海亮股份半年报毛利率异常 新增产能未来能否消化存疑

绍兴师爷

8月28日，主要从事铜管、铜棒、铜管接件、铜铝复合导体、铝型材等产品的研发、生产制造和销售的海亮股份（002203.SZ）发布了2019年半年度报告，实现营业总收入约208.45亿元，同比增长3.61%;归属于上市公司股东的净利润约6.44亿元，同比增长16.92%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约6.19亿元，同比增长15.39%。表面上看，公司的经营数据是非常靓丽的，然而若进一步分析该数据背后实现的逻辑，则可发现其不仅存在主营产品毛利率异常，且新发可转债等募投项目新增产能未来能否消化也是存在很大疑问的。

主营产品毛利率异常

财报显示，海亮股份主营的三种铜加工材料分别为铜管、铜棒和铜排，2018年、2019年上半年，这三种产品在2018年的毛利率还分别为6.87%、4.85%和2.21%，等到了2019年上半年时，已上升至9.88%、8.76%和2.71%。其中，铜管加工业务毛利率提升了2.83%，铜棒和铜排分别提升了2.34%和0.38%。

产品毛利率出现提升，一方面可能是销售成本出现下降，另一方面则是公司产品出现供不应求情况，即销量出现增长，可奇怪的是，就在海亮股份主要产品毛利率大幅提升的同时，主要产品销售金额却出现一定幅度的下滑：上半年铜加工产业实现销售金额151.06亿元，同比下滑了12.88%。其中，高毛利率的铜管销售金额出现明显下滑，下滑幅度达20.27%，低毛利率铜棒和铜排销售金额则出现增长，增长幅度分别为120.87%和42.98%。

财报还披露，报告期内，公司的“广东海亮年产7.5万吨高效节能环保精密铜管信息化生产线项目”、“安徽海亮年产9万吨高效节能环保精密铜管信息化生产线项目”等多个项目建设按计划持续、稳步推进，如此表述说明海亮股份在2019年上半年的产能是有所提升的。然而对于海亮股份来说，在产能新增下，却未能换来销售金额的大幅增长，若考虑到固定资产折旧等分摊到单位销量上，则必然会导致销售成本的上升，进而带来毛利率的下滑。而在公司高毛利率产品销售金额明显下滑、低毛利产品销量大幅增长情况下，理论上，综合铜加工材毛利率应该是有所下降的，可事实上却出现了大幅提升，由2018年的6.67%大幅提升至9.55%，如此不寻常的数据表现让人很难理解。

对于细分产品铜排和铜棒来说，产销规模明显上升下，毛利率有所提升尚能理解，但对于海亮股份业务占比最大的铜管产品在产销量明显下滑情况下，毛利率却不降反升至9.88%，这一点确实是有些不可思议的。

具体分析来看，按照上半年上海有色电解铜均价48245元/吨，假设海亮股份铜管产品绝大多数为相对加工费较高的内螺纹管，据业内人士介绍，内螺纹管上半年加工费约6000元/吨，按照铜价+加工费模式测算，销售价格为54245元/吨，扣除13%增值税后净售价为48004元/吨，按9.88%毛利率测算，则海亮股份铜管吨毛利为4743元/吨，这意味着一直强调只赚稳定加工费的海亮股份，其内螺纹铜管的吨加工成本只需567元/吨（6000/1.13-4743）。

表1 海亮股份2018年报披露的铜材加工成本情况

从2018年海亮股份财报披露的人工工次、制造费用，以及铜材产量，可以核算出铜材加工成本约为2721元/吨（见表1），考虑铜棒、銅排及铜管中的光管等加工成本较低产品影响，暂不考虑2019年海亮股份铜管上半年产销量下降，产能利用率不足导致折旧等分摊成本上升和人工成本也在上升的影响，推算内螺纹铜管加工成本至少在3500元左右，这一结果与主做铜管的精艺股份披露的数据基本吻合（2019年上半年铜管毛利率5.2%），然而，将核算出的海亮股份加工成本与前述推算的2019年上半年加工成本仅需567元/吨相比，两者间却相差近3000元。显然，铜管加工业务的高毛利率是让人生疑的。

募投项目新增产能未来能否消化存疑

海亮股份半年报披露：“2019年上半年，公司实现铜加工材销售数量为36.57万吨，其中自产销量36.5万吨，较上年同期增长23.09%。”从文字表述来看似乎没有问题，但若仔细分析，则可发现其中还是有一定隐情的。

