有限合伙结构化安排的法律效力分析

王磊

关键词有限合伙 结构化 法律效力

有限合伙因其结构安排灵活便捷、运作管理简洁高效，在各类项目、股权等投资活动中被投资人广泛采用。实践中不少有限合伙参考信托产品引入了结构化安排，特别是在私募股权基金中，通过将有限合伙人分为优先、劣后等不同层级，并赋予优先级合伙人在利益分配及退出方面相应的优先权利，以满足不同投资人的风险偏好，便于募集资金开展业务。但此种结构化安排是否具有法律效力存在一定争议。本文拟就此问题开展分析，以为实践提供参考和借鉴。

一、有限合伙结构化安排的主要方式

所谓结构化安排并非法律术语，主要源自于金融投资及资管领域：“一般而言，结构化安排是指资管产品中存在一级以上顺位不同的份额，且劣后级份额认购者通过先行承担亏损、单方面提供增强资金等方式为优先级份额认购者提供一定风险补偿的交易结构。”（雷继平、王巍：“结构化安排”的效力面临挑战）简单来说，就是将投资人分为优先、中间、劣后等不同层级，赋予优先级投资人更多的权利，同时对劣后级投资人课以更重的义务。有限合伙的结构化安排，就是指在有限合伙内部对有限合伙人（LP）进行分类，对不同类型的LP在分配比例、顺序等方面实行差异化安排，使之承担不同风险的结构化机制。由于普通合伙人（GP）对合伙企业债务承担无限连带责任，故其一般不会通过交易安排获得额外的保障，通常也不会承担更多的风险，因此合伙企业的结构化安排主要指向有限合伙人。此种机制通常在合伙协议中予以明确约定，但有时也以合伙以外第三人补充协议的形式出现，总体看包括以下几类主要方式：

（一）优先级LP享有优先分配权

在平层制（即无结构化安排）有限合伙中，所有LP对有限合伙经营取得的收益按照出资比例，在同一顺位等序分配。而在结构化安排的合伙企业中，优先级LP较其他LP可优先获得经营收益的分配，在分配比例方面一般也非根据出资比例确定，而是在合伙协议中另行约定。实践中，为了平衡风险及收益，优先级LP通常按照实际出资金额的固定比例享有收益，超出该部分的剩余收益归劣后级LP所有。

（二）优先级LP享有差额补足保障

当有限合伙企业经营不及预期，以致优先级LP无法获得约定的优先收益时，在结构化安排中往往还会约定由相应主体向优先级LP承担差额补足的义务。此类主体包括劣后级LP、合伙企业外的其他第三人等。劣后级LP的差额补足义务通常在合伙协议中载明，也可在嗣后签订补充协议予以明确;第三人则主要通过与优先级LP签订合同或出具承诺函等方式承担差额补足义务。此类协议或承诺一般会对触发差额补足的条件、承担的责任范围等进行详细约定。

（三）优先级LP享有回购选择权

在结构化安排中，优先级LP往往还会被赋予回购选择权，即：当投资收益不达预期或希望提前结束投资等特定情形发生时，优先级LP可要求其他LP、普通合伙人（GP）或第三人按照约定的价格收购其持有的全部或部分合伙企业份额。由于涉及合伙企业份额转让，此种安排一般需事先在合伙协议中列明以获得全体合伙人的认可。

需指出的是，以上几类结构化安排根据合伙企业及合伙人的实际需求经常混合使用，从而使优先级LP的优先地位更加稳固和突出。但赋予部分LP如此优渥的地位和权利，是否过分侵蚀了其他合伙人的权益，是否有违合伙企业制度初衷，是否与现行法律法规相抵触，对此需进一步分析。

二、有限合伙结构化安排的法律效力解析

我国在民商事领域奉行并贯彻“意思自治”原则，法无明文规定禁止即为许可，各类民事主体对交易结构、权利义务的安排只要不违反法律法规的强制性、效力性规范，原则上均为有效。而在有限合伙中引入结构化安排，就是民事主体为了优化投资收益及风险分配，对传统平权化（平层）有限合伙架构进行的改造和创新，且在实践中得到越来越广泛的应用。但同时，與之相伴的争议和纠纷也逐渐涌现，其法律效力如何关乎交易秩序以及交易安全，有必要作深入解析。

（一）关于优先分配权的法律效力

关于收益分配，《中华人民共和国合伙企业法》第33条第2款规定：“合伙协议不得约定将全部利润分配给部分合伙人或者由部分合伙人承担全部亏损。”第69条规定：“有限合伙企业不得将全部利润分配给部分合伙人;但是，合伙协议另有约定的除外。”从这些规定来看，有限合伙协议中关于部分合伙人享有全部利润分配的约定是有效的，但如约定由部分合伙人承担全部亏损则是无效的。因此，优先级LP的收益优先分配权原则上并不违反法律规定。实践中，优先分配权经常表现为所谓的“保本保收益”条款，其形式之一是约定“无论合伙企业盈亏，优先级LP均可依约获得优先分配”，则当合伙企业经营亏损时，优先级LP实际不承担亏损，转由其他合伙人共同承担，这与《合伙企业法》第33条的规定显然有悖，在发生争议时将被认定为无效。但如果优先级LP在享有优先分配权的同时承担少部分亏损，也就是对“保本保收益”进行适当弱化，则可有效规避此问题。

