资管新规下市场新机遇与融资新要求

一、资管新规出台的背景及意义

实体经济逐步减速，金融业务却持续高速发展，前者自然无法满足后者的规模与收益需求，金融机构及从业者就倾向于利用制度红利，在金融、地产和政府融资等业务领域进行“空转套利”和“监管套利”，灵活运用刚兑、资金池、错配、嵌套、通道、杠杆等操作，博取超额收益，间接加剧了要素价格和产业结构的扭曲。在此背景下，从2013年银监会《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》的8号文开始，监管机构一直在进行规范与控制努力，但苦于分业监管的体制，单线努力难以跑赢机构的手段创新，这才倒逼出一行三会加外管局联合出台的资管新规，国务院金融稳定发展委员会成立则为统一监管提供了长效支撑机构和体制。从资管新规的内容上看，则是“新规不新”，主要是力度和清晰度的差异，意图和之前的各项规定是一脉相承的。

因此，资管新规是金融业发展失衡、要素价格和产业结构双扭曲，经济发展失衡的制度反应，其意在重新定位金融发展与经济发展的联动机制，为经济结构的修正提供支撑，为控制系统性金融风险提供防火墙。

二、资管新规的影响及新机遇

(一)银行

1.打破刚兑实现净值化管理

资管新规要求，对于非保本理财产品，要打破刚性兑付，实现净值化管理。而对于保本理财，目前已纳入银行表内核算，视同存款管理。保本理财在管理模式、会计处理、风险隔离、法律关系、业务实质等方面与非保本理财产品所谓的“代客理财”的资产管理属性在本质上存在差异，两者将清晰划分。

净值化转型或将改变当前的银行理财市场。银行面临的压力是，固定收益变成浮动收益，浮动收益能否留住原有的购买非保本理财产品的客户。

引用某银行高管的调研观点：“银行理财是以能承受低风险投资的客户居多，银行首先是要保证净值稳定，是以现在理财产品的形态先逐渐转成货币类产品，客户在主观上也更容易认可。”

2018年初至今，各家银行已先后推出各类净值型理财产品，理财产品的投资标的也多以固定收益类为主。

2.规范资金池降低期限错配风险

资管新规要求，每只资产管理产品的资金单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务。由此我们可以看出：一是银行理财产品的周期会被拉长，因为不能再期限错配了。未来银行会更倾向于发行久期较长的产品；其次银行理财产品的投资标的、投资结构也要发生变化。最突出的就是对非标准化债权资产端的投资会受到限制。

目前银行理财产品的期限普遍在1年以内，而非标资产一般周期比较长，稍短的期限也达到了3-5年，期限的甚至可以达10年。由此可以看出未来银行理财投资非标资产的规模也会大幅下降。

截至2017年底，银行理财产品的非标准化债权类资产配置比例为16.22%，资产规模在4.79万亿左右，仅次于债权的配置比例。

3.银行成立资管子公司

在加强公司治理与风险隔离的要求下，银行将成立资管子公司进行专门运作资管产品，分离业务，隔离风险。

目前已有3家银行公布成立资管子公司计划。北京银行26日公告称，董事会已通过相关议案，同意投资不超过50亿元设立资产管理公司。此前，已有招商银行和华夏银行先后宣布成立全资资管子公司计划。由此可见未来银行资管子公司会加速落地。

其实几年前，监管部门和银行界人士就有过子公司改革的讨论和探索。彼时就有三家上市银行公告拟成立资管子公司，然而由于市场条件和监管环境尚未成熟，一直未有下文。在业内人士看来，这次是监管政策的硬性要求，获批可能性极大，对银行来说也非常迫切。未来，新成立的资管子公司能够丰富理财业务功能，推动产品创新，利于风险隔离等。

(一)信托

信托机构迎来刚性转型期主动管理成大方向。某信托业内人士在此次调研中表示，新规对资管行业的影响深远，对信托机构尤为突出。在降杠杆、去通道的大背景下，信托业难免经历转型的“阵痛”，但就长期来看，新规对行业发展是利好。2018年信托业实际已经全面进入刚性转型期，这意味着信托公司业务转型已经势在必行，不可逆转。

截至2017年年底，全国共68家信托公司，管理的信托资产规模达26.25万亿，在资管新规要的去通道、去杠杆背景下，信托行业面临着行业收入增长放缓、信托报酬率下滑的境遇。2018年信托资产规模、增速下滑成为现实。

某信托公司研究员表示，转型路上，信托的战略规划、专业结构、人才梯队、风控流程等都面临新的问题，亟待信托公司解决。具体就转型方向与模式而言，一定要走差异化和特色化发展的道路。其中，标准化、基金化、净值化产品，以及以债市、股市、ABS等金融产品和衍生品作为基础资产的业务将成重点方向之一。此外，家族信托等本源业务也被多位业内人士提及，成为信托业当前最热衷的重点转型方向。

