数字货币革命催生金融法体系重构

王桦宇　鲍春晖

数字货币是电子货币形式的替代货币。通常而言，数字货币是指采用数字化技术，具有泛在性、实时性、可编程性、自动化、分布式、去中介、流通全球化、价格稳定性、公共性等特征的数字流通凭证。我国是最早研究央行数字货币的国家之一。2014年，中国人民银行就启动了央行数字货币的前瞻性研究。2016年，中国人民银行数字货币研究所成立。2017年底，国务院批准人民银行牵头各商业机构开展数字人民币体系（Digital Currency/Electronic Payment，简称DC/EP）的研发。此后，央行数字货币（Central Bank Digital Currency，简称CBDC）的推进进程一直受到社会和业界的强烈关注。

数字货币的推出对货币金融市场的影响预估

现有的纸币和硬币在发行、印刷、收集和存储等环节的成本较高，且流通层级多，容易被用于洗钱及其他违法犯罪活动，迫切需要实现数字化。现有的电子支付工具，比如银行卡和互联网支付，基于现有银行账户紧耦合的模式，在账户服务和通信网络覆盖不佳的地区，不能完全满足公众对匿名支付的需求。因此现有的电子支付工具无法完全替代M0（流通中现金）。数字货币的具体形态可以是一个来源于实体账户的数字，也可以是记于名下的一串由特定密码学与共识算法验证的数字。一般来说，数字货币的加入将导致货币乘数增大，进而扩大货币供给量，引发货币贬值。但如果央行发行的数字货币是对M0的替代，那么数字货币对于现钞是不计付利息的。这样就不会引发金融脱媒（指在金融管制的情况下，资金供给绕开商业银行体系，直接输送给需求方和融资者，完成资金的体外循环），也不会对现有的实体经济产生大的冲击。

数字货币对货币金融市场的影响主要体现在以下几个方面：

一、数字货币的独特存在方式可能会影响到货币政策的有效性。数字货币作为一种新的价格型货币政策工具，会对既有货币政策工具和传导机制带来不确定性。数字货币代表央行信用，其利息将成为零售利率的下限和批发利率的上限，可成为打破零利率下限的重要举措，但也不可避免地为既有货币政策工具和传导机制带来不确定性。尽管业界不少人士认为通过合理的机制设计，数字货币对货币政策和宏观经济的影响可能偏“中性”，但数字货币毕竟属于增量货币，相对于有限的存量货币引入这种不确定性很可能是负面的。

二、数字货币的跨境使用容易促进资本流动引发一定的风险。对于发展中国家来说，管控资本流动，特别是跨境资本流动，一直是一个复杂的问题，因为它涉及了货币主权、货币国际化等一系列国际法和国际监管问题。一方面，由于发展中国家金融监管的不成熟，各路资本容易在短期内涌入或外流，给该国造成风险;另一方面，人们更倾向选择币值稳定的货币作为储值工具，发展中国家的人们更愿意将自己的财产转为发达国家的数字货币以及与其挂钩的稳定币，而放弃对本国主权币的持有，久而久之將会造成本国货币的信用危机。

三、数字货币的推出可能会导致“狭义银行”现象的出现。由于数字化特性， 在银行紧急状态下， 银行存款可能会快速、大规模地向央行数字货币转移，从而导致英格兰银行副行长布罗德本特提出的“狭义银行”现象。虽然国内外已有学者对这一设想提出批评，但央行发行数字货币势必会导致银行一部分存款减少，这会使得银行的信贷业务受到挤压。在这种情况下，商业银行的贷款供给减少，银行可能选择通过价格调整来分配更为稀缺的贷款资源，从而造成风险溢价的上升。

货币政策语境下我国数字货币体系的运行建模

数字货币的出现，除了对经济社会发展和科技进步带来显著影响外，还将对货币金融体系造成深刻的影响。一方面，对货币运行和金融体系带来一些新的变化和发展：比如，货币结构发生变化，实物货币需求下降，货币乘数加大，金融产品品种增加，金融资产转换速度加快，等等;另一方面，对货币政策制定和评估也将带来新的思维和契机：比如，大数据分析能力进一步加强，KYC与AML成本降低，金融创新和共享金融的环境更加丰富。央行货币的数字化还有助于优化央行货币支付功能， 提高央行货币地位和货币政策有效性。现有研究表明，在数字货币背景下，数量型货币政策的有效性下降，而价格型货币政策的优势不断凸显。需要注意的是，数字货币的发行要避免触发金融脱媒，否则可能进一步影响到现有货币创造机制和作用效应。

总体上看，在目前稳健货币政策框架下数字货币体系的运行可能会遵循以下基本格局——

首先，在制度理念上持续贯彻“稳健货币政策”。稳健货币政策是我国一直以来货币政策的主流，“保持货币的总量和结构与经济社会发展情况相适应，并维护人民币的币值稳定”成为中央银行货币政策的核心基础。数字货币的发行对货币政策中介指标、货币政策工具、货币政策的独立性都将带来一定的影响。数字货币的发行对货币政策的实施效果影响将取决于其对银行存款准备金需求等一系列指标的变化，以及主权货币使用者与数字货币使用者之间经济和金融的互联程度。数字货币的显著扩张可能对适当定义货币总量和货币政策传导机制造成一系列的技术问题。稳健货币政策的理念一方面要求数字货币的发行要适应科技的发展要求和社会民众的金融需求;另一方面数字货币的发行需要考虑到货币政策在总体上不受太大的影响，这也影响到数字货币发行的运营体系和管理框架。

