房地产投资信托基金法律问题研究

张时嘉

[提要] 随着我国金融领域的飞速发展，房地产业已经成为我国经济发展的支柱产业。房地产在开发过程中需要大量资金，属于一种高投资的金融项目。而房地产投资信托基金作为一种新的融资形式出现在资本市场，可以解决开发过程中的资金链断裂问题，具有显著的价值与良好的发展前景。

关键词：房地产投资信托基金;国际经验;发展对策

中图分类号：D9 文献标识码：A

收录日期：2019年12月31日

一、房地产投资信托基金概述

房地产投资信托基金（REITs）最早定义为“有多个受托人作为管理者，并持有可转换的收益股份所组成的非公司组织”。由此将REITs明确界定为专门持有房地产、抵押贷款相关的资产或同时持有两种资产的封闭型投资基金，是一种以发行收益凭证的方式，将投资者的资金加以整合，交由专门的投资机构投资房地产，并将投资收益按照投资比例分配给投资者的信托基金。根据投资形式的不同，REITs通常可以分为以下三种：

（一）权益型REITs。其特征是投资房地产，并拥有其所有权，权益型REITs大多数从事房地产经营活动，如租赁和客户服务等。要特别说明的是，REITs和传统房地产企业的区别是，REITs不是开发房地产后转售，而是作为投资组合的一部分对房地产进行运营。

（二）抵押型REITs。这种类型的主要业务是贷款给房地产业主和运营商，贷款可以直接通过抵押贷款或间接通过收购抵押贷款支持證券（MBS）来进行，其收益主要来源是房地产贷款的利息。

（三）混合型REITs。混合型是介于权益型REITs与抵押型REITs之间的第三种类型，在其投资组合中将同时持有实物租赁资产和抵押贷款，根据不同的投资重点进行权衡。在理论上，混合型REITs可以向股东提供该物业在增值空间的收益，同时也能获得稳定的贷款利息。

目前，由于权益型REITs与其他两种类型相比，市场价格相对稳定，长期投资收益更高，并且其流动性更大，所以资本市场上流通的房地产投资信托基金，大多数都是权益型，抵押型和混合型所占共同比例不到10%。

发展房地产投资信托基金（REITs），一方面有利于解决房地产企业的融资难问题，拓宽了多元融资渠道。由于REITs成本低于银行融资利率，来源稳定且分散风险，可以优化房地产业的资金结构。另一方面REITs为中小投资者提供了一种新的投资思路，他们将有机会投资利润丰厚的房地产业，参与收益分配。发展房地产投资信托基金，是房地产企业与中小投资者的双赢，为资本市场的发展注入新鲜活力。

二、房地产投资信托基金国际经验——以美国为例

二战后，美国的房地产业得到了迅猛发展。随之而来的是，美国在1960年通过了《国内税收法典》，创设了房地产投资信托这一新型的投资工具，其初始目的有二：一是让小投资者参与房地产投资，使大众投资者分享房地产投资收益，以避免财团垄断;二是建立不动产资本市场，使不动产市场与资本市场有效融合。

美国的REITs一般采用三种基本结构：传统结构、伞形合伙、下属合伙。而伞形合伙自1992年创设以来，在所有新设立的房地产投资信托基金中占据了绝对的优势地位。伞形合伙（UPREIT）是指通过伞形结构中的合伙企业来间接拥有房地产的结构形式。伞形结构能够在规避税收法律的前提下，用合伙企业的身份去购买房地产，扩大投资规模，这对于观望房地产业的投资者来说，无疑是一块诱人的蛋糕。

至于美国REITs的运行模式，目前以公司形式运行的较多，即在一级证券市场发行证券，投资者可购买股票获取股利，也可以直接进入二级市场交易。

20世纪80年代，REITs在美国进入黄金发展时期，为美国的资本市场增添了动力。随后在90年代，也逐步进入我国房地产投资的视野之中。

关于美国REITs的成功经验，可以归纳为以下几个方面：（1）美国将专项立法和其他法律条文相结合，构成了一个税法、证券法、公司法三角稳定的法律体系，为REITs的发展提供了坚实的基础。（2）由于美国的税收政策，REITs只要满足税法的规定，就可以在公司层面享受免税优惠，这样可以减少REITs的成本，REITs较高的回报率和稳定的现金流，鼓励了更多的投资者参与进来。（3）公开发行的REITs可以进行买卖，为房地产投资增加了流动性，这是房地产业发展的又一大推力。（4）美国次贷危机以后，美国政府加强对REITs的风险管控，提高了经营主体的透明度，收益稳定，风险较低，使得REITs的数量均呈逐年上升的态势。

