专项债扩容3万亿如何撬动大基建

降蕴彰

专项债发行中出现的诸多问题、地方政府隐性债务的化解难题，其背后均涉及深层次央地体制改革。图/中新

中国地方债发行使用进度正在加快。《财经》记者梳理发现，截至1月7日，中国河南、四川、广西、江苏、新疆、湖南、浙江、山东等省（区、市）已公布了2020年1月新增专项债发行计划，总计发行金额达到5375.09亿元，而2019年1月新增专项债发行规模为1412亿元。2020年新增专项债发行规模比去年1月增加3.8倍，发行节奏也比去年提前了半个多月。

考虑到部分省市还没有披露新增专项债发行情况，整体上，预计2020年1月中国新增专项债发行规模将继续扩增，或将超6000亿元。

2019年9月4日，中国国务院常务会议明确，要提前下达部分2020年新增专项债额度作为重大基建项目的资本金，“资金跟项目走”，确保“明年初即可使用见效”。两个半月之后，中国财政部对外公布，已将1万亿元的2020年部分新增专项债提前下达。

2019年三季度，中国GDP同比增速6%，呈继续下行态势，这引起经济学界对2020年中国经济增速是否“保6”的讨论。要不要“保6”和能不能“保6”的背后，是不同的宏观管理思路和政策取向。但2020年是中国全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年，通过积极的财政政策和适当的货币政策相机配合使逆周期宏观调控政策发力，与供给侧改革呈现双驱动，使经济不出现失速，则是中国经济学界的基本共识。其中，专项债撬动大投资、大基建则被给予厚望。在中央严控地方政府隐性债务，经济增速放缓、大规模减税降费的大背景下，专项债是中国地方政府融资的“正门”，中国地方政府对基础设施项目的投资，越来越依赖发债筹资。

2019年中国发行新增专项债2.15万亿元。海通证券预计，2020年新增专项债额度或提升至3.3万亿元左右;中国国际金融股份有限公司、明明债券研究团队则一致认为， 2020年中国地方新增专项债发行规模或将提高至3.35万亿元左右。

从1月已公布用途的新增专项债项目类型看，大多数省份公布的资金投向主要是市政基建、新基建、社会事业、收费公路、医疗卫生、农林水利、生态环保、职业教育、托幼、养老等领域。这意味着2020年总盘子约3万多亿元的新增专项债将重点投向基础设施建设。

在发行前置、发行规模大幅增加的情况下，不少金融机构普遍预测，2020年中国专项债的发行将对基建投资形成强有力的支撑。不过中国国家金融与发展实验室副主任殷剑峰担心，受地方政府债务沉重、专项债作资本金落地项目较少等约束，预计2020年基建投资增速回升的幅度不大。

值得关注的是，在加大专项债发行规模的同时，中国财政部、审计署等方面也注意到目前专项债发行中存在的一些问题。2019年12月17日，中国财政部副部长许宏才、财政部预算司巡视员王克冰均表示，要防止专项债发行中出现一些“风险苗头”。许宏才强调，“要进一步健全专项债券偿还和风险防控机制，强调专项债券项目收益和融资必须平衡，确保法定债券不出任何风险。”

什么是专项债“风险苗头”？王克冰解释，目前很多地方的专项债项目基本没有收益，主要依靠政府性基金偿还。2018年全国专项债余额为7.4万亿元，而对应的政府性基金预算收入仅为7万亿元。照此发展，地方政府债务增速持续高于政府性基金收入增速，那么，專项债偿债风险将越来越大，专项债的逆周期调节作用将难以发挥。

王克冰透露，2019年底，中国专项债余额将达到9.6万亿元。财政部正在加快探索建立专项债风险项目控制机制，试图把具体项目的偿债风险控制住，逐步完善专项债的偿债保障机制。

《财经》记者调查了解，2019年，广东、四川、海南等省份在自行审计中，也发现不同程度的专项债券资金闲置问题。

专项债拉动新基建

随着2019年中国经济下行压力加大，市场对于2020年中国基建投资有较高的上升预期。

粤开证券首席经济学家、研究院院长李奇霖告诉《财经》记者，目前中国地方政府性基金依赖土地出让收入约占91%，未来地方政府土地出让受国家房地产“只住不炒”的调控政策影响，进一步扩大的范围有限。在中国经济稳增长、稳投资，基建补短板的大背景下，专项债规模扩展快速，预计2020年底中国专项债余额将达到12万亿元以上。

