中国股票市场的价值溢价研究

李志豪 福建江夏学院

一、中国股票市场

（一）研究背景

从1990年上海交易所成立以来，作为资本市场的核心，我国股票市场短短几十年达到了前所未有的规模，上市公司数量迅速增加，股民数量也显著增长，尤其是自然人投资者。我们深知，国家的经济发展和股票市场有着紧密的联系，从它对宏观经济的影响中足以见它的重要地位。

有一种观点认为，价值溢价效应是存在的，尤其在股票市场上表现明显，具体来说，就是价值型公司的股票收益率往往会高于成长型公司的股票收益率，并且很多相关研究也证实了这种观点。那么，形成这种价值溢价的原因到底有哪些，是我们值得分析和研究的问题。

（二）研究意义

在我国股票交易市场，自然人占投资者的大多数，他们往往缺乏理性的投资观念，他们偏爱短线交易，具体表现为追涨杀跌、反向交易等行为模式，由此不难看出，在中国股票交易市场中，投机程度远胜于投资。本文通过对股票价值溢价成因的分析，可以为投资者提供一些股票价值溢价的理论依据，尤其是自然人投资者，保障他们的切身利益是一项长期可持续的“收益”，换一种说法，这将有利于我国股票市场的健康发展。

二、中国股票市场的价值溢价成因

从90年代至今的大量金融研究数据发现，存在一种模式，可以预测某些股票和资产组合收益之间的关系，投资者可以依据掌握的信息获得超额收益，因此得出结论说，股票交易市场并不是完全有效的。在这些众说纷纭中，价值溢价现象得到了广泛的关注。

（一）理论方面

理论界分别从“风险溢价补偿”和“投资者情绪”两个角度来研究价值溢价的成因。

1.风险溢价补偿：在高风险高报酬、低风险低报酬的情况下，因投资者的风险承受程度有所差异，当面对不同风险时，选择也大相径庭。投资者可能会选择冒着风险获得较高的报酬，或是只接受已经确定的收益，放弃冒风险可能得到的较高报酬。这种在已经确定的收益与冒风险所得收益之间的差异，就是风险溢价，投资者要求对其自身承担风险的补偿，便形成了风险溢价补偿。

2.投资者情绪：这是个无法度量的概念，因为形容不出来它是高涨还是低迷，近期是否发生了变化，它只是一种客观的存在，反映投资者的投资意愿或者预期。情绪是个不稳定因子，它影响着投资者对股价走势的主观判断，受持仓风格、社会地位、财富累计等因素的影响，每个投资者会给出不同的答案，或是乐观，或是消极。不过所有人都难以否认的是，情绪有着非常重要的地位，是投资者对未来股价波动的主观性偏好，它会主导投资行为，形成股票价值溢价，进而影响整个股票市场的价值走向。

（二）因素方面

我国股票发行市场定价一般高于其每股净资产的账面价值，推及二级市场交易价格也是如此，这其中既体现正常股票市场的基本特征，也与我国A股市场的特殊情况有关系，归纳起来，引起股票价值溢价的成因概括为三个方面。

1.公司可辨认资产的公允价值超过净资产账面价值，形成公允价值溢价；

2.品牌效应、业务资源、经济实力、管理能力等方面形成的创业溢价；

3.由于我国实行股权分置改革，在此格局下形成的流通股特殊溢价。

（三）过度反应假说

“过度反应假说”是投资者以不变和可预期的方式对某些事件做出过度的应对行动，属于行为金融学的领域，其重要特征就是将个体决策的心理行为和市场行为联系起来，具体表现为以下两种情况。

1.投资者在预测股票走向时，会对“优”股过度乐观，对“差”股过度悲观，亦或对热门股持续高估，而对冷门股则持续低估。但这样的结果往往差强人意，这是因为从长期来看，无论热门股还是冷门股都会回归均值，这是基本面调整的结果，最终会导致“优”股票表现不佳，而那些被认为“差”的股票则表现优异。

2.过度反应与市场有效性有着紧密的联系，市场有效能正确地反映股票内在价值，使股价位于其合理的价位上，股票价格在前期的异常波动幅度越大，在之后的修正中调整的幅度也会越大，也就是说，前期价格出现超涨的股票在修正的时候会超跌，而前期价格出现超跌的股票在修正的时候会超涨，这使得股票得到实际报酬率偏离了理论的水平。

三、结论

只有认清我国股票市场的价值溢价成因，把握市场发展的现状，才能更好的制定投资政策，有效应对股票市场可能存在的风险，只有保障了投资者的切身利益，才能使我国股票市场健康可持续的发展下去。