知识产权证券化在高新技术企业中的应用研究

弋兴飞 杨琴

摘要：近年来，全球知识经济快速发展，知识产权成为国内高新技术企业参与激烈竞争的利器。然而知识产权从研发到成果转化，将会使高新技术企业面临巨额的资金投入，融资难题日益凸显。知识产权证券化这一新型融资方式可有效缓解企业的融资问题。通过对知识产权证券化的现状及运行机制进行梳理，分析其应用于高新技术企业的可行性，并对融资方案进行设计，针对证券化过程中的难点问题提出政策及建议，以期对地方加快推进知识产权证券化的进程有所帮助。

关键词：知识产权;证券化;高新技术企业;债券风险

从研发到技术成果转化，高新技术企业的发展离不开资金的持续投入，融资问题成为阻碍企业发展的最大瓶颈。知识产权证券化这一新型的融资渠道可有效缓解高新技术企业的融资问题，一方面可以促进技术的不断创新，另一方面可以降低企业的融资成本，并分散知识产权的持有风险。[1]

一、知识产权证券化的发展现状及运行机制

（一）知识产权证券化的发展现状

2018年12月，“奇艺世纪知识产权供应链金融资产支持专项计划”为我国发行的首单知识产权证券化产品，发行规模4.7亿元，同月获批的“第一创业——文科租赁一期资产支持专项计划”，融资规模7.33亿元，于2019年3月成功发行。2019年9月我国首支纯专利知识产权证券化产品“兴业圆融——广州开发区专利许可资产支持计划”发行成功，融资规模3.01亿元。知识产权预期现金流的提前变现一定程度上解决了高新技术企业的融资难题，并开辟了一种新的融资渠道。截至日前，全国多地开展了知识产权证券化试点工作，一方面鼓励企业研发新技术，提升自身核心竞争力，另一方面解决了技术性企业资金供给的难题，并将知识产权推向市场，获取市场投资者的认可，提高企业知名度。

我国已成功发行的知识产权证券化产品，主要存在三种模式，一是供应链资产支持证券模式，基础资产主要是交易知识产权的供应链上下游企业之间形成的应收账款;二是融资租赁资产支持证券模式，基础资产是以知识产权为标的物的融资租赁业务，即将知识产权未来现金流作为偿还租金;三是基于专利许可费的应收债权模式，主要应用于实体经济中对发明专利的证券化。高新技术企业主要借鉴第三种证券化模式。

（二）知识产权证券化的运行机制

知识产权证券化的运行机制与实物资产证券化运行结构类似，最大的不同在于两者的资产形态差异，进而造成资产价值评估存在差异。以下基于专利许可费应收债权的模式详解知识产权证券化的运行机制，第一步，确定知识产权资产池，符合要求的知识产权包括发明专利、实用新型专利和著作权等能为企业带来未来现金流的无形资产。单一的专利技术带来的现金流较为有限，要将资产成功推向市场并获取足够的融资金额，就需要将多个知识产权整体打包，组成知识产权资产池作为证券化产品的基础资产，从而在资本市场上获得足够的吸引力。第二步，原始权益人（租赁公司）获取知识产权许可，并一次性支付许可费。第三步，原始权益人将打包的知识产权资产池作为基础资产转让给“知识产权资产支持证券计划”，该“计划”由计划管理人（证券公司）设立并管理。第四步，债券评级和增信。在发行知识产权证券化产品之前需对其进行信用评级，并采取一定的增信措施，作为发行时资本成本高低的重要影响因子。第五步，将证券产品分为优先级和劣后级进行承销，优先级主要由资产支持证券的投资者认购并持有，劣后级（风险较大的部分）由原始权益人认购，将有效降低整个证券产品风险。第六步，原始权益人将知识产权再许可给持有者并获得分期租金以用来偿还债券的本息。第七步，债券到期，知识产权许可与再许可到期，整个融资活动结束。

