把脉中国新经济

曾力宇　陆巧儿

作为世界第二大经济体，中国国内生产总值（GDP）2018年占全球比重约为18.7%。然而，中国的经济增长近年来一直在逐步放缓，2018年降至6.6%，是自1990年以来的最低水平。国际货币基金组织（IMF）预计，未来6年内中国经济增长还将继续放缓。在这一宏观趋势下，哪些行业会成为带动中国经济增长的驱动力？投资者如何捕捉这一机遇？

传统板块增长乏力，新兴行业加速驱动

工业生产和投资曾是推动中国经济高速增长的两大动力，然而它们对中国经济增长的推动力自2010年起放缓。工业生产对中国GDP增长的拉动由2010年的6.1%降至2018年的2.4%，而投资则由2009年的8.1%降至了2018年的2.2%。为应对结构性失衡以及多年来貨币及财政刺激措施导致的企业财务风险增加，中国政府于2016年2月展开了供给侧结构性改革，以实现去产能、去库存、去杠杆、降成本以及补短板五大目标。改革措施实行后，2016年中国工业板块的工业增加值和企业利润增长出现短暂反弹，分别由2015年的1.1%和-2.9%上升至2016年的4.8%和8.7%。然而，企业利润增速在2017年回归跌势。

主要经济体的GDP构成

注：GDP构成数据基于2018年数据，但美国和日本除外，其数据均基于2017年的GDP数据。表格仅供说明用图。资料来源： 标普道琼斯指数有限责任公司、Wind、中国国家统计局及国际货币基金组织。制表：宋丽雯

为应对经济疲软及支持更可持续的增长势头，中国政府推出了一系列结构性改革，将中国经济由投资和制造业主导转向由消费和服务业主导。消费和服务业已成为可持续的“新经济”增长的新动力。

居民收入的增加以及互联网和移动服务等技术的进步刺激了新的消费模式。受惠于此，消费和服务业自2015年以来，已成为更均衡且可持续经济增长的新动力。2018年，消费和服务业对中国GDP年增长的拉动分别为5.0%和3.9%。然而，与发达经济体相比，居民消费和服务业对GDP的贡献率仍然偏低。居民消费和服务业在GDP占比最高的国家为美国，于2017年分别达到68.2%和77.4%，而这一比例在2018年的中国则是39.4%和52.2%，这表明这些行业未来在中国有充足的发展空间。

此外，中国政府意识到发展高附加值和高增长潜力的新兴产业的重要性及紧迫性，自2010年起制定了一系列指导方针和措施。这些措施拓展了新的增长空间，并推动了战略性新兴产业和高科技服务的发展。

为此，中国政府提供资金和税务优惠来鼓励风险投资，并呼吁各界积极支持合格战略性新兴企业直接从资本市场获得融资。

经济转型持续，七大“新经济”行业受益

中国经济的转型为消费品、通信服务、医疗保健、保险以及独立发电商和可再生电力供应商为主的行业带来了机遇。

根据中国国家统计局发布的2018年经济报告，中国人均GDP和居民可支配收入分别达到人民币64644元和人民币28288元。居民收入的增加刺激了中国的消费活动。2018年，国内消费对GDP的贡献率为54.3%，对GDP增长的贡献率为75.8%。社会消费品零售总额达到人民币38.1万亿元。

2018年，中国汽车销量超过2808万辆，零售额达人民币3.9万亿元，是2008年零售额（人民币0.7万亿元）的5.5倍。中国居民消费的升级在其他行业也有所体现：酒店和餐厅及教育行业的销售额在过去10年均实现了翻番，分别增长至2018年的9683亿元人民币及2017年的6958亿元人民币;旅游行业为增幅最大的行业之一，中国居民出境游支出由2008年的408亿美元大幅增加至2018年的1271亿美元，增幅达211%。

随着人口老龄化，全国医疗保健支出稳步增加，在2018年达到人民币5.9万亿元，预计这一数字还将继续增长。中国居民对保险服务尤其是人寿保险的需求在过去5年内实现了两位数复合增长，由2013年的1.1万亿元增长至2018年的2.6万亿元。

位于深圳的腾讯公司总部腾讯滨海大厦。图/IC

由于中国的互联网基础设施完善，互联网使用覆盖率出乎意料地高，截至2019年中已达到61.2%。中国拥有13亿智能手机用户和8.5亿互联网用户，已成为全球电子商务的领军国家。截至2019年中，中国约有6.39亿网购用户，仅上半年全国网上零售总额已达人民币4.82万亿元。2019年11月11日“双十一”这天，阿里巴巴的销售额达到人民币2684亿元，按年增长26%。

快递业务受惠于溢出效应，2019年该行业收入达到人民币7498亿元，而第三方支付服务供应商在2019年上半年的交易额亦高达人民币123.3万亿元。互联网和移动技术的进步助力创新业务大量涌现，为人们的日常和社交生活带来革命性的变化。教育、旅游预订、游戏和娱乐、外卖服务、出租车及专车服务以及金融服务领域的在线业务均取得可观增长，并展现出更多在线服务的发展潜力。

