人民币汇率波动对东亚经济体汇率变动的影响研究

沈瑶

摘要：本文使用Frankel-wei的外部货币锚模型，选取韩币、泰铢、林吉特和印尼盾作为东亚代表货币，探究美元、欧元、日元和人民币汇率波动对其汇率变动的影响力，用瑞士法郎作为基准货币，以人民币三次汇率改革和国际金融危机为时间点，分为四个阶段。使用2005年7月到2019年4月之间的日度数据，做实证研究。研究结果表明美元一直对东亚国家货币发挥着重要的影响力但是在逐渐减弱，欧元逐渐淡出了东亚国家的货币篮子，日元没有发挥显著的影响，人民币经过三次汇改对东亚货币的影响逐渐增大，有成为地区锚货币的潜力。

关键词：人民币汇率;东亚货币;锚货币

中图分类号：F830.7 文献标识码：A 文章编号：1008-4428（2019）09-0130-02

一、引言

近年来。中国对东亚国家资本投资和经贸往来的发展尤为迅猛。随着“10+3”经贸往来的日益频繁和“一带一路”倡议的实施，尤其是亚洲基础设施投资银行的建立更加增强了中国与东亚国家在货币金融领域的合作。中国和东盟之间的大规模跨境直接投资、跨境贸易结算和货币互换等加强了人民币在东盟的流动性。根据商务部数据，中国已成为韩国、印度尼西亚和马来西亚等国的主要出口贸易伙伴，也成为日本和泰国的第二大主要出口贸易伙伴。大多数东亚国家是出口导向型经济体，中国作为东亚国家的主要贸易伙伴，人民币汇率波动对其影响与日俱增，随着东亚国家逐渐削弱对美元的依赖，人民币汇率也与许多东亚国家和地区货币的走势越发接近。人民币国际化三步走分别是周边化、区域化和国际化。所以东亚地区被认为是人民币走向国际化的一个最优次区域选择。研究人民币汇率波动对东亚国家汇率变动的影响有助于了解人民币与东亚国家货币的联动性情况，为人民币区域化的顺利推进提供参考。汇率变动会对国际收支、物价水平和贸易结构产生重大影响，本文也可以为投资者、政策制定者等汇率利益相关者提供参考意见。

二、文献综述

对于货币之间联动性研究已经受到国内外学者的广泛关注。Bailie和Bollerslev（1989）在汇率市场上使用了协整分析方法，Engle（1990）运用GARCH模型对不同市场间存在的波动溢出效应进行了验证。Frankel and wei（1994）采用1979～1992年的数据对美元、澳大利亚元、德国马克、日元以及新西兰元对东亚货币汇率影响进行了研究，发现美元在东亚货币篮子中占有的权重最高，东亚是事实上的“美元区”。Hurley and Santos（2001）运用脉冲响应函数和VDC模型证明了东盟国家间的汇率存在联动关系。Nikkinen（2006）运用向量自回归模型。分析了英镑、欧元和瑞士法郎兑美元的汇率波动性预期，分析表明欧元的隐含波动率对瑞士法郎和英镑的波动预期具有显著影响。国外学者对汇率联动性的研究主要侧重于美元与欧元对其他货币的影响。而对于人民币与东亚国家货币之间的汇率联动性研究相对较少。

国内学者对于人民币和东盟国家汇率联动性的研究相对较多，主要分为两类。

一是使用锚方法研究人民币在东盟国家货币篮子中所占的权重，来考察人民币是否已经成为东盟国家汇率的“锚货币”。杨荣海（2011）通过对东盟部分国家货币、人民币及国际货币的回归。发现美元的地位在下降，人民币却越来越强势，东盟国家的“货币锚”调整为日元、人民币和欧元。通过协整分析，王颖和李甲稳（2015）在竞争均衡的视角下，发现人民币可以成为东盟区域内隐形的“货币锚”。

二是运用GARCH类方法验证人民币与东亚国家货币汇率之间的联动性。丁剑平和杨飞（2007）运用多元GARCH和BEKK模型，证明了人民币在汇改与周边国家的联动性趋势加强。许祥云和贡慧（2012）通过GARCH—M模型，加入风险变量VIX指数研究了人民币汇率在金融危机前后对东亚国家货币汇率的影响，发现金融危机后人民币对大多数东亚国家货币的影响系数在增加，人民币逐渐成为东亚地区的重要“锚货币”。通过VAR-DCC-MVGARCH模型和结构突变模型，王中昭和杨文（2014）发现人民币汇率波动对东盟国家有一定的辐射能力，区域货币联动趋势初现。

三、模型设定

本文采用Frankel-wei的隐含货币篮子回归方法，选择四种东亚国家的货币（韩元、泰铢、林吉特和印尼盾）为目标货币和四种重要货币（美元、欧元、日元和人民币）为货币篮子。此外。本文对所有变量进行一阶差分，构造了如下的回归模型：