中国政府在2008年全球金融危机之后，为了应对危机、保持经济平稳发展，于2009年地方政府开始通过发行地方政府债券筹措资金，一般用于交通、通讯、住宅、教育、医院和污水处理系统等地方性公共设施的建设。2009年-2014年，中国地方政府债券先后经历了财政部代发代还、部分地区试点自发代还和自发自还三个阶段，其间发行的均为一般责任债券（简称“一般债券”）。

2014年10月，中国国务院发布的《关于加强地方政府性债务管理的意见》首次提出地方政府可以发行专项债券进行融资，其中明确：“没有收益的公益性事业发展确需政府举借一般债务的，由地方政府发行一般债券融资，主要以一般公共预算收入偿还。有一定收益的公益性事业发展确需政府举借专项债务的，由地方政府通过发行专项债券融资，以对应的政府性基金或专项收入偿还。”由此可以看出，中国发行地方专项债券不计入财政赤字，主要目的是支持地方政府基础设施等公益类项目建设的投融资增长需求。

中国政府从2015年正式发行专项债券，当年发行规模为959亿元。之后逐年提高，到2017年中国新增地方专项债规模仅为7937亿元，在2018年猛增至1.35万亿元，2019年又大幅提升至2.15万亿元。在2019年3.08万亿元的地方政府新增债券中，新增专项债劵占比高达70%。

2018年，为防范地方隐性债务风险，中国政府严格按照“开前门、堵后门”的原则加大专项债的发行力度。所谓 “开前门”，就是地方专项债发行“跑步前进”，2018年、2019年连续两年提高新增专项债发行规模;而“堵后门”的重点则是严格管控地方融资平台，并加强PPP监管，严控地方政府违法违规举债，并妥善化解存量隐性债务。

2018年以前，中国地方政府债券期限以10年期及10年期以内债券为主，中期和短期债券规模占比相对较高。进入2018年，15年期及以上地方政府债券开始出现但规模较小，2019年以来，中长期地方政府债券规模明显增加，其中15年期债券发行量为1686.86亿元，20年期及以上期限债券发行规模为6417.99亿元，15年期及以上债券规模占2019年地方政府债券发行总规模的比例升至18.58%，相应地，中短期地方政府债券规模比例有所降低。

值得关注的是，2018年前，中国基建投资增速连续多年都保持在15%以上，但2018年基建投资增速却下滑至3.8%。尽管2019年前11个月，中国基建投资略有所回升，但同比增长仅为4.0%，比同期固定资产投资增速低了1.2个百分点。

对地方政府隐性债务进行核查监管，严堵违规举债通道的同时，中国政府连续两年大幅提高新增专项债发行规模，寄望其能担负起拉动基建投资的重担。

虽然中国政府尚未公布2020年新增专项债发行总额度，但不少金融机构普遍预测，2020年中国政府新增专项债规模将突破3万亿元。

海通证券高级分析师姜珮珊、李波的研究报告显示，预计2020年新增专项债用于中国基建的比重或在34%-38%，金额为1.15万亿元-1.26万亿元。报告测算，2020年基建专项债预计将撬动2.2万亿元-2.4万亿元的基建投资，落实到2020年当年的投资额或为1.5万亿元左右。

2019年9月中国国务院常务会议在部署提前下达2020年部分新增专项债的同时，还明确提出，“专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域”，这意味着，提前下达的1万亿元新增专项债将主要用于基建相关项目。《财经》记者梳理发现，在中国部分省份已经公布的2020年1月新增专项债募集资金用途中，与基建相关的已经大幅提升至70%左右。相比2019年1月，仅有173亿元新增专项债直接与基建相关。此外，2020年已公布发行计划的新增专项债中，出现了用作项目资本金的新增专项债，以云南省为例，在该省450亿元新增专项债发行计划中，有90亿元用作项目资本金。

从新增专项债发行平均期限来看，2020年1月已公布发行明细的专项债加权平均期限约为15.7年，明显高于2019年1月新增专项债加权平均期限5.8年。专家预计，2020年新增债券加权平均期限将进一步拉长。

