“偿二代”下寿险公司风险与资本关系的实证研究——基于与偿一代对比研究的视角

孙武军， 李 政

(南京大学 商学院， 江苏 南京 210093)

一、问题的提出

改革开放以来，中国保险业推进市场化改革，引进新的产品类型，开启专业监管的时代，突出表现为偿付能力监管体系的开始建立与逐步完善。2003年，《保险公司偿付能力额度及监管指标管理规定》(简称“偿一代”)颁布，但“偿一代”监管体系仅仅要求保险公司具有和业务规模相适应的偿付能力，无法充分反映出保险公司的实际风险。2013年5月，原保监会为进一步完善风险管理体系，增强中国保险业抵御风险的能力，颁布了《中国第二代偿付能力监管体系整体框架》(简称“偿二代”)。

“偿二代”是一个三支柱框架有机结合的风险识别和防范体系，分别从定量资本、定性监管和市场约束三方面对保险公司偿付能力进行监督和全面管理。定量资本对一些可量化的风险予以要求，包括承保风险、信用风险等；定性监管要求主要针对难以量化的风险，比如操作风险、战略风险、流动性风险等；最后，针对难以监管的风险，则采用市场约束、信息披露等方式进行硬约束。

2015年2月，原保监会正式印发过渡期内“偿二代”试运行方案和17项监管规则，保险业自此进入“偿二代”实施过渡期。相比于“偿一代”，“偿二代”背景下，保险公司风险识别与防范能力明显增强，各保险公司由于投资策略和业务结构的不同，偿付能力充足率变化明显。从保险业整体数据来看，“偿二代”下33%的保险公司偿付能力充足率较“偿一代”有所提高，寿险公司主要集中在长期期缴业务比例较高的公司，而67%的保险公司偿付能力充足率较“偿一代”显著降低，主要集中在投资较为激进、高现金价值业务较多的保险公司。“偿二代”下不达标公司数量显著增加，说明“偿二代”计量风险更加科学准确，一些公司虽然在“偿一代”能够达标，但其本身风险较高，在“偿二代”更全面的风险识别体系下就会暴露真实的风险状况。2016年1月，“偿二代”正式全面实施，实现了新旧体系的平稳过渡，同时首次开展了全行业风险管理能力的监管评估。2017年保险业第一季度经营数据显示，已披露的66家寿险公司综合偿付能力充足率为230%，环比减少了4%，核心偿付能力充足率保持在214%不变；寿险公司2017年第一季度增资为41.2亿元，低于上季度的118.8亿元，表明采用股东注资的方法提高偿付能力充足率可持续低。“偿二代”创造性地提出了“风险管理要求预评估”(简称“SARMRA”)，引导保险公司构建和完善风险管理体系，是第二支柱的重要组成部分。寿险公司2016年的数据显示，寿险公司的平均SARMRA分数为76.35分，其中80分(“及格线”，此时风险管理能力对最低资本的影响为0)以上占整体的27%，行业的整体风险管理能力较差。2017年寿险公司的SARMRA分数平均达到了77.34分，较2016年提升了0.99分，同时大部分寿险公司的评分均呈上升趋势，及格线以上的公司数量达到27家，占比提升到35%。到2018年时，不考虑新增评估分数的8家保险公司，其平均分为77.32，与上年持平，但多家公司数据评分下降，及格线以上的公司数量减少到25家。这说明“偿二代”在实施初期有助于引导和激励寿险公司提升自身的风险管理能力，但也应该注意后期实施的效果，确保保险公司意识每年进行SARMRA自评估的自觉性与重要性①。

综上，与“偿一代”相比，“偿二代”能更全面地反映寿险公司实际风险状况，但同时也给寿险公司风险管理提出了更高标准的要求。寿险公司构筑的风险管理体系中最核心的内容是偿付能力充足率管理，其理论依据是风险与资本的关系。因此，本文紧紧抓住“风险—资本”这一“偿二代”体系中的关键关系，通过对比研究，探讨我国寿险公司在“偿二代”实施前后“风险—资本”的关系是否发生显著变化，从而对寿险公司在新形势下的风险管理提出切实可行的政策建议。

