战“疫”加速市场出清 格力美的海尔迎配置良机

文辉

疫情冲击下，首季三大白电龙头均交出惨淡成绩单：以美的为例，一季度主营业务收入和净利润双双滑落两成。作为可选消费的白电板块，虽然短期受到疫情较大冲击，但从历史经验看，此时往往会成为龙头扩大话语权、提升市占率的关键窗口期，长期仍然看好竞争格局持续向好的白电企业。

疫情间接加速白电产业周期调整

突如其来的疫情给家电行业带来较大冲击。2020年一季度，上市家电企业营收同比下滑25%，归母净利润同比下滑55%。单就线下销售占比较高、安装属性较强的白电来说，格力、美的、海尔一季度营收同比分别下滑49%、22%、11%。

即便不剔除疫情的影响，家电行业也在经历趋势性收入增速下滑，源于2017年二季度板块收入增速见顶的周期性回落。疫情的出现一定程度加速了本轮周期的调整节奏，基于以下三点：

首先，龙头公司相继开启回购，产业资本介入往往意味着行业基本面见底。例如4月格力公布的30亿-60亿股权激励回购计划，将绑定管理层与股东利益，改善一直以来的治理问题，试图打开渠道变革和多元化发展的新局面。与此同时，美的也适时推出了第三期事业合伙人计划、第六期全球合伙人计划、第七期股票期权以及2020年限制性股票。

其次，常态化的炎炎夏日或是白电行业的“最大惊喜”。作为白电中占比最大、成长性最好的赛道，空调子行业颇具看天吃饭的属性。有迹象表明，今年炎夏的概率正快速增加。五一假期，全国各地纷纷开启高温炙烤模式，109个气象观测站记录到了突破历史极值的气温。

再者，政策刺激将至，各地纷纷推出消费补贴，延后的消费需求有望逐步释放。比如近期广东便印发《广东省关于促进农村消费的若干措施》，文件提到将安排17.8亿元作为补贴资金支持汽车和家电下乡。其中，在2020家电下乡专项行动的五大空调企业名单上，三大白电龙头均在其中。此外，考虑到地产竣工周期下的购置消费，今年下半年白电行业有望探底成功，重新进入新一轮景气周期。

三大白电龙头性价比显现

对三大白电来说，短期的经济环境有助于市场出清，具有競争优势的家电龙头迎来提升自身实力的绝佳机会，改变在海外市场基本靠贴牌竞争的现状。后战“疫”时代，三大白电龙头估值重回极具性价比的区间。

对格力而言，随着去年四季度格力大促开启、渠道库存压力明显减少，在渠道变革和多元化方面，公司也出现了一些改变或者是值得期待的亮点。

特别是在渠道变革上，格力正在探索“一箭三雕”的全新打法：通过自建电商平台“董明珠的店”，每个人都成为销售员。这种方式既补足了线上渠道的缺失，又摆脱了对第三方平台的过度依赖，与原来经销商的利益也不冲突。因此，2019年这类分销店铺得到快速发展，注册数超过10万家，全年销售额累计突破14亿，同比增长660%。

对于美的来说，作为三大白电中治理最完备的一家，2019年营收、净利润同比增长6.7%、19.7%，现金分红比例高达46%。未来美的看点主要包括产品的套系化及高端化、库卡经营上的改善。

高端化方面，凭借COLMO品牌的发力，在单价超过1.5万元的高端空调市场上，美的拿下近14%的市场份额，较前一年提升10个百分点，期待美的吸收合并小天鹅后，能携手COLMO、东芝、BEVERLY三大高端品牌，在高端洗衣机领域开疆拓土。库卡方面，尽管16年下半年收购后表现一直不尽人意，息税前利润从收购前2016年的1.27亿欧元下降到近两年的3000万-4000万欧元，经营管理层也持续更换;但年报已经出现积极信号，息税前利润扭转连续几年下滑趋势，自由现金流三年来首次转正。

随着2024年的临近（根据当初的收购协议，美的对库卡的全面控制需要等到2024年后），或许可以期待美的能带领库卡走出泥潭，成为公司下一个增长极。

海尔方面，目前已是全球家电第一大品牌，拥有海尔、卡萨帝等七大品牌。而且从过去五年经营来看，海尔业绩的复合增速也是三大白电中最快的，2019年毛利率亦是三大白电中最高的一家。

但公司费用率一直处于较高水平，去年公司的销售费用率达17%。如果未来海尔能将七大品牌整合好，发挥全球制造、全球销售的规模优势，或许在销售费用率和管理费用率上会有较大降幅，从而释放业绩弹性。

内销方面，海尔自去年下半年开始调整竞争策略，从产品提价、品牌定提升全面转向多品牌矩阵运作、份额优先，因此自去年四季度开始，海尔国内的家电业务重回增长，目前主要产品都进入市占率提升的上行周期。