蒙牛并购贝拉米协同效应分析

□文/ 徐文静

（天津科技大学经济与管理学院 天津）

［提要］随着时代的发展，国产乳制品的市场份额被不断挤压，乳制品企业的发展空间受到现有生产经营规模的制约，国家政策鼓励通过并购实现乳制品企业的快速扩张，完成国产乳制品品牌的打造，并进一步加速国产品牌走向国际。本文以蒙牛乳业并购Bellamy’s Australia Limited 的协同效应为研究对象，结合并购动机，分析是否产生并购协同效应，并提出建议。

我国市场经济在不断完善，并购行为已经成为企业发展过程中的常见现象，从改革开放至今，国内的并购越来越合理规范，并购行为通常产生在财务、管理、经营三个方面的协同效应，使得并购双方获得进一步的发展。

一、并购双方简介

（一）并购方。中国蒙牛乳业有限公司是中国乳制品行业的龙头企业之一，其于1999 年在开曼群岛注册成立，总部位于中国内蒙古，液体奶、冰淇淋以及其他乳制品是蒙牛乳业的主要业务内容。蒙牛集团自成立以来发展迅速，在2005 年时其奶制品销售额就已经成为中国同行业中的第二位。到目前为止，蒙牛乳业的规模已经十分庞大，其在中国16 个省区市建立的生产基地已经超过20 个，旗下产品类别达到400 多个，获得“中国名牌”等多项荣誉称号。

蒙牛乳业不仅在中国有30%以上的市场占有率，还将产品出口到蒙古、美国等其他国家，创业7 年，该集团生产的UHT 牛奶的销量居全球第一，乳制品的出口量达全国第一，是中国最具价值的品牌之一。

（二）被并购方。Bellamy’s Australia Limited（下文简称“贝拉米”）是在澳洲成立的一家婴幼儿食品公司，该公司主要生产婴幼儿奶粉及辅食，成立至今已有17 年，由于产品制作过程中全链有机、质控严格、营养价值高，其奶粉品牌已经在全球打造出很高的知名度，尤其是在中国和东南亚地区。其产品中包含有非转基因成分、婴幼儿需要的矿物质和维他命。

二、并购详情

（一）并购进程。2019 年9 月15 日，蒙牛与贝拉米签订合约，约定其将收购贝拉米所有计划股份，最终总对价不超过78.6 亿港元，交易资金则通过内部资金和银行融资这两种方式筹集获得。在本次收购计划之前，蒙牛乳业已经持有贝拉米的2.9%的股份，本次并购属于关联交易。该计划签订后，蒙牛乳业于次日正式发布公告，披露了蒙牛乳业将以安排计划的方式对贝拉米实施收购。

在2019 年12 月5 日，蒙牛集团成功完成对贝拉米的收购并实际取得其控制权，最终收购的金额为6，934，372，000 元，产生的交易成本为11，227，000 元，并将该部分交易成本于综合损益表支销并计入了行政费用。

（二）并购动因

1、开拓奶粉市场。婴幼儿配方奶粉是中国所有乳制品板块中最大、增长最快的板块之一，随着人民收入增长，生活质量要求日趋提高，家庭户数较多以及出生率较高的城市市场渗透率的扩大将会驱动该板块市场的增长，为蒙牛集团带来极为吸引的增长以及提升利润率的良机。再者，消费者往往更青睐于有机产品，他们认为含有机成分的奶粉无论是质量方面还是安全标准方面都要比传统奶粉高。

蒙牛集团虽然在牛奶、酸奶、奶酪、冰淇淋等乳制品的制作和销售上处于领头羊地位，但是在奶粉市场上没有可观的市场占有率，而蒙牛乳业在奶粉业务上的短板恰好是贝拉米可以弥补的，贝拉米的奶粉质量、品牌知名度及声誉享誉全球，其持有目前全世界仅有1%的权威机构的有机认证，因此蒙牛乳业收购贝拉米预期将能使得集团快速扩大奶粉市场，取得突破增长。