中国专项债发行的提速扩容引发了投资者对于项目收益专项债券的高度关注，2020年，这些项目收益专项债券究竟将投向哪些基建项目？到底能够拉动多大规模的基建投资？

长江证券首席宏观分析师赵伟认为，新增专项债加快发行、“资金跟项目走”等措施，有利于提高资金利用效率。多家机构测算2020年基建专项债，预计将撬动2.5万亿元左右的基建投资。主要拉动的基建领域包括：5G、新能源等新基建领域有一定的增长;老旧小区改造、停车场、冷链物流等部分民生工程是发力方向;京津冀、粤港澳大湾区、长三角一体化等区域一体化建设，可以带动配套的轨交、高速公路、市政工程等基础设施投资。

专项债如何发力？

目前基建投资已成为拉低中国投资和经济增速的因素之一。

一位不愿具名的财政部专家在接受《财经》记者采访时表示，尽管国务院已经允许专项债作为项目资本金，并扩大项目范围、下调部分项目资本金比例，但由于专项债匹配难度大，社会融资占比较低，专项债对基建的撬动作用仍然受限。该专家提示，1月6日降准释放8000亿元增量资金，有可能对地方债集中供给潮形成一定的对冲作用。

赵伟也表示，地方政府债务和基建投资的结构性矛盾依然存在。基建项目资金来自财政和专项债比例多超过50%，对基建的撬动作用相对有限。

背后是何原因？天风证券固定收益首席分析师孙彬彬的调查结果显示，近两三年，中国新增专项债资金绝大部分流入土地储备和棚改项目，仅有少部分投资到基建项目。以2019年为例，截至9月底，新增专项债中大约有70%投向土地前期开发整理和棚户区改造，真正投资到轨道交通、收费公路、机场、水利、医疗、教育、旅游扶贫、乡村振兴、生态环保等基建相关领域的专项债仅为25%左右。

前述不愿具名的财政部专家提示，大部分专项债资金流入土地储备、棚改项目，这与中国财政部在2017年5月颁布的《地方政府土地储备专项债券管理办法（试行）》和2018年4月发布的《试点发行地方政府棚户区改造专项债券管理办法》有关，这两份政策性文件分别确认了专项债劵的新品种，即土地储备专项债、棚改专项债。土地储备专项债券是用于支持土地前期开发整理，棚改专项债是用于地方政府棚户区改造。

圖：近五年地方政府债券发行额及专项债券占比

单位：亿元（左轴）。资料来源：财政部。制图：颜斌

2017年下半年，中国地方政府开始大力度发行土地储备专项债券，截至当年底，全国地方累计发行土地储备专项债券2407亿元，占到2017年全年新增专项债券额度的30%以上;2018年4月之后，中国地方政府又把发行专项债券热度扩展至棚改专项债券。像贵州省2019年总计发行专项债券378亿元，就全部用于本省棚户区改造项目。

为什么地方政府热衷发行土地储备专项债券和棚改专项债券？孙彬彬认为，目前，土地出让收入是中国许多地方政府性基金中最大的收入来源，再加之，土地出让后会流入房地产市场，而棚改对地方房地产去库存，拉动当地房地产市场、乃至整个经济增长起着较大作用，因此，地方政府对土地储备债券和棚改专项债券的发行动力很大。

据中国财政科学研究院院长刘尚希、吉林省财政科学研究所所长张依群介绍，中国基础设施和公用事业领域的项目往往由于其专业化程度高造成其建设成本较高、收入偏低，许多专项债券项目收益和融资难以实现自我平衡，这导致大量专项债资金流入与基建无关的项目。因此，即便中国政府已经连续两年大幅提高新增专项债发行规模，也没有拉动基建投资的快速回升。

前述财政部专家告诉《财经》记者，2019年8月至10月，按照国家发改委部署，地方发改系统至少已上报了三批专项债重大项目，国家发改委对各地上报的专项债重大项目连番审核，加快重大项目入库进度，截至去年底，纳入国家重大建设项目库的第一批、第二批专项债项目均已经确定。

