股权集中度与企业绩效关系以及高管薪酬、企业所有制对其的调节作用分析

(武汉大学经济与管理学院 湖北 武汉 430072)

一、现实背景

改革开放以来，中国经济保持了几十年的高速增长，创造了全球瞩目的“中国奇迹”。但从2008年席卷全球的国际金融危机以来，中国经济也面临着增长动力减弱、增长速度放缓，以及经济转型愈加迫切的困境。统计数据表明，中国企业在数量上已经位居全球前列，但在质量上却仍有很大的提升空间。要摆脱中国经济目前的增长困境，实现中国经济的持续快速增长，最重要的是提升中国企业的效益。从股权集中度的角度而言，现有的研究表明，采用适宜的企业治理结构和股权集中度的企业往往有着更好的企业绩效。而作为内部重要激励机制的高管薪酬制度以及企业的所有制形式，一方面，会对企业绩效有着直接的作用；另一方面，也会作用于股权集中度，调节后者与企业绩效关系。因此，系统分析高管薪酬与企业所有制对股权集中度与企业绩效关系的调节作用，对我国企业建立合适的高管薪酬制度和采用适当的企业股权集中度，并在现实条件下调整企业的所有制形式，从而最终实现企业绩效的提升有着重要意义。

二、股权集中度与企业绩效关系及其调节作用分析

(一)文献梳理

有关高管薪酬、企业所有制以及股权集中度对企业绩效的影响已引起了学术界的广泛关注，并成为学术研究中重要的研究课题之一。吴育辉、吴世农(2010)通过研究得出高管薪酬与企业绩效存在正相关关系；王爱国、徐向真(2015)通过研究表明央企高管薪酬会显著促进企业绩效的提高；许小年(1998)、徐莉萍等(2006)通过研究指出股权集中度与企业绩效之间的显著正相关；王化成、胡国柳(2005)基于不同企业性质研究结果表明股权结构与企业绩效之间的显著正相关，尤其是在民营企业中正相关关系更为显著；程翠凤(2018)研究发现高管薪酬激励与企业研发创新战略有显著正相关关系，股权集中度对高管激励与研发创新战略两者之间的关系有显著的负向调节作用；戴欢、陆萍(2018)研究发现股权集中度、股权制衡度与并购绩效负相关。

通过梳理文献发现，现有的研究集中在研究高管薪酬、企业所有制及股权集中度三者对企业绩效的影响，大多从单一维度进行因果分析，少有学者把四者同时纳入一项研究中进行考察。而实际上，从这些研究结果看来，这四者之间有着密切的相互关系，在分析其相互关系时，如果只进行单独考量而不系统地把另外几个因素纳入分析，其结果很有可能存在偏误。本文在现有研究分析的基础上，首先系统地阐述股权集中度与企业绩效间的关系，其次分别考察高管薪酬和企业所有制对股权集中度与企业绩效关系的调节作用。期望通过本文的研究，能使股权集中度与企业绩效关系的研究更趋完整，同时能让这方面的研究结果具有更高的可信度。

(二)股权集中度与企业绩效

当企业股权集中度较低时，企业的所有权较为分散，这种分散的企业所有权不但导致企业的代理成本偏高，还会让企业对市场变化的反应变得迟缓，最终共同造成企业绩效低下；当企业的股权集中度较高时，大股东的自身利益与企业业绩间的联系变得更为紧密，所以为获得更高的整体收益，大股东会更专注于促进企业绩效的提升，因此股权集中度与企业绩效应当存在一个基本的正线性关系。另外，考虑到企业股权集中度从较低值到较高值的变化过程中，会引起相关者利益发生变化，从而在变化的开始阶段，企业会受到企业内部和外部的共同阻碍，并且股权集中度的上升引起企业绩效的变化存在一个滞后，因此在股权集中度的上升的初始阶段，企业绩效会表现出一个下降趋势，在跨过这一阻碍之后，才会迎来企业绩效随股权集中度上升而上升的后一阶段。整体上看来，股权集中度与企业绩效整体上会呈现一个“U”形关系，即随着企业股权集中度不断上升，企业绩效会先出现下降，在跨过一个临界点后，企业绩效再随之上升。值得一提的是，对我国目前的大多数上市企业而言，企业的股权集中度水平都处于这个临界点的右侧，也就是说，对这些企业而言，通过提升企业股权集中度来提升企业的绩效水平是具有现实意义的。