二、文献回顾与述评

国外保险市场起步早，保险实践的理论研究积累丰富，梳理并总结相应的研究成果对开展我国的偿付能力监管以及风险管理研究大有裨益。

Cummins & Sommer[1]首次采用局部调整模型研究美国产险公司风险和资本结构之间的关系，研究发现产险公司的资本结构和组合风险呈现正相关关系，以及保险保障基金不足会抑制风险承担行为。Baranoff & Sager[2]采用NAIC资料库中1993—1997年1 000多家寿险公司的年度财务披露资料，发现资本比例与资产风险呈正相关关系，而资本比例与产品风险呈负相关关系。Baranoff & Sager[3]进一步研究发现，资本比例和资产风险呈正相关关系，公司的业务结构对资本结构以及资产风险都会产生显著影响。Baranoff et al.[4]研究表明，规模的差异会导致寿险公司出现不同的风险承担行为，相对于规模较小的寿险公司，规模较大的寿险公司在市场繁荣时期更倾向于高风险债券投资。Shim[5]对美国财险公司进行了偿付能力监管的实证研究，结果表明在严格的偿付能力监管体系下，资本不足的产险公司往往通过增加资本的方式提高偿付能力以避免监管惩罚，并更倾向于进行高风险的投资项目和承保业务以获得更多的收益。Hu & Yu[6]采用台湾寿险业2004—2009年的数据进行了风险与资本关系的实证研究，结论表明，2SQR方法显示出资本比例与投资风险之间呈负相关关系，承保风险与资本比例呈正相关关系。

相较国外市场，我国保险业起步较晚，发展不成熟，偿付能力监管体系的建立与实施还不完善，学术界对资本与风险关系的研究也相对较少。赵桂芹、王上文[7]利用结构方程模型研究证实了我国财险公司的承保风险和资本结构呈正相关关系。王丽珍、李秀芬[8]采用我国34家财险公司2003—2009年的财务报表数据，运用3SLS方法研究了公司资本调整与风险调整之间的关系，研究表明偿付能力监管迫使保险公司谨慎防范风险；偿付能力充足率不足的公司偏向于承担更高的投资风险和承保风险来增加收益以提高偿付能力充足率，而且也能降低监管成本。安超等[9]研究了我国寿险业资产风险、产品风险与资本的关系，研究发现资产风险与资本比例并没有显著的相关性，产品风险与资本比例却呈显著正相关，产品风险与资产风险呈显著负相关。赵桂芹、吴洪[10]采用3SLS方法研究了我国财险公司投资风险、承保风险和资本之间的关系，研究发现财险公司投资风险与资本比例呈显著负相关，承保风险与资本比例无显著相关关系。王正文等[11]以风险管理的视角，对保险集团最优投资和承保比例进行了研究，并建立了保险集团最优投资和承保比例模型。

在“偿二代”实施之后，相关学者也进行了相应的研究。王灵芝[12]探讨了“偿二代”下保险资产的配置策略并对效率进行了评估，研究表明在施加偿付能力约束后，“偿二代”下的有效边界优于“偿一代”下的有效边界，资本的使用效率得到提高。李秀芬等[13]在“偿二代”背景下发现从产品设计定价到投资策略制定，再到产品的重新修正设计可以由二层规划模型模拟，并提出将资产负债利率风险控制在一定水平内，构建科学的资产负债管理模型。陈秀娟等[14]从产品开发设计、资产负债管理、资产大类配置和企业全面风险管理方面探究了“偿二代”实施对寿险公司经营管理的影响，认为“偿二代”的实施有利于引导寿险公司提升资金运用风险管理能力，注重资本、风险和价值的平衡。