中国政府提前下达2020年新增限额，可作项目资本金、加快项目申报等措施使专项债券明显发力，在稳增长的同时，一些专家也担忧：推出专项债券的初衷是针对有一定收益的公益性事业发展项目，以项目对应的政府性基金或专项收入为偿债来源，但在经过连续两年的专项债大幅扩容后，还有多少项目真正符合专项债券的融资要求？各地在2019年8月至10月密集申报的三批专项债项目，有多少能通过国家发改委等部门的审核？如果将不合规项目纳入2020年专项债券项目，会不会加大地方政府债务风险？

前述财政部专家告诉《财经》记者，国家发改委、财政部、审计署等部门发现，有的地方政府为了多争取专项债发行指标，仓促包装一些不能实现收益与融资自平衡的专项债项目;有的地方政府为了达到专项债的发行要求，对专项债券项目预期收益过分夸大，根据收益覆盖本息好多倍来编造收益;有的地方则存在大量专项债券资金闲置问题……

不同于一般项目的研究报告，专项债可行性研究报告是专项债项目审批立项的重要资料之一，是项目建设单位向当地政府、规划部门和环境保护部门申请有关建设许可文件的重要依据，必须详细列出专项债项目收益平衡的一系列核算方法、核算数据，比如，专项债项目的成本是多少？税费多少？净收益多少？这些均需要进行严格的论证。但从目前实际情况来看，不少专项债可行性研究报告都存在明显的漏洞。

李奇霖在多个省份调研中发现，有的地方通过聘请会计师事务所、银行、券商等机构，将一些本来不能实现收益与融资自平衡的专项债项目，通过各种“包装”，放大预期收益，甚至有个别银行通过免费帮地方财政部门编造方案来争取存款。

在中国东部某沿海省份调研中，李奇霖发现有一个经过包装的高铁专项债项目，其资金投向多个项目，将该高铁专项债项目预期收益放大数十倍，而且每个项目均是以未来土地开发收益作为该专项债项目的还款来源，这明显不符合实际。在中西部的一些地区，地方专项债项目均是依靠土地开发收益来偿还。

在地方债规模逐步扩大的同时，中国财政部、审计署等方面均发现一些地方政府继续以“擦边球”方式违法违规举债。先借到钱做项目，至于是否符合专项债项目规范，专项债项目资金是否闲置，以后有无能力偿还债务，则以后再说，这无形中将增大一些地方政府的债务风险。

近两三年，中国新增专项债资金绝大部分流入土地储备和棚改项目，仅有少部分投资到基建项目。图/中新

中国审计署2018年对18省本级、17市本级和17县共52个地区政府债务审计发现，35个地区有290.4亿元债务资金因筹集与项目进度不衔接等原因闲置，其中22个地区114.26亿元超过一年。2019年，廣东、四川、海南等省份在自行审计中，均发现存在不同程度的政府债券资金闲置问题。

前述财政部专家对《财经》记者说，中国地方债的平均利率大约在4%左右，假如地方发债筹资1亿元却闲置一年，就要白白支付利息大约400万元。现在很多地方政府、尤其是市县一级政府每年要承担的地方债利息压力极为沉重，如果再加上每年到期的显性和隐性债务，中国地方政府财政压力就更大。

目前地方政府层面的财政压力很大。国盛证券研究所固收组负责人刘郁介绍，该研究所对中国31个省（区、市）2020年地方政府（地方政府债务和地方融资平台债务）还本付息压力进行估算，相比2019年，2020年除上海市整体偿债压力有所减小，其余30个省（区、市）的偿债压力都在增大;2020年，中国地方政府到期债务2.07万亿元（2019年为1.20万亿元），地方融资平台到期债务1.56万亿元（2019年为1.18万亿元）。

中国地方政府隐性债务主要集中在地方融资平台。刘郁解释，针对地方融资平台到期债务，如果考虑提前偿还和回售，则总到期债务高达2.41万亿元（2019年为2.04万亿元）。与此相对应的不利局面，全国地方财政收入（一般公共预算收入+政府性基金收入）正在逐年下降， 2018年为16.93万亿元、2019年约为16.69万亿元。

刘郁带领团队调研结果还显示，在中国31个省（区、市）中，2020年贵州省政府和地方融资平台的偿债压力最大，贵州省财政自给率尚不足40%，而2020年贵州省政府和地方融资平台合计债务还本付息总额高达2240.3亿元。青海省政府和地方融资平台的偿债压力排在第二。2020年，贵州、青海二者的偿债压力均超过70%。

