中恒集团跨界投资输血关联方

杜鹏

近日，中恒集团（600252.SH）宣布大手笔增资关联方旗下的保险资产，标的资产盈利能力不高，2021年还发生了亏损，未来前景不明朗。但是，上市公司支付的价格却显著高于市场平均值，此举被市场质疑向关联方输血。

中恒集团是一家医药上市公司，近年来却热衷跨界投资，投资金额巨大，但是并没有带来预期效益，公司扣非ROE大幅走低，近年来连10%都无法达到。管理层经营欠佳，但是上市公司却要推激励计划对其进行奖励，激励股份市值接近1.6亿元，但设置的考核门槛并不高，难以起到激励效果，更像是利用上市公司的钱来给管理层及核心员工慷慨大派红包。

输血关联方

11月23日，中恒集团发布公告称，拟参与北部湾财产保险股份有限公司（下称“北部湾财险”）增资扩股，投资金额不超过4.5亿元，认购数量不超过3亿股。同时，公司还将认购北部湾财险“2021年第一期资本补充债券”不超过1亿元，投资期限不低于5年。

2021年9月30日，中恒集团货币资金29.2亿元，有息负债大约12.25亿元，净现金16.95亿元。上面两项投资金额合计5.5亿元，将消耗掉上市公司接近三成的净现金。

北部湾财险是由广西金融投资集团有限公司（下称“金投集团”）作为主发起人，联合区内外共13家企业共同发起，于2013年1月18日成立，是首家总部设于广西的全国性法人保险机构。

作为一家成立接近9年的保险机构，北部湾财险盈利状况并不好。公告显示，其2020年实现营业收入33.14亿元，净利润1.06亿元，期末净资产14.07亿元，对应的净利率和ROE分别为3.2%、7%，盈利能力低下。

2021年北部湾财险经营状况继续恶化，1-8月份实现营业收入23.51亿元，净利润亏损1.46亿元。本次增资完成后，将会拖累上市公司业绩。

受支柱险种车险市场走弱以及政策调整的影响，自2017年以来，整个财险市场的增速稳步下滑。2021年上半年，有媒体统计财险市场共实现保费收入约7343亿元，同比仅增长1.7%，较一季度末下降约4个百分点，也远低于2020年7.6%的同比增速。

财险行业竞争激烈，尤其对中小财产险公司来说已经不是红海，而是血海。目前，整个财险行业集中度很高，中国人保（601319.SH）、中国太保（601601.SH）、中国平安（601318.SH）的保费占整个行业的三分之二，利润占整个行业的90%以上，剩下的七八十家公司瓜分剩下的部分，约有一半产险公司的承保是赔钱的。

可以看出，北部湾财险基本面并不佳，但本次交易价格却显著高于市场水平。北部湾财险100%股权评估值22.72亿元，按照2020年净利润及最新净资产数据计算，本次增资PE为21倍、PB为1.8倍。按照同样的计算方法，中国人保、中国太保、中国平安11月29日收盘时的PB分别为0.96倍、1.18倍、1.14倍，PE分别为10.24倍、10.6倍、6.16倍。

财险与中恒集团医药主业完全不搭边，为何其仍要高溢价增资不良资产呢？这种奇怪的行为，被市场质疑在向关联方输血。公告显示，并列第一大股东的金投集团持有北部湾财险20%的股份，金投集团与中恒集团背后的控股股东均为广投集团，实控人为广西国资委。

本次交易还引来了监管部门的关注。11月23日，上交所下发问询函，要求明确说明是否涉嫌向广投集团、金投集团及其他关联方输送利益或提供资金支持，是否损害中小投资者利益。

关联交易频繁

最近一年来，中恒集团关联交易频繁。

2021年1月30日，中恒集团发布公告称，拟参与国海证券（000750.SZ）定增，认购金额不少于2亿元且不超过3亿元。国海证券为中恒集团控股股东广投集团的控股子公司，构成关联交易，目前处于监管部门审核阶段。在参与本次定增之前，中恒集团就已经是国海证券参股股东。根据2021年中报披露，公司持有国海证券股票1.57亿股，占总股本的2.88%，期末公允價值6.66亿元。