(二)基金

资管新规对金融去杠杆和维护金融体系安全具有较为积极意义，基金公司普遍认为此次改革有助于打破刚性兑付，引导资产管理业务回归本源，对净值型产品来说可谓是长期利好。

多家基金公司认为新规将长期利好基金行业。资管新规的落地使得银行资管“躺着赚钱”时代过去，进入优胜劣汰的市场化竞争时代，而公募基金因其积累的专业主动管理能力和严格的风险控制能力，将是最有可能承接原银行理财投资者资金的机构。

某证券基金公司管理层表示，资管新规发布进一步规范与优化了公募基金行业发展。首先对公募基金与私募基金做了不同安排；其次公募基金产品定义面临规范与优化；第三货币基金是否由摊余成本计价改为净值型计价目前还未明确。特别值得注意的是，分级基金与保本基金产品需要转型或者终止。

(三)券商资管

根据资管新规，去通道是最为明确的一个信号。而券商资管作为去通道的首要对象，以往券商依靠牌照优势冲规模、获得收入的时代难以为继，业务转型迫在眉睫。

多位券商资管高层表示，新规落地前，大部分内容已经执行，行业已经开始减少或停止增量通道业务，适应新的监管导向。新规为资管产品的健康发展指明了方向。投资经理必须要注重发现优质价值的资产机会，关注新技术、新产业、新生态，加强主动管理能力，在打破刚兑的要求下，回归服务实体经济，创造资产配置价值。

(四)保险资管

从落地文件来看，资管新规似乎带着保险资管机构走进“春天里”，保险资管机构又该怎么把握难得的机遇？

首先，明确了保险资管机构在金融市场的地位，表明资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构等金融机构接受投资者委托，对受托的投资者资产进行投资和管理的金融服务。这是首次正式把保险资管列入资管行业，明确保险资管机构可与其他金融机构在同一起点上开展公平竞争，改变了保险资管机构在金融市场的地位。

其次，由于银行理财受资管新规影响较大，银行理财规模增速或将大幅下滑，并且银行理财投资收益在打破刚兑净值化管理后由于无法进行期限错配投资或有所下滑，导致保险资金投资在银行理财的投资规模下降。

某保险资管公司负责人谈及此事表示，“企业客户会被动地开始尝试接受非保本保险资管产品，这样一来，我们可以跳过银行、直接赚取利差收益，甚至未来还可能取代银行，成为资管行业的‘领头羊’。”

不过，塞翁失马，焉知非福。在资管新规下，虽然保险资管公司可能会流失部分来自银行的委外业务，但却迎来直接面对企业客户的翻身机会。

三、资管新规后的业务能力新要求

(一)资产端的主动资产管理能力

在原来保刚兑、规模高增速、高杠杆、多嵌套的条件下，机构偏于赚快钱，轻资产尽调和产业研究，资管新规后将出现慢钱效应，为改善净息差空间，机构的尽调工作、研究工作、协调工作需要下沉到底层资产的形成、归集、规范和处理等环节，在交易对手选择上，一是由主体信用向资产信用转移，通过资产识别能力谋取息差；二是需要规避传统以地产、平台、大型央企等为代表的，高成熟度、高竞争化的热点资产或主体，扎根产业，培育比较优势与核心竞争力。重点客户的培养、比较优势与核心竞争力的培育均是一个长期过程，对专业、经验、时间精力的投入要求均比较高，机构要审慎选择对象，知识架构和研究体系都需要快速跟上。

(二)资金端的募集管理能力

在资管新规下的资金和流动性新需求下，原来通过交易结构的调整或者外挂调整底层资产配置的路径被堵，单一资方的配置灵活度将进一步降低，必然导致资产配置，尤其是单一非标资产的对手方寻求难度进一步加大，资方可能出现抱团倾向，协同力度将会加大，改善资产与资金的匹配效率，具有行业话语权的大机构，可能开展在资产流、产品流和资金流上的汇集工作，依托存量的银登中心、中信登、中证报价系统ABS、银行间市场ABN、北交所等资管产品流转渠道，可能出现一些大型机构做市商，承担起为市场提供流动性的工作，并获取流动性溢价。

(三)非银流动性上的信用创造能力

在资管新规下，表外融资的交易难度和融资成本增加，但由于银行借贷、定增、发债等公开市场融资有刚性条件要求，企业的表内融资标准和条件短期并不会同步放松，倒逼企业进行新的信用创造活动；同时，尽管金融科技带动的类货币金融工具发展因监管受阻，信用创造活动受制，但其基础设施、技术和模式则可能用于改进企业及产业内部的信用创造活动，例如已经出现的中车集团主导的“中企云链”、中交集团系的中交投资、中关村系上市公司的母基金等，都或多或少具有类似特征

四、结论

综上所述，传统非标业务的赚钱效应主要来自三处：一是通过交易结构设计，规避监管套取的制度红利；二是通过层层杠杆获取的杠杆红利；三是投资驱动型经济高速增长带来的风险资产安全红利。

上述三个赚钱效应点在未来均将发生变化，赚钱效应将更加集中在主动资产管理能力和资金募集能力。综合前述分析，资管新规后可以从资产端、资金端和信用创造几个点上提高业能力，获取新的增长点。