需注意，在金融资管领域，基于打破刚性兑付、破除兜底思维、培育投资人风险自担意识等目的，监管对各类保本保收益的交易结构安排均十分警惕，在以有限合伙形式投资资管产品时，优先级LP的优先分配权安排可能因违反金融监管政策要求而面临行政合规性风险。但由于金融监管政策通常未上升到法律法规的层级，是否足以构成合同无效事需由法院在个案裁判中进行认定。从现行裁判来看法院对此多持谨慎态度，不轻易认定此类约定无效。

（二）关于差额补足的法律效力

当有限合伙企业发生经营亏损，而优先级LP要求其他合伙人进行差额补足时，容易引发其他合伙人的反对，进而主张此等安排无效。“浙江犇宝实业投资有限公司、长沙泽沼创业投资合伙企业合伙协议纠纷”案（（2019）最高法民终1574号）即为明例，此案中彝宝实业（优先级LP）诉请泽沼创业（有限合伙）依照补充约定补足其未能取得的投资收益。对此一审法院认为，差额补足的安排使得优先级LP在有限合伙企业亏损时仍可享有收益，与《合伙企业法》第33条第2款的规定显相违背，故此应属无效。值得注意的是，在二审裁判中，最高人民法院认为泽沼创业并非涉案补充约定的签约主体，非本案当事人，故在二审中不对该约定的效力予以审查认定。因此关于差额补足的法律效力仍有讨论空间。对此需区分不同补足主体进行分类讨论。

如果是由劣后级LP、GP等向优先级LP进行差额补足，是否可援引《合伙企业法》第33条第2款和第69条主张此类约定无效不无疑问。从表述看，该2条是关于合伙企业利润分配和亏损负担的规定，规范的是合伙企业与其合伙人之间的关系。而优先级LP与其他合伙人间的差额补足约定，虽然通常在合伙协议中体现，但实质上是合伙人之间的利益安排。当优先级LP基于优先分配条款应获得的收益未能从合伙企业经营中获得时，其他合伙人以其自有财产向优先级LP进行差额补足，并不涉及合伙企业层面的利润及亏损分配，因此除非存在其他无效情形，否则不能单纯以前述法条规定为由否定差额补足的效力。

如果由合伙企业外第三人向优先级LP承担差额补足义务，只要不存在法定无效事由，原则上都应认为是有效的。值得注意的是，在金融资管领域，对此同样存在许多限制性规定。如在“舜耕天禾资产管理（北京）有限公司与四川升达林产工业集团有限公司合同纠纷”案（（2019）最高法民终400号）中，升达林产作为上市公司大股东，向通过有限合伙参与上市公司定增的投资人承诺差额补足，即被认为违反了《证券发行与承销管理办法》，虽然该类行为可能面临金融监管机构行政处罚，但涉案差额补足协议的效力仍获得了法院认可。具体看，本案当事人天禾资产为涉案资管计划的管理人，其基于投资人授权与涉案上市公司的大股东及实控人签订了差额补足协议，但由于该授权仅涉及劣后级合伙人，优先级合伙人未在协议中体现，法院基于合同相对性原则，未支持优先级合伙人的差额补足诉求。但不能就此认为第三人向优先级合伙人提供的差额补足是无效的。本案恰恰表明，如果优先级合伙人以自己或代理人的名义与第三人签订了差额补足协议，则即使该协议可能违反金融监管政策法规，也并不当然无效。在没有其他法定无效情形下，差额补足义务人基于协议仍需向优先级合伙人履行相应义务。

（三）关于回购承诺的法律效力

根据《合伙企业法》有关规定，有限合伙人可以按照合伙协议的约定向合伙人以外的人转让其在有限合伙企业中的财产份额，但应当提前30日通知其他合伙人;合伙人之问转让在合伙企业中的全部或者部分财产份额时，应当通知其他合伙人。据此，如果在合伙协议中明确表明优先级LP享有回购选择权，则当条件具备时，优先级LP有权要求回购义务方受让其合伙份额，同时需履行相应的通知义务。但如果合伙协议未明确约定，而是由优先级LP与第三人私下约定，则应适用合伙份额的一般转让规则，即：合伙人向合伙人以外的人转让其在合伙企业中的全部或者部分财产份额时，须经其他合伙人一致同意。即使该私下安排在约定时为其他合伙人知悉，在转让行为发生时仍需再次征得其他合伙人的同意。

三、结论与建议

作为灵活高效的交易结构模式，有限合伙中的结构化安排在实践中越来越多的得到应用，其具体细节和条款设计则根据不同使用场景及使用者的要求而越发精细化、差异化。从基本原理分析，此类约定及条款属于当事人意思自治范畴，原则上都是有效的，在发生争议时可以获得相应的司法认可及保障。但在具体结构设计上，需充分考虑法律法规的强制性规定、相关领域监管政策及部门规章等多因素，妥善平衡好优先级LP与其他义务人间的收益及风险分配，合理规定各方权利义务，尽力避免过高强度的“保底保收益”、兜底承诺等安排，防止以合法形式掩蓋非法目的、损害其他民事主体合法权益、违反行政监管规范等情形的发生。