通过对现有文献的梳理，不难发现国内针对投资风险和承保风险与资本关系的相关研究都是在“偿一代”下开展的，并多以产险公司为研究对象。在“偿二代”下，关于保险公司的研究大多聚焦于资产的配置策略以及资产负债管理，而鲜有文献研究寿险公司资本与风险的关系。寿险公司承担着投保人长期的给付责任，其风险管理的能力对金融稳定、社会和谐具有重要的意义。基于此，本文以对比的视角来研究在“偿一代”“偿二代”监管体系下我国寿险公司的风险管理问题。由于“偿二代”考虑风险比较全面，且不以规模为导向，具有较强的风险识别和预警能力，有别于已有研究，本文将不再考虑公司“资产规模”这一指标对公司风险管理的影响。与此同时，本文引入“综合偿付能力充足率”这一“偿二代”中新名词针对我国寿险公司进行资本与风险关系的研究。

三、研究假设的提出

最近几年P2P快速发展，诸多保险公司疏于对风险的控制创新出多款履约保证保险与P2P平台合作，但在金融系统整体流动性收紧的背景下，许多P2P平台出现提现困难甚至倒闭[15-16]，使得多家保险公司因此受到拖累，经营困难。而作为经营和管理风险的企业—保险公司，依靠风险生存，更需要谨慎的控制风险。早在1930年，国外学者Cramer[17]在研究保险公司风险管理的文献中就提出了保险公司风险考量的新标准，即将保险公司的风险分为承保风险和投资风险。而我国的“偿二代”以风险为导向，运用在险价值等计量方法，能及时将保险公司的市场行为带来的风险变化迅速且直接地反映为偿付能力指标的变动。保险公司则相应地采取改善资本结构、改变投资策略、进行业务调整等方式保证偿付能力的充足性。

根据交易费用理论，当保险公司业务产品风险较高时，公司很难通过负债融资的方式增加资金，所以这些公司预期需要通过其他方式持有更多的资本金。Shrieves & Dahl[18]的研究指出财务拮据成本随破产概率递增，因此，当投资风险上升，保险公司会立即提高资本比例以避免破产。从偿付能力的角度看，投资带来的利润一方面能补偿其余风险所造成的偿付能力不足，但另一方面资产的亏损更可能进一步恶化保险公司的偿付能力水平。但是，以规模为导向的“偿一代”监管体系下，寿险公司倾向于粗放扩张以及激进投资，从而提高偿付能力充足率。在资本比例提高的同时，也意味着寿险公司的机会成本较大，从而预期利润降低，寿险公司更可能通过增加风险性资产的投资或者进行风险较高业务的承保获取更高利润。孙武军、崔皓月[19]研究也发现，“偿一代”监管体系下寿险公司的资本比例与投资风险呈显著负相关关系，寿险公司风险与资本的良性正相关传导机制并未形成。因此，我们提出研究假设1。

H1：“偿一代”下，寿险公司承保风险、投资风险未形成正向影响资本比例的良性关系，且资本比例与投资风险呈负相关关系。

“偿二代”监管体系下，寿险公司的资产管理、资产和负债的认可方式、资本的分级管理和最低资本的计量都发生了很大的变化。新的计量方法与规定对寿险公司的资产负债匹配管理提出了更高的要求，寿险资金运用的投资渠道和配置管理也更敏感地影响着寿险公司的偿付能力水平[14]。李学峰等[20]研究发现，考虑极端风险时“偿二代”监管体系下保险机构通过资本调整等措施对偿付能力的调整是有效率的。因此，我们提出研究假设2。

H2：“偿二代”下，寿险公司风险与资本呈现显著正相关关系。

投资业务和承保业务是保险公司的两大支柱性业务，虽然它们分别属于不同的领域，但承保风险和投资风险却有着密切的联系。Hofflander & Duvall[21]对投资风险与承保风险的关系进行了深入研究，随后Daines[22]对131家保险公司也进行了类似研究，结果表明，承保风险与投资风险之间存在相互制约的负相关关系。从实际情况来看，“偿二代”实施后，保险回归保障本源的呼声也越来越高，寿险公司的业务也开始有所倾斜，在投资风险逐渐降低的情况下，普通保障型寿险业务重新活跃起来，导致综合赔付支出较快增长，承保风险由此提升。因此，我们提出研究假设3。