二、知识产权证券化在高新技术企业应用的可行性分析

（一）有利的政策支持

2015年，《中共中央国务院关于深化体制机制改革加快实施创新驱动发展战略的若干意见》（中发〔2015〕8号）发布，2017年1月国务院印发《“十三五”国家知识产权保护和运用规划的通知》，均提出探索开展知识产权证券化。2018年10月，国务院同意设立中国（海南）自由贸易试验区，方案提出支持建立知识产权交易中心，并鼓励探索知识产权证券化。2019年2月，《粤港澳大湾区发展规划纲要》印发实施，文件在优化区域创新环境中指出，积极开展知识产权证券化试点工作。2019年6月，国家知识产权局印发《推动知识产权高质量发展年度工作指引（2019）》，指出各地应加快推进知识产权的证券化工作。2020年4月，2020版《工作指引》再次提出加快推进知识产权的证券化试点工作，旨在进一步完善知识产权应用时的政策支持。2020年9月，国务院发布安徽、北京、湖南自由贸易试验区总体方案及浙江自由贸易试验区扩展区域方案，探索有条件的科技创新企业规范开展知识产权证券化试点。

（二）快速增长的证券化市场

近年来，资产证券化市场增长快速。根据中债登公司发布的2019年资产证券化发展报告，2019年资产证券化产品发行规模达到23439.41亿元，较2018年增长17%，年末存量达41961.19亿元。市场运行更加完善，企业、证券机构、投资者对证券市场的认识更加充分，证券机构已具备足够的证券化产品运营经验，企业增加了一种新型的融资方式，拓宽了融资渠道，投资者将更能接受市场新型金融产品，投资机会增多。

（三）资产评估体系逐漸健全

2017年2月，首个国家级知识产权评估认证中心在北京成立，并发布“国专知识产权评估系统1.0版”，依托三大数据体系（全国专利信息、全球行业数据、全球财务数据），为我国知识产权、专利技术等无形资产的价值评估提供了科学的依据，有效提高了我国知识产权的评估能力，丰富了评估手段，带动评估行业趋向更优更强，促进评估体系更加完善。有效的知识产权价值评估，一是可以促进企业创新研发，使企业价值得到更好的评估，二是可以更好地将知识产权推向市场，实现产权交易或担保融资等。

（四）高新企业申请知识产权数高速增长

根据国家知识产权局统计，2019年发明专利授权45.3万件，实用新型专利授权数158.2万件，集成电路布图设计发证数6614件，较2018年分别增长5%、7%和74%，其中，高新技术企业成为我国专利申请的中坚力量。各地培育的高新技术企业数近几年也在快速增长，截至2019年底，全国高新技术企业22.5万家，技术交易额2.2万亿元，知识产权市场体量巨大，为知识产权证券化提供了充足的底层资产。

三、高新技术企业应用知识产权证券化的方案设计

（一）专项计划设立的基本思路

1.参与主体

参与整个知识产权证券化的主要机构有六大类：资产支持专项计划的管理人;负责审计的会计师事务所和负责法律事务的律师事务所;负责债券评级的信用评级机构;负责债券资金监管的监管银行;拥有基础资产的原始权益人和提供资产租赁服务机构;负责增信的差额支付承诺人等。

2.募集资金方式

债券募集资金的方式主要有公募和私募两种。公募是面向社会公开发行，对债券的信息透明度要求较高，债券投资者更广泛，有利于提高企业知名度和信用度。私募是面向特定的合格投资者进行募集资金，无须公开债券相关信息，但债券的流动性较低。对于处于发展期的高新技术企业而言，采用公开发行的方式，虽然发行条件更加苛刻，但有利于提高企业在资本市场的知名度，有利于企业的长远发展。

3.发行模式

相較于传统的债券发行模式，储架式发行具有“一次注册，多次发行”的特点，高新技术企业在申报知识产权证券化募集资金说明时，除了确定储架额度，还可以约定一个总的发行期间。在此期间内，分期发行，如设置A1期、A2期、A3期等，后期发行无须再次审批。一方面大大提高了债券单次发行的效率，另一方面更有利于高新技术企业择机发行，降低发行成本。

4.偿付计划

债券发行期限低于1年时，可以选择到期一次还本付息;期限大于1年时，可以选择按年付息，到期一次还本。偿付本息的资金来源主要为知识产权的未来收益，当无力支付时，由差额支付承诺人补足，避免出现债券违约，进而影响企业信用、降低信用评级，从而增加企业未来的融资成本。

（二）基础资产确定及交易路径

1.基础资产池组建

知识产权证券化的核心工作是基础资产的确定。高新技术企业在选取基础资产时应考虑多个因素：（1）知识产权权属应清晰，不存在抵质押等限制情况，避免证券化过程中出现法律诉讼等情形发生;（2）知识产权未来现金流可预测性及稳定性，确保证券化后有充足的现金流以偿还债券本息;（3）证券化后的知识产权不影响企业正常经营;（4）知识产权剩余保护期限足以覆盖融资期限;（5）根据融资金额确定知识产权数量，组建基础资产池。

