私募股权基金的发展路径与有限合伙制度研究

摘要：私募股权基金对于我国资本市场的发展具有极其重要的价值，同时发展并完善私募股权基金法律制度对于我国资本市场的整体健康发展亦具有一定的紧迫性。从现行我国的公司法律制度体系来看，《中华人民共和国合伙企业法》所确立的有限合伙制度为私募股权基金的发展提供了法律制度供给。但是从私募股权基金的实践发展情况来看，基于公司制法人成为普通合伙人的常态化，有限合同企业内部的私募股权投资基金的管理出现了一定的异化问题，进而对有限合伙企业的良态发展产生了一定不良影响。基于有限合伙企业制度的私募股权基金发展路径矫正，仍旧需要仰赖于有限合伙企业法律制度的发展与完善，从立法层面严格明确普通合伙人的信义义务以及无限责任的实现渠道，进而实现普通合伙人与有限合伙人二者之间权利义务的平衡。

关键词：私募股权基金;有限合伙;信义义务

1.私募股权基金的概念及制度优势

1.1私募股权基金的概念

私募股权基金指：针对非上市公司且不以取得公司控制权为目的，以非公开方式向特定的对象募集资金并由职业投资管理人管理、在有限公司存续期间选择恰当时机退出的投资机构。

有限合伙型私募股权基金中，有限合伙人通常情况下多为具有一定资本投资能力的机构或资本较为充裕的个人。前述机构与个人并不介入私募股权基金的日常经营管理，其仅根据自身的出资多寡收取固定比例的收益。对于企业的债务也仅仅只以自身的出资额为限，并不承担无限的连带债务清偿责任。反观私募股权基金投资机构的普通合伙人，其除需要对私募股权基金进行日常性的投资管理以外，还需要对合伙企业承担无限的债务连带责任。

1.2有限合伙型私募股权基金的制度优势

对于有限合伙型私募股权基金中的普通合伙人而言，其收益不仅仅局限于因其实际承担基金投资管理工作而获取的劳务报酬，同时也包括基金的投资运营收益。在当前我国的有限合伙型私募股权基金领域内，普通合伙人通常情况下会认缴一定比例的基金总股本。进而一方面，如果基金投资管理的状态良好则普通合伙人不仅可以获取劳务报酬收益，同时也能够获取一定比例的投资收益。反之，如果其运营管理基金出现问题，则有可能会承担合伙企业因经营管理失误而出现的无限连带责任。由此而可，有限合伙型私募股权基金具有较为良好的责权架构，相对能够妥善的平衡投资者与资本实际运营者之间的权利义务关系。合伙企业的普通合伙人与有限合伙人二者在私募股权基金的运作过程中事实上已经形成了利益共同体。

与此同时，有限合伙型私募股权基金的设立以及解散程序也相对简单灵活。私募股权基金的设立仅需要向企业登记机关申请登记即可，而无需任何形式或实质层面的审核。私募股权基金的运营管理机制也相对简单，具有管理效率高、管理费用低、运营效率高等一系列特点。更为重要的是，有限合伙型私募股权基金并不属于独立的税费实体，无需缴纳企业所得税。合伙人在运营过程中也避免了重复缴纳个人所得税的问题。

2.有限合伙型私募股权投资基金内部治理所存在的问题

2.1固有双层委托关系下委托方与被委托方的信息不对称化

对于有限合伙型私募股权基金，主要存在三方参与主体，即基金投资者、基金的运营管理者以及被投资的有限合伙企业。而在前述三方主体之间客观存在着一种双重委托关系。第一层委托关系在私募股权基金投资者与管理者之间产生，前者将资金交由后者进行投资、管理。后一层委托关系则在私募股权基金的管理者与被投资企业之间产生。私募股权基金的实际管理者将基金资金注入合伙企业后，企业的实际决策管理者将绝对资金在企业生产经营过程中的具体使用领域与方向。

由此在有限合伙型私募资金的固有多层委托关系下，信息不对称问题开始显现。事实上任何委托关系均会产生委托方与被委托方之间的信息不对称问题。在几乎任何委托关系中，委托人所掌握的信息均要相对少于代理人。在有限合伙型私募股权基金中，基于双层委托关系的客观天然存在，基金的投资者与基金的管理者之间即存在着严重的信息不对称问题。从有限合伙型私募股权基金的运行发展情况来看，资金投资者获取信息的渠道十分有限，获取信息的数量也较为有限。因此基金的投资者只能够寄希望于基金管理者的投资能力、管理能力等专业素养以及职业道德。但对于缺乏实际监督的基金管理者而言，往往会产生诸如逆向选择等道德风险问题，最终严重影响私募股权基金的运营效率，危害投资者的利益。

