吉利收购马来西亚宝腾汽车的财务风险分析

黄维千

摘要：自2010年收购沃尔沃汽车后，吉利在海外市场频繁开启收购模式，其面临的收购风险广受社会关注。本文以吉利收购宝腾汽车为例，对吉利收购过程中产生的定价风险、融资和支付风险、整合风险进行分析，总结吉利针对该项收购的风险管控措施，在此基础上提出对其他汽车企业并购的启示。

关键词：吉利;宝腾汽车;财务风险

基金项目：国家社科基金项目“一带一路”沿线国家会计基础设施对中国企业海外并购影响研究（编号：18BJY015）;2018年广西财经学院会计类学科建设研究开放性课题：中企赴马来西亚并购的财务风险及影响因素研究（编号：2018&KJ24）

自2010年成功收购沃尔沃汽车后，浙江吉利控股集团有限公司（以下简称“吉利”）的研发实力和企业竞争力大幅度提升，随后进一步扩展其全球化蓝图，并将战略眼光转向并未饱和的东南亚市场。在此背景下，吉利收购了马来西亚的宝腾汽车，将其作为吉利进入东南亚市场的桥头堡。然而收购交易存在各种不确定性，尤其是跨国收购，收购过程中更是伴随大量难以预测的风险。本文遵循并购的过程，从定价、融资、支付和整合四个环节探讨吉利收购宝腾汽车的财务风险及管控，以期为其他中国汽车企业海外并购提供借鉴。

一、案例简介

（一）收购事件回顾

2016年2月，连年亏损的马来西亚汽车制造商宝腾汽车公司（以下简称“宝腾汽车”）向全世界多家车企发出合作意向。同年，法国标致雪铁龙集团，以及雷诺、大众、斯柯达、铃木等知名车企与中国吉利确认有兴趣参与“拯救宝腾”计划。

2017年6月23日，吉利击败了众多竞争对手，与宝腾汽车的母公司——马来西亚DRB-HICOM集团（以下简称“DRB”）签署了最终协议，收购DRB旗下宝腾汽车（PROTON Holding）49.9%的股份以及豪华跑车品牌路特斯（Lotus Croup） 51%的股份，成為宝腾汽车的独家外资战略合作伙伴。

2017年9月29日，吉利集团与DRB正式举行交割，宝腾汽车和路特斯汽车正式纳入吉利集团的管理体系。此次收购总金额约合11.7亿元人民币，其中对宝腾汽车的收购价为4.63亿林吉特（约7.3亿元人民币），包括了现金1.73亿林吉特和价值2.9亿吉林特的汽车技术平台，收购路特斯汽车则花费5100英镑（约4.4亿元人民币）。

（二）吉利收购宝腾汽车的动因

第一，开拓东南亚市场，完善吉利全球化版图。在国内，吉利不仅要接受国内自主汽车品牌奇瑞、比亚迪、东风的挑战，还面临着合资汽车品牌的威胁。在低端车型，吉利无论在性能、质量还是价格上都不能占据优势。面对国内如此激烈的竞争，反观东南亚，在东南亚汽车市场占据主要地位的是日系车。东南亚地区的国家大多为发展中国家，对汽车的消费预算远不及欧美地区，因此价格较高的欧系车与美系车在东南亚不能占据优势。而吉利主打中低端轿车与suv市场，符合东南亚地区人民的消费水平，容易获得市场认可，因此东南亚是吉利分秒必争之地。

第二，可以借助宝腾汽车，越过贸易壁垒进入东南亚市场。马来西亚属于东盟国家，东盟国家间可以零关税进入彼此国内市场。假如吉利整车进口东南亚地区则要征收30%的关税，组装则征收10%，并且还需要缴纳国产税及消费税合计85%，层层税金下来吉利的整体成本将翻倍，十分不利于进军东南亚。因此，宝腾汽车可以作为吉利的桥头堡，吉利在享受零关税政策的同时降低贸易摩擦打人东南亚市场。

第三，共享路特斯的技术，打造中国人自己的跑车，开启中国汽车业技术输出时代。宝腾汽车于1996年收购英国路特斯公司，而路特斯与保时捷、法拉利被称为世界三大跑车制造商，其技术底蕴深厚，品牌出享誉全球，获得多项全球性奖项。而吉利的汽车发展版图中拥有中低端品牌的吉利，高端品牌沃尔沃及LYNK&CO，缺少路特斯这样的豪华跑车牌子。假若吉利汽车结合路特斯跑车的技术和吉利多年研发的成果，势必会在跑车界掀起一场暴风雨。