该信息披露明显存在未全面详细披露准确销量信息，因为在剔除并购KME新增销量外（3月31日完成KME共5家工厂（2018年销量铜管3.7万吨，铜棒15.4万吨）股权交割，按4月1日并表推算，贡献销量约5万吨），海亮股份原自有部分（原委托加工部分视同其自有）不仅没有增长，相反还同比下滑了近13%，这一数据的下滑从海亮股份原自有最大的主营产品——铜管营收2019年半年度同比下降20%就能得到有效验证支撑，部分结果受铜价同比下降约7%的影响。

据不完全统计，海亮股份目前自有铜材产能（含并购KME产能33万吨）已超100万吨，按照上半年产销量推算，总体产能利用率仅70%，但其仍通过2018年的定向增发募资20.5亿元和计划发行可转债31.5亿元（2019年8月9日证监会已审核通过但尚未发行），海亮股份未来在建和拟建新增铜材产能超过77万吨（其中铜管40.5万吨，铜棒37万吨）。

表2 海亮股份近两年销售情况

根据中国有色金属加工工业协会公布的2019年上半年铜加工材产量数据，目前国内铜材产销量已基本见顶，其中铜管受主要应用领域空调增长乏力影响，已出现负增长，海亮股份未来新增的大规模产能消化问题存在较大不确定性。就算有所消化，估计对盈利状况也会产生较大不利影响。据铜加工业内人士介绍，随着2019年铜管行业新一轮产能陆续释放，行业内竞争加剧，2019年美的、奥克斯等空调厂家招标，铜管加工费已直降近千元。因此，对于该募投项目可行性和必要性，相关监管机构仍需进一步核查。

海外大规模并购前景堪忧，控股股东经营状况不乐观

2019年3月31日，海亮股份完成了KME集团关于德国、法国、意大利、西班牙的五家铜合金棒与铜管工厂（2018年，铜管产能5.2万吨，销量3.7万吨;铜棒产能28万吨，销量15.4万吨）并购，支付了股权转让价款和收购标的偿债资金约2.08亿欧元（约合人民币16亿元）。然而据海亮股份半年报披露，该项目报告期内（二季度）仅实现投资收益72.15万元。

根据公司披露的信息，所收购的KME集团5家工厂，净资产约7000万欧元，负债达2.28亿欧元，资产负债率高达76%，2018年息税、折旧摊销前利润仅1350万欧元，扣除利息折旧等后，净利润大概率处于亏损状态。据此推测，本次KME转让的5家业务单位可谓是低效业务单元，至于被铜加工业内人士普遍反映为KME的核心优质业务的铜板带，未出现在本次转让业务范围内。

值得关注的是，欧洲经济2019年上半年表现疲软，GDP仅增长1.3%，且PMI在2019年上半年持续在50（荣枯线）以下，在全球贸易战背景下，欧洲经济前景堪忧。同期，欧洲全球最大的铜制品生产商之一Wieland公司也出现减产预期。在此背景下，海亮股份半年报披露的风险提示极有可能成真：“公司能否与标的企业在企业文化、管理模式、技术研发、销售渠道及客户资源等方面进行融合，能否通过整合实现公司对标的公司的有效控制，同时又确保标的公司继续发挥原有的优势，均具有不确定性;如果此次整合不能达到预期效果，可能会对公司的经营和股东的利益产生不利影响。”

考虑到目前欧洲经济的不景气，以及收购的KME所属5家单位本身经营状况的不理想，一旦销量出现下滑，则整合会变得异常困难，要知道KME光员工就约1100人，在欧洲劳工保护严格的背景下，按7万欧元/人推算，人工工资负担一年就得超过6亿元人民币。

而除了整合方面存在压力外，海亮股份控股股东海亮集团经营压力也可能会拖累上市公司。海亮集团2019年半年报显示，集团的营收和业绩出现明显下滑：营业利润为9.37亿元，同比下降10.7%;归属于母公司所有者的净利润仅为3.14亿元，同比下降31.77%。如此数据表现意味着除了海亮股份外，其他所谓的有色金属贸易、教育板块和健康板块几乎不挣钱。

现金流量表方面，海亮集团今年上半年经营活动产生的现金流量净额为15.88亿元，同比下降44.42%。资产负债表方面，截至2019年6月30日，海亮集团资产总计577.35亿元，负债合计313.15亿元，较上年293.98亿元的负债上升了约6.5%。

其中截至2019年6月末，海亮集团总有息债务规模为188.42亿元，在总负债中占比为60.17%，且有息债务期限全部是两年以内，结合净利润和经营活动现金流量净额明显下滑，其他板块缺乏造血能力，在目前貿易战影响全球经济，短期内，经营情况好转很难乐观，如此也意味着公司在短期内还会面临较大的偿付压力的。

（注：文章内容仅代表笔者观点）