作为战略性新兴产业，环境保护、节能和新能源技术获得了政府的大力支持。例如，新能源汽车的生产和销售在过去4年均录得了双位数的显著增长率，2019年销量逾120.6万辆。

构建“新经济”指数以衡量行业表现

随着中国的经济结构改革不断深化，投资者对追踪中国新经济行业基准的需求也随之增加。为满足这一需求，标普新中国行业指数应运而生。标普新中国行业指数旨在衡量标普全中国+香港BMI指数成分股中隶属特定的新经济板块和行业，在中国、香港地区、新加坡及便利注册地注册成立，且其流通市值、流动性及流通因子在指数调整参考日达到一定规模的中国公司的业绩表现。符合入选资格的股票将根据其流通市值，按由大至小的顺序纳入指数中，最多为300只成分股。标普新中国行业指数按流通市值加权，每次重新调整时单一股票权重上限为10%，每半年调整一次。

与中国股市宽基市场相比，标普新中国行业指数旨在衡量可能受惠于中国经济改革的行业，重点聚焦于非必需消费品、必需消费品、通信服务、保险和医疗保健板块和行业，而低配工业、材料及金融业。许多成分股是各自行业的国内或全球领导者，例如无线电信服务业的中国移动，保险业的友邦保险和平安保险，互联网和直销零售业的阿里巴巴、京东、携程及唯品会，互动媒体和服务业的腾讯、百度、网易以及道路和铁路业的港铁公司。标普新中国行业指数亦涵盖如茅台、五粮液、伊利、蒙牛、旺旺、格力、安踏等知名品牌消费品生产商，快递供应商中通快递、教育服务提供商新东方以及社交媒体提供商陌陌、微博和YY，这些公司均为人们的日常社交生活带来了革命性的变化。

与标普中国500指数所代表的中国股市整体相比，标普新中国行业指数在以消费和服务为导向的行业中一直持有明显较高的权重。在合格的股票仅选自全球行业分类标准（GICS）板块层面上，非必需消费品和必需消费品行业分别占标普中国500指数的17.8%及7.4%，但却分别占标普新中国行业指数的32.5%及16.0%。通信服务业占标普新中国行业指数的权重为20.8%，较其占标普中国500指数的权重高9.7%。在标普新中国行业指数中，工业、材料和金融股是权重被低配最多的行业;从GICS行业组别的层面来看，权重超配最多的行业组是保险、食品、饮料和烟草、零售以及媒体和娱乐行业。保险行业在指数中的权重达16%，零售业更高达16.3%，而食品、饮料和烟草以及媒体和娱乐行业亦各占约15%的权重。这些行业有望因人们不断追求更高的生活水平而得益。

“新经济”历史表现较整体股市更胜一筹

新经济行业的表现与中国股市整体截然不同。在2010年12月31日至2019年9月30日期间，标普新中国行业指数录得8.5%的年化收益，较标普中国500指数高出4.3%，说明新经济行业的表现更优胜于整体股市。相比于标普中国500指数，标普新中国行业指数拥有更小的业绩回撤和长期更高的风险调整后收益。

同样在上述期间，标普新中国行业指数超额收益的十大贡献者为：通信服务（腾讯、百度、网易、中国移动）、金融（友邦保险集团）、非必需消费品（金沙中国、格力电器、阿里巴巴集团控股有限公司）以及必需消费品（贵州茅台、内蒙古伊利实业集团），它们贡献了指数总超额收益的83.6%。

与标普中国500指数相比，标普新中国行业指数的超额收益主要来自行业配置效应，即超配软件及服务、消费服务、电信服务和保险业，而低配材料、资本品和能源业。另一方面，低配银行股和超配零售股对标普新中国行业指数的业绩产生负面影响。总体而言，相较标普中国500指数，对新经济行业的超配解释了标普新中国行业指数超额收益的38.1%，而对传统经济行业的低配则贡献了32.3%。

促进战略性新兴产业发展的主要政府政策

注：截至2019年9月的数据。表格仅供说明用图。资料来源： 标普道琼斯指数有限责任公司、中国国务院。制表：宋丽雯

标普新中国行业指数的风险/ 收益特征

注：指数表现按美元计值得总收益计算。2010年12月31日至2019年9月30日的数据。过往表现并不保证未来业绩。表格仅供参考，并反映历史表现。资料来源： 标普道琼斯指数有限责任公司。 制表：宋丽雯

与整体股市相比，新经济行业的公司具有更高的收入增長和盈利能力，以及更低的杠杆率，并且这些公司往往估值偏贵，即市盈率及市净率高，且股息率较低。这些基本面特征与新经济行业的高成长性相符。