2.2普通合伙人公司法人化所导致的普通合伙人无限责任有限化

在有限合伙型私募股权基金的发展过程中，私募股权基金投资的普通合伙人往往并非是自然人，而是诸如投资管理公司、基金管理公司之类的公司法人担任。当前我国公司法立法过程中并未限制此類公司法人参与管理的有限合伙企业的数量。因此原则上同一公司法人可能作为普通合伙人参与多个有限合伙型私募股权基金的管理工作，并基于普通合伙人身份承担有限合伙型私募股权基金机构对外的无限连带债务责任。在此种公司法人作为有限型私募股权基金普通合伙人的常态化，客观上造成了普通合伙人在有限合伙型私募股权基金中所承担的无限债务责任向相对有限的债务连带责任发展。

究其原因在于，作为普通合伙人的公司法人即便承担了私募股权基金对外的无限连带债务责任，基于公司法人机构的法人人格独立与公司法有限责任，作为公司法人类型的普通合伙人仅需要以公司资本作为无限债务连带责任的风险负担范围。而如果自然人担任有限合伙型私募股权基金的普通合伙人并承担相应的管理工作，则自然人需要以全部个人财产承担普通合伙人所应承担的对外无限连带债务责任。

更为严重的是，如果同一公司法人作为多个有限型私募股权基金的普通合伙人，同样基于公司法人人格独立以及公司有限责任制度，公司法人对外承担无限连带债务责任的能力也将有所下降。甚至于在此种情况下，私募股权基金普通合伙人的对外无限连带债务责任也仅具有形式意义。

2.3共同利益关系消失视域下有限合伙人与普通合伙人的冲突

当公司法人成为有限合伙型私募股权基金的普通合伙人后，有限合伙型私募股权基金固有的投资者与管理者之间的利益共同体关系也遭受到了减损。如前文所言，对于有限合伙型私募股权基金，如果普通合伙人作为自然人，因其与私募股权基金之间所具有的投资收益关系，其几乎必然会竭力履行自身的管理义务。促进私募股权基金的良态发展。但是反之，当有限合伙型私募股权基金的普通合伙人法人化后，基于公司法人自身的特点，实际承担有限型私募股权基金管理工作的将是公司法人的自身的内部治理机构。但是当内部治理机构的董事、监事以及其他高级管理人员的利益、公司法人的利益与有限合伙型基金运营投资利益相互冲突时，在不同的利益诉求下，几乎必然会引发有限合伙人与普通合伙人二者之间的冲突。

3.有限合伙型私募股权基金内部治理机制的重构与权利义务平衡

3.1适当扩展有限合伙人对合伙事务的参与权

如前文所言，有限合伙型私募股权基金所固有的双重委托代理结构背景下，委托人与代理人之间所产生的信息不对称问题几乎无可避免。而在当前我国有限合伙型私募股权基金发展异化的背景下，此种信息层面的不对称又进一步加剧了普通合伙人职业道德风险发生的几率。对此笔者认为：

首先，应为有限合伙人参与合伙事务开辟特定的法律通道，在避免其承担无限连带债务责任的前提下，保障其对有限合伙型私募股权基金事务的参与权。根据我国《合伙企业法》第68条之立法规定，有限合伙人不得参与合伙事务，否则承担合作企业债务的无限连带责任。对此笔者认为应在立法层面明确有限合伙人对有限合伙型私募股权基金的特定事务参与权，以及特定情形下的合伙事务参与权。同时明确规定有限合伙人参与特定合伙事务，或者在特定情形下参与合伙事务，不承担合伙企业的债务连带责任。

其次，立法层面应明确规定普通合伙人对有限合伙人的信息披露义务，具体包括信息披露的内容、信息披露的时间期限、虚假信息披露的责任内容以及信息披露的公司每部监督机构设置。进而通过信息披露义务的明确设定，使得有限合伙人能够及时、真实的了解到有限合伙型私募股权基金的实际运行状态，并通过对信息不对称问题的处理，降低普通合伙人所可能发生的道德风险。

值得注意的是，在均衡有限合伙人与普通合伙人权利义务关系的过程中，也应考虑从立法层面规制部分有限合伙人假借有限合伙身份，实际参与控制有限合伙型私募股权基金运营，并借此逃避连带债务责任的问题。因此在立法层面，应明确有限合伙人可以以有限合伙企业名义参与合伙事务的内容，包括参与权的授权主体、授权范围、授权公示方法等。同时也应严格限制约束部分有限合伙人通过成立诸如投资决策委员会、理事会等方式实际参与有限合伙型私募股权基金管理运营的问题。