贵州、青海之外，中国天津、云南、吉林（地方政府债务和地方融资平台债务）的偿债压力均超过60%，其中，2020年天津市政府和地方融资平台合计债务还本付息总额为2397.3亿元、云南省政府和地方融资平台合计债务还本付息总额为2201.2亿元。

国家金融与发展实验室副主任殷剑峰对《财经》记者说，现在中国越穷的地方政府杠杆率越高，政府发债的动力也越大，这些地方经济快速发展主要是依靠政府举债来强力驱动。比如，在中国地方政府债务风险最为严峻的贵州，该省的经济增速连续八年位居全国前三，但对应的财政自给率却连续四年下降，财政自给率尚不足40%。

2019年前三季度中国地方经济增速最快的是云南省，GDP同比增长8.8%，比排在第二位的贵州省高出0.1个百分点。像贵州、云南这种依靠债务驱动经济快速增长的模式，背后潜藏的风险将越来越大。

对于地方政府债务可能存在的风险，国家金融与发展实验室理事长、中国社科院原副院长李扬分析表示，“在中国政体下，地方政府是没有安排财政赤字的，而且，地方政府也没有破产一说，所以，一旦地方出现了赤字，便会向其他领域蔓延，值得警惕。”

山西省太原市某投融资平台公司的一位负责人对《财经》记者说，按照相关规定，现在专项债项目是由行政机关或者事业单位向上申报，但是资金使用可以委托给本地的平台公司来负担具体专项债项目的实施工作。这实际上是将专项债的资金，又转移到了地方融资平台公司。

“PPP+专项债”融合之路

PPP是政府方通过竞争性方式选取具有投融资、建设、运营能力的社会资本来承担公共服务或基础设施建设的模式。地方政府专项债券是地方政府为有一定收益的公益性项目发行的、约定一定期限内以公益性项目对应的政府性基金或专项收入还本付息的政府债券。

二者相比，PPP与专项债在项目资金筹措方面发挥着相似的作用，但两种模式应用的范围存在差异。PPP模式下，社会资本方是项目的主要参与主体，负责项目投融资、建设、运营等全寿命周期的工作，政府方仅需要通过绩效考核等方式对其进行监督，这种模式市场化程度较高，但PPP模式因为合作范围复杂、合作期限长，因此项目推进过程中会存在大量不确定性风险，且对社会资本方的投融资能力、建设运营能力等要求比较高。专项债则更注重发挥项目资金筹措的作用，且以政府方作为发行主体，待债券资金到位后再进行下一步的建设运营工作，市场化程度较低。但专项债券的资金成本较低，资金申请周期较短，项目融资效率会较高。因此，多位专家建议，应该寻找到PPP与专项债两种模式的融合之道。

与PPP项目繁琐相比，绝大部分专项债项目更为短平快，资金审核、监管均较松，到位也快，利率较低，这就更使得有些投融资平台公司把专项债项目视为救命稻草，将尚未落地的PPP项目退库，经过包装转为专项债项目。因此专项债项目对PPP的挤出效应极为明显。

2015年始，中国政府大力推广PPP项目。此前，国务院在2014年下半年曾通过修改《预算法》和颁布《关于加强地方政府性债务管理的意见》（简称“43号文”）遏制地方融资平台违法违规举债，要求地方政府只能采取发行债券方式依法适度举债，其主要目的是严控地方政府隐性债务扩张。与此同时，中国财政部、中国住建部等方面通过对地方政府性存量债务进行清理甄别，且由全国人大出面，对截至2014年底的地方政府债务进行了法律上的确认，明确地方政府负有偿还责任、也即政府显性债务为15.4万亿元，或有债务、也即地方政府隐性债务（即政府负有担保责任的债务和可能承担一定救助责任的债务）为8.6万亿元。

中国政府推行PPP项目，是为了吸引民间资本、外商投资等社会资金，以此来缓解地方融资平台受限之后，中国地方政府投资实力不足的问题，也就是说，地方政府通过引入社会资本，在增加公共服务投入的同时，不能同步增加地方政府债务。不过，PPP实施三年后，国家发改委、财政部等部委发现，主动参与PPP项目的绝大多数是央企和地方国企。而且在中国央企、国企参与推动的很多PPP项目中，都存在变相违法违规举债行为，形成了新一轮地方政府隐性债务，这引起了中国审计部门和财政部门的高度警惕。

