影子银行、金融杠杆与中国货币政策规则的选择

张健

摘 要：在实际实施的过程中，中国货币政策规则面对诸多阻碍，突出表现为不断升高的社会金融杠杆率，加之急剧膨胀的影子银行影响，中国货币政策规则的实施效果不尽人意。为此，文章结合实际构建了一般均衡模型，构建该模型的目的在于明确不同货币政策规则的有效性及复杂性，其中包括影子银行金融杠杆等。经研究表明，要想控制影子银行的信贷规模，必须从价格政策及数量规则两个方向入手。此外，在较为宽松的价位背景下，商业银行的流动性能力不断提升，这也是在紧缩的数量规则下表现出的明显特征，有利于金融杠杆的调控。货币政策与金融杠杆之间的关系会直接影响到数量规则，最终作用于中国货币政策规则，使其调控力度不断上升，但是宏观经济也会发生一定的变化，波动幅度越来越大。给社会福利带来显著的影响，损失不断增加。为此，实施货币规则政策时，不仅要结合经济运行情况，还要考虑到宏观经济的波动幅度，维护社会福利的稳定性，规避金融风险。

关键词：影子银行;金融杠杆;货币政策

据权威调查显示，中国金融杠杆自2016年以来成倍攀升，以社会融资总测量度为前提构成的影子银行增长速度相当迅猛，最为突出的就是非常规信贷规模。在国内生产总值当中，影子银行的资产总值占据相当高的比例，已经达到82.6%。所谓“影子”就是指影子银行业务以高杠杆为前提，将其赋予为商业银行。不仅为经济体的流动提供了必要的支撑，还摆脱了传统银行发展过程中受到低资本约束的僵局。但我们不能忽略其中存在的问题，例如会对货币政策的实施造成干扰，供给侧结构性改革也会受到一定的影响，难度不断增加。因此，在2016年进行金融去杠杆措施的目的在于规范影子银行业务，加大监督力度，规范其操作。此种大背景下，如何设定基准利率已经成为中国货币当局重点研究的问题，另外，还要着重考虑最优货币增速的问题，从各个细节入手，确保中国货币政策规则落实到实处。

一、理论模型

为确保理论模型可以全面覆盖高风险的企业及低风险的部门，文章构建的理论模型包括了生产商、零售商、影子银行及中央银行等多个部门。低风险企业及高风险企业之间存在较大的差异，首先是融资渠道不同。商业银行可为低风险企业提供融资上的支持，而高风险企业的融资会受到一定的约束，例如借款等，只能通过影子银行获得资金。劳动力的来源更是大不相同，最主要的为家庭，虽然会受到预算的约束与监督，但是自身的效用及时效性仍旧可以达到最大化。零售商的商品最终以家庭为对象进行出售，零售商的产品来源较为复杂，最直接的就是打包中间厂商的产品[1]。中央银行要想实现调控金融杠杆的目标，必须结合实际制定相应的数量规则，还要善于利用价格两类货币的规则实施调控信贷规模。

（一）家庭部门

经济体并不是单独的依靠某一个因素或方面，而是由多个独立同质的家庭系统构成，因此，经济体当中包含家庭选择、消费持有的实际货币量及工作时长等多个内容，只有上述内容共同作用才能达成效用最大化的目标。家庭收入的构成并不复杂，大致涉及到提供劳动获得的工资、退出经济体低风险企业净值及影子银行产品的利息收入等。只有明确家庭收入的各项内容，才可得出家庭的预算约束，这也是构建理论模型不可缺少的一部分内容。

（二）非金融企业部门

我们可将企业分为高风险企业及低风险企业两种。企业类型不同，借款利率也有所差异。相对于民营及中小企业而言，低风险企业的借款利率更低，融资渠道为商业银行，而其他企业需要从影子银行完成借款，成本较高。因此，文章以中国资金借贷状况为前提，构建了以下两个部门，分别为高风险企业部门及低风险企业部门。

（三）金融部门

现有DSGE模型已经取得了一定的成绩，以商业银行体系为基础进行了建模，但是实际的金融结构却被忽略，尤其是并未考虑过抑制性现象，因此，DSGE模型解释力有所弱化无法描述模型对现实经济的影响。有学者认为，除商业银行体系外，非银行金融中介组织也是中国大多数企业进行融资借贷的主要来源。为此，我们将是否吸储作为依据对金融部门进行了分类，分类结果为以下两个部门，分别为商业银行部门及影子银行部门。需要注意的是，影子银行与竞争市场的特征之间相符[2]。相对于影子银行来说，商业银行为竞争性行业处于垄断地位。