2、协助贝拉米实现更进一步的发展。在中国市场陆续出现一系列性质恶劣的奶粉质量问题事件后，国家陆续出台了相关奶粉配方政策，提高了国内市场奶粉正规销售门槛，贝拉米在中国奶粉配方政策的限制下，相关产品无法在中国生产销售，原因正是其不能成功通过中国婴幼儿奶粉的配方注册，无法在中国市场进行线下销售，其产品进入中国市场的途径主要是两种：海淘、跨境购。在这些不利因素影响下，贝拉米2019 年上半年的税前利润和上年同期数据相比下滑了49%左右，从6，120 万澳元降为3，140 万澳元，如果以这种势态发展下去的话，对其公司的未来发展十分不利。

在实现对贝拉米的收购之后，蒙牛乳业不仅不会干扰贝拉米对现有市场的发展，还将运用蒙牛乳业自身多年经营所积累的管理经验、生产资源、销售平台等优势帮助贝拉米尽快获得配方注册证，进军中国市场甚至是国际市场。

3、进一步打造澳洲全产业链布局。澳大利亚是乳品出口的重要国家，根据数据显示，在全球乳制品的贸易中，澳大利亚居于第四位，仅次于新西兰、欧盟和美国，出口量占到全球贸易总量的7%。在此背景下，蒙牛集团看中澳洲的乳制品发展前景，计划利用海外优质奶源以及对优质品牌的投资来进一步提升国内乳品市场的占有率并不意外。

贝拉米自身拥有成熟的销售体系和团队，蒙牛乳业对贝拉米的收购加速了其在澳洲从奶源到生产加工能力，到高端品牌的全产业链布局。贝拉米在未来的角色中不仅仅局限于婴儿奶粉，它将会与蒙牛集团之前收购的澳洲乳品原材料加工企业Burra 公司合作生产母婴的全系列产品。

三、协同效应分析

（一）经营协同效应。根据蒙牛乳业的年报数据，从2017～2019 年该集团的液态奶业务板块收入分别为5，301，500 万元、5，938，860 万元、6，787，780 万元，占集团总收入的比例分别为88.13%、86.01%、85.89%，可以看出蒙牛乳业在液态奶产品经营方面发展良好，制作销售液态奶的收入占总收入的比重极高，在这三年中，液态奶的销售收入增长率分别为10.21%、12.02%、14.29%，表明该业务销售收入保持持续增长，是蒙牛自身业务领域内的金牛业务，原因主要是蒙牛自成立以来就重视液态奶业务的发展，在多年经营过程中其液态奶业务已经发展成熟，形成了自身广阔的销售市场和销售渠道；另外，这类业务的发展投入成本相对较少，在业务后期发展投入的资金相对较少，有相对较多的闲置资金，可以用于企业扩张。（表1）

根据表1 中的数据显示，虽然自2017 年到2019 年蒙牛乳业的奶粉业务收入持续增加，且收入增长幅度较高，但是其收入在蒙牛乳业的总收入中占比始终未超过10%。从企业地位来看，蒙牛集团已经拥有强大的国内市场，但是近年来在奶粉板块上的发展始终不见成效。此次收购，对蒙牛集团来说，不仅可以弥补君乐宝离开造成的营收损失，还可以有效利用企业的闲置资金；对于贝拉米来说，不仅可以加速获得中国的配方注册，实现收入的增长，还可以借助蒙牛的平台进一步发展，扩大自身的市场份额。另外，从2020 年蒙牛乳业上半年的业绩来看，可比业务收入同期增长9.4%，增长因素中贝拉米推出的高端有机奶粉对业绩的提升贡献较多。