从目前一些省（区、市）公布的2020 年新增专项债募集资金用途来看，没有一笔是用于棚改、土储项目。图/中新

2018年始，中国财政部和国家发改委对各自管理的PPP项目库都进行了大范围的清理，许多不规范的PPP项目被清退出库。从中国财政部公布的PPP项目库清理结果来看，从2018年初至2019年9月底，共对3586个项目实施了退库处理，同时还清退48个PPP咨询机构和19名入库的PPP专家。

2019年中国财政部等方面依然没有放松对PPP项目库的管理。就在去年3月，中国财政部印发了《关于推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见》，其中明确对于不规范的PPP项目，要限期整改完善，构成违法违规举债的，要坚决予以严肃问责，牢牢守住不新增地方政府隐性债务风险的底线;两个月后，中国财政部又下发要求规范PPP项目的通知，强调各地要对进一步梳理入库PPP项目，对纳入政府性债务监测平台的PPP项目，要逐一列明项目增加地方政府隐性债务的具体认定依据，对增加地方政府隐性债务的PPP项目要从项目库中清退，并核查项目咨询机构和专家是否存在违法违规行为。

大岳咨询董事长金永祥对中国PPP项目运转情况颇为关注。他认为，因管理部门的不同，中国PPP项目融资和专项债项目没有实现有机结合，这样就会影响项目的真正落地，也影响PPP项目融资和专项债项目的质量。建议现在国家发改委、财政部等方面尽快出台政策，允许推进PPP项目和专项债项目的结合。

武汉大学PPP研究中心主任刘穷志、山西万方建設工程项目管理咨询有限公司副总经理连国栋也建议，相关部门尽快推进中国PPP项目和专项债项目的结合模式。张依群表示，将PPP与专项债结合，既可以借鉴PPP的经验提高投资效率，又可以吸收专项债的优势解决融资难问题，符合高质量发展的要求。建议加快推进PPP与专项债的结合。

《财经》记者注意到，中国财政部副部长邹加怡2019年10月底曾透露，相关部门将探索PPP与专项债的融资功能有机结合。半个月之后，山东省财政厅、山东省发改委、央行济南分行、山东银保监局、山东地方金融监督管理局等五部门联合下发了一份做好专项债发行及配套融资的实施文件，其中明确，要积极推行“专项债券+市场化融资”的组合模式，实施专项债券作为重大项目资本金政策。

专项债改革提速

多位专家提示，2019年初以来，在国家政策层面上，中国政府一直在推进专项债券管理制度改革。2019年6月上旬中央办公厅、国务院办公厅印发的《关于做好地方政府专项债券发行及項目配套融资工作的通知》，要求地方政府必须将专项债券严格落实到实体政府投资项目，不得将专项债券作为政府投资基金、产业投资基金等各类股权基金的资金来源，不得通过设立壳公司、多级子公司等中间环节注资，避免层层嵌套、层层放大杠杆。

在中央明确专项债可以作为重大项目资本金之后，中国多个省份都有“专项债券+市场化融资”的项目出现，《财经》记者梳理发现，截至2019年10月底，全国共有9个项目将专项债用作资本金，共计68亿元，约占同期专项债发行规模的0.9%。从数据上看，专项债用作资本金的基建项目并不多，对社会资本的撬动作用并不强。

2019年11月27日，就在中国财政部公布已将1万亿元的2020年新增专项债提前下达的同时，国务院对外颁布了《关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知》（以下简称《通知》），其中明确，将港口、沿海及内河航运项目的最低资本金比例由25%调整为20%;对于公路（含政府收费公路）、铁路、城建、物流、生态环保、社会民生等领域的补短板基础设施项目，在投资回报机制明确、收益可靠、风险可控的前提下，可以适当降低项目最低资本金比例，但下调不得超过5个百分点。该文件较大幅度下调部分基建项目的资本金，其意图重在解决基建项目资本金不足的问题。在一定程度上，这将有望促使2020年基建投资增速逐步回升。

