上市公司巨额商誉减值探究——以K公司为例

何钊洋 喻晓宏

长沙理工大学

一、引言

2020伊始，新冠肺炎的阴霾笼罩在中国社会经济上空，而商誉减值的惊雷更是给资本市场平添了几分慌乱。其中“商誉减值急先锋”的K公司在业绩承诺到期后第一年，出现了上市以来的首次亏损，且一次性亏光了过去9年归属于母公司净利润的总和，“赢家的诅咒”再次上演。当商誉减值成为焦点，对商誉确认及其计量的关注将逐渐加大，也必然引发对巨额商誉减值诱因的思考，因此分析以K公司为代表的上市公司商誉减值现状，寻找商誉减值诱因并提出解决策略，对于资本市场健康发展具有重大意义。

二、K公司案例的合并双方介绍

（一）合并方简介

K公司科技股份有限公司（下称“K公司”）专注为以汽车行业为主的客户提供智能电气、装备、机器人以及工业互联网板块的产品与服务。自2002年成立后，配用电自动化业务的稳定发展带来了企业实力的增强，而在创业板上市后，公司选择在2014年进军工业智能化领域，突出“智能+工业”的核心理念，逐步确立自主研发、技术融合、完整产业链的全新竞争优势。

正如图1所示，在多年的发展中，K公司成功实现了战略及业务的转变，2016后智能制造顺利成为公司业绩增长的关键；在2018年K公司管理层将业务调整为工业智能化，致使其占比高达99.11%，发展方向进一步明确。

图1 2014-2017年分行业营业收入对比（单位：万元）

（二）主要被合并方简介

A子公司成立于1999年1月20日，是一家致力于提供全方位智能工厂建设的研发型企业。目前公司主营业务包括工业机器人、智能化生产线和智能工厂信息化系统，产品广泛用于汽车及其零部件、电力输配、新能源等多个领域。

B子公司，于2016年4月被K公司全资收购，是国家授予的高新技术企业。公司核心竞争力是自动化智能车身焊接柔性生产系统和焊接机器人应用技术，可向各类客户提供完善的技术及实施解决方案。

C子公司成立于2003年1月21日，致力于研发、生产和销售ACG系列产品，能够提供物流容器及物流自动化系统，与汽车零部件供应商建立了紧密的合作关系。

（三）合并动因

实现战略转型。自2013年起，配电网实际投资额低于市场预期、主营业务毛利率水平较上年同期下降、生产运营成本和研发支出上升，多方面因素合力打破了K公司原有的发展态势，经营发展压力剧增。而2015年国家开始部署制造强国战略，突出强调企业的自主创新能力、资源利用效率和信息化程度，于是K公司迅速抓住机遇，拓展延伸业务范围。

此时要想更快速、强势地将工业智能化纳入囊中，企业合并不失为绝佳方式：2014年公司欲意通过收购A子公司，双脚同时踏入工业自动化的大门，完成第一步占领；2016年公司继续发力，收购B子公司和C子公司，及时深入智能制造装备产业，完成第二步稳固。

发挥协同效应。A子公司、B子公司和C子公司均拥有独立的自主研发能力，有利于维持K公司的技术优势，增强可持续发展能力；而子公司智能化业务领域的全部业务、人才以及市场客户资源能综合实现规模效应，丰富自动化控制技术产品，开拓智能电网、节能环保及等业务体系，为企业赢取更高的市场份额。

换言之，如果并购重组成功，合并双方将融合技术和客户资源，提高生产经营活动效率；若继续专注深耕耦合，则可以夺得发展先机，完善运作体系。但也要注意防范并购资产的质量问题和资源内部的融合分配问题，避免出现差错，迎来危机。

三、虚高商誉的形成

公司择机实施资本运作，持续推进外延式发展路线，先后进行了三次重大的资产重组。其收购历程如表1所示：

表1 并购公司商誉的形成

可见，本轮收购中公司获取的实体净资产低于其合并成本的20%，剩余部分均以商誉形式存在。众所周知，A股资本市场屡屡有虚高商誉的故事，各有各的不同精彩，我们不妨探究K公司的虚高商誉形成原因。

（一）支付对价无压力

K公司进行收购活动时，主要采用股份支付和混合支付方式，其中向原股东配售新股方式最受青睐，收购A子公司和B子公司时现金支付比例均不超过30%，收购C子公司更是100%发行股份。因此，公司无需分散过多用于经营投资的现金来满足战略的布局；控制权未发生转变，仍由原股东掌握公司的发展命脉，于是乎看似奋力谋求长远发展、保持高新技术企业的高增长，实则决策层在缺乏约束和压力的状态下对未来存在的极大不确定性未给与充分的关注。