二、数值模拟

（一）紧缩货币政策规则的选择与实施

经实践发现，经济体会受到紧缩价格型货币政策的直接影响，二者之间为正比例有关系，也就是说在实施该种货币政策的同时，经济体的单位标准差会受到一定的冲击。导致消费减少的原因较为复杂，最直接的就是紧缩利率规则的影响，因此，消费减少结果的出现并无意外。在利率大幅上升的背景下，商业银行也发生了较大的转变，信贷成本不断增加，但是现在规模及银行杠杆率则与其相反，不断下跌，下跌至一定的数值后会再次上升。可将观测期内的稳定值作为依据，判断价格型货币政策的影响。与此同时，无论是银行信贷还是杠杆率都会在短时间内增至最高值。相对于商业银行来说，影子银行的杠杆上涨率更高，上涨幅度更大。需要注意的是，总杠杆与影子杠杆率之间有相当密切的联系，如果影子杠杆下降，总杠杆率绝不可能出现上升现象。从规模角度而言，影子银行的信贷远远落后于商业银行的信贷，社会信贷总量无法上升，长期处于偏下的位置。

（二）宽松货币政策的选择与实施

给定一个单位负向利率冲击后，致使消费及产出不断上升，即便是通货膨胀率也不断上涨，等到最高值后才会有所回落。而通货膨胀率的回落速度最快可在短时间内达到稳定值。受到过于宽松的价格货币政策影响，商业银行的贷款规模发生了极大的变化，越来越多的企业融资不再局限于传统的渠道中，而是可以借助商业银行部门获得资金，降低了成本过高的问题，打破了影子银行部门融资的僵局。虽然，商業银行的杠杆率处于不断上升的状态[3]，但是其上升速度远不及影子银行杠杆的下降速度。宽松的价格政策具备极强的优势，不仅可以控制影子银行的信贷，也为经济体的建设与发展提供了必要支持，注入了一定的流动性。此外，要想刺激产出，必须善于应用宽松的数量规则，以此提高影子银行的杠杆率，改善及信贷规模。需要注意的是，利用宽松的数量规则及政策时，应注意金融体系面对的风险，以免造成不可挽回的损失。本文将金融杠杆具体分类为商业杠杆率、影子银行杠杆率和总杠杆率，货币政策实施时不同的金融杠杆呈现出不同的运动规律，中央银行可根据市场流动性的需求搭配不同的货币政策以实现精准的调控。

三、货币政策规则及社会福利

据上述分析后发现，无论是宽松的价格规则还是紧缩的数量规则，都在抑制影子银行杠杆率方面发挥了不可忽视的作用，还为实体经济的建设与发展提供了必要的支持。因此，我们对不同金融杠杆权重下的宽松价格规则脉冲响应值进行了分析，在此过程中明确紧缩数量规则的脉冲响应值，进而分析货币政策规则的敏感性。最后可以利用两类货币的规则，明确社会福利损失[4]。两种货币政策规则下，经济变量的波动方差和社福利损失会随着金融杠杆反应系数的增大而增大。可以分析出，在维持通货膨胀和产出等目标的基础上，将金融杠杆纳入货币政策目标会进一步加大社会福利的损失。其中需要注意的是，央行实施数量规则时不应对金融杠杆反应系数赋予更多的权重，否则会引致影子银行杠杆大幅提升[5]。

总得来说，受到影子银行的影响。数量货币规则发生较大的转变，实施效果并未达成预期目标，而紧缩的数量规则也给商业银行带来了极大的冲击，突出表现为贷款及总信贷发生较大的变化。这些均从侧面说明了数量规则与实施效果之间密切相关，因数量规则的影响，实施效果与预期效果相反，各项政策规则难以落实到实处。要想改变上述局面，必須综合考虑商业银行及影子银行之间的关系，利用二者之间的流动性实施货币政策，从而提高货币政策的时效性及有效力。此外，宏观经济的变动与社会福利损失之间密切相关，无论是杠杆率还是通货膨胀都会直接影响到社会福利。要想落实宏观货币政策，需结合企业信贷需求对其进行适当的调整，并以信贷供给为前提进行合理的搭配，切实落实货币政策。还要善于利用监督与控制体系，降低金融风险的影响力，达成控制影子银行的目标。

参考文献：

[1]罗子希.房价波动、影子银行与最优货币政策规则选择研究[J].求知导刊，2017（7）：82-85.

[2]王喆，张明.金融去杠杆背景下中国影子银行体系的风险研究[J].金融监管研究，2018，84（12）：34-53.

[3]林琳，陈伟，刘波.中国影子银行对货币政策实施影响的现实特征[J].经济研究参考，2015（66）：21.

[4]于宏凯.我国影子银行发展对货币政策影响及相关政策建议[J].福建理论学习，2013（10）：28-31.

[5]王健，唐丽英.影子银行对货币政策实施的影响及其监测——基于金融产品视角的分析[J].武汉金融，2014（8）：49-50.