“资本金比例下调，并不是说投资者手里拿着同样的钱，就可以投资更多项目。”国家发改委投资研究所投融资室主任祁玉清做了解释，扩大专项债项目投资规模，实际上还对专项债债务规模有所约束。在基建项目实际融资当中，通常都是银行要先确定项目偿债能力，再根据项目收益情况来决定资本金要求。

2019年9月4日中国国务院常务会议明确提出，新增专项债资金将不得用于土地储备和房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目;发行新增专项债要向手续完备、前期工作准备充分的项目倾斜，防止一哄而上，确保项目建设取得实效。凡此种种，都涉及到进一步严格规范专项债的发行和使用管理。

从目前一些省（区、市）公布的2020年新增专项债募集资金用途来看，没有一笔是用于棚改、土储项目。

《财经》记者注意到，中国财政系统的不少官员和专家对专项债发行、使用管理中存在的一些问题，尤其是对地方政府面临的偿债压力表示担忧。中国财政科学研究院教科文研究中心主任韩凤芹认为，“专项债券新增限额不宜持续大幅扩大。”

2019年12月17日，中国国债协会联合中国银行、中国建设银行、中国交通银行举办了一场专项债研讨会。中国财政部原部长楼继伟、中国财政部副部长许宏才、中国财政部预算司巡视员王克冰一致表示，要警惕专项债发行出现的一些“风险苗头”。

楼继伟表示，一些地方“公共工程过度超前，一些专项债不对应有适当收益的公共性项目。对改善基础设施并无多少好处，为后代纳税人造成了不合理负担”。许宏才强调，“要进一步健全专项债券偿还和风险防控机制，强调专项债券项目收益和融资必须平衡，确保法定债券不出任何风险。”

据《财经》记者了解，在中国国债协会联合中国银行、中国建设银行等部门举办专项债研讨会之前，中国财政部联合中央财经大学等方面也举办了一场相关专项债管理制度改革的讨论会。国家发改委财金司财政处处长关鹏在本次讨论会上表示，所有专项债项目既要符合国家重大战略要求，也要确保实现收益与融资自求平衡。

在中国财政部联合中央财经大学等方面举办的这场讨论会上，中国财政科学研究院政府绩效研究中心主任王泽彩、中诚信国际研究院宏观金融研究部总经理袁海霞、招商银行机构客户部总经理郑新盈一致建议，要对专项债券项目进行分级、分类、分层次管理，实行严格审批。王泽彩提议，各省区市要建立地方政府专项债券项目库，对专项债券按照不同分类，一律实行项目管理;袁海霞主张，各地专项债项目、尤其是专项债债务情况应该公开透明，以此来进一步防控专项债风险。

青海省财政厅副厅长蔡强建议要尽快完善相关专项债的法律法规。目前中国专项债管理缺乏完整的操作指引和比较全面的指导性文件，相关部门应尽快健全现有的专项债券法律法规体系。他提出，在专项债风险评估和防范等一系列操作环节，应该按照权责匹配的原则，厘清财政部门、行业主管部门、项目实施部门的责权，督促各部门各司其职、各尽其责，为专项债项目风险管理提供具体的操作指南。

多位专家提示，2018年始，中国政府就开始频繁从金融系统抽调高级干部“空降”省区市，担任副省长。2019年10月中旬，中国农业银行原副行长蔡东被任命为吉林省副省长，这是2019年中国政府任命的第6位来自金融系统的副省长。在不到两年内，中国已有16个省级政府（包括四大直辖市）配备了“金融副省长”。细数这16位“金融副省长”的履历，他们赴任副省长之前，有的担任过中国五大银行的副行长，有的在金融重要监管部门任职多年，其中3人来自中国证监会、13人来自央行或国有五大银行。中国光大银行行长葛海蛟2019年9月出任河北省副省长，开辟了中国股份行行长升任副省长的先河。

2018年以来，随着中国经济下行压力加大，许多地方政府层面的隐性债务成为中国金融风险防控焦点，与此同时，债券违约、P2P乱象也在考验着地方政府的协调处置能力。在此大背景下，中国政府安排十多名“金融副省长”，一方面是促进金融机构与地方政府战略合作，盘活地方存量资源，确保地方经济发力稳增长;另一方面，也是为了防范化解金融风险。许多专家也寄望，他们能走活“专项债和PPP四两拨千斤”这盘棋。