H3：“偿二代”实施后，寿险公司的承保风险与投资风险呈显著负相关关系。

偿付能力充足率水平一定程度上衡量了寿险公司所受监管的强度。偿付能力充足率越高代表该公司面临的监管压力越小。赵桂芹、吴洪[10]在对我国财产险公司的研究中认为偿付能力水平越高的公司倾向于追求更大的风险承担水平。但值得注意的是，根据上文内容分析，“偿一代”下偿付能力不足的寿险公司面临强监管压力时，往往倾向于出售高现金价值的保险产品和激进投资依靠收益进行“赌博”。寿险公司的总资产增长率大幅提高，资本比例也呈显著下降趋势。在“偿二代”的强监管体系下，寿险公司的这一做法可能受到极大限制，在偿付能力不足时不得不补充资本金、减少风险资产的比例或者改变投资风险资产的种类。据此，我们提出研究假设4。

H4：“偿二代”下，偿付能力充足率与资本比例呈负相关关系，与投资风险和承保风险呈正相关关系。

四、数据来源、变量选取和模型构建

(一)数据来源

本文研究对象为我国寿险公司，考虑到样本数据的可获得性，本文研究的寿险公司样本主要从成立时间较早的25家寿险公司中进行选择②，因为此类寿险公司各业务发展比较成熟，经营状况趋于稳定，财务和偿付能力信息也比较透明，对“偿二代”的反馈和调整也更加迅速，因此能够很好的反映“偿二代”实施前后对寿险公司风险管理的影响。在25家寿险公司中，本文(部分寿险公司由于违规经营、数据未更新等问题暂不考虑作为研究样本)选取其中的22家寿险公司③进行研究，这些寿险公司总保费收入达到整个寿险市场的75%以上，因此可以较为全面和准确地反映整个寿险业。

寿险公司的财务数据均来源于各公司官网中的公开信息披露，样本期为2011—2018年，数据的准确性与各年度的《中国保险年鉴》进行了核对与处理。考虑分析“偿二代”的实施是否对寿险公司资本比例和风险的关系产生影响，将样本以“偿二代”的实施节点为界限分为2011—2014年和2015—2018年两个子样本④。

(二)变量选取

1.核心变量

(1)资本比例(CAR)。Shrieves & Dahl[18]将权益资本与总资产的比值衡量资本比例(CAR)的水平。本文也沿袭这一做法，用所有者权益与总资产的比值作为寿险公司资本比例的度量。

(2)承保风险(UNR)。寿险公司进行偿付能力管理的一个重要方面就是要控制承保风险，使自身所实际承保的风险与自身的资金实力相适应，防止发生过度承保，危及公司的经营稳定。本文使用简单赔付率(年赔付额/保险业务收入)来衡量承保风险。简单赔付率计算方便，而且也能真实的反映寿险公司进行承保业务所承担的索赔压力。

(3)投资风险(INR)。寿险公司的风险资产份额越大，短期内资产的流动性就较差，盈利水平也就得不到保证，资产的不确定性会使得寿险公司在承保业务上倾向于开发和销售稳健的产品或者提高资本比例。本文根据“偿二代”背景下，市场风险最低资本计算采用的综合因子⑤，对寿险公司的投资资产⑥赋予不同的风险因子。表1列出了各相关投资资产所对应的风险因子，以这些投资资产的风险因子为权重计算得出的结果即为风险资产，最后和总投资资产相除即得到投资风险。

表1 相关投资资产的风险因子

2.其他变量

(1)资产收益率(ROA)。资产收益率能够反映寿险公司的获利能力，由于存在信息不对称，获利的增加或下降都会影响财务杠杆的比例，从而影响到寿险公司的资本结构以及承保能力。本文以当期的资产收益率作为结构方程的解释变量。

(2)公司性质(TYP)。Baranoff & Sager[3]和Hu & Yu[6]等学者均认为股权性质不同的寿险公司其市场行为和投资策略有较大差异。本文用虚拟变量表征不同寿险公司的公司性质,0代表中资企业，1代表外资企业。

(3)流量退保率(SR)。传统的退保率很难反应保险金额对于当期现金流的冲击，本文引用平安证券独创的分析指标即流量退保率，计算公式为流量退保率=退保金/已赚保费。从实际情况来看，退保对现金流影响较大,不仅影响保险公司的投资规模和资产配置，也会导致公司对于第二年保费增长要求较高,增加业务线压力。

