耐心等待

荀玉根

堅定信心，保持耐心，着眼全年关键看盈利，符合转型方向的科技+券商是主线。

新冠肺炎疫情主要影响一季度基本面，但对全年基本面大格局影响较小。市场何时开启牛市3浪取决于基本面何时企稳回升，目前来看，高频数据显示基本面依旧疲软。从复工的情况来看，中小企业复工进度明显慢于大企业，部分已复工的中小企业也存在着“复工难复产”问题。从高频的经济数据看，目前供需两端仍较为低迷。工业生产方面，从6大电厂发电日耗来看，2020年1-2月6大集团发电耗煤同比增速为-15.5%，较2019年12月，大跌转负，3月至今日均发电耗煤同比降幅也进一步扩大至-33.7%。需求端上，汽车方面，2020年1-2月乘联会乘用车批发、零售销量增速分别为-43%、-41%，较2019年12月大幅下滑;地产方面，以往2017-2019年春节后4周30个大中城市商品房累计成交面积基本在981万-1205万平米之间，而2020年春节后4周30个大中城市商品房成交面积仅178万平方米，同比下降了84%左右。为应对经济下行的压力，当前对冲政策不断加码：货币政策方面，央行提供流动性并降息，加大逆周期调节力度;财政政策方面，加大减税降费，专项债扩大发行规模;产业政策方面，加大医疗、交运等国计民生领域支持，推动5G网络、工业互联网等新基建加快发展。货币、财政、产业的组合拳对冲政策对基本面有托底作用，政策大约3个月见效。这次政策加码从2月开始，预计4-5月政策效果将显现，后续需要密切跟踪国内政策落地的情况、疫情的进展、复工进度以及何时高频经济数据的同比增速能上升。

短期看外盘下跌会对A股造成资金和情绪扰动，中长期看，股市走势还是取决于内因，A股中期盈利向好趋势不改，牛市大格局不变，外盘下跌可能会引发A股回调，但市场盘整蓄势后终将向上。估值对比显示中美股市中A股估值更低，作为估值洼地，从中长期看，全球资产配置仍将继续流入A股。

如前所述，疫情过后基本面重新回升，市场终将进入牛市3浪。借鉴历史，3浪期间行业表现分化源自利润增速分化，符合时代背景特征的主导产业盈利更好。新时代产业方向是信息化服务化，科技+券商是这次牛市的主导产业。

科技的中期优势不变。首先，从产业基本面看，5G代表的新一轮科技周期才刚刚开始，类似2012-2015年的3G/4G，这次基本面的回升预计也要持续两年，从硬件到内容、软件、应用场景不断扩散。其次，疫情对冲政策中新基建正在发力。新型基础设施建设主要包括：人工智能、新能源汽车充电桩、大数据中心、5G基建、特高压、高铁与轨道交通、工业互联网。新基建投资加码已拉开帷幕，这有助于科技产业基本面的回升。

另一个主线是券商，在金融供给侧改革深入推进背景下，未来中国直接融资占比将提升，2月14日，证监会发布了再融资新规，这将提高券商的杠杆倍数，助推业绩改善，可比口径下，截至2019年三季度，A股券商ROE（TTM）仅为6.2%，而2018年美股券商为12.7%，随着杠杆率提高，券商有望提高自身盈利水平。与此同时，市场成交额放大将助推券商盈利改善。上文提到牛市3浪成交额是1浪的1.6-2.5倍，这次牛市1浪A股日均成交额为6300亿元，那么对应3浪成交额为1万亿-1.6万亿元。2020年以来，A股日均成交额为8817亿元，2月3日春节后为9982亿元，最近日均成交额已突破万亿元，成交额放大将利于提振券商业绩。

对于最近比较火热的周期股，我们认为基建加速对周期股的弹性一般，它们估值盈利比较好，如果国企改革推进，有望激发修复弹性。而过去2-3年表现较优的消费白马股和制造业龙头，盈利和估值较匹配，可以作为底仓配置。银行和地产龙头的低估、高股息优势仍然明显，同样具备配置意义，如果未来基准利率下行，它们在利率下行初期的估值修复会比较明显。