（二）管理协同效应。从表2 数据来看，2018 年中期和2019 年中期的总资产周转率相同，总资产周转速度较快，在2019 年底收购完成之后，2020 年中期的总资产周转率有轻微下降，表明蒙牛在收购完成贝拉米之后，总资产显著增加，但是并没有合理管理好相关资产，致使管理效率降低，未实现明显的管理协同效应。（表2）

蒙牛乳业在2020 年中期的存货周转率均低于2018 年中期和2019 年中期，相较于2019 年中期，下降比例约为23%。虽然同期光明乳业的存货周转率也有所降低，但是降低幅度只有5.9%，并不明显，因此此次并购行为出现了消极效果的协同效应。

表1 2017～2019 年蒙牛乳业奶粉收入一览表

表2 管理协同效应评价指标一览表

表3 财务协同效应偿债性评价指标一览表

从成本方面来说，通过对贝拉米的收购使得蒙牛乳业减少设备投入成本和人才培养成本，减少了对奶粉板块的摸索，节约占领澳洲市场和扩展国内市场的时间成本和金钱成本，降本增效。

（三）财务协同效应。流动比率是反映企业短期偿债能力和资产流动性的主要指标。一般情况下，该指标的比例保持在2∶1 以上时，才能及时应对企业出现的危机，而蒙牛集团并购前的流动比率基本维持在1.17 左右。从表3 中数据可看出，2019 年中期的流动比率相较于2018年中期有细微的提升，而在并购完成后，至2020 年中期，流动比率上升幅度较为明显，说明本次并购活动提高了蒙牛资产的流动性，短期偿债能力有所上升，并购完成后在流动比率方面获得了财务协同效应。（表3）

蒙牛集团2019 年中期的资产负债率相较于2018 年中期增长幅度为4.58%，2020 年中期资产负债率相较于2019 年中期增长幅度为5.66%，增幅较大的原因主要在于该报告期间蒙牛集团并购贝拉米的资金重要来源之一是银行融资，进一步增加了企业负债数额，而且该比率超过60%，企业的财务风险相对较高，资金链断裂的可能性也增大，并购活动在资产负债率方面出现了消极的财务协同效应。

四、整合建议

首先，企业并购后的整合如果不及时进行，极易产生制度与文化上的冲突，消耗并购的协同效应，因此蒙牛集团应当重视对并购后内部结构的整合工作，对管理和销售部门多加利用，密切关注企业并购后的结构是否合理，并继续对不合理的部分进行不断调整；其次，由于蒙牛集团并购贝拉米的资金来源是内部资金和银行融资，因此在并购完成之后集团中产生了大量负债，增加了企业财务风险，财务弹性降低，要加强对未来可能出现的风险投资行为的控制，并且定期进行资产负债情况的审查；最后，蒙牛集团和贝拉米的市场定位和主要收入来源不同，主要产品的差异较大，应当加强与贝拉米在技术、管理、销售等方面的融合，重新调整产品范围及结构，针对不同的消费群体制定不同的营销策略，以此增强企业的核心竞争力，并进一步打开东南亚地区的销售市场，使得集团并购的协同效应能够长期存在。

五、结论

综合上述分析，蒙牛乳业在此次对贝拉米的并购中总体上取得了积极的协同效应，较好地实现了蒙牛乳业的并购意图，对奶粉短板业务有较大的弥补，不仅扩大了国内市场，更进一步打开了国际市场，完善了在澳洲的产业链布局，短期内提高了经营业绩，对蒙牛乳业在未来与光明、伊利的业务竞争上有极大的帮助，但是蒙牛乳业应当及时进行并购后的整合工作，使得资源利用达到最大化，否则将不利于协同效应的长期存在。

主要参考文献：

［1］邹璐.财务视角下企业并购协同效应分析［J］.会计研究，2014（12）.

［2］韩秀云.中国并购的现状、问题及展望［J］.国际经济合作，2012（06）.

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［4］梁轶群.企业并购的协同效应研究——以蒙牛并购雅士利为例［D］.吉林财经大学，2016.