上市公司不同盈余管理方式的扭亏效果实证研究

金姝彤 蒋亚朋

〔内容提要〕 本文利用文献研究方法，选取2012—2018年沪深两市A股中首次亏损的上市公司对扭亏效果的影响因素和上市公司盈余管理方式的扭亏效果进行回归分析。研究发现：公司的资产规模与资产负债率对扭亏不具有显著影响，公司所处市场环境与股权性质对扭亏具有显著影响;销售改善、内部管理和股权性质变更三种持续性扭亏方式对亏损上市公司扭亏效果具有显著的正相关关系，而债务重组、政府补助、资产重组和投资收益虽然一定程度上增加了企业的收入，但对亏损上市公司扭亏并无帮助。

〔关键词〕 盈余管理方式 持续性扭亏方式 非持续性扭亏方式 扭亏效果

一、背景与研究假设

十九大报告指出，我国经济正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，这对上市公司而言如何促进亏损企业扭亏从而达到市场资源的合理配置至关重要。我国政府不断深化改革，改善市场经济环境，通过完善《公司法》、出台《关于完善上海证券交易所上市公司退市制度的方案》等相关政策对亏损企业进行积极引导，同时加大财政投入和政府补助来支持上市公司扭亏。李传宪（2014）对扭亏路径下盈余管理方式的影响因素进行总结归纳，并对从企业内部和外部的角度进行划分。程富、孙世敏和张佳叶（2019）对盈余管理的真实性进行了探究，并认为销售操纵属于隐蔽性较强的真实性盈余管理方式。据此，本文提出假设一：公司亏损当年的市场环境、扭亏公司的资产规模、资产负债率及股权性质对公司的扭亏具有显著影响。假设二：持续性盈余管理方式（销售改善、内部管理和股权性质变更）对亏损上市公司扭亏效果显著;非持续性盈余管理方式（债务重组、政府补助、资产处置和投资收益）对企业扭亏效果不显著。

二、上市公司扭亏效果影响因素研究

（一）样本选择

本文选取国泰安CSMAR数据库中2012—2018年沪深两市A股上市公司的数据，并利用Excel和Stata进行数据整理和分析。同时，为了避免上市公司因不当操作或通过盈余管理对公司经营成果进行人为操纵从而影响分析结果，在以上数据的基础上选取首次亏损的上市公司作为研究数据样本。剔除数据缺失的样本后，剩余样本数量为1242条。

（二）变量设计

借鉴冯科和李钊对ST板块上市公司盈余管理影响因素的研究变量设计及刘永泽、张多蕾和唐大鹏对政治关联与盈余管理的相关关系中的变量设计，从宏观和微观两个方面对盈余管理方式的影响因素进行计量分析，主要变量设计如表1所示。

由表1所示，将数据样本中公司是否成功进行扭亏这一分类变量作为因变量，同时将市场环境、公司资产规模、资产负债率及股权性质作为自变量。根据我国股市的历史行情日线趋势及市场表现，本文对市场环境的时间做如下划分：2012年为牛市，2013年为熊市，2014年为熊市，2015年为牛市，2016年为牛市，2017年为牛市，2018年为牛市。

（三）扭亏效果影响因素回归分析

在假设一和变量设计的基础上，建立扭亏效果影响因素的二元逻辑回归模型。

对样本进行回归分析，分析结果如表2所示。

由表2的回归结果显示，市场环境的系数β1为0.490，并且在0.01水平上显著，意味着市场环境若为牛市则有利于上市公司扭亏，若为熊市则不利于上市公司进行扭亏。资产规模与资产负债率的回归结果不显著，说明上市公司的资产规模大小与资产负债率的高低并不会对其扭亏效果产生影响。股权性质的系数β4为-0.314，并且在0.05水平上显著，说明股权性质与上市公司的扭亏效果呈现负相关关系，也就是说上市公司的股权性质若为非国有控股，则更易于扭亏为赢，若上市公司的股权性质为国有控股，则不利于上市公司进行扭亏。因此假设一不成立，上市公司的资产规模与资产负债率与其是否能够扭亏不具有显著影响，同时亏损当年上市公司所处市场环境与公司股权性质对上市公司扭亏具有显著影响。进一步的，市场环境为牛市时上市公司更容易达到扭亏，反之亦然;非国有控股的上市公司更容易进行扭亏，反之亦然。

三、上市公司盈余管理方式的扭虧效果研究

（一）样本选择

上市公司为了避免连续亏损对公司市值等方面带来的不良后果，或为了避免摘牌、维持上市资格，通常采取盈余管理方式进行扭亏。为了探究不同盈余管理方式对扭亏效果的影响程度，本文选取国泰安CSMAR数据库中2012—2018年度沪深两市A股首次亏损公司中亏损次年采取销售改善、内部管理、股权变更、政府补助、资产重组和投资收益六种盈余管理方式进行扭亏的企业作为样本，对亏损次年的财务数据进行收集整理，剔除数据缺失样本，并对数据进行5%和95%分位的断尾处理，并通过回归分析探究上市公司不同扭亏方式的经济效果。

（二）变量设计

在借鉴戴德明和邓璠（2007）对亏损企业所采取业绩改善措施研究中的变量选择和程文莉及何闻伟对在风险警示期的上市公司所采取重组方式统计的基础上，本文对上市公司不同盈余管理方式的扭亏效果进行变量设计，具体如表3所示。