二、吉利收购宝腾汽车的财务风险与控制

（一）定价风险控制分析

吉利集团对宝腾汽车的估值，需要考虑宝腾汽车当时的经营状况以及未来的发展前景和盈利能力。宝腾成立于1983年，通过对外国车征收高关税的保护政策，一度曾拥有马来西亚汽车市场近八成的市场占有率。但由于缺乏自主创新意识、产能不足等问题，宝腾在1997年开始衰败，到2005年市场份额仅剩下30%，而利润下滑至760万美元，开始陷入亏损状态，并且越来越严重。2012年宝腾汽车被当时马来西亚最大的汽车制造商DRB-HICOM Berhad公司收购，2012年至2017年六年间，DRB前后共拨款11.2亿吉林特（约17.58亿元人民币）帮助宝腾，但是仍然没能阻止宝腾汽车销量持续下滑和持续亏损的情况。2016年，宝腾汽车只卖出了7万多辆，仅为顶峰时期销量的1/3，在马来西亚的市场份额仅剩下12.5%，销量排名跌到了第四位。截至2016年，宝腾汽车已经亏损高达10亿林吉特（约15.7亿元人民币），其中包括了路特斯亏损的2760英镑（约2.47亿元人民币）。另一方面，宝腾汽车不是上市公司，相对而言财务信息不够公开透明，加上吉利集团和宝腾汽车分属不同的国家，各自所处的政治、经济和文化环境存在很大的差异，因此，依靠吉利集团自身很难获取宝腾汽车全面、真实可靠的财务信息。在信息不对称的情况下，如果吉利集团不能充分掌握宝腾汽车的经营状况和财务情况，就有可能会对其价值做出错误的判断，并影响到并购后的经营业绩，产生定价风险。

为应对该风险，李书福调动了尽可能多的资源，迅速成立了竞标谈判小组并且找到了第三方咨询公司，雇佣了汇丰作为本次谈判的咨询顾问，让德勤成为财务支持、大成律师事务所作为法务支持。汇丰、大成在马来西亚设立有分公司，相当了解马来西亚市场的各个公司的财务状况，可以为吉利提供真实有用的财务信息，最大限度地减少财务信息不对称这一风险。

（二）融资和支付风险

吉利收购宝腾汽车的方式为协议收购，采用了混合支付的方式，以支付括包括现金1.7亿马来西亚林吉特和吉利博越平台整个生命周期内授权使用费的代价收购了宝腾汽车49.9%的股份，同时吉利还为收购路特斯汽车51%的股份支付现金5100英镑。此次收购吉利所支付的现金折合人民币共计约7.7亿元，全部由吉利内部筹资支付。根据吉利控股集团的财务报表披露，吉利控股集团近年来连续盈利，集团内部的货币资金持续呈现上升趋势。2016年吉利控股集团全年的净利润为117.11亿元人民币，年末货币资金余额为477.14亿元，收购宝腾汽车和路特斯汽车付出的货币资金仅占当年净利润和货币资金余额的6.09%和1.49%，这意味着吉利仅需要支付少量的内部货币资金就能将收购金额付清，并且对企业内部的资金链影响不大。和充足的现金以及技术输出两者相结合，最大限度地减少了吉利集团的融资和支付风险。

（三）收购后的整合风险

吉利收购活动的结束不代表收購的成功，收购活动的成功与否关键取决于宝腾汽车与吉利能否进行有效的整合。宝腾并非“小号”的沃尔沃，其收购难度不亚于沃尔沃，其所白带的“国”字品牌、连年亏损、品牌老化、技术落后、市场竞争力下降等问题可谓是非一朝一夕就能解决的。能否排除这些问题对收购活动产生的不良影响，也是吉利需要面对的整合风险。

在企业文化上，吉利不急于一时绝对控股宝腾，而是选择持股49.9%，以表示吉利对马来西亚人民及其文化品牌的尊重。在经营管理方面，宝腾承诺吉利“管理上以吉利为主导”，收购正式完成收割，原东风乘用车公司总经理李春荣正式出任宝腾汽车CEO 一职，双方致力于组建一支以李春荣为首的国际化管理团队，从宝腾汽车的生产制造、品控研发以及销售上层层把关，最后实现复兴宝腾汽车这一共同愿望。