其次，在发行体系上推行“双层运营体系”。所谓“双层运营体系”，是指中央银行面向商业银行进行数字货币发行和回笼，商业银行受央行委托向公众提供法定数字货币存取等服务，并与中央银行一起维护法定数字货币的发行、流通体系的正常运行。在该模式下，中央银行先将法定数字货币统一存放到发行库，在央行同意商业银行数字货币申请后，数字货币从发行库调入商业银行库，最终用户向商业银行申请提取数字货币，得到允许后进入用户的数字钱包。央行如果直接对社会公众投放数字货币并进行管理，会对商业银行存款产生挤出效应，抬高商业银行融资成本，影响商业银行的贷款投放能力，也会影响商业银行参与数字货币计划的积极性。选择双层运营体系不颠覆现有的货币发行流通体系和二元账户结构，不改变当前大众通过商业银行办理金融业务的习惯，有利于金融稳定。

再次，在运行管理上推出“一币、两库、三中心”框架。“一币”指的是央行担保发行数字货币，具体负责数字货币的“币”本身的设计要素和数据结构。“两库”是指央行的發行库和商业银行的银行库，其中央行发行库指央行在央行数字货币云上存放央行数字货币发行基金的数据库，商业银行银行库指商业银行存放央行数字货币的数据库。“三中心”则是数字货币发行与流通的技术保障，包括登记中心、认证中心和大数据分析中心。其中，登记中心负责“发行、转移和回笼全过程”的登记;认证中心负责对数字货币用户的身份进行集中管理;大数据中心通过对于支付行为的大数据分析，通过指标监控来达到监管数字货币非法用途的目的。如此，可以建构一个整合发行、管理和日常运维分析等综合功能的智能化货币管理体系。

数字货币时代我国金融监管制度的审慎因应

数字货币的安全运行主要依靠数字账本和密码算法等核心技术。前者由数字货币整体架构以及协议、数据格式、数字签名机制、数字钱包等要素共同构建;后者则是指用于加密和解密的数学函数，是数字货币安全运行的前提。法定数字货币的安全性还体现在与私人部门虚拟货币在技术方向和监管理念上的差异性：法定货币实行中心化或部分中心化的建模方式，并且在公有链的扁平架构上实现有交互核心的层级架构，并将竞争性记账方式调整为有管理的合作性记账体系。目前我国关于数字货币的主要规范性文件包括2017年七部委发布的《关于防范代币发行融资风险的公告》《关于防范比特币风险的通知》（银发〔2013〕289号）等。在这些规定中，我国严格限制了数字货币的发行主体，并对金融机构、支付机构等机构主体参与数字货币相关业务的范围进行了限制。除了对数字货币的发行和流通进行限制之外，《关于防范比特币风险的通知》更将比特币的交易和登记纳入反洗钱监管体系：

其一，推动沙盒型监管理念，促进金融监管与科技创新的平衡。所谓“沙盒”就是为像数字货币之类的创新工具提供一个“安全空间”，在不危害金融消费者合法权益的前提下鼓励金融创新，通过鼓励创新的过程为之后的规范监管提供线索和指引。在数字货币方兴未艾的今天，沙盒模式的监管模式有利于有效促进科技创新和确保有效监管之间的平衡。

其二，推动穿透式监管理念，促进实质监管和安全金融的融合。《金融分布式账本技术安全规范》对穿透式监管作出了明确的规定。其第15.2“系统监管”一节中要求：金融分布式账本系统应支持监管机构的接入，以满足信息审计和披露的要求;应支持监管部门的监管活动;应支持监管机构访问底层数据，实现穿透式监管。第15.3“信息管理”一节要求：应支持还原匿名标识中的用户真实身份以及相关交易信息，配合交易审查，加强KYC管理。第15.5“交易干预”一节要求：应具备限制交易权限、冻结账户等功能，为监管机构提供交易干预的技术手段。从监管理念上，这实际上是基于金融安全理念而将实质监管理念在技术规则上的实现。

其三，推动法治化监管理念，促进规范先导和动态约束的协同。金融法律政策在监管中的作用涉及对数字货币进行明确的法律定性和运行规则引导。现阶段我国金融监管的立法仍秉持着“分散式”的传统，在数字货币背景下，需要将监管的法律资源进行有效整合，在金融创新中不断完善监管组织、规范和运行体系。可以通过明确《人民银行法》《商业银行法》中关于金融监管的基础性内容，并通过专门立法或制定规范性文件的方式进一步优化监管主体的职权与责任，梳理和规范监管的范围、程序和手段等。未来的数字货币监管，需要被纳入法治化监管的轨道中来，并实行静态规范监管和动态全程约束的协同。