根据表3，本文将调整总资产报酬率（IROA）作为因变量，用以表示上市公司亏损次年实施盈余管理对公司产生的扭亏效果。将销售改善、内部管理、股权性质变更、债务重组、政府补助、资产处置和投资收益作为影响扭亏效果的盈余管理方式，即假设中的自变量。鉴于上文得出亏损当年上市公司所处市场环境与公司股权性质对上市公司扭亏具有显著影响的结论，因此将市场环境与股权性质作为控制变量，避免其影响数据的真实结果。

参考陈卓（2017）对扭亏方式的划分方式，本文将不同盈余管理方式归类为持续性扭亏方式和非持续性扭亏方式。所谓持续性扭亏方式，即为该种盈余管理方式对企业的扭亏效果具有深远持久的经济影响，并对企业扭亏具有内源性的、本质的作用，包括销售改善、内部管理和股权性质变更等方式;而非持续性扭亏方式，即可以在短期内为企业带来现金流入、经济收入，从而提高企业当年的净利润或损益，但对企业的长远发展不具有持续作用或本质作用的盈余管理方式，包括债务重组、政府补助、资产处置和投资收益等方式。对205个样本进行统计后得知，部分公司通过持续性扭亏方式进行扭亏，样本中的上市公司通过销售改善进行扭亏的有120家，占样本总量的58.54%;采取内部改善的公司有146家，占样本量的71.22%;仅有6家上市公司通过变更股权性质获取融资从而进行扭亏，占样本量的2.93%（由于公司不止采用单一盈余管理方式，而是多种盈余管理方式共同作用，因此不同盈余管理方式占比总计不为100%）。而样本中的全部公司均采取了非持续性扭亏方式来提高公司业绩。

（三）扭亏方式经济效果的回归分析

根据上文盈余管理方式影响因素和假设二的基础上，建立多元线性回归模型。

根据模型二，在对年份进行控制的前提下，对本文筛选的样本进行多元线性回归分析，分析结果如表4所示。

由表4的回归结果可知，销售改善与亏损上市公司的扭亏效果呈现正相关关系，并且在0.05水平上显著，即销售改善程度越大，公司扭亏的程度也越大。同时，内部管理的改善也有利于亏损上市公司扭亏，并且两者在0.01水平上显著，实际上企业通常通过控制成本和完善预算方案、内部控制制度、绩效评价、员工奖励制度等措施，从计划、组织、人事、激励和控制五个领域对企业的内部管理进行改进，由此对企业运营产生积极的影响，从而在本质上促进亏损上市公司扭亏，这与王亚萍和冒乔玲（2017）得出企业内部控制能够促进企业财务绩效的结论一致。股权性质变更与上市公司扭亏在0.05水平上显著，说明股权变更使得亏损上市公司的扭亏效果明显。如阳光股份、中广科技和莲花健康就采取了股权性质变更这一盈余管理方式进行扭亏。进一步探究股权性质变更具体情况不难发现，公司亏损后通常会进行“借壳”行为，若企业原为国有控股，通过“借壳”引入民营资本，则会发生股权性质的变更;倘若是民营企业以股权投资的形式获得政府资助或由国资委进行无偿划转，也会发生股权性质的变更。此外，债务重组、政府补助、资产重组和投资收益这些盈余管理方式与上市公司的扭亏效果并无明显的相关关系。根据以上回归结果，说明假设二成立，即销售改善、内部管理和股权性质变更这三种持续性扭亏方式对亏损上市公司扭亏效果具有显著的正相关关系，而债务重组、政府补助、资产重组和投资收益虽然一定程度上增加了企业的收入，但对亏损上市公司扭亏效果并无实质帮助。

四、结论与建议

鉴于我国当前经济发展的面对重要问题和亏损上市公司扭亏的重要性，本文选取我国2012—2018年沪深两市A股中首次亏损的上市公司进行实证研究，并得出以下研究结论：一是首次亏损上市公司的资产规模与资产负债率对上市公司是否扭亏不具有显著影响，亏损当年公司所处市场环境与公司股权性质对上市公司是否扭亏具有显著影响，说明上市公司扭亏主要受到外部环境因素的影响。二是销售改善、内部管理和股权性质变更三种持续性扭亏方式对亏损上市公司扭亏效果具有显著的正相关关系，而债务重组、政府补助、资产重组和投资收益虽然在短期内增加了企业的现金流入、提高了企业当年损益，但对亏损上市公司扭亏效果并无实质上帮助。

基于以上研究结论，本文提出了如下建议：一是对于政府和证券交易所而言，应当不断完善上市公司风险警示制度及退市制度，通过制度上的强制性要求和市场的有效监管不断建设自由的有效市场，同时积极引导亏损的上市公司通过改善自身经营情况进行扭亏，从而弱化市场情况对公司经营的不良影响。二是上市公司应主动、自发地通过提高销售收入、拓宽销售渠道、完善企业内部控制制度、优化企业激励制度和吸引优秀投资等持续性扭亏方式，从根源解决企业亏损的问题，转变企业的亏损现状。三是作为投资者应当及时关注企业动向及公告信息，尤其是关于企业亏损原因的披露和扭亏方式的公告，辨别不同类别的扭亏方式，准确的做出理性投资。

（作者单位：沈陽工业大学管理学院）

责任编辑：宋 爽