穿越牛熊的投资策略

每次讲市场，我总是分为三个部分。第一讲基本面，尽管有句话是说，研究基本面就输在起跑线上，这是A股投资的特征，但我们把时间轴拉长一点，不是这么回事。第二部分会讲讲金融市场的总体状况。第三部分讲一种可以穿越牛熊的投资策略。

基本面：经济增长放缓

很多人都知道新常态，大家可能留意过相关的经济新闻。2019年初我们听到的是很多不好的消息，各种各样的股权质押出现问题，经济增长放缓；春节以后，我们听到的都是好消息，经济增长又开始恢复了，进出口的数据又开始好看了。这些消息很多，但是主线我觉得可以把握，总体的经济增长肯定是慢慢放缓的。

大家会不会想重新回到过去的高增长？我举个例子，一个少年，10岁到20岁之间身高平均每年长10厘米，20岁以后还会不会每年长10厘米？不可能，30岁以后更不可能。经济增长是一样的，过了高速增长期以后肯定不会再回去了，只有慢慢地缓下来。因此从1000点涨到6000点，估计不太会重现了。

如果不“服气”，一定要它涨得快，增加货币供应还不容易？开始的时候能拉动一点，后来效果就不那么明显了。新增的钱去了哪里？物价、房价。正因为我们一直不“服气”，经济增长放缓，我们就想办法来刺激，房地产的价格一下上来了。

钱从哪里来？要么是印，要么是借。2009年以后，所谓的杠杆率（就是整个的社会总的债务与每年创造的财富的比）逐年都在增加，到现在应该将近300%。如果不是去杠杆，杠杆率还会持续增长。大家肯定会说，只要经济在增长，债务就没问题，问题就在于，现在我们新增的GDP不足以覆盖债务利息，债务压力较大。

有几套房子的人都希望房子一直涨价，但是看看其他国家的历史经验，当你债务水平高到一定程度的时候，就会难以承受，打破现有的平衡。没有永不终结的繁荣，明斯基的观点大家肯定会听过。什么是正常的投资？正常的投资，就是你借钱投资获得的收益能够覆盖利息，也能够覆盖一部分本金，收益就很可观。比如，借100万付5万的利息，每年房子出租就有8万，付掉5万利息，还可以还一部分本金，等于让租客去供房，最后贷款还了，相当于白得了这个房子。

中国有这种好事吗？没有。现在在上海买个房子出租，租金的回报是百分之多少？百分之一点多。够不够覆盖本金加利息？贷款的利率是多少？5%已经是很优惠的。其实这就是明斯基所定义的，每年你的回报都不够覆盖利息，其实就等于是你越借越多了。当然你说无所谓，反正价格会涨，涨了我就卖。这话美国人当年说过，日本人当年也说过的。结果我们都知道，日本失去了20年，美国发生了次债危机。

如果楼市一直涨下去的话，结果就是贷款规模不断增大，存款的规模越来越小，大家都得拿更多的钱去买。消费会相应下来的，每个月赚到的钱你都付房贷去了，还怎么消费？

长期看股票资产投资回报最高

大家肯定会问，投资什么？我们看看海外的经验，長期而言哪一类资产是最值得投资的？还是股票类资产。假如美国股票市场出现时投资1块钱，到2013年就变成了将近100万。它的实际回报（扣除了通胀以后）每年为6.7%，比所有的资产类别回报都要高，房地产其实远远比不上股票。

大家肯定会说，那是美国不是中国。中国股票市场从2006年到2019年，有一定的涨幅，只是涨幅不多。其实中小板指数跟美国的纳斯达克不相上下，跟汤臣一品的价格甚至也差不多，跟内环最牛的楼盘来比，稍微差了一点点而已。把时间拉长一点来看，假如把波峰跟波谷剔除了，其实总体的趋势还是向上。

如何参与？长期而言A股的市场判断是相对容易的，你把K线拉得足够长，中间画一条线就是它的趋势线。但是我认为绝大部分投资股票的人不看这么长的趋势线，都是看几个星期的，甚至看一天内的波动，这种波动是没有任何规律的。你拉得长一点，明显看到在趋势线下方的时候，一定是买点很好的时候；当远远向上偏离了这个趋势的时候，其实是卖出的最佳时机。

现在基本上是在趋势线的中间了。2006～2008年这一段，不会再重演，因为经济基本面已经改变，当时是人民币升值，经济加速上涨，开放市场，资金全面涌入。2014-2015年这一次是杠杆牛。股市重现这两种场面的基本面不存在，我认为比较大的概率是慢慢来。

为什么会有今年这一轮牛市，真的如券商所说的是改革牛、强国牛吗？我个人认为这一次是为了解决很多问题应运而生的牛市，要解决什么问题呢？第一最迫在眉睫的问题是去年去杠杆环境下的严峻债务问题，债务不断爆雷，股票市场如果再继续跌，这些企业质押的股票就会陆续被平仓。我们还有窗口指导，不让平仓，不让平仓的话，谁亏？那就是银行、券商。这轮行情缓解了股权质押爆雷的问题。

科创板明确是注册制，所以如果科创板出来了，新股供应非常大，供需会达到平衡状态。

总体而言，其实长期的趋势很好判断。现在处于中间，长期而言我认为还是有一定的投资空间。

投资好的行业好的公司

低的时候应该买，高的时候应该卖，但趋势投资最考验的是人性，明明你是准备来低买高卖的，但是人性的贪婪跟恐惧会最后导致你高买低卖。假如做不到低买高卖，那就找一些正确的标的，买错了也没问题。

假如你现在考虑进场，你应该买什么？应该是买离历史中位数更低一点的这一类的大型的上市公司。目前它的价格估值更低一点，将来往上的空间会更大一点。

哪些标的可以长期持有？首先要选对行业，然后再选公司。好的行业，它有足够高的门槛，竞争对手是不能随便进来的。

金融行业有足够高的门槛，银行里面的优等生一定是好的，根据多年的财报分析，我们认为招商银行、宁波银行都是优等生。这些优等生即使你在最高的地方买了，即使时机是错的，假如一直持有，最终获利也非常可观。每一次低迷的时候，其实就是买的时候。

保险行业同样是一个非常好的行业，门槛高，发展空间也很广阔。手里有几套房的人很多，但手上有几张大额保单的人很少，大家都缺乏足够的保障。保险行业里的最优的公司，即使在最高的价格买，假如能坚持下来，回报依然非常可观。

白酒行业中的龙头企业贵州茅台和五粮液，带有中国独特的文化元素，享受着足够丰厚的利润。

好的行业好的公司，就是好的标的，就可以穿越牛熊。假如你找到了好的行业里面的好的公司，不需要逃顶，不需要抄底。其实要逃顶抄底都很简单，但容不容易？因为你要克服人性的贪婪跟恐惧，不随大众，其实不容易。我们只能退而求其次，找到一些标的，做错了也不要紧，做不到也不要紧，安心去持有就可以了。

投资这些公司其实最理想的状态，就是大家不想要的时候你去买，买了以后，假如买的价格足够低，就长期持有。你可以做一个实验，假如这些公司你找到一个低位买了就不再动了，十年十倍也没那么难。好的标的，你等到合理的价格，能够坚守就可以了。

【本文根据大华银行（中国）私人银行部主管黄凡4月23日在陆家嘴读书会投资沙龙上的演讲内容整理，记者张砚整理】