更重要的是，吉利改变了我国汽车行业一直以来“以市场换技术”的地位，成功实现了中国汽车制造技术“走出去”的梦想。吉利采用了“技术输出——技术消化——实现双赢”为主线、“以技术换市场”的策略，将吉利名下博越、帝豪等车型的自主研发制造技术输入宝腾，而这也将缓解了宝腾多年以来制造技术落后、研发实力不足、产能不足等诟病。

三、总结及启示

根据对吉利收购宝腾的财务风险分析，可以得出这是一起低风险高收益的收购事件，但是收购后能否达到协同效应仍是个未知数，毕竟宝腾的复兴并非一帆风顺，也绝非一日之功，这更像是一场持久战。同时，吉利收购宝腾的案例也给中国汽车企业很多启示：

（一）制定准确的长期战略，把握企业定位，慎重选择目标企业

企业需要制定一套明确的长期战略，需要兼顾短期效益和长期效益，绝不能因小失大。进行收购活动以前需要从企业白身出发，结合企业的财务状况、市场定位、技术水平以及品牌影响力来确定目标企业。在确定目标企业后需要明白，此次活动企业需要付出什么，能给企业带来什么，是否符合企业的长期战略，收购后能否实现协同效应。与此同时，需要充分了解目标企业当地的政策，随时做好政策变动的准备。此次事件中，吉利的目的就是为了借助宝腾打开东南亚市场，通过技术输出实现双赢，扩大吉利在全球范围内的品牌影响力，同时获取利润。

（二）选择合适的收购时机

把握收购时机不仅可以改善被收购企业的经营绩效，还能通过最低的代价取得更多的股份。在此次案例中，宝腾汽车的财务状况持续恶化，铃木、雷诺、雪铁龙等车企纷纷加入了收购行列，而吉利最大的竞争对手是法国的标志雪铁龙（ PSA），雪铁龙资金雄厚，吉利伺机而动。到2017年3月，PSA斥资22亿欧元收购欧宝和沃尔斯豪尔公司，经过此次收购后，PSA的对于收购宝腾显得力不从心。最后，吉利抓住时机，结束了长达三年的谈判，将宝腾拿下来。

（三）建立完善的评估体系，改善信息不对称

估价不准确的最大原因是信息不对称，因此企业在进行收购时需要聘请专业的投资银行对被收购企业进行财务状况和经营情况进行彻底调查。从而找出企业潜在的坏账、负债，是否存在经营风险，尽可能排除导致收购失败的原因。另外，需要建立一个完整的财务评估体系，透过该系统了解被收购公司提供的财报数据是否准确，了解企业内部控制和管理制度，从而判断该企业是否能为收购方企业带来利润。

（四）降低资金投入份额，缓解偿债风险

吉利收购宝腾汽车假如流动资金不足则要对外进行融资，承担着较重的债务，会导致了吉利偿债能力短时间有所下滑。另外，收购完成后需要对宝腾汽车进行不断地“输血”，这过程需要大笔资金，这笔支出对吉利自身的偿债能力有所影响。因此，跨国收购需要企业加强现金流管理，准备足够的资金帮助企业周转。

（五）重视收购后的整合

企业收购的完成不意味着收购的成功，而是代表着企业新的开始，收购的成功与否取决于对被收购企业的后续整合。需要对其进行财务、人员、技术、文化等进行整合，任何一个环节整合不好，都会导致收购结果不尽如人意。从吉利对宝腾汽车的干涉程度来看，吉利仅在技术和人才输入方面下手，致力于提高宝腾的汽车质量和产量，而对人员和文化的整合来看，吉利尊重马来西亚本土文化，继续沿用了宝腾的前员下。可见，重视并购后的整合，了解和尊重并购双方的文化差异，才能在差异中找到合适的整合之路。

参考文献：

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[5]翟亚男.吉利再启收购宝腾进程自主品牌布局东南亚市场[N]华夏时报，2017（02）

[6]郭枫.“一带一路”为中国跨境收购提供机遇[J]中国对外贸易，2018（04）：17-21

[7]吴迎秋.李书福的汽车密码[M]北京：人民出版社，第六章：宝腾的衰落，2018：82-100

作者简介：

黄维干（1971- ），女，广西贺州人，汉族，研究生学历，广西大学商学院金融学专业，毕业广西财经学院会计与审计学院，副教授、硕士生导师，研究方向：企业财务与会计。