专家认为，实际上，专项债或者PPP要真正发挥作用，更深层次牵涉到央地关系改革。

中国社科院副院长高培勇、辽宁大学地方财政研究院院长王振宇接受《财经》记者采访时均表示，专项债发行中出现的诸多问题、地方政府隐性债务的化解难题，其背后均涉及深层次的央地体制改革问题，中央与地方财政关系亟待厘清;要分给地方一些税种，赋予地方一定税权，让地方政府权责一致起来。

1994年始，中國政府正式推行分税制财政管理体制。按照中央与地方政府的事权划分，确定了各级财政的支出范围;根据事权与财权相结合的原则，又将税种统一划分为中央税、地方税和中央地方共享税，并建立了中央税收和地方税收体系，分设中央与地方两套税务机构分别征管。在此基础上，中国政府逐步实行中央财政对地方的税收返还和转移支付制度。

分税制改革之后，中央将税源稳、税基广、易征收的税种上划，消费税、关税划为中央固定收入，企业所得税按纳税人隶属关系分别划归中央和地方，增值税在中央与地方之间按3∶1的比例分成，但在财政支出方面，压力却集中在地方政府、尤其是市县一级政府。王振宇说，随着时间推移，分税制的一些遗留问题暴露出来，很多地方政府、尤其是市县一级财政陷入了“小马拉大车”的困境。“上头点菜，地方埋单”、“财权层层上收，事权层层下移”等问题严重。

全国政协委员、中国财政科学研究院研究员贾康告诉《财经》记者，中央的财政转移支付必须通过省级政府，才能逐级到达市级政府、县级政府、乡级政府，在此过程中，难免会出现层层截留和挪用。“国家给省里的钱越来越多，而省里发到县里的钱越来越少。”

值得注意的是，目前中国政府对地方专项债限额分配、发行和使用期限分配，也是由各省再逐级分配到市、县。据楼继伟介绍，现在不少省级政府向下分配专项债限额，往往是哪个市、县偿债压力越大，反而分配的债务限额越多，获得专项债配额比较多的市、县，主要是用于偿还历史债务，并没有投资到基础设施建设，违背专项债拉动基建、补基建短板的初衷，同时也反而使得控制债务好的市、县吃亏。

前述财政部专家提示，2016年8月国务院颁布《关于推进中央与地方财政事权和支出责任划分改革的指导意见》明确，到2019年-2020年，要基本完成中央与地方财政事权和支出责任划分主要领域的一系列改革，形成中央与地方财政事权和支出责任划分的清晰框架。此后，2018年国务院又先后印发了《基本公共服务领域中央与地方共同财政事权和支出责任划分改革方案》、《医疗卫生领域中央与地方财政事权和支出责任划分改革方案》。两份“方案”的共同亮点之一，整体上，中央的财政事权和支出责任都有较大幅度提高;对经济社会发展欠发达地区的财政支持，中央财政分担比例也都有较大幅度提高。

2019年10月上旬，国务院印发了一份《实施更大规模减税降费后调整中央与地方收入划分改革推进方案》，其中明确，对中国政府税收中占比最大的增值税，正式确定为央地按照5︰5比例分成。国务院早在2016年5月就全面推开“营改增”试点，将中央和地方增值税分成比例，由“3︰1”调整为“5︰5”的比例分成，设置的是“两到三年的过渡期”。这次国务院将该项政策进一步明确，等于是给地方政府吃下了一颗定心丸。

2019年10月底召开的中国共产党第十九届中央委员会第四次全体会议，释放新一轮央地关系调整信号。会议《决定》提出，要“理顺中央和地方权责关系，加强中央宏观事务管理，维护国家法制统一、政令统一、市场统一。适当加强中央在知识产权保护、养老保险、跨区域生态环境保护等方面事权，减少并规范中央和地方共同事权”。

前述财政部专家对《财经》记者说，《决定》首次提出要适度加强中央在知识产权保护、养老保险等方面事权。具体来说，知识产权涉及到民营企业在统一市场上的公平竞争，下一步中央将加强这方面事权，更好地激发企业创新活力;养老保险是基本公共服务，事关民生保障和社会稳定，而中国已经步入老龄化社会，未来中央加强养老保险事权，这将会减轻地方财政压力。

王振宇建议，尽快制定更为具体的央地关系改革方案，并实施第三方机构的有效监督。