(4)综合偿付能力充足率(CSR)。“偿二代”监管体系全面覆盖了寿险公司的七大类风险，较之“偿一代”，偿付能力充足率水平的计算也有更加精确的计算方法，因此本文在变量的选择上增加对偿付能力充足率水平的考虑。偿付能力充足率越高的寿险公司，在承保业务的风险选择上越灵活，越有动力提高风险承担的程度。在“偿二代”正式实施以来，偿付能力充足率不足的公司往往会通过发行债券补充资本，从而对资本结构产生影响。文中综合偿付能力充足率采用实际资本与最低资本要求的比例来衡量。

(三)模型构建

(1)

(2)

资本比例(CAR)、投资风险(INR)和承保风险(UNR)为内生变量，假设这三个变量的目标值无法观察到，那么前一期和当期资本比例、投资风险和承保风险的改变可以写成：

(3)

(4)

(5)

按照式(2)的转换方法，可以得到：

(6)

加入本研究所考量的外生变量，资产收益率、公司性质、综合偿付能力充足率和流量退保率，可将模型构建如下：

CARj,t=β0，1+β1,1CARj,t-1+β2,1INRj,t+β3,1UNRj,t

(7)

INRj,t=β0，2+β1,2INRj,t-1+β2,2UNRj,t+β3,2CARj,t

(8)

UNRj,t=β0，3+β1,3UNRj,t-1+β2,3CARj,t+β3,3INRj,t+
β4,1ROAj,t+β5,1TYPj,t+β6,1SRj,t+β7,1CSRj,t+ε1+
β4,2ROAj,t+β5,2TYPj,t+β6,2SRj,t+β7,2CSRj,t+ε2+
β4,3ROAj,t+β5,3TYPj,t+β6,3SRj,t+β7,3CSRj,t+ε3

(9)

其中，βm,n为第n个方程中第m个变量的回归系数；CAR、INR、UNR分别为资本比例、投资风险和承保风险；CARj,t-1、INRj,t-1、UNRj,t-1分别为第j家寿险公司第t-1期的资本比例、投资风险和承保风险；TYP为公司性质；ROA为资产收益率；SR为流量退保率；CSR为综合偿付能力充足率；j、t分别表示为第j家寿险公司第t期。

五、实证检验与结果分析

(一)数据的描述性统计

本文基于各公司的财务报表数据，整理计算出了各个变量的相关数据。表2为“偿二代”实施前后各寿险公司相关变量的描述性统计。

从表2可以发现，样本中“偿一代”时期下寿险公司的资本比例平均水平为0.144，数值较低，一定程度上反映了我国寿险业资本水平低的事实。“偿二代”时期下这一数值降低到0.111，这可能与近些年各保险公司总资产的快速增长有关，而股东权益增长率偏低，因此导致资本比例降低。投资风险在“偿二代”时期显著增加，而且标准差数值也变大，这说明每个公司的风险投资策略差异较大。另外，处于增加状态的投资风险说明“偿二代”的实施并没有迫使寿险公司调整自身较为激进的投资方式。在承保风险上，“偿二代”实施后其数值明显增加。一方面，这可能与寿险公司的保险业务收入增长率下降有关；另一方面，近两年保险公司回归保险本源，大力发展保障型产品，因而赔付支出大幅增加，承保风险变量值迅速增长。资产收益率水平随时间的推移其数值显著增加且大于0，这说明这些寿险公司在经历若干年的盈利等待期，终于走上正轨，且标准差也显著变小，各寿险公司盈利能力相当。偿付能力充足率均值由3.173降低到2.516，下降幅度较大，但整体水平仍很高并远大于100%，个体差异也逐渐缩小。