三、我国房地产投资信托基金现状

随着房地产投资信托基金（REITs）在欧美国家的繁荣发展，亚洲国家包括我国也逐步着手引进。房地产投资信托基金（REITs）的引入，有利于健全我国金融理财制度，对我国房地产业未来发展具有重要意义。但是，由于这种新形式资历尚浅，实践经验不足，现今有很多现实问题制约着REITs在中国的发展，我们大概可以总结为以下三点：

（一）法律体系。对于REITs，我国现在并无坚实明确的法律温床，缺少了法律的制度保障，自然会增加REITs的法律风险，阻碍REITs进一步的发展。如果要在国内再现美国REITs的繁荣发展，势必要重新构建相应的法律框架。

国内的REITs缺少美国REITs优秀的流动性特点，主要原因就是国内的REITs转让条件比较严格，即使REITs做成封闭式基金，进行上市交易，往往也会资产折价，导致大批投资者望而却步。

（二）市场发展与税收环境。由于REITs的本质是一种金融工具，因此金融市场环境很大程度决定了REITs在我国的发展。而我国的房地产金融市场存在结构性失衡等问题，房地产的金融项目创新发展还处于初级阶段。这也是我国房地产企业融资难的原因之一。

现今，国内还没有针对REITs类资产制定相关税收政策，对信托业也没有具体的税收规定，仍是适用一般的税率，这样就导致我国的REITs承受了多重税收的税收负担，使其成本过高，投资回报率不足以吸引广大企业和投资者的目光，進而最终导致REITs在我国的发展停滞不前。

（三）信用体系与风险监管。目前，我国并没有建立全面系统的信用体系，社会整体的信用环境较差。而REITs作为一个投融资工具，自身便存在如融资风险、经营风险、信息不对称等风险，其内部委托代理形式的治理结构业很可能产生道德风险。再加上我国如今尚无健全的风险防范机制，缺少风险评估体系和风险预警机制。以上这些不稳定因素都会影响到REITs的投资收益，更甚者影响房地产金融市场。

四、房地产投资信托基金发展对策

（一）完善REITs相关法律法规。为了维持金融市场的秩序，需要完善的法律体系来支撑，从而更好地促进房地产信托业的健康持续发展。目前，我国颁布的《信托法》《投资基金法》面对多样化的市场实践，仍稍显不足。要满足市场需求，还需要我们加快完善相关法律法规。首先，应当对《公司法》进一步修整，为REITs的生存提供基础的法律支撑，当然，如果针对信托基金制定相关的专门法，是更好的选择。其次，可以在《基金法》的基础上，适当补充REITs的细节化管理条款，比如资产要求、投资渠道、收入要求和分配利率等等，让REITs在我国从源头发展就走向制度化规范化，这样也有利于其更长远的发展。

（二）制定REITs相关税收政策。REITs的显著优点之一就是巧妙规避双重征税，以便降低成本，提高收益。我国发展REITs的最需要解决的问题就是重复征税问题。因此，在税法政策方面，我们需要出台相应的税收优惠将信托税收政策纳入现有税收制度，借鉴REITs在美国的发展优势，避免多重征税，以提高公众的参与度，为REITs的发展创造良好的税收环境。

（三）加强REITs的风险控制和外部监管。通常情况下，风险和收益都是相伴而生的，故而风险管控是影响REITs今后在我国发展的关键问题。首先，我们应当积极创新房地产业的金融产品促进REITs的发展，开发房地产企业融资渠道，进而减轻银行的压力，降低房地产市场的融资风险。其次，加强银监会、证监会等金融监管机构对REITs的风险监控，建立严格的信用制度和信息披露制度，提高REITs运行过程中的透明度。最后，根据美国REITs的内部治理结构，我国也可以考虑，设立新的内部机构，将投资者和管理者的利益捆绑在一起，促使双方合力谋求REITs的利益最大化。

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