（二）资产评估欠谨慎

鉴于三家标的公司为处于成长期的高新技术企业，拥有使企业获得超额收益的表外无形资产如团队、技术，K公司在评估目标公司股东全部权益价值时评估结果参考收益法，其后果是数额远远高于资产基础法，B子公司和C子公司的评估增值率分别达到了982.64%和1267.52%。

虽然收益法综合考虑了企业的成长方式、行业现状以及风险控制，却难以掩盖评估判断多为乐观估计的事实。一方面，收益法的运用至少需满足标的企业的客户市场稳定、主营业务多样这两个条件，但是K公司存在明显客户依赖问题，而近年来汽车行业快速增长的红利已逐渐消失，下行趋势难以阻挡。

另一方面，收益法的计算具有较大的自由量裁度。本案例后两次收购行为选用了企业自由现金流折现模型，其中经营性资产的具体计算公式如下：

值得我们关注的有Rt自由现金流量，若以收入和成本为基底的息税前利润脱离预期，企业评估就会失去真实意义，形成“高价低值”的亏损交易，而质量差的资产组无疑是一颗定时炸弹；评估报告中折现率确定过程和最终值的不明确，以及预测年限的较强主观性都可以推测出存在虚高收购价格的决策因素。公司应察觉到与先进制造业大趋势、高市场需求相伴的是更多资本的加入，同行业实力强的企业必定带来不小的威胁。

（三）承诺指标主观强

为弥补实行收益法带来的不确定性、增强对公司未来收益的保障，收购方通常会要求被收购方做相应的业绩承诺，以期望被收购方专注经营、发扬优势、再创佳绩。本案例中三大子公司的责任人就与K公司达成了三年业绩承诺，规定了期限内每年应达到的扣除非经常损益后的净利润，并约定若未达成目标业绩将以股份或现金形式补偿。

可是确切效果与初心相违背，分年度确立的业绩保障容易让K公司放松警惕，易于接受高增值的收购标的；更有甚者，不排除管理层因过度自信、追逐市场热门项目，高估了跨行业、新兴行业中标的公司的盈利能力和发展能力。这些不但助长了收购价格，更无法避免被收购方为了达到业绩目标不顾长期利益，盲目迎合市场。进而三年的业绩承诺方案仅能完成并购初期信息传递的激励作用，无法达到维护股东权益、保证高质量资产注入企业的最终目标。

四、巨额商誉减值及成因分析

（一）巨额商誉减值的计提

根据K公司2019年年度报告显示，公司于2019年度对B子公司、C子公司、A子公司等三家公司计提商誉减值准备金额160917.47万元。高溢价收购至今承诺期刚满就计提巨额商誉减值准备，这令所有投资者跌掉下巴，也使得深交所紧急下发关注函！

1.巨额减值冲击资本市场

在亏损净利润中商誉减值占比达到61.14%，即占比达到61.14%，在经营业绩较差的基础上进一步大幅度吞噬利润，导致业绩跳水。自2020年1月17日公布业绩预告之后，投资者丧失信心，股价大幅度下跌，K公司的信誉度也随之下降，使得后期融资的成本和难度提高。

图2 K公司公布2019年业绩快报后股价走势

2.减值信息披露不透明

（二）巨额商誉减值成因分析

至此，笔者发现在这条激进大胆的转型之路上K公司决策者可谓是一个赌徒，他们赌未来三年标的公司盈利增长。可惜事实是决策失误，股东们需要承担利润亏空和股价波动的风险，那么面对业绩承诺到期的绝佳时机，K公司便迫不及待地计提了巨额商誉减值。

1.客观存在：经营成绩踩线和盈利能力下降

一定意义上来说，资产减值是所属环境变化的体现之一。2019年，宏观经济下行压力加大、中美经贸摩擦持续发酵，还有环保标准切换、新能源补贴退坡无一不影响着汽车行业，导致产量销量降幅扩大，上下游企业均面临严峻的经营形势。与此同时，工业智能化业务和机器人产业在政策支持下强势吸引着不少拥有研发能力和资金实力的企业进入，市场竞争日益激烈。

环境整体恶化之下，查看A子公司、B子公司和C子公司三大子公司业绩承诺协议及完成情况，他们都顺利达到净利润目标。具体数据如图所示：

表2 三大标的公司业绩达标情况(单位：%)