表2 分期间的寿险公司各变量描述性统计

(二)回归结果分析

本文采用联立方程式部分调整模型，以三阶段最小二乘法(3SLS)研究资本比例与投资风险、承保风险的关系。考虑到“偿二代”于2015年进入实施过渡期，2016年正式实施，目前已有4年的数据可以搜集和查阅，从数据的数量上来看已经符合做实证研究的要求。从质量上来说，本文已经初步筛选出了22家符合要求的寿险公司，在此基础上，采取最新公布的年度信息披露中财务和偿付能力数据进行“偿二代”对寿险公司风险管理的影响研究。本文主要采取对比研究法，根据“偿二代”实施时点，将样本分为两个部分，即采用两个回归模型对比分析“偿二代”实施前后资本比例与投资风险、承保风险的关系。回归结果如表3和表4所示。

从资本比例方程来看：第一，在“偿二代”实施之前，投资风险负向影响资本比例，这与H1基本相符，原因在于“偿一代”这一监管体系以规模为导向，寿险公司粗放扩张业务与进行激进投资⑦，忽视了风险与资本良性关系的形成。即使在投资风险较高的环境下，寿险公司仍然会选择继续减少自有资本，追加风险资产投资以获取投资收益。第二，承保风险正向影响资本比例且在10%水平下显著，在承保风险较高时，寿险公司投资风险也往往处于高位，出于保证维持一定的偿付能力充足率，寿险企业不得不增加资本金，提高资本比例。第三，流量退保率与资本比例呈显著负相关关系，流量退保率越高，资本比例越低。这是因为2013年后，投资类保险产品占比上升，行业的流量退保率明显上升，但寿险公司却继续追求粗放扩张业务，引起规模大幅增长。第四，综合偿付能力充足和资本比例成正相关关系并在1%水平下显著，“偿一代”下偿付能力不足的寿险公司面临强监管压力时，往往出售高现金价值的保险产品和激进投资依靠投资收益达到监管要求。寿险公司的总资产增长率大幅提高，资本比例因此呈显著下降趋势。

表3 2011—2014年联立方程式部分调整模型回归结果

注：*、**、***分别代表在10%、5%和1%的水平上显著。

表4 2015—2018年联立方程式部分调整模型结果

注：*、**、***分别代表在10%、5%和1%的水平上显著。

从投资风险方程来看：第一，资本比例与投资风险呈负相关关系但不显著，这基本符合H1，寿险公司的资本比例下降，投资风险会随之上升。原因可能在于上期偿付能力充足率水平较高的情况下，寿险公司倾向于减少自有资金比例，抓住机会成本进行大量投资，而上期偿付能力充足率水平较低的寿险公司甚至也是选择主动减少资本比例进行激进的投资策略或者增加投连险的销售，以此获取更多的收益进行转增资本从而扭转资本比例较低的现状。这反映出“偿一代”下寿险公司不顾自身的风险管理，往往选择“铤而走险”的方式进行形势的扭转。第二，承保风险与投资风险显著正相关。承保风险和投资风险两者之间良好的关系是相互替代此消彼长，共同将风险维持在一定的水平不变，而“偿一代”下寿险公司经营时忽略了这一良好机制的形成。第三，流量退保率与投资风险呈显著正相关关系，这和投资类产品占比增加有关，促使寿险公司着眼于资产的增值从而转向资本市场进行某些高风险的投资活动。

从承保风险方程看：投资风险与承保风险呈显著正相关关系，反映了这个时期寿险公司激进的扩张方式和投资策略。在投资风险增加时，寿险公司只寄望以投资的丰厚收益来抵充最低资本要求。此外，资本比例与承保风险也未呈显著正相关关系，其原因也可由上述内容进行解释。