(三)高管薪酬对股权集中度与企业绩效关系的调节作用

根据委托代理理论，如果高管薪酬激励方案是以企业的长期绩效为基础的，那么它就能够约束高管层的机会主义行为。在这种激励下，高管层利益与企业股东利益更加趋于一致，这有利于促进企业的持续成长和长远发展。因此，为降低由于企业所有者与企业管理者之间信息不对称而带来的道德风险和逆向选择问题，企业所有者与企业管理者可以签订与企业绩效相关联的薪酬契约，使高管薪酬与企业绩效挂钩，这样高管就会有更大的主动工作的内在动力，从而最终促进企业绩效的提升。同时，考虑到在股权集中度不断提高的情况下，如果同时伴随着高管薪酬的整体提升，那么高管就会在权力和物质上都有更大的获得感，从而高管会给予自身工作更大的努力程度，表现为高管薪酬对股权集中度与绩效关系有一个正向的调节作用。

(四)企业所有制对股权集中度与企业绩效关系的调节作用

国有企业的所有制结构是比较稳定的，相对于非国有企业，国有企业在同等股权集中度状况下，它们经营范围的可调整性更小，其对市场的反应速度和反应强度也不及非国有企业迅速和激烈。同时，国有企业在一定程度上承担着社会性职能，特殊的所有权归属导致国有企业管理层利益与企业的联系没有非国有企业那么紧密，所以非国有企业高管的利益与企业利益会更加协同，非国有企业高管为谋求自身利益而去损害企业利益的倾向小于国有企业高管。由此可见，股权集中度在国有企业中越高，企业高管主动去促进企业绩效的提升的动机会越弱。因此，相比非国有企业，国有企业所有制形式会对股权集中度与企业绩效关系产生一个负向的调节作用。

三、研究结论、启示及不足

(一)研究结论

本文认为，股权集中度对企业绩效具有正向促进作用，而且，二者间并非简单的正线性关系，股权集中度与企业绩效之间可能存在线性关系以外的其他关系——随着股权集中度的从低到高不断变化，企业绩效会经历一个先下降后上升的变化过程，亦即二者之间存在“U”形关系。调节作用方面，一方面，高管薪酬对企业绩效具有正向促进作用，同时高管薪酬对股权集中度与企业绩效关系存在正向的调节作用；另一方面，对我国大部分上市企业而言，国有企业的企业绩效相比非国有企业的绩效更差，当企业所有制形式为国有时，相比于非国有企业，其会对股权集中度与企业绩效关系存在一个负向的调节作用。

(二)研究启示

首先，针对目前普遍认为股权集中度与企业绩效存在正线性关系的结论，本文在此基础上进行扩展，指出其可能存在一个“U”形关系。但是对于我国很多行业而言，由于这种“U”形关系的取得极值时的股权集中度水平远低于我国企业目前的平均水平，因此，对大部分企业而言，设法提高股权集中度来获得更好的企业绩效是趋于理性的。其次，本研究认为，高管薪酬对企业绩效具有正向促进作用，因此，企业建立完善而合理的薪酬制度对企业的生产经营是具有重要意义的，这对企业实现长期的高效率发展至关重要。最后，对企业所有制形式的分析认为，非国有企业的效益表现会更好，这表明在当前的国有企业改制中，继续放宽市场准入，让更多的社会资本进来，用更加市场化的手段来指导企业经营，对提高我国国有企业目前效益低下问题有重要意义。

(三)研究不足

本文的研究不足主要体现在两个方面。第一，本文分析的主要对象是我国的上市企业，相比我国众多的非上市中小企业而言，它们的企业规模普遍更加庞大，管理监督机制也更趋完善。因此，本文的结论是否符合我国更加广泛的非上市中小企业，还有待进一步分析。第二，本文的研究分析仅为定性分析，缺乏实证研究的支撑，本文的相关结论有待于利用我国企业的实际经营数据进行进一步的验证。