险项目，那是对储蓄的不负责任。”

肖钢在任时，经历过A股市场的巨大波动，因此他不断总结出的经验特别值得重视和深思。

比如说，他在2020年7月谈到党中央从未如此重视过资本市场。这句话实在是意味深长，聪明的资金看到这句话的反应是什么呢？就是只买不卖！大家去看看A股7月快速上冲然后震荡调整期间的两融余额变化就明白了。作为市场上最聪明的资金，7月任凭大盘如何震荡、调整，融资余额始终在稳步攀升，足以说明聪明资金认为这里没有系统性风险。

科技也有泡沫

科技作为资本市场这轮牛市的主线，一定会产生泡沫。中国银保监会主席郭树清在2020年的发文，提到我们要警惕房地产泡沫风险，要警惕纯粹的金融泡沫风险。

科技泡沫与金融泡沫、房地产泡沫最大的不同在于，金融泡沫和房地产泡沫属于纯粹的资产价格泡沫，会以杠杆的方式牵连到大量的银行储蓄资金，在泡沫破裂后除了社会风险，什么都没有留下。

但科技泡沫则不同，科技泡沫破裂后起码还会留下一大批含金量高的人才与技术，产生一批有市场竞争力、能够提高社会生产效率的科技企业。这些恰恰是社会进步的宝贵财富，也是一个国家占领科技制高点的法宝。

美国2000年纳斯达克泡沫破裂之后，美国产生经济危机或者社会危机了吗？没有！尽管美联储为此开启的降息周期，变相催生了房地产泡沫，诱发了金融危机，但某种意义上，也正是因为资金离开了科技领域转战房地产，才产生了大隐患。

事实上，2000年之后，美国GDP增速依然强劲，产生了以谷歌、亚马逊、苹果为代表的一大批高科技企业，国家生产效率不断提升。能够代表生产效率的每美元GDP的一次能源消耗量在2000年之后加速下降，这些都是科技强大带来的好处。

与美国形成鲜明对比的是日本1990年的房地产泡沫，日本房地产行业产生巨大泡沫，股市泡沫也更多的与房地产相关企业有关。泡沫破裂后，最终的结果就是大量的人才、资本、资源配置到与房地产相关的产业中，大大挤压了科技企业和实体经济发展的空间。这场地产金融泡沫使得本来可以与美国“掰掰手腕”的日本科技实力逐渐衰弱。

资本市场本来就是周期性产生泡沫的场所，但是不同的行业产生泡沫却对经济有巨大影响。如果中国的资本市场一定会产生泡沫，那么我们希望是一场科技繁榮带来的泡沫。

比如说2020年A股中的半导体、芯片、新能源汽车行业，其实从估值角度来看已经出现了泡沫的苗头。

就拿新能源汽车行业来看，为什么特斯拉、蔚来能涨到那么夸张的估值？真的不合理吗？必须思考一个问题——我们真的对某一个未来可能有颠覆性空间的行业是否存在泡沫有辨别能力吗？新能源汽车如果未来几年快速普及到千家万户，像当年汽车替代马车一样替代当前的传统燃油车，现在的估值真的不合理吗？我们其实并不知道。

从另一个角度来看，资本市场给予未来颠覆性的行业高估值可以吸引大量的资本投入到这个行业进行研发，进而吸引更多的尖端人才到这个行业发展。相比清北复交毕业的高材生冲进高新的陆家嘴、金融街，我更愿意看到这些尖端人才进入到新能源汽车、半导体、芯片、人工智能等尖端领域，为中国抢占高科技制高点作出贡献。

没有资本市场，这些高科技产业的高估值，就没有大量资本的投入。企业融资受限，无法以高薪招聘到顶尖的人才，研发也会受阻。

如果市场一定会有泡沫，那笔者希望它发生在科技领域！