3.2明确普通合伙人无限债务责任实现的路径

普通合伙人的法人化是有限合伙型私募股权基金内部治理结构的重要发展趋势。客观而言，这一发展趋势并无任何问题。公司法人作为有限合伙型私募股权基金普通合伙人，具有基金管理层面的团队协调优势、资本优势、人才优势等。此种优势往往是作为普通合伙人的个人投资者所不具备。因此问题的关键并不在于有限合伙型私募股权基金普通合伙人的法人化，而是无限连带债务责任的承担与实现问题。

对此笔者认为，首先应从立法层面明确限制公司法人担任有限合伙型私募股权基金普通合伙人的数量，进而以强化作为有限合伙型私募股权基金普通合伙人的抗风险能力、债务承担能力、合同约定履行能力。其次，则应从注册资本、经营业绩以及企业信用记录等方面予以着手，建立实质的审核标准。并以前述方面的数据作为特定公司法人作为普通合伙人参与管理有限合伙型私募股权基金机构的准入以及数量。在此过程中可以在立法层面强制性要求作为普通合伙人的公司法人登记其财产状态，对有限合伙人以及其他投资者明确其债务的承担能力。最后，则可以针对有限合伙型私募股权基金普通合伙人法人公司的管理团队，明确其管理团队成员对私募股权基金对外债务的连带清偿责任，进而以实现对有限合伙人利益的均衡保护，重构其利益共同体身份关系。值得注意的是，公司法人人格独立虽然被认为是现代公司法律制度体系的基石所在，但是笔者认为如果有限合伙型私募股权基金发展异化严重，严重损害了投资者的合法权益，则可以在特定情况下刺破公司法人人格独立的面纱。在有限合伙型私募股权基金的管理过程中，作为普通合伙人的基金公司法人事实上掌控者基金的运营，同时承担对外无限连带责任。如果普通合伙人法人内部的股东、经营管理人员在出现利用公司法人独立地位以及股东有限责任损害有限合伙型私募股权基金运营发展利益，危害投资人与债权人合法权益的情形，则应判定其对于作为普通合伙人的法人公司债务承担无限连带责任。

3.3普通合伙人与有限合伙人权利义务关系的平衡

对于有限合伙型私募股权基金，普通合伙人与有限合伙人之间的权利义务关系主要借助于有限合伙协议明确。实现二者之间的权利义务关系平衡，无疑需要在有限合伙协议中对重点明确规定普通合伙人的约束机制与激励机制。一方面应保证普通 合伙人在基金的管理过程中能够获取与自身所承担风险相互匹配的收益。另一方面则应保证普通合伙人对于公司基金的管理工作能够处于行之有效的监督与制约机制规制之下。从二者的权利义务平衡角度出发：

首先，在有限合伙协议的订立过程中，应明确普通合伙人除在资金管理过程中能够获取一定数量的管理劳务报酬费用以外，应认购一定数量的基金股本，进而从利益层面对有限合伙人与普通合伙人的利益关系予以调和统一，降低普通合伙人在管理基金过程中所可能出现的职业道德风险。其次，有限合伙协议应明确有限合伙型私募股权基金的存续时间、基金业绩底线，进而通过明确的解散时间、最低业绩底线标准倒逼普通合伙人认真履行其对于基金的管理职责。最后，有效合伙协议也应明确基金分红的保障机制，同时严格规定普通合伙人对基金新投资项目的自由裁量权。由此通过固定的解散时间、特定的分红机制，保障普通合伙人难以长时间的掌控有限合伙型私募股权基金的运营管理权限。

4.结论

对于有限合伙人参与有限合伙型私募股权基金的运行管理，并非是有限合伙型基金发展所应具有的常态。赋予有限合伙人对合伙事务的特定参与权，仅仅只是应对当前我国有限合伙型私募股权基金发展异化过程中的权益之计。对于有限合伙型私募股权基金发展与治理路径的科学设计与引导，仍旧需要通过不断强化有限合伙人对合伙企业的信息获取能力来予以实现，同时辅助以立法层面对作为普通合伙人的公司法人的立法规制。

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作者简介：古帆（1981.11-），男，重庆沙坪坝人，本科，中级经济师，供职于重庆远香房地产开发有限公司，研究方向：金融工程。