2.基础资产的交易路径

原始权益人与高新技术企业签订《知识产权许可合同》，并一次性支付知识产权许可使用费，从而获得知识产权使用权，接着再与知识产权所有人签订《知识产权许可合同》（第二次），目的是将知识产权再许可给高新技术企业以保证企业正常经营，并由高新技术企业分期支付知识产权许可费，组成知识产权证券化偿还本息的现金来源。然后由原始权益人将基础资产打包转让给知识产权资产支持专项计划，一方面由专项计划对外发行债券、开展融资，另一方面对原始权益人基础资产进行风险隔离和资产剥离。

（三）知识产权证券化产品的基本信息

1.融资规模

知识产权证券化偿付本息的资金来源主要为基础资产的未来现金流，因此，证券化后的债券价值可以看作是基础资产未来现金流折现后的现值。折现率采用静态利差法进行估计，是在无风险收益率的基础上增加固定利差，以修正市场利率的波动，促使债券价值评估更加真实。不同折现期的固定利差可以选用同期可比资产证券化的发行利率与同期同评级中短期票据收益率之间的差额作为参考。[2]

2.融资期限

知识产权与有形资产未来收益的预测存在着极大的不同，其收益期相对较短、现金流稳定性较弱，且不确定性风险较高。通过对已发行的部分知识产权证券化产品进行梳理发现，债券发行期限普遍较短，主要分布在3年期以下。对高新技术企业而言，知识产权证券化的融资期限可约定在1—3年之间，从而为企业资金管理做出合理安排。

3.融资成本

（1）发行利率

储架式发行模式具有一次申请、多次发行的优点。不同期次的知识产权证券化产品会产生不同的发行利率，计划管理人与发行人可以协商确定债券发行价格及利率区间，并将邀请多家投资机构参与路演询价，根据投资者报价反馈确定知识产权证券化的发行价格及发行利率等，从而完成知识产权在资本市场上的融资活动。影响知识产权证券化发行利率的因素有多个，如债券评级、发行规模、发行期限等。债券评级越高，发行利率越低，因此，高新技术企业应最大化提高债券信用评级为AAA级。

（2）融资费用

知识产权证券化涉及的融资费用主要有：①债券的承销费，约为发行规模的1%，发行成功后从募集总额中扣除;②专项计划人管理费和托管费，按照债券余额的5‰，按年收取;③其他费用，包含审计费、评估费、律师费、评级费等，合计约100万元。

4.信用增级

专项计划的内部增信措施可以根据基础资产的收益水平、风险等级对其进行分级设计，分为优先级和劣后级。优先级约占融资规模的95%，风险低、资产质量优，能大大降低债券投资风险。劣后级为剩余的5%，该部分资产风险较高，由原始权益人或差额支付承诺人持有。差额支付承诺人还需保证在基础资产现金流无法覆盖到期债券本息时的差额补足安排，从而完成对知识产权证券化的外部增信设计。

（四）高新技术企业知识产权证券化融资概况

为保证高新技术企业知识产权证券化的顺利实施，原始权益人需对基础资产进行尽职调查和风险评估，确定其证券化的可行性。尽职调查的主要任务有：调查知识产权权属状况、审查知识产权法律状态和审查知识产权权利内容等。风控主要用于分析基础资产的法律风险，如是否存在知识产权侵权行为、权属不清等，以及知识产权价值动态变动。原始权益人需对知识产权未来价值的稳定性进行准确的评估。[3]符合知识产权证券化条件，方可筹划运作发行。根据上述对高新技术企业知识产权证券化过程的梳理，融资概况如表1所示。

（一）知识产权存在特殊风险

相较于有形资产，知识产权等无形资产存在着特殊的自身风险，一是知识产权具有时效性。不同的知识产权的国家法律保护期限不同，且随着时间推移，知识产权估值影响更大;二是未来现金流入的不确定性更多。随着技术不断创新，竞争产品和技术迭代更新都将对知识产权的价值带来巨大的冲击，价值的下降风险会更大，债券的信用评级难度也随之增大[4];三是知识产权的处置风险较大。现有技术能否适应未来的市场需求以及知识产权交易场所的不完善等都会造成知识产权处置效率低下。