2016-2018年三大子公司的营业收入和净利润基本呈现逐年上升的趋势，好像取得了不错的经营成绩。但精准踩线完成任务的情形，不免令人产生疑惑，以净利润依据的业绩承诺是否会成为一个幌子？毕竟净利润增长反映的是当前的经营效果和整体的实力，与商誉强调企业潜在价值的实质不吻合。

图3便验证了猜想，2016-2018年企业的销售利润率逐年下降，尤其是C子公司在两年内下降幅度接近11%，表明当前的盈利能力下降，竞争力不足，预期的发展态势不容乐观。

图3 2016-2018年子公司销售利润率

同时三家公司业务中的智能制造及机器人应用产品的毛利率也从2017年32.98%下降至2018年29.9%。综上，近年来支撑K公司业绩增长的工业自动化业务面临较大威胁，公司表示出于谨慎性原则，应计提商誉减值准备。

尽管如此，商誉作为并购产物，必定离不开企业自身的财务状况及管理层的战略谋划，业绩的不断下滑应该提醒公司及早发现商誉减值的风险，而不能一味让经济环境为商誉减值背黑锅。

《汽车维修与保养》杂志社社长李强进行了开场致辞，他表示，《汽车维修与保养》杂志社二十年来走过的每一步都有各行业协会领导与行业企业的支持与帮助。

2.主观能动：公司发展压力和盈余管理谋划

一般而言，企业应倾向于用更低的成本换取更多的收益，然而我国创业板的部分上市公司一反常态，在收购中不要求合并成本低，反而愿意支付数倍的交易价格，以释放利好信号，抬高股价。而当子公司经营能力下降、经营业绩不可观时，盈余管理成了他们大多数的选择。

（1）“洗大澡”缓压力

从K公司的合并财务报表分析可知：销售利润率由2016年的16.31%下降至2018年的11.31%，业务的获利能力不突出，依赖于特定的客户资源，收购后的经营协同效应并未达到预期效果。

表3 K公司部分财务数据

销售利润率 16.31% 13.73% 11.31%经营活动产生的现金流量净额58,145,975.39 -61,079,094.13 -279,386,146.50销售现金比 3.35% -2.39% -7.77%

销售收入的稳步增长，随之而来的却是经营活动产生的现金流量净额逐年下降，甚至为负，经营业务质量不高，自我造血能力较弱，业绩质量还有待提高。同时资产负债率由2016年24.74%上涨至2019年第三季度的45.94%，企业的经营风险加大，可持续发展面临挑战。

另外商誉总额从2014年4.3573亿，增长至2018年17.7986亿元，占总资产的比重为22.6%，产生了巨额的商誉资产泡沫，公司负“重”运营，而就在2019年，计提约16亿的商誉减值准备导致净利润为-26.3亿元。本次计提商誉减值虽是前期外延式战略和高溢价并购带来的苦果，但就集中业绩暴雷而言，管理当局具有明显的“洗大澡”动机，企图控制会计数据将超90%的商誉资产泡沫消除，把压力留在2019年，使得2020年轻装前行。

（2）抓时机提损失

2014-2016年为我国并购高峰，与之相伴大多存在3年的业绩承诺期，因此近两年许多企业的业绩承诺都面临到期的问题，据不完全统计，在2018—2019年，有600多家上市公司，相继脱离业绩承诺期。肖翔、代庆会等研究认为，在业绩承诺期内，企业为了不支付对赌价，会通过盈余管理的手段完成当期的业绩承诺，而一旦对赌协议到期，企业丧失了维持优良业绩的动力和约束，将会大额度计提商誉减值。

恰巧，此前三大子公司业绩精准完成的情况就存在应对年度业绩检查的嫌疑，直到2019年B子公司和C子公司承诺业绩到期后第一年，约束力下降，K公司立马计提商誉减值，时机的完美选择让人不得不提出疑问。

五、商誉减值风险的防范对策

通过梳理K公司合并案例，本文发现，不仅存在虚高商誉和巨额商誉减值计提的异常现象，而且有四大问题较为突出——资产评估决策欠谨慎；业绩承诺方案未实现约束作用；合并后商誉减值信息披露不到位；面对压力管理层耍盈余管理手段。因此，现从以下三方面提出针对性建议：

（一）规范者：会计准则

目前商誉的初始确认中，有很多原因导致虚高商誉形成。一部分是被合并方未确认的自创的、可辨认的无形资产包含在商誉中，因此建议合并准则要求企业在合并时确认这些无形资产，从而可以在并购商誉金额中剔除该部分，以达到净化商誉的目的。当然这也要求目前的无形资产准则配合对无形资产内容进行修订，拓展无形资产范围。另一部分则是管理者的过度自信和对赌协议推高了商誉，尤其是承诺过高业绩导致的形式商誉，为输送利益、盈余管理留下太多空间，会计准则必须要从确认环节“熔断”该虚高商誉，计入长期待摊费用，并按照配比原则在业绩承诺期内摊销处理，只有从源头挤出商誉的水分，才有可能阻断后续的盈余管理，使得商誉减值发生及处理符合会计实质。