分析表4相关数据，可以发现：第一，在实施“偿二代”后，资本比例与投资风险呈显著正相关关系，而资本比例也正向影响承保风险，这符合H2。从这一角度可以分析出，“偿二代”严格全面的监管体系使得寿险公司开始注重构建全面的公司风险管理框架，注重自身风险的防控。第二，投资风险对承保风险的影响显著为负，这符合H3。寿险公司在“偿二代”下更倾向于投资风险因子较小的风险资产比如基础设施股权计划和不动产等，投资风险降低，配合当前保险业回归保障本源的倡导，寿险公司调整承保业务的重点发展方向，赔付支出随即攀升，导致承保风险上升迅速。第三，着重关注偿付能力充足率对风险和资本的影响。偿付能力充足率对资本比例的影响显著为正，若从偿付能力充足率高低代表了公司所受监管压力的大小来看，偿付能力充足率越高，寿险公司的监管压力就越小，从而寿险公司会倾向于较少资本金而用于投资或开展其他保险业务以赚取更多收益，实证结果正好与之相反。同样，偿付能力充足率对投资风险的影响为负，对承保风险的影响为负，这也是令人感到“惊奇”的。综合来看，“偿二代”下，偿付能力充足率对风险和资本的影响是不符合H4的。

(三)“适应性博弈”调整机制分析

针对H4的验证结果，文章结合行为金融学以及博弈论的相关知识[24-25]，根据保险公司的固有体量、经营方式以及战略决策，细分群体的“心理活动”，提出以下假设，并将此称为“适应性博弈”假设。假设在“偿二代”刚实施时，整个寿险业面临较大的监管压力。首先，考虑在“偿二代”监管体系下偿付能力充足率显著降低的那部分寿险公司，这部分公司往往承保业务结构单一、投资风险往往较大。监管环境虽然趋紧，但这些公司长时期处于“偿一代”的监管环境下，存有部分侥幸心理，依旧粗放扩张以谋求市场份额，投资风险依旧增加即采取“偿一代”下应付偿付能力不足的策略。期末即使增加资本金但总资产的急剧扩张，使得其增长比例小于权益资本增长率，由此资本比例仍旧处于下降状态。第一期的增加资本金和投资收益使得寿险公司的偿付能力充足率上升，但是由于第一期的偿付能力处于下降状态，监管部门可能会注重对该公司的监管与审查，加上该公司的投资风险处于高位，若第二期投资收益减少将对公司带来很多不良后果，其面对的监管压力只增不减，寿险公司因此会主动调整投资资产类别，降低业务发展速度并适时增加资本金，由此投资风险减小,资本比例上升。第三期，寿险公司发现第二期的业务调整和上升的综合偿付能力充足率使得监管部门在第三期会放松对它的监管，面临的监管压力减小，寿险公司则继续扩张业务和激进投资，投资风险增加，资本比例减少。以后多期的分析类似，这也与2015—2018年各个公司的偿付能力水平数值呈增加减少依次变化相符,尤其是与季偿付能力报告相符。

其次，我们考虑在“偿二代”监管体系下偿付能力充足率显著上升的那部分寿险公司，这部分公司往往业务结构多元，风险管理体系比较完善。第一期，这部分公司也受到严格的监管，但这部分公司循规蹈矩，在当期就会调整投资资产类别和业务结构，减少投资风险，资本比例因总资产增长速度减慢而增加。寿险公司因为上期的偿付能力充足率过于充分，机会成本增加，在第二期该寿险公司便倾向于减少偿付能力充足率，上期增加的偿付能力充足率使得这期的监管压力减小，因此投资风险会上升，资本比例会减少。寿险公司在以后各期的行为与前文分析相同，从公司的行为可以发现“偿二代”下，寿险公司并不每期都严格遵守“偿二代”下的监管要求，存在一定的懈怠。每个季度的偿付能力报告并不能促使寿险公司时刻注意自身的风险管理，监管当局还应对此进行跟踪调查，缩短SARMRA评分周期，建立动态偿付能力监管体系，实时监控寿险公司的风险状况。表5即为此机制的简单分析示意。

表5 “适应性博弈”假设下寿险公司行动机制分析

六、结论及建议

本文从风险与资本关系的变化角度探究在“偿二代”下寿险公司如何进行风险管理，并进一步研究偿付能力充足率水平如何影响寿险公司进行承保业务和投资决策。主要研究结论如下：

其一，“偿二代”的实施对于寿险公司进行风险管理有着积极的促进作用。各寿险公司采取注资、发行资本补充债券、调整业务结构、再保险安排以及投资策略等方法提高偿付能力充足率，但在更具体的风险控制上还未取得充分的成效。从长远角度看，寿险公司需要不断调整业务结构，避免出现以“规模导向”开展业务，妥善防范退保风险，最终要想寿险公司形成良好的“风险—资本”关系，还需更多时间的检验。

