货币政策要独立，还得靠自己

徐高

人民银行如果要对“财政赤字货币化”做真正有力的反驳，必须要疏通货币政策传导路径，以表明目前货币政策并不需要“财政赤字货币化”来帮忙。

财政部官员提出“财政赤字货币化”的观点并非临时起意。早在2019年1月16日，当时任财政部国库支付中心副主任的郭方明在“2019年债券市场投资论坛”上曾表示：“准备研究将国债与央行货币政策操作衔接起来，同时扩大国债在货币政策操作中的运用……强化国债作为基准金融资产的作用，使国债达到准货币的效果。”郭主任的发言虽然没有那么直白，但“将国债与央行货币政策操作衔接起来”与“国债达到准货币的效果”的措词已传递出了“财政赤字货币化”的意味。

“财政赤字货币化”可以是财政政策，也可以是货币政策，关键在于主导权在谁手中。财政部官员设想的“财政赤字货币化”是“财政主导”下的财政政策。刘尚希院长说得很清楚：“把财政和货币政策结合成一种新的组合，以缓解当前财政的困难，也可以解决货币政策传导机制不畅的问题。”在此设想中，财政赤字货币化的首要目的是缓解当前财政的困难。只要将财政的考量纳入进来，货币政策就从属于了财政政策，财政赤字货币化就成为了财政政策工具。中国1995年之前的历史已经充分地表明，把央行当成财政的“钱袋子”后患无穷。在这一点上，我国理应守住底线，维护1995年后中国建立起来的财政与货币之间相互独立、各司其职的清晰分野。

面对来自财政的压力，央行守住“货币主导”底线的立场是清楚的。但因为“财政赤字货币化”也可以是货币政策，所以对这一工具的简单反对是无效的。别忘了，刘院长也说到了“解决货币政策传导机制不畅的问题”。援引《人民银行法》来做反对也缺乏力度，因为法律约束可被绕过。人民银行如果要对“财政赤字货币化”做真正有力的反驳，必须要疏通货币政策传导路径，以表明目前货币政策并不需要“财政赤字货币化”来帮忙。

货币政策传导路径包含基础货币投放和广义货币派生两个环节。广义货币靠银行体系向实体经济投放“信用”来派生。而银行体系要首先得到央行投放的基础货币作为“种子”，才能够向实体经济投放“信用”。货币政策传导路径不畅的时候，基础货币的投放并不会带来广义货币的相应扩张，容易形成金融市场流动性泛滥和实体经济融資难并存的反差局面。为了疏通传导路径，央行在基础货币投放和广义货币派生两个环节都要有动作。

一是通过“适度宽松的基础货币”来保证金融市场流动性的合理充裕。基础货币投放是广义货币派生的必要而非充分条件，以保证银行体系有足够的“种子”货币来向实体经济投放信用。但过于宽松的基础货币投放却容易在金融市场造成流动性泛滥的局面，催生资产价格泡沫、杠杆交易等风险。如果金融市场的流动性过于明显的多于实体经济，就为货币政策传导路径受阻，资金积压在金融体系提供了口实。要是再被人解读成“资金空转”，那就更是不妙了。

二是通过“宽信用”来促进广义货币的合理增长，让宽松政策直达实体经济。实体经济流动性是否充裕是货币政策传导路径是否通畅最直接的证据。从2019年开始，人民银行越来越倾向于创设作用点更接近实体经济的货币政策工具，以便更直接地将自己的宽松意图体现在实体经济融资量和融资成本上。2019年8月进行的LPR改革给了人民银行更直接调控贷款利率的能力。2020年6月创设的“创新直达实体经济的货币政策工具”则给了人民银行精准刺激实体经济贷款的更强能力。这些工具的背后，人民银行“宽信用”的政策态度非常明显。有了这些直达实体经济的货币政策工具，就不需借助财政来疏通货币政策传导路径了。