在方程（1）中，△表示一阶差分。LE表示东亚国家货币兑瑞士法郎的日汇率的对数形式，LUSD、LEUR、LIPY、LCNY分别表示美元、欧元、日元和人民币兑瑞士法郎的日汇率的对数形式。α1到α2指四种货币在东亚国家货币篮子中的权重，α越大表示该货币对东亚国家货币篮子中的权重越大，同样对其货币汇率的影响力也越大。

由于在考察期内美元对人民币汇率的影响较大，这会导致人民币汇率变动率中包含美元汇率的波动。如果直接把人民币汇率变动率带入回归方程分析会出现两个问题：第一，模型无法剔除人民币汇率波动对东亚国家汇率变动影响中的美元影响，可能会夸大人民币的影响;第二。模型会出现多重共线性。本文通过下面的模型来说明上述问题，假如y，和y2这两种货币钉住x1和x2.如果我们要检测Y2的货币锚是不是Y1、X1和X2.模型可表述为：

在方程（2）中假如不用Alogx、Alogx2对logY1进行辅助回归取残差值，模型就会出现多重共线性。不能真正分辨出Y1是否是Y2的锚货币。为了避免上述问题，本文采取辅助回歸取残差值的方法，获得人民币汇率的独立变动率。本文对人民币和美元进行辅助回归：

辅助回归方程（3）中的残差序列代表人民币汇率的独立变动率，利用此残差序列可以探究人民币对东亚国家货币的影响力。

四、实证结果及分析

（一）阶段划分

本文根据我国汇改和2008年金融危机事件将全样本分成四个阶段，分别是阶段一（2005/7/21～2008/6/19）、阶段二（2008/6/20～2010/6/20）、阶段三（2010/6/21-2015/8/11）和阶段四（2015/8/12～2019/4/1）。由于在阶段二，人民币汇率再次盯住美元，存在较强的内生性问题。故实证分析时剔除阶段二。

（二）实证结果（见表1）

从回归结果可以看出，美元仍是韩元、泰铢、林吉特和印尼盾的主要锚货币，但是其对这些货币的影响力在逐渐减弱，而人民币对这些货币的影响力在逐渐增强。欧元对这些货币的影响力也在减弱，甚至不存在影响。日元对这几个国家的货币影响很微弱。具体来看，阶段三和阶段四人民币对韩元的影响力逐渐上升，甚至超过美元对其影响。究其原因，一方面人民币汇率市场化程度逐渐提高;另一方面，中韓两国的经贸往来日益频繁。两国之间的经济金融联系更加紧密。而人民币对泰铢和印尼盾的影响力由阶段一的几乎无影响。到阶段三和阶段四的影响程度逐渐增强，主要因为中国近些年来加强与东盟国家之间的经贸往来和加强对东盟国家的资本投资。尤其是“一带一路”的实施和亚投行的建立加强了中国和东盟国家的经济联系，两者在金融市场上的联动性也不断增强。而欧元和日元对泰铢和印尼盾的影响程度逐渐减弱，甚至在阶段三和阶段四不存在影响。人民币对林吉特的影响在阶段一和阶段三影响程度提高。但在阶段四人民币的影响力反而弱化，而美元和日元的影响力在提升。

五、结论与政策建议

（一）结论

本文通过对韩元、泰铢、林吉特和印尼盾的分阶段实证研究发现，美元在东亚地区的影响力减弱，人民币的影响力在稳步上升。全球金融危机、人民币三次汇改以及中国重大经济政策的变化都会通过汇率传导机制影响东亚国家的货币汇率。在人民币国际化进程中，通过汇率改革。逐渐减少对美元的依赖。增加汇率弹性，人民币可以成为东亚地区的最终产品提供者，有成为地区锚货币的潜力，随着与东亚国家经贸联系得越来越密切，人民币汇率波动将对东亚国家汇率变动的影响更加显著。

（二）建议

对于投资者来说，在对东亚国家的投资过程中，应该注意以下几个方面：

1.关注美元汇率波动对东亚国家汇率的影响。东亚经济体依然是“美元集团”，美元在该地区的影响力超过人民币。投资者想要预测东亚汇率的变动首先要关注美元汇率政策的变化。

2.不可忽视人民币汇率的影响力。从实证结果中可以看出，在东亚地区人民币的影响力已经超过了日元、欧元，成为仅次于美元的重要货币。投资者应该重视人民币国际化进程的推进与相关政策的推行，为东亚货币汇率的变动做出合理预测以实行更好地投资策略。

3.认清国别差异。由于金融市场的完善程度不同，每个国家的汇率制度也有差异，投资者应充分了解单个国家的情况审慎采取投资策略。不能全部套用对其他国家的投资策略。