其二，“偿二代”下，我国寿险公司需要更加注重投资风险管理。当前，投资风险提高时，寿险公司更倾向于通过投资取得利润来弥补其他风险所产生的偿付能力逆差，而较少通过股权融资的方法改善偿付能力充足率。这是一个比较激进、短视化的改善策略，寿险公司应该建立完善的风险偏好体系，妥善进行资产配置，采取更加灵活安稳的投资策略。

其三，“偿二代”下，寿险公司往往根据前期的偿付能力水平来调整本期偿付能力充足率，所受监管压力也由上期偿付能力充足率上升或下降所决定，以此适时调整当期的经营计划和投资计划。寿险公司并不每期都严格遵守“偿二代”下的监管要求，存在一定的懈怠，“偿二代”监管体系并没有促使寿险公司形成稳定长期的风险管理框架和制度体系。

以上研究结论对我国寿险公司在“偿二代”下进行的风险管理和监管部门对偿付能力监管有一定的启发。我国寿险公司首先应该避免规模导向的非理性竞争以及产品同质化，在积极拓展创新业务的同时要始终以资本为底线，以偿付能力充足率为基础指标。其次，加快建立和完善风险管理框架，在组织架构、制度体系完善的基础上，加强风险管理工具模型在公司经营管理中的应用，将压力测试应用于业务规划、资本规划、资本配置、风险偏好与限额制定等工作中。寿险公司应该培训和引进专业的风险管理人员，设立独立的首席风险官和风险管理部门负责“偿二代”执行管理工作，监管部门也需引进相关风险管理的人才，对每个寿险公司进行跟踪调查和专业指导。最后，在“偿二代”二期工程中，银保监会要继续对保险业资产进行深度的穿透式监管，加强资产界定。监督和加强寿险公司进行穿透披露，通过层层计量最低资本要求，看穿风险实质，反向抑制复杂结构与风险不清的投资行为，健全宏观审慎监管。

注 释：

①数据来源：原中国保险监督管理委员会网站(http:∥bxjg.circ.gov.cn/web/site0/)。

②本文选择的寿险公司为2003年之前成立的，经过至少8年时间的发展，寿险公司经营状况都趋于稳定并逐步扭亏为盈。其次，这些公司都经历了2008年金融危机，在风险管理方面有一定的经验。

③22家寿险公司分别为：中国平安人寿、中国太平洋人寿、新华人寿、中宏人寿、同方全球人寿、中德安联人寿、建信人寿、光大永明人寿、招商信诺人寿、中国人寿、中意人寿、中信保诚人寿、交银康联人寿、太平人寿、天安人寿、恒安标准人寿、工银安盛人寿、中荷人寿、中英人寿、民生人寿、长生人寿、瑞泰人寿。

④2015年为“偿二代”实施的过渡期，但根据相关资料可以计算在“偿二代”下的数据。

⑤《保险公司偿付能力监管规则第7号：市场风险最低资本》《保险公司偿付能力监管规则第8号：信用风险最低资本》文件对相关权益价格风险、交易对手违约风险限定了基础因子。由于财务报表中的相应投资资产类别并未披露细致，某些资产的确认较为笼统，本文在已有投资资产的基础因子基础上，根据投资资产的风险强弱进行了简单方便的处理：线性插值和相关风险等价。虽然某些风险因子的赋值并不是非常准确，但其加权后的结果在衡量投资风险上仍具有一定的意义。

⑥本文考虑的投资资产包括：货币资金、衍生金融资产、交易性金融资产、买入返售金融资产、其他应收款、保户质押贷款、债权计划投资、定期存款、可供出售金融资产、持有至到期投资、归入贷款及应收款的投资、长期股权投资和投资性房地产。

⑦实际上，在“偿二代”正式实施的2016年，我国经济增速为6.7%，但我国的寿险行业仍然保持了两位数的高增长，同时投资余额也出现大幅增长。