2011年8月，国海证券通过借壳集琦药业实现上市，2020年收入44.82亿元，2021年三季度末净资产185.62亿元。Wind资讯显示，2017-2020年，其扣非摊薄ROE分别为2.39%、0.45%、3.42%、3.9%，显著逊于同行水平，收益率尚不及银行理财产品。

中恒集团除了持有国海证券股份以外，还持有其旗下的资产管理计划。根据2021年中报披露，公司持有国海证券卓越3198、3199号单一资产管理计划，产品估值8.46亿元。这笔投资发生于2019年，属于债务工具投资，投资成本8亿元。两年半时间，该资管计划赚了4600万元，收益率仅有5.75%，换算成年化更是低得可怜，完全不如将钱分给股东自己去投资。

中恒集团与国海证券子公司也存在交集。

2021年6月，中恒集团公告与国海创新资本投资管理有限公司（下称“国海创新资本”）设立深圳市国海中恒医药健康创业投资合伙企业（有限合伙），该基金规模3亿元，其中公司作为LP出资2.4亿元，国海创新资本作为GP出资6000万元。

国海创新资本是国海证券全资子公司。根据国海证券2020年年报，国海创新资本的注册资本20亿元，管理的基金规模124.08亿元，2020年实现营业收入1.62亿元，净利润6672万元，年末净资产11.38亿元，简单计算出的收益率也只有5.86%，经营能力并不强。

低门槛股权激励

包括上面的各项投资在内，中恒集团近年来投资金额巨大。2021年9月30日，公司其他非流动金融资产18.3亿元，其他权益工具投资7.44亿元，长期股权投资2.81亿元，投资性房地产2.87亿元，总金额合计31.42亿元。

这些投资多与医药主业无关，效益不高，结果就是导致ROE偏低。Wind资讯显示，2018-2020年及2021年前三季度，中恒集团扣非摊薄ROE分别为8.67%、9.59%、6.52%、4.79%，而2015年以前在15%以上。

从近年来的ROE来看，中恒集团管理层的经营成绩欠佳，但不仅没有被问责，反而上市公司还要给其奖励。

关联交易丛生，股权激励有实无名，中恒集团的冰山之下还有多少秘密？

2021年9月25日，中恒集团公布2021年限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予不超过4990万股限制性股票，占股本总额的1.44%，首次激励对象250人，包括董事、高级管理人员、核心业务骨干等。

中恒集团11月30日收盘价3.14元，激励股份市值1.57亿元，限制性股票的来源为公司从二级市场回购的股份，回购均价3.01元/股，授予价格为1.76元/股，仅为回购价格的58%，相当于用上市公司的钱来给管理层慷慨发红包。

本次激励计划考核要求是以2020年为基准，2022-2024年的经济增加值（EVA）增长率不低于21%、33%、46%，扣非净利润增长率不低于16.6%、26%、36%，现金分红比例不低于30%。

单从增速要求来看，本次激励门槛并不算低，但这不过是个障眼法，因为其考核的基准年份业绩偏低，低基数下的增长意义不大。

中恒集团核心主业为中成药，产品“注射用血栓通（冻干）”为心脑血管疾病用药，2020年受疫情和政策环境及莱美药业并表影响，全年营业收入同比下降3.61%至36.76亿元，净利润同比下降24.45%至5.63亿元，扣非净利润同比下降27.14%至4.46亿元。

与往年业绩对比，中恒集团2020年扣非净利润为2015年以来最低值，其2016年扣非净利润就已经有5.06亿元，2017-2019年分别为6.04亿元、5.14亿元、6.13亿元。

本次激励考核要求2024年扣非净利润相比2020年增长36%，即达到6.07亿元，尚不如2019年扣非净利润值。这样的低门槛激励只能是肥了管理层及核心员工，不利于上市公司全体股东利益。

《证券市场周刊》记者给中恒集团发去了采访函，截至发稿未收到上市公司回复。