龙净环保的财务待解之处

郭永清

龙净环保（600388.SH）长期以来是市场中环保领军企业的形象，是资本市场中的“白马股”。然而，龙净环保存在着不少财务谜团，需要进一步详细的披露才能得以解惑。

存贷双高还要发债

2019年11月6日，龙净环保表示，为提升公司核心竞争力，增强公司盈利能力，拟公开发行可转换公司债券募集资金，募集资金总额不超过20亿元（含发行费用）。

然而，截至2019年三季度，龙净环保的财务报表上有高达27.20亿元的货币资金。再仔细查看历年财务报告，龙净环保从2018年开始产生了目前市场上非常警惕的双高问题：高货币资金、高银行贷款。从表1中可见，龙净环保2018年度的有息债务为25.16亿元，货币资金为26.94亿元;2019年三季报的有息债务为35.37亿元，货币资金为27.20亿元。

表1：龙净环保的货币资金与有息债务（单位：亿元）

数据来源：Wind 资讯

表2：龙净环保的营运资产效率

数据来源：作者计算

表3：龍净环保的利润现金含量（单位：亿元）

数据来源：Wind 资讯以及自行计算

也许，龙净环保会以公司业务模式为理由解释上述双高问题，但是，在公司主营业务没有变化的情况下，为什么2018年之前不存在双高问题？这非常值得思考。要知道，2019年存贷双高的上市公司暴雷的，可谓比比皆是。

在利息支出大幅攀升、有息债务率高达接近40%、手握大量货币资金的情况下，公司申请发行可转换公司债券将会导致公司有息债务率进一步升高、财务负担进一步加重。

按照2019年9月30日龙净环保资产负债表中的数据静态测算，在发行可转换债券后，其有息债务率将达到61%，资产负债率则高达83%，利息负担则有待公司可转换债券具体发行利率确定后可以进行计算。

提前支付的华泰保险股款项

2019年8月6日，龙净环保公布，公司拟通过全资子公司北京朗净天环境工程咨询有限公司（下称“朗净天”）向武汉天盈投资集团有限公司（下称“天盈投资”）收购其持有的华泰保险集团股份有限公司（下称“华泰保险”）4.9043%股份，收购总价约17.65亿元，截至公告日，公司已向交易对手方支付约14.12亿元股权转让款。此次股份转让事项尚需经过中国银行保险监督管理委员会等相关部门审核。

综合考虑当前市场环境和公司情况，公司对此次投资方案的部分内容进行了调整，具体调整内容主要是，变更了投资主体，减少了收购华泰保险股份的数量及比例（由收购4.9043%下调为3.9236%），并在转让价格保持不变的情况下相应调整了收购总价（由17.65亿元下调为14.12亿元）。

表4：龙净环保的研发投入

数据来源：Wind 资讯

从财务数据看，龙净环保在2018年6月30日之前已经提前支付了14.12亿元的华泰保险股权收购款项。公司尚且需要发行债券募集资金，却在股权没有过户的前提下大大方方地向交易对方支付巨额的款项，实在是不符合一般常理。难怪有投资者在上交所e互动留言提问：“贵公司去年提出的收购部分华泰股权为何迟迟不见动静？预付的十多亿元投资款是否有利息收入？”而龙净环保的回答则显得含糊不清：“华泰保险股权目前正处在银保监会的申报过程中，如有进一步的进度公司将及时公告。”

在支付了如此巨额的款项后，要么约定交易对方在股权过户之前应当向龙净环保支付相应利息，要么约定在此期间相对应的股权的收益权归龙净环保所有，如此简单的道理，一般投资者都明白，难道龙净环保不懂？实在是令人有点匪夷所思。14.12亿元巨款，一年的理财收益超过5000万元。上市公司除了大股东以外的其他股东的利益如何能够得到保证？

从一些公开信息来看，龙净环保的上述操作，有可能是为了配合实际控制人的资本运作。

2019年12月6日，中国保险行业协会网站显示，华泰保险股东中国华电集团资本控股有限公司出清所持的1.64%股份，接盘方为龙净实业集团有限公司（下称“龙净实业”），交易完成后，龙净实业持股比例将由2.61%上升至4.25%。龙净实业为龙净环保的控股股东，经过股权穿透，其最终控制人为自然人林腾蛟和吴洁。那么，龙净环保为了配合实际控制人的运作预付了巨额款项，如何切实保证中小股东的利益，还有待进一步观察。

营运资产效率下滑 利润现金含量过低

在不合理的资本结构和预付巨额股权收购款项外，龙净环保同时存在着营运资产效率不断下滑的现象。

最近几年，龙净环保营运资本需求占营业收入的比重持续升高，意味着每100元营业收入占用的营运资本越来越多。

数据显示，龙净环保的营运资本周转率不断下降，营运资本需求占营业收入比重上升明显。其中原因，从龙净环保的资产负债表和利润表可以看出：应收款项的金额不断增加，预付款项不断增加，存货不断增加，而其收入则没有同比例增加，表明龙净环保的营运资产效率在不断下降。

与营运资产周转效率下降相对应的是，龙净环保2017年以来的利润现金含量很低，2017年为0.47，2018年为0.514，而2019年前三季度则为-1.103，表明龙净环保的利润质量不够高。

研发投入效率成谜

最近几年，龙净环保每年的研发投入都超过了4亿元。一般来说，公司的研发投入越多，专利技术越多，竞争壁垒越高，公司业务的毛利率也会越来越高。然而，龙净环保的毛利率不仅没有上升，反而下降，那么，如此巨额的研发投入，到底给龙净环保带来了哪些竞争优势或者核心竞争力？

目前来看，研发投入所获得的回报显然是不够的，这一方面可能是研发项目的技术含量不够高，另一方面，也许龙净环保为了获得税收政策的优惠以及政府补助，在会计核算中对部分模糊地带的支出也列入到了研发支出中。