商誉的后续计量中，减值测试法的缺陷是管理层主观操纵可能大，会给资本市场带来不确定性。因此可以探索减值测试和摊销并行的方式，摊销法要求企业必须在一定期限摊销，这种稳健的处理能在很大程度抑制并购方的盈余管理。在采用摊销法时，摊销年限既要考虑未来的超额收益的收益年限，也要考虑公司未来环境的变化，准则还可以给出最长摊销期限。当然如果被收购方业绩出现恶化，达不到业绩承诺，则可以考虑进行减值测试，此时准则还应该细化资产组认定指南，为企业实际操作提供可参考标准，可收回金额的确定也应尽可能举例说明参数确定方法以便具体操作。

商誉减值的信息披露中，应提高目前业绩承诺期间信息披露的要求，必须向投资者公开每年盈利预测实现情况的专项审核报告，解释盈利变化情况的原因和潜在可能，如与同行业公司财务数据和经营指标相结合说明被并公司的业绩承诺能否实现；应公开商誉减值测试报告，对于自由量裁度较高的指标参数、与可收回金额相关的公允价值和处置费用的预测应详细披露，提供具体数值并阐述确定的理由。只有信息披露越充分，才越有可能缩减上市公司利用商誉减值进行盈余管理的空间，也越有利于投资者做出准确判断。

（二）操作者：并购公司

并购公司要在资本市场塑造良好市场形象，自身也要做到一是理性并购，谨慎估值。企业应做好充分的市场调查，密切关注未来将进军行业的内外环境和发展动态，不因盲目追逐市场而丧失主动权；在意识到高股权支付占比可以缓解母公司现金流压力的同时，不忘客观评价被收购企业财务状况、经营成果、关联关系和相关法律事务，合理预测并购后产生的协同效应和经营优势，从而理性选择并购标的，避免战略不匹配导致资源浪费、后劲不足而偏离转型轨道；深刻明白业绩承诺是对合并决策的保障、对标的公司的约束，不可反其道成为抬高收购价格的理由，应该既贴合实际又形成挑战。

二是优化内部控制，强化相互制约。2018年K公司部分重要股东轮番减持，显示了K公司在这次的并购赌局中其信心不足，这说明必须健全内部控制体系以对并购进行有效积极的监督控制。首先在内部环境要素层面，既要完善组织架构，明确并购决策主体及参与者的责任，尤其是董事会、审计委员会和并购负责小组，又要积极培养企业人力资源，提高整体的风险意识和专业素养；其次在风险评估要素层面，要以提高并购决策质量为目标，坚持风险识别、风险分析流程，加强对被并购企业业绩承诺的风险防范，确定合适的承诺期限，规范制约性的业绩指标；最后在控制活动要素层面，完善对并购重组交易组绩效追责，运用奖惩办法、业绩评价和股权激励等方式抑制不适宜长期发展的行为。

（三）监管者：监管部门

监管部门首先必须严格规范评估机构。其一，加强对评估机构资质的验核，通过衡量机构执业质量如预测盈利与实际的差别大小来评选出不同等级，形成相对稳定的机制体系。其二，要求评估机构细化评估方式选择规则，应根据行业特征和发展阶段，界定收益法、资产基础法和市场法的归类。尤其是创业板上市公司做出收益法决定时，必须满足适用条件以及充分调查选用更优参数，而其中具有轻资产属性的企业，更不可轻易采取收益法，一定情形下应结合资产基础法。对于业绩承诺方案的设置，一旦发现盈利预测脱离实际情况，及时寄送关注函，要求机构详细阐述评估依据。

其次必须制约并购双方行为。监管部门应完善制度来规范并购交易行为及后续进展：针对创业板的跨行业并购，设置估值溢价区间的约束，鼓励实际控制人推出面向中小股东的补偿协议；定期审核业绩指标，加大对子公司年末盈利实现情况的监控，防范子公司利用恶性短期式的利润增长手段达成业绩指标的行为；对上市公司管理层凭借大股东信息优势，通过盈余手段进行大额套现和利益输送的行为给予严厉的处罚；最后，落实对商誉确认、减值计提全过程信息披露的监控，鼓励业绩承诺期后的更长时间里向利益相关者公开发布重要经营财务资讯，并及时提示上市公司存在的问题。