（二）知识产权价值评估难度大

知识产权证券化与实物资产证券化的最大区别在于无形性。确定知识产权价值将会产生更多的不确定性，且具有更大的难度。当评估为了特殊目的服务时，实际评估将受到评估市场以外诸多因素的影响。[5]如：不同的知识产权对评估公司的资质要求不同，不同的评估主体是否具有足够的可靠性及社会公认度，不同的知识产权所采用的评估方法是否合理，债券存续期间知识产权的价值是否出现减值，最终出具的评估结果是否可靠等。这些都将影响知识产权证券化产品的融资金额，也对市场上的评估机构提出了更高的要求。

（三）单一企业合适标的物少，资产池的组建困难

知识产权证券化能否顺利实施的关键在于基础资产的确定。对高新技术企业而言，发明专利越优、数量越多，带来未来现金流将越稳定，获得的融资额就越多。单一的一家高新技术企业较难拿出足够数量且优质的专利技术，因此，对知识产权证券化基础资产池的组建带来一定的难度。

（四）增信措施有限，增信主体欠缺

增信措施主要分为内部增信和外部增信两种方式。内部增信环节，高新技术企业可设置提前清偿、其他资产抵押等方式，但受限于企业自身规模、经营情况、资金需求等因素。外部增信环节较难找到有足够实力且能提供保证担保、差额支付承诺的AA+以上增信主体。对于资本市场而言，知识产权未来现金流越难估计、越不稳定，对知识产权证券化的外部增信主体要求就越高。

五、政策及建议

（一）探索WBS或资产组合，降低债券风险

WBS是将企业的整体业务资产进行证券化。拥有知识产权的高新技术企业将持有的知识产权与企业整体业绩挂钩以规避知识产权未来现金流不稳定的风险。这一模式对资本市场更具吸引力，但具体运行较为复杂。为了解决知识产权未来稳定现金流的问题，高新技术企业可以采用“无形+有形”的资产组合，由有形资产提供部分现金流的弥补。

（二）知识产权评估体系科学化，价值评估标准化

高效、准确地进行知识产权价值评估将有利于知识产权证券化的高速发展，因此，急需促成现有知识产权评估体系更加科学。一是采用符合国情、企业特点的评估方法。肖俠等（2020）提出采用“1+1”新的知识产权评估方法，在传统评估方法（收益法、成本法、市场法）的基础上增加科技型企业经营素质评估，从而提高知识产权评估结果的公信力和指导力[6];二是将知识产权的价值评估标准化，减少知识产权在不同评估机构之间的评估价值差异;三是培育知识产权评估人才，尤其是与其相关的复合型人才;四是密切跟踪知识产权后期价值变化，对价值进行修正，做到动态管理，规避未来的不确定性风险。

（三）地方政府高度参与，助力高新技术企业

为了解决单一高新技术企业知识产权数量有限的难题和更好地扶持地方企业健康发展，地方政府可以加大参与力度，委托有能力的国资背景企业牵头，将地方拥有知识产权的高新企业联合起来，筛选优质知识产权进行打包，组建资产池。一是能够提高资本市场的认可度;二是可以解决更多的高新技术企业融资问题;三是带动地方经济增长，鼓励地方企业科技创新;四是由国资背景企业提供外部增信，如保证担保、差额支付承诺等，能提高债券产品信用评级。根据广州开发区、上海浦东区、南山区已发行的案例发现，地方政府在知识产权证券化过程中扮演了重要的角色。

参考文献：

[1]徐士敏.探索知识产权证券化[J].中国金融，2019（10）：87-89.

[2]王睿.临沂市阳都热力PPP项目资产证券化方案设计[D].兰州：西北师范大学，2019.

[3]梁娜娜.科技企业知识产权质押融资法律风险及规避措施[J].湖北师范大学学报，2020（6）：46-48.

[4]严海成.知识产权证券化风险及其防范探析[J].现代商贸工业，2020（11）：168-169.

[5]申海成，张腾.知识产权评估的驱动因素、存在问题及对策.[J]会计之友，2019（2）：126-130.

[6]肖侠，骆阳，夷慧.基于“1+1”的科技型中小企业知识产权质押融资价值评估[J].江苏海洋大学学报，2020（4）：110-117.